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房地产ABS融资,这篇文章说的很清楚,十分钟变高手!

 雨送黄昏xzj 2018-02-26

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房地产ABS融资是指以房地产相关资产为基础资产,以融资为主要目的发行的ABS产品,其实际融资人主要为房地产企业、城投/地方国资企业和持有物业的其他企业,房地产资产证券化的底层资产主要包括两方面:

1、不动产;

2、债权,债权又分为既有债权和未来债权。


目前主要的操作模式包括“类REITs”、CMBS(商业房地产抵押贷款支持证券)、运营收益权ABS(如酒店收入)、物业费ABS和购房尾款ABS等类型。


1. 类REITs产品


由于国内REITs相关法规和税收政策尚未完善,大多数房地产企业搭建的REITs融资实际上是对标准化REITs做了细微调整,通过券商或基金子公司的“资产支持专项计划”等方式嫁接私募合格投资者,被称之为类REITs。国内在REITs投资方面主要还是采用的固定收益投资逻辑,以银行资金为主,股权投资者较少。


2015年鹏华基金以公募基金身份首次参与和万科合作的房地产信托(REITS)项目,这是市场上首单比较正规的REITs,也是截止目前唯一的一单。


在常见的“类REITs”产品中,一般需要券商或基金子公司设立并管理资产支持专项计划,从合格的机构投资者处募集资金投入到REITs的私募基金中,并通过REITs私募基金所分派的物业现金流向投资者分配收益。写字楼、酒店、购物中心等物业则是以项目公司股权形式装入REITs私募基金,并由REITs私募基金持有。


从基础资产上看,我国“类REITs”主要模式为物业+租金的证券化模式。

今年6月份,新城控股推出国内首个商业地产类REITS产品。新城控股集团股份有限公司子公司上海新城万嘉房地产有限公司以人民币104,982万元的价格将其子公司上海迪裕商业经营管理有限公司全部相关权益转让给上海东方证券资产管理有限公司发起设立的东证资管—青浦吾悦广场资产支持专项计划,拓展轻资产模式。该专项计划的目标资产为位于上海市青浦区城西商圈的青浦吾悦广场,这是国内推行资产证券化以来,我国商业地产行业首个以大型商业综合体为目标资产的不动产资产证券化项目。不动产作为一种天然的生息资产,能够较好的满足资产证券化的产品设计需求,逐渐成为房地产企业扩大融资、降低融资成本的新途径。


公司通过将商业地产转让给资产专项计划实现现金流入,缩短了商业地产的投资回报周期,提高了商业地产的资产周转率,有利于公司优化资产结构、提高资金使用效率和提升商业运营管理能力,拓展公司商业地产轻资产的经营模式。


租金的基础资产选择方面,优选:1、企业的空置率应当较低且相对稳定;2、租户的履约能力较强;3、租金金额持续稳定,已签订租约覆盖整个专项计划续存期,或者可以形成合理租金预期。物业的基础资产选择方面:1、不动产必须产权清晰,无抵质押状况且可转让;2、物业具有较强的升值预期;3、物业转让前已进行或可以进行合理重组;4、物业处于一、二线城市核心地段较为适宜。


2. CMBS(商业房地产抵押贷款支持证券)


CMBS是一种不动产证券化的融资方式,将单个或多个商业物业的抵押贷款组合包装构建底层资产,通过结构化设计,以证券形式向投资者发行。该项产品具有发行价格低、流动性强、充分利用不动产价值等优点,近年来国内房地产多次在类REITs产品创新,而CMBS却姗姗来迟。其实CMBS和类REITs的融资模式十分相似,而且CMBS会更加方便快捷,由于CMBS资产并不需要出表,不必像发行类REITs产品,需要成立有限合伙公司,并且完成股权交割等等较为繁琐的事项,同时,又能与类REITs一样,实现较大额度的融资。

国内第一例交易所挂牌的符合国际标准的商业物业按揭支持证券(CMBS)产品——“高和招商-金茂凯晨专项资产管理计划”于8月24日发行成功。该产品规模高达40亿元,创造了资产证券化产品最低发行成本的记录,3年期优先级成本仅为3.3%。


