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作者：光大海外陈治中、陈彦彤、秦波 1、 全球股市上涨主要是由经济复苏基本面驱动 1.1、 经济复苏带来的ROE回升是股市上涨的主要原因 回顾2017年，全球股市录得普涨，而且上涨行情几乎贯穿全年始终。全球股市的优异表现主要由业绩增长的持续修复推动。2017年各国利率整体较2016年保持高位，特别是在3季度末再次走高，然而并未影响各国股市行情的持续。业绩驱动取代流动性驱动（估值扩张）成为了今年全球股市上涨的主要动力。 对比美欧日及新兴市场2009年以来的资产回报水平数据，欧、日和新兴市场的资产回报水平大体同步地在2015-16年期间见底，并在2016-17年期间回升。展望2018年，发达经济体将在美欧的带领下继续保持增长。美国方面，财政政策支撑下的政府消费和投资有望成为美国经济增长的新助力。而税改对私人消费的促进作用可能进一步改善经济复苏趋势。欧洲方面，除了出口外，内需的发力将推动其继续保持良好势头。 1.2、 新兴市场重新展露弹性优势 在经历了连续5年的持续跑输后，2017年新兴市场终迎来了亮眼表现，企业盈利的改善（TTM EPS）有力地支撑了价格的上涨。然而即使经历了这一轮上涨，新兴市场的当前估值水平仍保持在和2016年底相当的水平，和美股估值相比，当前的水平处于09年以来平均值以下一倍标准差的位置，估值尚有优势。 IMF在最新的《世界经济展望》中指出，2018年新兴市场国家经济依旧处于复苏态势，基本面有望进一步巩固。其中，占据发展中经济体约40%GDP的中国和印度：中国经济依旧有望保持目前良好态势，并成为发展中经济体复苏的主要动力；印度经济有望在2018年企稳。 2018年，在QE后半场接近尾声、日本和欧洲将先后走上货币政策正常化道路之际，资金“无差异化”流入的局面恐难以持续，预计2018年上半年新兴市场依然会受惠于资金流入，但资金流向将出现分化，基本面强劲的经济体将显著吸引资金流，出现内部分化强者分流资金的情形。 2、 业绩持续增长提升港股投资价值，估值修复行情继续发展 港股市场的估值水平在本轮上涨行情中达到了2011年以来的最高水平。恒指的TTM PE今年内最高达到14.22x，超出2011年以来平均水平（11.15x）2.23个标准差，较2017年初水平（12.25x）也上升了16%。港股市场的估值扩张幅度在全球主要股指中也处于较高水平。 在这一背景下，投资者的担忧情绪也高度集中于2018年港股业绩增速下滑和内外流动性收紧以后，港股市场的估值是否存在较大的回落压力，以及市场的上行趋势是否会由于这些压力而告终止。 2.1、 回顾2017：港股业绩反弹和估值修复平行发展 回顾2017年内港股市场的表现，可以发现，在指数层面（恒生指数与恒生国企指数），金融股的估值扩张发挥了十分重大的作用；而在全市场层面，相对其他行业而言，金融股也体现出了相对盈利增长，估值扩张更为明显的倾向。 指数层面： 恒指年内的估值扩张主要来自于权重个股的影响。腾讯控股（0700.HK）、中国平安（2318.HK）、汇丰控股（0005.HK）的指数涨幅贡献和估值上行的贡献都遥遥居前。这三只个股的指数权重（当前值）为26%，指数涨幅贡献42%，而估值上行贡献则超64%。事实上，如果在恒指组合中排除腾讯，恒指估值的扩张幅度将从10%减少至7%；而如果将估值扩张贡献的TOP7都排除的话，恒指的估值将不升反降（但指数点位仍有15%以上的涨幅）。 分板块来看，金融板块是恒指估值扩张的主要推动力量，且非中资企业的贡献要大于中资。扣除腾讯后，中资企业对估值扩张的贡献要少于非中资企业（中资和非中资企业的估值扩张均主要来自金融、消费和公用）。