「金樟观点」格上财富2018年上半年投资策略

作者：格上财富副总经理兼首席投资官 景卉

来源：格上财富

格上财富副总经理兼首席投资官景卉女士，具有法学学士学位和金融学硕士学位。拥有近10年证券与基金研究经验，5年组合基金管理经验，所管理的组合基金获得优异的长期回报。对宏观经济、资本市场及私募基金的定量及定性评价有深刻见解。在格上财富主办的第二届中国证券私募年度论坛暨金樟奖颁奖盛典的答谢晚宴上，她为客户分享了格上财富2018年上半年投资策略。

格上财富副总经理兼首席投资官景卉女士演讲实录：

非常开心在这样一个欢乐祥和的气氛下跟大家见面，今天我想分享的是我们格上财富对2018年上半年资产配置的建议。

首先，讲一下格上的投资态度。熟悉我们的客户都知道，我们是做投资和研究出身的一家财富管理机构，拥有一支庞大的研究团队，投入了非常多的精力在投资和研究领域。

我们的投资态度：

1.“大”不等于好。比如易租宝当年业务做得非常大，在每一个城市都租这个城市最好的写字楼开展业务，非法吸收资金500多亿，可以称得上“大”，但并不是“好”。

2.上市不等于靠谱。在2017年乐视广受关注，这家企业在没有一个业务形成正向现金流的情况下就激进扩张了7个生态系统，表面风光，而实际资金链已经告急。当时市场上有50多只私募产品投向了乐视，陷入了乐视困局。乐视曾是创业板最大的上市公司，市值超过了1000亿，所以上市不等于靠谱。

3.政策扶植不等于高枕无忧。在历史上中国出现了很多政策扶植的产业，比如光伏和LED，这些产业受到政策扶植时一度受到投资者的追捧，但是当政策扶植热情退却之后，这些产业就一地鸡毛，所以政策扶植也不一定会高枕无忧。

4.信托不等于刚性兑付，2018年刚开年就发生了信托公司10亿以上的信托产品出现延期兑付的事情。

我们认为，在投资上精选标的的必要性越来越高，不能只根据雄厚的背景或者背书，就盲目的投资。因此，在投资上，格上秉承了三个原则：

1、在投资方向上顺势而为。要走在当前经济的主航道上，寻找最符合未来发展浪潮行业。

2、在投资的时机上强调逆势而动，即逆向投资，要找到当前没有被市场充分关注和追捧的资产，挖掘优秀的相对估值较低的资产。

3、在投资标的上坚持精挑细选。目前国内证券私募基金的管理人接近1万家，格上在接近1万家的私募基金管理人当中只选了不到30家作为核心合作伙伴。成立十年以来，格上一直都秉承着精挑细选投资标的的原则来进行投资。

2017年格上投资策略回顾：战略性看好中国A股市场和港股市场

从宏观环境来看，2017年中国经济的韧性是举世瞩目的。2017年之前，全球的投资者对于中国都是相对谨慎的，他们担心中国有各种各样的风险，包括中国的债务危机，人民币汇率能不能坚挺等问题。而2017年，整个中国的经济表现让全球的投资者“大跌眼镜”，中国GDP增速在下行的过程中企稳，保持在6.5%以上的水平，这让全球的投资者看到了中国经济的前景和未来。

在2016年12月22日，格上财富的两个微信公众号发表了一篇长达2万字的研究报告，战略性看好未来中国的A股市场。格上财富的微信号有100万的粉丝，这篇文章当时发出来的阅读量只有几千，关注度非常低。这是因为2016年底经过了2015年的股灾和2016年的熔断后，整个市场对股票市场非常的看空，投资者心有余悸。所以当我们战略性看多中国股市的时候，却没有人关注我们的观点。就像股市中的那句老话一样，行情总是在绝望中产生，犹豫中前行，疯狂中灭亡。事实就是这样，在大家很绝望、很悲观的环境下，2017年中国的股市进入了慢牛行情，沪深300上涨了接近21%，上证50上涨了26%，这充分印证了我们在2016年底做出的判断。

