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导语：本篇报告是负极行业报告的延伸，目的是期望通过负极材料前三大企业基本情况的分析，来找出未来最可能成为行业龙头的公司。（请率先阅读前文：《电动汽车爆发后的隐患：负极材料！》） 前言： 在上期的负极材料行业报告中我们提到，目前行业呈现供大于求的行业现状，因此目前来看整个行业投资的价值不大，但是在新能源汽车行业快速发展的背景下，整个负极材料行业的市场空间在逐步扩大，我们预计全球负极材料需求在2020年将达到32.4万吨，对应2016年产量，年复合增长率达到18.02%。 并且由于电池厂商的负极材料需求多为定制化，因此未来负极材料行业龙头的市场占比将呈现逐步加大的趋势，我们本篇报告的目的是期望通过负极材料前三大企业基本情况的分析，来找出未来最可能成为行业龙头的公司。 这三家公司分别为贝特瑞、杉杉股份、璞泰来。 【正文内容】 一、公司基本情况对比分析 1.贝特瑞 公司业务包括锂离子电池的正负极材料，这两项业务的16年营收占比将近90%，除此之外还有一些天然鳞片石墨以及石墨加工等业务，但总体占比不大。另外，公司的大股东上市公司中国宝安持有其78.03%的股权。 2.杉杉股份 公司的业务分为新能源及非新能源业务，其中新能源业务包括锂电池正负极材料新能源汽车（包括电池系统集成、动力总成、整车设计与研发及充电桩建设与新能源汽车运营）及能源管理服务业务。非新能源业务主要包括服装、类金融及创投业务。公司的正负极材料业务，16年营收占比将近70%。 3.璞泰来 公司的业务主要包括新能源汽车行业的负极材料、涂布机及配件、涂覆隔膜、铝塑包装膜等其他业务。其中最主要的是负极材料业务，16年营收占比达到60%。 【小结】从三家的基本情况可以看出，作为负极材料企业，璞泰来的业务相对来说最为纯正。 二、产能对比分析 从三家公司的产能来看贝特瑞和杉杉股份未来的产能规划都非常大，贝特瑞和杉杉股份未来的规划产能合计达到了36.3万吨，几乎达到了2016年国内产量的3倍以上，而璞泰来只是IPO募投的新增2万吨产能，未来总产能3.3万吨。 我们在结合三家公司近3年的销量分析来看，2016年贝特瑞、杉杉股份、璞泰来的产能利用率率分别为41%、59%、124%。 【小结】整体来看，三家的销量差异并不是很大，基本处于平分秋色的情况，而在产能利用率及未来产能规划来看，璞泰来的产能规划最小，但是贝特瑞和杉杉股份的产能规划太大，有些脱离了行业的发展轨迹，因此个人认为水分较大。当然，也可能是因为璞泰来今年刚刚上市缺乏资金有关。 三、业务经营对比分析 1.毛利率 从三家公司的历年毛利率情况来看，杉杉股份保持上升态势；璞泰来2015年毛利率上升较快，2016年出现了略微下滑；贝特瑞基本保持稳定。2017年由于上游原材料针状焦的快速上涨，因此都有一定幅度的下滑（由于部分公司数据没有披露，但是下滑是肯定的）。 2.营业收入 从三季公司的负极材料业务营收来看，在2016年之前，尤其是2014年的差距还是蛮大的，但是到2016年的时候这个差距明显缩小，营收最小的璞泰来相比于营收最大的贝特瑞差距只有18.57%，因此目前来讲三家负极材料公司的营收规模旗鼓相当。 3.产品售价 从三家公司近三年来负极材料单位售价的情况来看，贝特瑞和杉杉股份属于同一个档次的，平均在5.3万元/吨左右。而璞泰来的售价2016年平均在6.53万元/吨，相比于前两者高出20%以上，因此也从侧面反映出璞泰来在负极材料业务方面的技术相比于前两家更高。 4.负极材料业务拉动能力 从各公司负极材料业务营收近三年的占比情况，我们发现，贝特瑞负极材料业务的占比在逐年下滑，杉杉股份保持平稳，璞泰来逐年增加，因此未来随着各家负极材料产能的增加，能够最大幅度依靠负极材料业务拉动增长的公司当属璞泰来。 【小结】综合三家公司的经营情况来看，璞泰来不管是在毛利率还是单品售价都是排在前列的，虽然营收规模是三家最小的，但是随着其上市之后，产能的不断扩张，预计未来的营收还有很大的提升空间。 四、财务对比分析 首先我们从盈利能力来看，虽然杉杉股份是三家公司中营收和扣非后净利润最大的，营收几乎是其他两家的6倍，净利润是其他两家的2倍，但是从扣非净利润率来看杉杉股份反而是最低的，结合三家公司负极材料业务的占比情况，说明负极材料业务的盈利能力总体上要略大于三家公司其他业务的盈利能力。 其次，从资产负债率上来看，三家的差异成都并不是很大，基本都是在50%左右。 最后，在现金流方面，通过经营活动现金流的分析，我们认为贝特瑞的历史表现最好，但是最新的情况，也就是2017年中报来看，璞泰来反而是三者中最好的。 【小结】总体来看，在财务情况以及盈利能力方面，璞泰来是三家公司中最优的。 五、估值对比分析
在估值分析方面，我们参照券商的业绩预测，来进行分析，总得来看，贝特瑞和杉杉股份的估值相当，但考虑到贝特瑞属于新三板标的，因此其本身估值就受到流动性的压制，璞泰来作为次新股其炒作迹象明显，因此三者的估值来看，杉杉股份的估值目前是最占优势的。 六、综合分析 本报告的目的是通过对负极材料三大巨头的对比分析，大体推测谁是最具备未来行业竞争优势有望成为负极材料行业龙头。 通过我们对5个方面的分析，我们认为璞泰来虽然产能规划最小，但其本身产品的技术实力（通过单位售价判定）、盈利能力（扣非净利润率）最强。 另外，他的负极材料业务占比是三家中最大，并且是最能拉动公司整体业绩的板块，因此我们认为对于负极材料行业来讲，虽然短期内的投资机会并不大，但是璞泰来作为有望成为行业龙头的上市公司，在未来值得我们关注。关于该股的详细分析，请阅读前文《“众人皆倒我独立”的次新锂电股！》。 六、风险提示 1.负极材料业务发展不及预期； 2.上游针状焦价格长期处于高位导致原材料成本加大； 3.下游锂电池企业由于较大的竞争压力，会对负极材料的采购价格造成一定的压价行为。 来源微信公众号：澄泓财经（id：chenghongcaijing） |
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