能源和综合（主要是中资的资源型企业，如中信，发挥作用）行业对指数估值扩张的贡献为负数，且超出消费、公用等其他非金融板块的正贡献之和。换言之，扣除资讯科技板块后，其他非金融行业的总估值水平实际在2017年内不升反降。 综上，就恒指层面而言，其2017年内的估值扩张主要来自于腾讯控股（0700.HK）和金融蓝筹，其他行业在2017年内估值整体不升反降。考虑到恒生国企指数中，中资金融板块占据绝对优势比例，这一现象毫无疑问将更加明显（以至于计算贡献比数据都并非必要）。 全市场层面： 恒生综合指数覆盖了95%左右的港股主板市值，其估值变化可以近似描述全市场的情况。数据显示，恒生综指的估值在年内扩张7.9%（11.25x→12.15x），估值扩张程度略低于恒指，主要受中报披露后估值持续下降的影响。 行业层面，腾讯所在的信息技术行业，以及金融、消费和公用行业仍是估值扩张幅度较为明显的板块；而中资股当中的能源、材料、工业板块的估值消化则很好地抵消了上述行业的估值扩张效果，并使得大市整体的估值扩张被控制在8%以下。周期行业和消费行业在估值扩张上呈现的两级分化格局值得重视：前者的涨幅主要由业绩驱动，并消化估值；而后者的涨幅更多由估值驱动。 进一步拆分各行业中资与非中资股情况，可见：1）非中资金融板块的估值扩张幅度要更为明显；2）非中资地产呈现估值消化而中资地产呈现估值扩张（修复）；3）周期行业的增长消化估值现象主要体现在中资股上；4）中资和非中资的消费股呈现相似的估值扩张趋势（消费板块本身也是两地差异最小的行业板块）。 我们将在后文详细探讨各行业板块的业绩展望和估值变动间的关系。但基于当前数据，我们已经可以提前注意到非金融行业2017年内估值走势两极分化的现象，可能预示着结构性行情机会将更多地从下游行业向中上游行业迁徙。 综上，虽然2017年的港股是一个异彩纷呈的舞台，自下而上来看有相当多的板块和个股通过业绩估值双增长为投资者带来了丰厚回报；但自上而下而言，金融股的估值扩张（更准确地说，是估值修复）仍是2017年度港股行情的主旋律。因此，在展望2018年底市场趋势时，一方面，金融股的估值修复趋势能否延续，将继续成为大市趋势的决定性因素。另一方面，非金融行业的估值变化在2017年内两级分化的现象，也可能预示着结构性行情趋势将在2018年内出现较大幅度地演变。 2.2、 当前港股仍是全球估值最低的优质权益资产 相对全球其他股指而言，中资股指数（沪深300，恒生国企指数和恒生指数）在2017年内的估值扩张幅度较为靠前。但“估值扩张幅度居前”是一个误导性的描述。事实上无论在估值扩张前或后，港股（特别是国企股）和A股市场都是全球范围内估值最低的优质权益资产之一。
同样地，如果对比全球主要股指年内的PB估值扩张和资产回报水平（ROE）的改善程度，也可以发现中资股（特别是恒指）在年内的ROE回升水平偏低，但估值扩张幅度偏大。但和PE-Growth数据相似，相对其他股指而言（上涨前后），恒指和国企指数的ROE水平更高且PB估值更低，因此其资产回报水平的上行幅度要小于其估值修复幅度。
2.3、 当前市场仍未充分反应2017年业绩潜力 统计当前港股恒生综合指数成分股（涵盖港股主板95%的市值）的2017年内业绩表现，以及业绩预期数字。港股市场当前TTM业绩和2016年年度业绩相比，增长16%。这部分增长主要来自上市企业2017年上半年和前三季度（如有季报）的增长。扣除汇丰控股（0005.HK）2016年底巨额罚款的影响后，港股市场目前已实现超过20%的业绩增长。 而当前的预期数字（彭博市场共识预期）显示，2017年内港股市场业绩同比增长达到29.17%，或4885.24亿港币。