【ABS讲坛】CAS干货|地产资产证券化之购房尾款证券化

yangyanyu11 2017-10-31

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ABS讲坛 ABSLecture

——听百家之言，问ABS之道

【ABS讲坛】是ABS行业观察推出的特色专栏，通过邀请政府官员、知名学者或业界精英为大家开讲，或普及知识，或启迪思维，意在问资产证券化之道，寻资产证券化之机。

近年来地产资产证券化业务发展迅速，购房尾款资产证券化业务（以下简称为“购房尾款ABS”）作为其中重要的一个类别，截至目前已经发行超过250亿元的规模。尽管购房尾款ABS发展过程中遇到过一些波折（监管上从放开到收紧再放开），但是购房尾款确实是一种能够产生稳定现金流的适于证券化的基础资产。

我国购房尾款ABS发行情况统计

2015年12月，汇添富资本-世茂购房尾款资产支持专项计划在上海证券交易挂牌，作为国内首单购房尾款资产证券化产品，其发行不仅在整个行业具有非常重要的示范意义，而且使得购房尾款作为新型的基础资产进入人们视野。据不完全统计，截至2017年8月17日，购房尾款ABS已发行15单，总规模达到人民币251.75亿元。

图1：我国目前发行的购房尾款ABS产品

数据来源：WIND、申读ABS研究组

从发行的产品期限来看，购房尾款ABS期限范围集中在1-3年。部分设计了循环购买。

从发行利率来看，期限在一年以内（包含）债项评级为AAA级的资产支持证券，票面利率位于3.9%-6%之间，详见下图：

图2：一年内债项评级为AAA级证券利率走势

数据来源：WIND、申读ABS研究组

2016年下半年发行的票面利率较低，整体呈现“U”型，与市场利率走势保持一致。

购房尾款ABS的含义及特点

01从本质上来讲，购房尾款是一种应收账款。

购房尾款ABS的入池基础资产为在特定期间内，由原始权益人在专项计划设立日、循环购买日（或有）转让给管理人的、原始权益人依据购房合同在特定期限内对购房人享有的应收账款及其附属权益。

一般来讲，购房过程中客户不仅要与开发商签署购房合同并缴纳部分首付款，同时客户也需与银行签署商业贷款合同或者还需签署公积金贷款合同。在此过程中，存在着工程建设完工的不确定性以及审批贷款机构最终批准的不确定性，因此一般将购房尾款ABS的入池基础资产，限定于自按揭购房客户与银行签订贷款合同并且与房地产开发商签订购房合同后，至银行将贷款划至房地产开发公司这一特定期间内的应收账款，主要流程如下:

图3：购房尾款ABS基础资产形成过程

数据来源：申读ABS研究组根据公开材料整理

02该类基础资产存在着如下特征：

1）分散度较高。一般会选取若干个楼盘的销售合同所形成的应收账款，对于单个合同来讲，应收账款金额较小。

2）回收期限较短，但具有不确定性。从实际情况来看，应收账款回收期限大部分集中在1年以内。同时由于相关资料收集、房管局登记备案及银行审批耗费的时间均具有不确定性导致回收款期限具有不确定性。基于上述原因，很多项目设计了循环购买结构。尾款回收的不确定性可以具体了解房地产销售流程，在此不再赘述。

3）易受到监管政策的影响。由于地产行业的监管的周期性和特殊性，应收账款可能会受到监管对首付款比例、银行审批放款难度和效率的不同要求的影响，甚至还会受到监管对房价控制进而使得基础资产的形成具有不确定性。

4）从目前来看，基础资产违约率较低。近20年来，个人住房投资尚未出现过明显亏损的情况下，购房者一般会千方百计交付款项购得住房。

购房尾款ABS产品项目设计要点

01交易结构（较为常规）

购房尾款ABS交易结构较为简单，但一般设置循环购买。具体可见第五部分案例分析。

02购房尾款ABS信用增级方式（较为常规）

1）主体信用（差额补足或担保）

2）结构化分层

3）基础资产现金流超额覆盖

4）不合格基础资产与违约资产回购或置换：若基础资产成为不合格基础资产或违约基础资产时，管理人有权要求原始权益人以现金方式回购或置换前述基础资产，以保证基础资产池现金流对优先级资产支持证券的覆盖。

5）加速清偿机制与权利完善机制：若发生加速清偿事件，管理人有权要求所有未到期资产支持证券提前到期。

投资风险分析

01关注政治风险和政策风险：关于政策风险前面基础资产特征部分有所描述，另外需关注尾款ABS项目监管部门的窗口指导。

02关注相关主体的资产服务能力和运营能力：因为购房尾款获取的时间和金额均具有一定的不确定性，因此相关主体合规运营、流程合理、风控严厉等品质能够尽量降低尾款的不确定性。

03关注基础资产现金流的独立性：应避免现金流账户被限制或现金流被截留。

04关注资产分散度

05关注房价下跌风险

06关注相关增信主体信用风险：尽量选取优质的主体增信的项目。

具体案例分析

汇添富资本-世茂购房尾款资产支持专项管理计划

2015年12月，上海世茂建设有限公司作为发起人的“汇添富资本-世茂购房尾款资产支持专项管理计划”成功发行，并在上海证券交易所挂牌转让。该专项计划是目前国内发行最早的购房尾款ABS产品，总额6亿元，优先级合计5.4亿元。产品交易结构为单SPV结构，交易结构如下图所示。该产品涉及循环购买，产品期限不固定，优先级每半年付息一次。