一个被忽略的投资逻辑

编者按

 

摩根士丹利华鑫证券首席经济学家章俊今天来央视参加我们节目讨论时，讲到了这样一个投资判断：明年海外股票市场表现可能会相对平稳，但是能源等大宗商品涨幅会比较大，背后的逻辑就是经典的“美林投资时钟”。

 

所谓美林投资时钟是美国投行美林证券提出的一个资产配置理论。美林时钟用经济增长率（GDP）和通货膨胀率（CPI）这两个宏观指标的高和低，将经济周期分成了衰退期（低GDP+低CPI）、复苏期（高GDP+低CPI）、过热期（高GDP+高CPI）和滞胀期（低GDP+高CPI）四个阶段。经典的繁荣至萧条的经济周期从左下方开始，四个阶段顺时针推进，在此过程中债券，股票，商品和现金依次变现优于其他资产。

其中，在“经济上行，通胀上行”阶段，通胀上升增加了持有现金的机会成本，可能出台的加息政策降低了债券的吸引力，股票的配置价值相对较强，而商品则将明显走牛。正是因为章俊判断明年全球经济增长好于预期，同时通胀预期将温和上升，根据美林时钟判断，大宗商品将会有较好表现。

这是一个到目前为止，就我所关注的研究报告和投资者，包括我自己在内所忽略的一个投资逻辑。在此之前，市场关于大宗商品的主流认知，供给主要关注供给侧改革和环保核查，需求主要关注房地产市场的数据。很少有人会把全球流动性的变化放到聚光灯下。

 

根据国家统计局发布的官方数据，今年前三季度，国内商品房销售面积11.6亿平方米，同比增长10.3%，增速比1-8月份回落2.4个百分点。延续了2016年以来持续回落的走势。受此影响，国内资本市场对于大宗商品的需求趋于谨慎，这也是今年9月份以来国内期货市场出现大幅调整的一个重要原因。

但是如果按照美林投资时钟的逻辑，明年全球大宗商品市场的走强，无疑为化工、有色等全球性周期品提供了一个强有力的支撑逻辑。再进一步假设，如果2018年海外市场同时遭遇通胀上升和股市调整，大宗商品的表现会不会有可能超越预期？

我回看了过去30年美国通货膨胀率、道琼斯指数以及原油价格的走势，2005年，美国通胀率达到3.39%，创出了1991年以来的新高，随后的2006年和2007年也都保持在3%左右。在经历过4年，超过70%的涨幅之后，道琼斯指数从2007年10月出现掉头向下，开始调整，最大跌幅高达45%。

但是同样是从2007年10月份算起，在随后的9个月中，纽约商品交易所原油价格从95美元一路上冲到147美元，最大涨幅超过50%，完全没有理会同期股市暴跌的因素。虽然当年国际原油价格的暴涨有多方面因素的共振，但是在债券和股票收益率下降的背景下，避险资金的推波助澜不容忽视。

行情未动，逻辑先行。根据美林时钟，2018年必然是一个重要的时间窗口，相对于A股而言，大宗商品具有更强的全球属性，关注美国的通胀和股市变化以及背后的投资逻辑，是投资人在对未知领域的探索中可以考虑携带的装备。