然而，部分公司的前三季度业绩或上半年业绩已经非常接近甚至超出了全年业绩预期，且相关企业未报告期内存在大规模业绩扣除，或经营逆转导致大幅度亏损概率非常有限。这部分企业多数分布于中资银行和非中资地产板块，且累积误差高达数百亿港币，已经可以非常显著地影响最终地业绩计算结果。 重新对比当前的共识预期数据（2017E净利）和2017年内已实现业绩的年化结果后可见，两组数据间存在1738亿港币的差额。其中银行和地产板块的差额合计近1300亿港币，占比近74%。而相关行业下半年和四季度的经营情况仍然良好，即使有部分标的存在增速环比放缓，但依然显著高于预期水平。将可能失准的预期修正后，恒生综指组合2017年内业绩增速预计将在33-35%左右。
2017年中期和3季报已实现增长部分，相对彭博共识预期的2017年业绩已实现比例为88%。“业绩完成度”低于80%的行业为材料（58%）和医疗（59%），但这两个行业的增长目标在全部行业中的占比仅10%。 未实现增长中，银行板块占据超出50%的比例，意味着银行板块业绩符合预期与否是全市场业绩能否达到预期的关键。而对比利润年化数据和预期数据可见，银行股业绩达标的难度并不大。同理，地产板块不仅已提前实现业绩增长预期，年化业绩数据也显示业绩还有更大幅度上升空间。换言之，2017年度港股业绩增长超预期的概率大增。
2.4、 2018年业绩增速下滑不代表估值扩张结束 基于当前市场预测数据，港股市场2018年业绩增速将从2017年的30%以上（修正后预期值，详见上文），回落至不足11%。虽然较2017年有较大幅度下降，但和历史水平相比仍在水准线以上——2007年以来恒生综指的平均业绩增速（几何平均数）为6.46%，2011年以来为5.48%。 事实上，在港股业绩上一轮业绩和估值修复期间（2012-2013年期间），业绩增速的高点也不过是10.68%（2013年中报TTM）。这期间恒生综指TTM PE从8.54x上升到11.68x，估值扩张幅度超35%。而以2017年业绩增长35%计算，恒生综指当前点位对应2017年年报估值水平为10.81x，距离2011年以来的平均水平10.38x仅不到0.3个标准差。
大盘指数层面，在2017年度业绩兑现以后，恒指和国企估值将回落到2011年以来平均值以下。而2018年的业绩增长预期（恒指和国企指数的预期增长均为8-9%，低于恒生综指或者说市场整体的预期增速）依然有望支持估值继续上行。
2.5、 行业估值消化顺利，具备重新回升潜力 行业层面，虽然多数行业在2018年内都可能面临较明显地业绩增速下滑，但和2017年相比较，值得肯定的一点是基本所有行业都将保持业绩的正增长趋势（如果不考虑样本偏差效应的话）。传媒、耐用消费品、汽车、消费者服务、技术硬件、公用事业等行业的增速仍在进一步增长。 银行、能源、材料和地产行业是2018年内业绩增速下滑较为明显的行业板块。其中，银行板块2017年内业绩增幅中受大额非经常损益影响，扣除后业绩整体增长较为平稳。而材料和能源板块中，部分细分行业的 2017年ROE仍处于历史低位水平，并有进一步地回升空间和趋势，这也意味着其2018年业绩有较大概率好于当前预期水平。
更重要的是，在2017-18年的持续增长后，业绩对各行业估值的持续消化效果体现得十分明显。各行业板块的2017年和2018年前瞻估值已经回到历史均值以下。其中，金融，必选消费、材料、能源和医药板块的估值和历史区间对比均具有较好的回升潜力。
3、 内外资金增加港股配置的战略方向仍未改变 3.1、 南下资金进一步加注估值修复战略 2017年内南下资金的脚步继续加快，对港股行情的参与程度不断加深。截止12月23日，年内深港通渠道南下资金1367亿元（人民币，后同），沪港通渠道3032亿元；合计4400亿元，追平2014年以来的累积规模。
