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近期新发基金中，徒步君注意到了专注龙头股的基金——广发沪港深行业龙头（005644），有些意思，来与大家分享一下。 为什么买龙头股？龙头股的优势和逻辑是什么？ 龙头股的表现比市场平均水平更优秀。回顾近两年港股行情，行业龙头指数一路高走，累计收益率53.38%，超过恒生指数50.27%和沪深300指数的17.46%。恒生指数走势与行业龙头指数走势高度一致，可见本次港股上涨行情主要由行业龙头带动。 Wind数据显示，2017年，超400只港股通标的中，各行业龙头标的平均上涨49.12%，所有行业龙头标的整体表现相对非龙头标的均实现了超额收益。 图：港股龙头股2017年涨幅统计  数据来源：Wind，徒步君 买行业龙头的逻辑是啥？主要是这么几个方面： 在市场中，这些龙头企业就是蓝筹中的蓝筹，蓝筹中的核心资产。目前，市场将行业龙头的收益来源精辟的归结为几个方面：基本面改善+盈利预期提升+市场份额扩张潜力+产业转型升级、供给侧改革助力。 未来，随着中国资本市场逐渐对外开放，机构投资者、外资的占比不断提升，A股的去散户化、机构化，价值股和大盘蓝筹股表现更佳，机构投资持股占比提高将强化龙头股效应。 根据徒步君的观察，由于资金体量的限制，比如近期发行的规模上百亿的基金，不得不去配置低估值的蓝筹龙头股。 目前，发达国家（除日本外）的市场估值都比较高，相对于全球，港股虽然涨了一波了，但估值仍处于偏低状态，甚至比A股还低，2018年仍有机会，得益于世界经济的回暖、中国经济改革的新举措，行业龙头股的优势会更加明显，投资价值在提升。  数据来源：Wind，徒步君 二，从营收层面看，盈利加速增长：2016年开始恒生指数ROE增速反转，步入加速增长阶段。 三，从资金层面看，资金持续流入：国内资金南下（自 2017 年 初以来，截至 2018 年 1 月 9 日，港股通净流入 3236.10 亿元），海外资金出于资产配置和分散风险的需求多配港股，有助推港股长牛结构。 四，从估值层面看，港股估值虽然超越历史均值，但总体估值仍不贵：恒生指数PB1.2倍左右，为全球范围最低；ROE 触底回升， ROE 变化的预期决定PB。 观察1973至2017年恒生指数的PE走势，44年间历史低位是10倍PE，历史高位是20倍，当前PE约为12.3倍。 图：恒生指数过往44年估值区间  什么样的股才算是行业龙头？怎么筛选出来的？根据通俗的说法，在徒步君眼里，行业龙头股就是：在一个行业里营收规模靠前、盈利能力靠前、竞争力比较强、公司治理良好的大公司。如果能得到市场资金的青睐，那就更好了。 什么样的公司才算是行业龙头？如何挑选？在广发沪港深行业龙头混合基金招募书中，这样约定：通过定量和定性分析，筛选出的各行业中市场份额大、盈利能力强的上市公司所发行的股票。 具体而言，从定量分析角度说，要满足这几个条件：1）公司的营收在同行业上市公司排名前30%；2）盈利能力强，毛利率、净资产收益率（ROE）、资产收益率 （ROA）应高于行业平均水平；3）龙头公司在同行业中具有明显的竞争优势，在行业处于上升期的时候， 公司的营业收入增长率以及净利润增长率应排名行业前30%；4）从多个角度，比如市盈率（P/E）、市净率（P/B）、市盈增长比率（PEG）、自由现金流贴现（FCFF，FCFE）和企 业价值/EBITDA等角度看，被选中的龙头公司估值合理。 从定性分析的角度说，要满足：1）龙头公司具有明显的竞争优势，主要从公司议价定价能力、行业风险把控能力、创新能力以及技术优势、管理优势、资源垄断优势等多方面进行综合分析；2）龙头公司有良好的公司治理，考察方向主要包括：公司治理结构是否合理、公司高管诚信记录是否良好、公司发展战略是否合理有效、公司的关联交易是否透明、是否存在变相占用上市公司资源的事项等方面进行。 徒步君点评：观察上述这些条件，完全能够排除港股老千股的干扰。 广发沪港深行业龙头基金，就是一只专注龙头股的基金。根据招募书披露，广发沪港深行业龙头（005644），纯粹投港股、聚焦龙头。