格上在2017年推荐的股票型基金也取得了非常优异的回报，专注于A股市场的基金产品回报基本在30%左右。除了战略性看好A股市场，我们在2016年底时还战略性看好港股市场，所以在2016年底推荐的港股产品在2017年取得了60%左右的投资收益。整体来看，我们在2016年对2017年大方向的定性判断上还是比较准确的。

格上财富2018年投资策略

宏观方向：投资思路从固定收益逐渐转向资本市场，寻找每年实现20%增长的企业

站在当前的时间点上，我们应该怎样配置资产呢？

在做投资理财之前我们首先来看当前面临的大环境。中国GDP的增速在2010—2011年左右开始下行，一直到2017年已经在下行的过程中企稳。在过去，投资者投资一个信托产品就能获得10%—12%的无风险收益。为什么过去能取得10—12%的无风险刚性兑付的收益，而当前我们的投资，不管是固定收益产品，还是其他类型的资产，却无法取得这样稳定的无风险收益了呢？实际上，这一切都源自于中国经济的增速在下行。GDP增长的速度实际上就是平均投资到中国所有企业中获得的回报。过去我们国家的GDP每年以10%—12%的速度在增长，但是当前GDP增长的速度是6%—7%，所以如果平均化的投资中国企业，实际获得的收益基本处于GDP的平均增速水平。

既然当前我们不能通过平均化的投资中国企业而取得一个比较满意的回报，那么未来我们的资产应该怎么样去配置？我认为首先要解决的问题是，寻找那些可以每年取得10%以上增速的行业和企业，如果这个企业能够取得这样收益的增速，代表了我们投资这个企业，中长期也可以取得10%以上的收益。我们发现，当前除了周期性行业以外，其他各个行业的龙头公司，每年的增长还能保持在20%左右。也就是说未来如果想要获得20%的收益，我们的资金就要投在能够取得20%增长的这些企业当中。鉴于此，我们认为如果未来还想保持中高投资收益，当前整体投资的思路应该从固定收益逐渐转向资本市场，因为只有资本市场才汇聚了几乎所有行业的龙头公司。

不同类别资产投资机会：建议增持股票和股权类投资，减持现金和房地产类资产

接下来我们从不同的资产类别来谈一下未来不同市场的投资机会。

股票市场：看好A股和港股，具备优质选股能力的基金管理人值得托付

对于股票市场，我们对2018年的A股和港股都很看好。我们认为，整体来看2018年A股市场还会呈现一个分化的行情。回顾2017年A股市场呈现“一九分化”格局，上涨的个股有200只，下跌的个股有接近3000只，这种分化行情仍会延续到2018年，并且2018年A股市场分化的结构会更加复杂。在这样的背景下，我们认为具备坚实的基本面研究能力和持续的自下而上挖掘优质个股能力的基金管理人还是非常值得大家去托付的。因为在结构分化的行情里，投资指数，比如投资全部A股的指数未必可以获得好的回报，但是如果把资金托付给善于精选个股的资产管理人，相信他们能够持续挖掘出长期增长率比较高的公司，会得到比较好的中长期的投资回报。

固定收益市场：短期仍然存在不确定性，但长期有很好的配置价值

对于固定收益市场，我们认为债券市场短期仍然存在不确定性，但长期仍然有很好的配置价值。原因是当前处于金融去杠杆的大环境下，在这个大环境下资金比较紧，所以债券市场上半年还会面临一些压力，但下半年可能会迎来一个比较好的建仓机会。因为从中长期来看，中国的GDP增速、经济增速是在下行通道中，在经济下行的过程中不太具备加息的基础，所以从中长期来看，鉴于对中国经济的支撑，利率还是朝下走的，长期还是有利于债券市场的。

非标投资：刚性兑付被打破，需关注投资风险，精选投资标的

对于非标投资，要格外的谨慎和小心。即将正式发布的资管新规对整个金融市场将是一个颠覆性的影响。其中这个文件特别提到了固定收益产品不得在合同中规定保本保收益，以及如果出现风险，发行机构不得以各种方式来进行刚性兑付。