与流入规模相应的是南下资金在港股的交易规模和交易占比也在2017年内极速扩张。2015-2016年，南下资金（主要通过沪港通）在港股市场总交易额分别为7777和8359亿港币，占当年可交易对象的2.82%和4.37%（2016年12月深港通开通后的交易数据也分别计入分子和分母）。但在2017年内，沪深两条渠道下的总交易规模（总买入+总卖出）合计为2.22万亿，在可交易对象的成交额占比中占比增加至7.58%。 配置上，南下资金目前持股市值合计8752亿港币，其中对银行、保险和腾讯的配置占据主要比例（合计近60%）。2017年内，南下资金净增持的股票数量对应市值为2890亿港币，增持股份在银行、保险和腾讯上的占比更达到了70%。而在存量中占比较高（20%），但年内估值扩张较为显著的可选消费和地产板块，在增量中的占比则下降到12%。 3.2、 机构投资者正在回流港股市场 港交所数据（《现货交易市场研究调查2016》，2017/7）显示，2016/7-2017/6期间，中国内陆资金在香港现货市场中的交易占比攀升至8.7%，已成为英国之下第二大的香港以外资金来源地。而2017年下半年南下资金交易规模的继续攀升，也暗示这一排名将在未来1-2年内再度攀升。同时，机构投资者（包含本地和外地）以及交易所会员单位（除为客户执行的交易以外的部分）的交易占比也逐年回升，表明机构投资者开始回归港股市场。
3.3、 新股发行改革及更多互联互通的可期进展，港股市场的长期活力正在复苏 港交所正通过一系列举措来提升港股一级市场的吸引力，希望能吸引更多优质资产落地香港，从而提升港股资产质量。除上市新规外，港股通渠道下的一级和一级半市场通道（“新股通”）和解决H股的流通性不佳问题（“H股全流通”）如能取得进展，也将大大提升港股市场对于优质资产的吸引力。 1）鼓励新兴行业企业在港上市的融资政策新政 港交所总裁李小加在15日表示，港交所已经开始草拟“推行建议方案时《上市规则》须作修订的条文”，预计明年下半年就可以落地执行（“期待明年下半年可以看到越来越多创新型公司选择来港上市”）。港股市场正在积极争取一批内陆科网龙头企业将其作为第一或第二IPO市场，相信制度革新方案将有助于增加港股市场的吸引力。港股市场长期以来桥接国际资本和中国资产的成功经验，以及广受好评的高效一级市场体系，可以很好地发挥其中枢作用。 2）建立港股通渠道下的一级和一级半市场通道（“新股通”） 目前沪港通和深港通搭起了内陆投资者参与香港二级市场股票买卖的桥梁，但内陆投资者尚不能参与港股一级市场。尽管融资规模近三年来有所下滑，但港交所是全球IPO活动最为积极的交易所，新股通的开通将有利于内陆投资者参与其中，进一步深化资产配置；另一方面，新股通也将进一步完善两地的互联互通机制。 3）解决H股流通比过低导致的折价（“H股全流通”） 在H股架构下，H股上市企业的股本由：发起人持有的内资股（不能在香港市场流通）和在香港市场公开发行并上市的外资股共同构成。由于多数H股上市公司仍有A股上市计划，因此其外资股转股比例普遍在30%甚至更低，从而导致了其股本流通比过低，流通市值和公司总市值以及公司实际规模间差异较大的现象，进而导致了部分公司的港股与同业相比存在较明显的折价。 短期内，全流通政策的最主要正面影响将体现在修正当前在单一发行H股公司中普遍存在的折价现象。虽然考虑到多数公司的A股上市计划，折价的消除可能更多需要依靠A股上市后的比价效应；但对部分H股流通比较大，且对境外流通市值更有诉求的企业而言，则更可能选择增加H股流通规模的方式来改善其折价情况。 