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$恒瑞医药(SH600276)$ 是医药行业龙头股，自从上市以来股价表现一直坚挺，本文来八一八这家公司的财务情况。
杜邦分析 
ROE始终保持在20以上。在行业中也名列前茅，2016年ROE仅次于华东医药。而华东医药的盈利模式与恒瑞医药还是不太一样，其净利率较低，权益乘数和总资产周转率较高。恒瑞则是由较高的净利率，权益乘数和总资产周转率都较低。
2015年以来ROE的提高主要得益于净利润率的提升。资产周转率逐年下降。权益乘数呈 U 型走势，近两年权益乘数的增长主要是流动负债中应付账款和预收账款的增加所致。
净利润率的上升的原因是营业成本下降。2015和2016这两年的营业成本增速分别为4.45%和4.59%，显著小于营业收入以及其他主要费用（管理费用、销售费用）的增速。
同比增长率（%）
在营业成本分项中，占比最大的针剂药成本增速较慢，2016年仅为0.24%，导致营业成本总体增加缓慢。对比行业中其他公司可以发现，医药成本增速放缓是个行业普遍现象。
营业成本增速（%） 
销售毛利率
销售毛利率 = （营业收入-营业成本）/营业收入。公司销售毛利率常年保持80%以上。
按分类业务来看，抗肿瘤和麻醉是占比最高的两项，也是毛利率最高的两项。躺在手术台上的人基本没什么议价能力…… 
负债分析
恒瑞的资产负债率为10.16%，而且负债中90%以上为无息负债，没有偿债压力。
应收情况
公司应收账款和应收票据占总资产比逐年下降。应收账款周转率逐年上升。 
但恒瑞的应收账款的计提比例相比同行业公司较低。
坏账损失/应收账款 
其原因有两点：一是恒瑞的应收账款中，超过99%的账龄都在1年以内。对比行业其他公司，这一比例是较高的，如复星94.8%，天士力97.6%，上海莱士94.1%，人福医药91.4%；另外，在计提方法上，恒瑞对1年以内账龄分三挡计提，其中3个月以内的计提1%，而大部分1年以内的应收账款都是3个月以内的，因此导致恒瑞对整个1年以内的应收计提比例在1-2%之间。
因此，恒瑞的坏账计提较低主要源于公司账龄结构较好。 
存货
存货占比保持稳定。 
在跌价损失计提上，恒瑞与行业其他公司比较一致。（仅复星医药计提比例较高）
存货减值损失/存货
成本分析
在各项成本中，最大项其实是销售费用（而非材料成本），占总营业总成本的54%（一半以上营业成本用在销售方面），占营业收入的39%。公司销售毛利率高达87%，但净利率只有23%，这其中的差就来源于是销售费用。虽然公司可以把便宜的东西卖得贵（高毛利），但之所以能卖出去还是因为在渠道上砸了钱。相比之下，$贵州茅台(SH600519)$ 的毛利率91%，销售费用占营收比仅为4.2%，（茅台能卖得贵是不依赖于渠道的营销的）高下立判矣。恒瑞虽是医药行业龙头企业，但和茅台相比还是有差距啊。如果在毛利不变的情况下，销售费用能有所降低，那就更好了。
事实上，2013年以来，销售费用占营收比已经比以前有所下降，不过幅度还比较小，趋势性也不明显。
高销售费的特性是否仅是恒瑞一家独有呢？来看下行业中其他公司的情况。下面的气泡图显示了三个指标，横轴为销售毛利率，纵轴为销售费用占营收比，气泡大小反应净利率的高低。红色那个是恒瑞医药。
图中有两个公司比较特殊。下部最大的泡泡为$上海莱士(SZ002252)$ ，销售毛利率为63%，但销售费用只有营收的1.5%，比茅台还厉害。这家公司还有一个奇葩之处就是喜欢自己炒股，而且业绩还不错，2015年公允价值变动损益8.6亿元（占当年营收43%），2016年卖出实现投资收益6.7亿元（占营收28%），使得泡泡变得很大，但公司这么搞也让人觉得有点害怕。
另一家公司步长制药，销售毛利率和恒瑞差不多，但是销售费用占营收比要高了不少。
除了这两家公司之外，其他公司的销售毛利率和销售费用占营收比呈现完美的正相关关系（几乎在一条直线上）。也就是说，在医药这个行业里，你要想把产品卖得贵，就得给渠道钱。但综合看下来，卖得贵的公司，虽然给了渠道不少钱，最后的净利还是比卖便宜产品、少给渠道钱的公司要高。
研发费用
对于医药企业，研发是非常重要的一块投入。恒瑞的研发支出占营收的比稳定在8-10%区间，其研发支出全部费用化。
在行业中，恒瑞的研发支出占营收比是比较高的。
研发有个问题，就是不一定能马上带来利润，如果一家公司在研发上投入得过多，可能最后“一场空”。在恒瑞2016年报中，公司提到要加大研发投入，但也要将研发占营业收入的比重控制在8-10%。这说明公司在重视研发的同时还是非常务实的，没有盲目去追求研发创新，这点让人放心。从历史数据来看，研发支出占营收比在确实控制在了8-10%这个区间。
现金流情况
多年以来，恒瑞医药的经营现金流保持稳定增长，投资和筹资小幅流出，是一种比较正常的现金流形态。2016年投资端支出较大，比2015多支出22亿元，按年报披露，主要为构建固定资产和购买银行理财产品，其中理财产品15亿元，在建工程增加4.5亿元。理财产品投资是为了做现金管理，风险不大。
另外，公司销售收到现金大于营业收入，经营性现金流与净利基本同步，说明公司的收入和利润都有实实在在的现金作为支撑。
估值
从上面的分析可以看出，恒瑞是一家好公司，资本市场也给出了较高的估值。股价更是不含糊，上市以来几乎没有大幅度的回撤。历史上看，现在估值已经接近2015年牛市水平。
综述
恒瑞医药的盈利情况良好，ROE常年保持20%以上。医药行业成本下降带动净利润率上升。公司支付了较高的销售费用将产品销售毛利维持在80%以上，最终的净利润率水平在行业中领先。公司仅有经营性负债，无有息债务。应收账款回收情况良好，大多数控制在3个月以内。存货占比保持稳定，可见公司销售渠道通畅。研发费用稳定在营收的8-10%，符合公司的给定目标。现金流情况良好，营业收入和净利润都有现金流作为支持。一句话：没毛病！。只是当前PE估值接近2015年水平，估值上看已经比较贵了。对公司非常看好，但现在买入只能依靠公司业绩增长来赚钱了，还要承担估值回调的风险。
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