将根据宏观经济环境、港股市场的估值水平、股市的走势等因素整合分析，然后进行股票、债券和现金资产的配比。 资产配置方面，股票投资比例为65%~90%，不低于非现金资产的80%的将投资于行业龙头主题相关股票。基金的业绩比较基准为：恒生指数收益率×65%+沪深300指数收益率×15%+中证全债指数收益率×20% 。 基金经理怎么样？主动型基金对基金经理依赖比较严重，有必要研究下基金经理的个人经历和专业背景。 广发沪港深行业龙头的基金经理为余昊，理学硕士，广发基金国际业务部基金经理，拥有7年证券从业经历，自2010年加入广发基金研究部后即开始专注港股研究，3年港股研究经验，4年港股投资经验。覆盖的行业包括消费、地产、TMT、医药、公共事业、工业等。 据介绍，2013年9月，余昊开始担任广发全球精选基金的基金经理助理，并逐步形成了在景气上行行业中优选龙头、长期价值投资的风格。 从余昊管理的2只主动管理型基金——广发全球精选和广发沪港深新机遇来看，广发全球精选和广发沪港深新机遇2017年业绩均跑在同类基金前1/5。 基金经理选股法：自下而上长期个股研究，聚焦好公司 在清华和哥伦比亚大学读书期间，余昊一直主修运筹学（主要利用统计学、数学模型和算法等方法，去寻找复杂问题中的最佳或近似最佳的解答），进入公募基金行业后，他将运筹学中统计概率和随机过程的客观原理，应用在选股过程中。 余昊称，他每一个加仓减仓的判断中，都是追求长期年化回报20%的投资目标。在操作上，他运作的基金，长期维持较高股票仓位并适当进行仓位选择。 余昊偏向于自下而上的长期个股研究，“我主要采用价值和蓝筹的选股模式，通过自下而上深度长期跟踪，挖掘行业景气向上的龙头企业，持仓主要为有一定增速的蓝筹企业，着重考察公司治理。” 行业选择方面，余昊选择的是整体增速超过GDP、与社会未来发展方向吻合的行业，如科技、医药、高端制造和新型服务等，以期获取龙头企业跨越经济周期的复利投资价值。 其选股范围，主要聚焦在高质量的优秀公司，他认为，找到优秀而稳定的公司，是获得长期权益资产收益的核心。 “在统计上可将组合长期跑偏的概率限制到很低的概率，”余昊称，优秀公司在几十年的范围内仍在健康的发展，体量的成长显著高于整体经济的增速，作为股东享有的收益分配又将大幅优于债券投资者，“纵观市场中的行业龙头公司，在几十年的周期中带来的收益大幅超过同期GDP两倍。” 基金经理投资修行：如何提升自身投资能力？ 情绪在投资中是一个很重要的风险来源。虽然基金经理的专业技能比较强，但决策过程中仍会被情绪左右，无法做到知行合一。如何克服“知行不一”的情况？ 在余昊看来，这需要每日自省，不断审视自己的弱点，总结错误和避免再犯同样的错误，“价值投资更像是一场人生的修行”。 基金经理预期目标：如何获得长期年化回报20%的收益？ 余昊的公式是这样的：“年化20%收益率=优秀公司+周期上行+宏观避险”。具体说来，可以分解为三部分，即优秀公司的复利累积（10%）+行业周期趋利避害（5%）+仓位调整回避宏观风险（5%）。 具体来说：第一个层面的10%的逻辑是，获得基础资产的长期平均年化回报，权益资产的长期平均回报约为实际GDP增速的两倍左右，对于投资中国的权益类基金经理而言，这个数字约为10%较为合适。最简单的方法是将选股范围聚焦在高质量的优秀公司。 然后，在优秀公司里，选择景气行业的公司，这样将有望再获得5%的超额收益。 最后，结合自上而下地宏观的研究，择机对股票仓位进行调整，有望增加额外5%的长期年化收益。 在余昊看来，仓位调整不是趋利避害的魔术，而是进行风险控制的工具。通过调整仓位保持整体波动率的稳定。 通过这种方法，能获得更好的收益。比如2016年，余昊在多年未碰产能过剩的周期行业情况下，研究发现造纸行业在环保压力和多年固定资产投资下滑的情况下，几乎恢复了正常的供需平衡，最终在本身就很有优秀的企业中，赚到了周期上行的回报。 简单来说，就是专注精选景气上升行业的好公司，根据宏观大周期配置仓位，从而获得长期年化20%的收益。 |
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