更重要的是，长期来看，H股全流通将为H股上市公司提供更有利的融资格局，将促进更多内陆上市公司采用H股架构在港融资；通过减少内陆企业采用红筹架构时在设立海外SPV等环节中需要遭遇的额外困难和成本负担，进一步改善港股市场对内陆优质资产的吸引力。 4、 基本面是且仍将是港股估值修复的坚实基础 4.1、 业绩增速回落，估值变动逻辑的重要性大幅上升 2017年内，细分行业板块的业绩、估值和涨跌幅表现和一级行业基本一致。金融和消费板块的估值扩张和周期行业的估值消化并行。2018年，尽管全市场的业绩增速将从30%以上回落至11%左右。但在2017年各行业业绩大幅增长，并消化估值压力的基础上。2018年各行业继续保持业绩正增长，是支撑前瞻估值继续提升的重要基础。 在增速整体放缓的背景下，各行业板块的估值修复/扩张逻辑已不能再简单地归因于“业绩增长见底/反转/大幅提高”，且过度依靠PE/G支撑估值的标的也确实可能会面临压力。然而，包括资产质量改善（但需要在更长时间周期里兑现业绩），业绩预期上调，偏好程度上升以及继续修正折价等因素，将会继续推动细分板块和具体标的的估值继续扩张。
4.2、 金融行业估值修复方兴未艾 中资银行：资产质量的内生性改善驱动估值修复 2018年内，企稳的经济大环境、稳健中性的货币政策亦为中资银行创造了有利的外部环境。而内生层面，一方面，金融监管趋严，银行业清理表外资产和不合规通道业务继续提升中大型银行的竞争力优势；而另一方面，经济复苏趋势和非金融行业的盈利好转也持续改善了银行信贷资产的质量。 不过，和国际同业对比，港股金融板块的资产回报水平和估值仍具有十分显著优势。尤其是中资银行板块，资产回报水平大幅高于美股可比标的，但PB估值仍有超过50%的落差。展望2018年，中资银行的PB估值在资产质量改善下持续修复，持续的资金净流入将继续缩窄中资银行和国际可比标的间的巨大折价。 风险提示：中国宏观经济不及预期；银行资产改善不及预期。
中资保险：行业景气继续升温，资产回报一路走高 展望2018年，保险板块将继续在收入端和资产端双向收益。收入端方面，保险行业景气度将继续升温，维持盈利的高速增长。不断壮大的中产阶级群体将带来广阔的需求将继续推升寿险业务增速。资产端方面，2018年的市场利率水平将继续维持相对高位，有利于保持保险公司的资产回报水平。此外，对比A股，H股的保险板块在经历了本轮上涨之后，估值依然具有优势，安全边际较高。 风险提示：中国宏观经济表现不及预期的风险，实际利率大幅波动风险。
4.3、 中上游行业的估值修复没有结束 2017年，港股市场的中上游行业（材料、能源和工业）整体呈现业绩大幅增长，估值持续回落的态势。其中，能源和材料板块的估值已经逼近或达到历史低位。
细分行业层面，从资产回报和盈利表现看，金属、建材、石油天然气、煤炭等行业在2017年内转盈的趋势较为明显，而油服、化工、建筑工程行业的盈利水平仍于较低位置。而从估值情况看，石油天然气、煤炭、金属、建材等行业的PE估值在2017年内较有效地被业绩消化。尤其在下半年内业绩继续增长和股价回调的现象同步出现，使得板块PE估值回落更为明显。 风险提示：中国宏观经济不及预期的风险；上游行业因国际大宗商品价格大幅回落，和国内外产能过快回升导致毛利迅速下降的风险；中游行业成本上升未能顺利向下游转嫁成本的风险。
4.4、 消费龙头的溢价将继续上升 2018年在“消费升级”主题下，高端细分行业龙头企业将不断巩固自身地位。虽然部分龙头企业的估值已经偏高，但龙头企业竞争优势带来的估值溢价仍将进一步扩大。 体育服饰行业：受益于居民生活方式转变带来对体育运动重视程度的提升，体育服饰板块的景气度有望不断提升。龙头公司安踏体育（2020.HK）2016年市占率已经达到10.2%，在港股同类公司中的营收占比亦处于不断提升的过程中。虽然安踏自2012年以来持续上涨，但对标国际巨头，估值依旧偏低且ROE和股息回报情况均更佳。 风险提示：行业及龙头企业增长情况不及预期的风险，成本上升过快的风险，进出口政策调整的风险。
