周期调整市盈率(CAPE)

诺贝尔经济学奖得主席勒（Robert Shiller）提倡以经周期调整市盈率（CAPE）来观察股市估值是否合理，故CAPE又称为席勒市盈率Shiller PE。

 

格雷厄姆在1934年的《证券分析》一书提到，为了检验估值比率（市盈率），应该用“不少于5年，最好7年或10年的平均盈利”，强调企业的长期盈利能力。

 

席勒教授采用格雷厄姆的市盈率计算方法，把经过通胀调整的过去10年的平均盈利来作为计算P/E中的盈利(E )，把经过通货膨胀调整之后的股价作为计算P/E中的利润(P)，得出了美国股市2000年前后处于非理性繁荣的结论。经过通货膨胀调整和10年平均盈利的调整，美国股市历史平均市盈率为16左右。而2000年初的市盈率为44.9倍，这让1929年创纪录的32.6倍市盈率相形见绌。认为美国股市已经整体高估，处于“非理性繁荣”。随后的2000年3月，他出版了著名《非理性繁荣》(Irrational Exuberance)一书。在这本书出版之后的一个月，美国互联网泡沫崩溃，纳斯达克崩盘。

美国标普500指数历史的周期调整市盈率(CAPE)

席勒的数据显示，美股CAPE在5到6倍左右就是大底部，而超过25倍就进入“非理性繁荣”的疯狂期，2000年科网泡沫破裂前夕，这一数值一度高达44.2倍。Mebane T. Faber利用罗伯特·希勒1881年到2011年的CAPE数据做了回测，发现在CAPE小于10倍的时候买入美股，未来10年的年化收益率有望超过10%；但是若在超过20倍买入，则未来10年年化收益将低于3%。尤其是市盈率高于30倍时，则将变成负回报。Faber进一步发现，如果不局限于美股，而是在全球主要股市中选出CAPE最低的三分之一持有，那么1980年到2011年之间的年化收益率将可以达到13.5%；若仅持有最低的10%，则进一步提高到16.7%。

从图可见，CAPE最高的水平为1999年12月，当时一度高达44倍，最终美股因科网股泡沫爆破而大幅回落；而在金融海啸前的2007年，CAPE约为27倍。

而香港的恒生指数可利用席勒的周期调整市盈率(CAPE)去预测大市的顶部或底部，如过去几次恒生指数都是超过25倍就进入“非理性繁荣”的疯狂期，如1994年，1997年，2000年等，最疯狂的为2007年40倍的周期调整市盈率，是典型的周期调整市盈率。下面表格为恒生指数几次股灾的周期调整市盈率(CAPE)。

 

表格X: 恒生指数几次股灾的周期调整市盈率(CAPE)

时间	恒生指数	市盈率	周期调整市盈率(CAPE)
8/31/1997	16,365.70	16.59	27.40
4/30/2000	17,406.54	11.10	28.69
10/31/2007	31,352.58	22.15	42.35

当然席勒的周期调整市盈率也是有缺陷的，其中一个是只能应用在整体股市或一些传统的行业个股。原因简单，不少个股上市不足10年，例如面书(Facebook)等新兴科技公司，根本不可能计算出10年平均盈利；对于增长型股份如谷歌(Google)或阿里巴巴而言，上市虽逾10年，但仍然处于增长周期，以CAPE估价亦难免高估。

所以读者可以周期调整市盈率去分析香港大盘的走势，以作炒底逃顶的指标。