在去年年底我们看到这份文件之后进行了详细的分析，那时我们就提出刚性兑付的打破是一个定局。在今年年初的时候，刚开年两周的时间，各种兑付的危机接踵而来，比如某商业银行发行的夹层基金的产品，某信托公司发行的十几亿的信托产品都出现了利息无法兑付或者是延期兑付的现象。这也进一步印证了我们的观点。所以建议客户在投资非标类资产时，不能再沿袭之前的思路——唯收益论，或者迷信某一个发行平台，而是应该回归投资的本质，去关注投资风险，精选投资标的。

商品期货市场：2018年商品期货市场为振荡市，很难出现趋势性行情

对于商品期货市场，由于供求没有明显表现出不均衡，所以我们认为2018年商品期货市场为振荡市，很难出现趋势性的行情。从需求来看，当前基建、房地产这些新增的投资规模已经开始出现下滑；从供给端来看，供给侧改革对供给端的收缩已经反映的比较充分。所以在供需基本平衡的前提下，商品期货市场大概率是振荡行情，难以出现趋势性的行情。

海外市场：对超高净值客户而言全球配置是刚需

对于海外市场，由于现在处于全球经济复苏的周期中，我们认为对于超高净值客户而言，全球资产的配置是刚需。因为对于一个超高净值的客户而言，需要考虑的已经不是做投资要挣10%，15%，还是20%的问题，而是怎样能够有效规避一些小概率的黑天鹅事件，包括对系统性风险的规避。分散投资，尤其是全球化的分散投资可以帮助我们规避有可能出现的黑天鹅事件，使我们的资产不会因为某个小概率的黑天鹅事件而遭遇颠覆性的毁灭，所以对超高净值客户而言全球配置是刚需。

一级市场：看好新经济的代表、教育和新零售、“两个中国”

对于一级市场，这两年一级市场一直有大量的资金进入，包括政府资金、保险资金和个人投资者的资金。从规模来看，私募股权基金的总规模从2016年初的3万亿爆增到当前的6.5万亿，在短短两年的时间增长了1倍。为了让大家更好的理解6.5万亿是什么概念，举一个便于大家理解的例子。假设我们投到私募股权基金市场里的资金都要通过上市来退出，每年IPO融资的金额大约为2000亿，那么一级市场6.5万亿的资金，若以每年2000亿的IP0来全部退出，需要30年的时间才能完全消化。从这个数据来看，未来一级市场一定有大量的项目会失败。所以我们从投资的角度来看，一级市场不是不能投，而是要选好投资的领域，瞄准投资的阶段，要托付最顶尖的GP去做。当前，一级市场应该关注VC阶段的优质GP。

我们比较看好三大领域：一是新经济的代表。中国目前的创新能力非常强，所以看好新经济的代表，比如大数据、AI、新能源汽车、智能驾驶等领域。二是教育和新零售行业，因为消费升级在当前的中国具有非常明显的趋势。三是“两个中国”，中国是一个纵深非常深的国家，一、二线城市和三、四、五、六线城市消费习惯迥然不同。回顾一级市场这几年出现的头部项目，前年是今日头条，去年是快手，今年是拼多多。其中快手和拼多多是很明显的满足三四线城市人民群众消费升级的公司，而且成长得非常快。我们认为，一家企业如果能够瞄准三四线城市的消费升级趋势做一些创新，会在未来取得非常好的回报。

房地产市场：作为投资的属性会进一步下降

对于房地产市场，从数据上可以看出新增的投资已经开始回落了。在过去两年的时间里，一、二、三、四、五、六线城市的房地产价格都发生过上涨。从我们的角度来看，我们不觉得房价会跌，中国的城镇化率和欧美、日韩相比还是非常低的，房子还是要盖的。但是任何事情都有周期性，所有的城市房价都涨了一遍之后，很有可能横盘，在横盘一段时间之后再开启下一阶段的行情。我们认为本轮房地产的涨价周期已经结束，那么对于客户而言，把房地产作为一项投资，投资属性会进一步下降。这是因为考虑到在投资房地产之后把房子租出去，当前的租售比非常低，收益回报基本和定期存款相当，有时候还达不到定期存款的回报。所以如果为了升值和投资，中线和短线不是理想的选择，有流动性的问题，因为政策上对地产市场的买卖有一些限制，所以综合分析后我们认为房地产作为投资的属性会进一步下降。