澳门博彩：展望2018年，VIP场依然有望继续成为亮点（受益于高端VIP客户的回流）；博彩中介人资金流情况的改善也促使其愿意开设更多VIP赌桌。此外前往澳门旅游的人数依旧有望提升，高端+中场的双重发力有望推动整体博彩业的继续走强。龙头企业中，永利澳门（1128.HK）、银河中国（0027.HK）在VIP收入中的竞争优势十分明显，而金沙中国（1928.HK）在中场收入方面具有更大的竞争优势。 风险提示：博彩收入增长不及预期的风险，相关旅游和跨境消费的政策风险。
4.5、 联通和开放政策继续消除各种不合理折价 2017年内，尽管南下资金规模的继续增长，但由于A股大盘股行情启动，AH差价未能延续2016年内的收拢趋势，反而自季度以来不断加大。银行和保险板块的H股折价率回升是主要驱动因素。 虽然保险和银行板块H股的年内成交和换手数据都高于A股，但A股的表现仍然更为突出。而正如我们前文数据指出，港股中资银行股目前较港股非中资银行和美股银行龙头有近50%的折价（港股非中资银行和美股银行的估值接近）。在南下资金流量进一步增长的大背景下，AH差价重新收拢仍是大方向，尤其是目前差价仍然较为明显的非金融行业板块。
5、 行情展望与重点关注行业 展望2018年，目前市场最为关注的问题仍集中于流动性收紧和业绩增速下降将如何改变港股市场的前景，尤其是考虑到港股今年内的估值水平大幅增长并突破2011年以来新高的话（指数点位同样突破新高，仅略低于2007年的历史高点纪录）。 1）经济持续复苏的大环境将有效对冲流动性紧缩的压力： 流动性收紧预期是全球股市自2016年来都一直共同面对的重要问题。2017年内全球股市的优异表现一定程度上说明了，早前（2016年底）投资者对于流动性回升可能逆转权益资产价格泡沫扩张过程的担忧并不正确，至少未能充分考虑资产回报回升和业绩增长对估值泡沫的支撑和消化。向后展望，全球经济复苏趋势的延续，权益资产的回报水平和成长潜力仍在继续回升当中，从而构成其在流动性渐紧环境下保持估值继续上行的主要动力。流动性收紧不再能构成权益资产调整的充分条件。 2）主板业绩在基数效应下回落，但仍在历史平均水平之上： 对港股市场而言。2016年的低基数和宏观和中微观基本面的超预期表现共同支撑起了2017年超30%的业绩增长。整体层面，2017年已实现的业绩高增将很好地消化估值压力。即使2018年业绩增速下滑，也不会改变港股市场仍处于业绩持续增长推动估值修复路径上的现实。 3）持续流入的内外资金将为香港市场提供充足的弹药： 而内外资金的持续流入，和港股市场长期获利的复苏，也将继续支撑港股市场的估值修复进程。内资方面，2017年南下资金累积额度使用追平前3年总和，且集中流向中资金融等估值修复潜力较高的领域。而更多数据显示，机构投资者正在加速回流港股市场。港股的内外资机构交易规模和占比持续提升，将很好地推动市场的估值修复进程。A股加入MSCI新兴市场也将继续提升中资资产对国际资金的吸引力，并系统性地利好港股和A股市场。同时，港股市场也有望通过包括发行制度改革、新股通、H股全流通等重大改革，大幅提高对于优质资产和长期资金的吸引力。 4）业绩增长推进估值修复的逻辑也在各个行业板块上继续适用： 结构性层面，今年来港股的金融股估值修复和非金融行业（主要是中上游行业）的估值消化是并行的，部分行业的估值修复进程仍然显著落后于其回报水平和业绩增长的趋势。2018年内，业绩增长推进估值修复的逻辑也在各个行业板块上继续适用。在增速整体放缓的背景下，各行业板块的估值修复/扩张逻辑已不能再简单地归因于“业绩增长见底/反转/大幅提高”，且过度依靠PE/G支撑估值的标的也确实可能会面临压力。然而，包括资产质量改善（但需要在更长时间周期里兑现业绩），业绩预期上调，偏好程度上升以及继续修正折价等因素，将会继续推动细分板块和具体标的的估值继续扩张。 5）预计恒指波动区间30,000~35,000点，对应静态估值11x~13x PE： 看好港股大市在金融板块的估值修复支撑下进一步上行的趋势。恒生指数当前点位对应2017年年度业绩估值已回到近8年平均值。相信业绩兑现将推动大市的运行在2018年阶梯式上行。恒指主要运行区间将上抬至30,000~35,000点，对应静态估值11x~13x PE；恒生国企指数由于将进行成分扩容，且更大的中资金融板块占比，主要运行区间可能上抬至12,500~15,000点，对应静态估值8x~9x PE（基于扩容前成分）。 6）看好中资银行保险、周期中游和消费龙头： 板块层面： 1） 看好中资金融板块在资产质量改善驱动下的估值修复机会，建议关注银行（优先关注当前落后的大型国有行）和保险板块（建议均衡关注龙头和大幅落后标的）； 2） 中上游板块中估值修复明显落后于资产回报回升进程和潜力的天然气、轨道交通设备、基建、运输（航空及海运）板块； 3） 下游行业（消费、TMT）中市场集中度和龙头公司竞争优势进一步扩大的行业如体育服饰、汽车、电子硬件；和具有市场稀缺性，投资者偏好程度持续上市的细分行业，如医药。
6、 风险提示 1） 中国宏观经济不及预期的风险。IMF预计，中国宏观经济增速可能由2017年的6.8%下降至2018年的6.5%。尽管经济增长质量将得到进一步优化，但包括环境治理、供给侧改革和金融监管在内的调控措施仍可能在结构性层面给部分行业带来较明显的压力，并影响总量层面。同时，阶段性而言，例如某一月份或季度的环比和同比增速可能面临较大压力，也可能给股票市场带来额外的调整压力。 2） 2018年美联储加息进程和加息指引高于预期的风险。随着美国经济复苏格局的进一步延续，美联储继续保持温和加息和流动性收紧（缩表）的政策指引。尽管2017年12月份的议息会议上，FOMC对于通胀上行趋势，以及2018年的加息指引保持温和态度。但考虑到特朗普政府在财政政策上的积极态度，以及能源价格等对美国核心通胀率影响重大的核心指标可能继续抬升，联储在2018年内上修政策预期和加快加息进程的风险仍然存在。美元利率的快速上行可能对美股市场带来负面影响，并导致压力传导；且其他股票市场还需要额外承担因美元升值导致的资金抽离压力。 3） 美股市场出现大幅波动的风险。美股市场在2017年内延续上涨并不断刷新历史新高的过程，其累积涨幅和估值扩张幅度达到更高水平。尽管美股资产回报水平和业绩增长在年内呈现复苏格局，很好支持上行趋势。但巨大的累积涨幅仍使得美股市场可能在事件性冲击，货币政策压制和权重企业的个体风险传导等情境下出现较大幅度的波动，进而给全球股票市场带来负面影响。 4） 新兴市场波动风险。2017年内，新兴市场重新展现成长弹性，表现出更好的业绩回升潜力。然而东北亚和中东地区复杂的地缘政治局势，各资源型发展中国家仍然脆弱的经济乃至社会结构，中国、印度等重要发展中国家经济复苏趋势的不确定性，以及发达国家的经济政策可能通过贸易、资本流动和资本市场波动等渠道给新兴国家带来的负面外部效应均可能继续困扰新兴市场。预计新兴市场的分化将会进一步加剧，而包括中国在内具有内生改善趋势，且对于外部风险具有更好抵抗能力的新兴市场将更多吸引国际资金的关注。
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