商业地产的经营特别需要资产证券化的支持。资产证券化不仅能满足商业物业发展所需要的长期资金,有利于提高经营水平和最大化地提升商业物业的价值;资产证券化还可以实现众多投资者的参与和选择的机会,形成有效的激励机制;最后,资产证券化还有效分散了投资人投资商业地产的风险,促进行业的稳定发展。


CMBS较大的丰富了开发商持有商业物业的融资工具,优化融资成本和资本结构。由于该项融资工具对应到资产层面来控制杠杆率,实际上也是一种稳健的融资工具,符合中央去杠杆去库存的精神。CMBS会要求锁定底层资产,通过先计算未来的现金流,融资金额方面评级机构一般会在未来租金现金流的现值基础上打上一定折扣。


CMBS的底层资产为商业物业的租金,所以在资产的选择方面与“类REITs”租金的要求一致,即:1、企业的空置率应当较低且相对稳定,而且由于空置等原因不能产生稳定现金流的物业也被列入了负面清单;2、租户的履约能力较强;3、租金金额持续稳定,已签订租约覆盖整个专项计划续存期,或者可以形成合理租金预期。


3. 物业费证券化


物业费是指提供物业服务的物业公司依据物业合同向业主(一般多适用于住宅物业)或承租人(一般多适用于商业、办公、仓储等地产)收取的物业服务费(还可以包括停车管理服务费用等,视物业合同而定)。


2015年9月,金科物业试水资产证券化,金科股份通过证券资产管理公司设立招商创融-金科物业资产支持专项计划1号,该计划拟发行总规模不超过15亿元,还款来源为金科物业旗下运营管理的金科花园、金科丽苑等68个物业费收入。



物业费ABS的交易结构与其他ABS产品来说并没有太多特殊之处,但增信措施值得重点关注。物业公司的关联房地产公司通常会作为差额支付承诺人或担保人为资产支持证券的优先级本息提供保障,这会对债项信用评级有显著的提升。


由于收益权ABS所涉及收入的对应义务尚未实现,且极度依赖于原始权益人的正常经营,因此从理论上说收益权ABS的信用水平很难超越原始权益人的信用水平,导致原始权益人的主体信用水平成为了收益权ABS关注的重点之一。把此类问题具体到物业费收益权的ABS上,我国物业公司由于本身的资本实力较弱,且对资金需求量并不大,大多数物业费ABS的实际融资人均为物业公司的关联房地产企业,所以关联的房地产企业一般作在ABS项目中作为外部增信机构,其主体信用评级才是物业费ABS关注的重点。如我们上面所说的招商创融-金科物业资产支持专项计划的案列中,金科地产集团股份有限公司对金科物业服务集团有限公司提供差额支付承诺,降低了金科物业服务集团有限公司违约给资产证券本金及预期收益带来的风险。


4. 购房尾款证券化


购房尾款是指购房者在支付完定金和首付款后,开发商享有的对购房者的剩余房款债权,一般可分为按揭型购房尾款和非按揭型购房尾款:按揭型购房尾款是指购房者在使用按揭贷款购房时,由按揭银行或公积金中心支付的剩余房款;非按揭型购房尾款是指购房者在全部使用自有资金购房时,购房者应支付的剩余房款。一般而言,购房者全部用自有资金购房时,剩余房款支付时间较短,无需以此为基础资产融资,而按揭型购房尾款由于存在银行审批,需要一定的时间,剩余房款支付时间相对较长,因此,用作资产证券化的购房尾款主要是指按揭型购房尾款。


购房尾款资产证券化不仅为房地产企业拓宽了新的融资渠道,而且盘活企业资产,提高资金的利用率,降低融资成本。按照人行相关规定,如果楼盘未封顶,银行不能将按揭贷款的尾款发放给开发商。然而对于开发周期较长的房地产项目,会导致开发商无法较快的实现资金周转。而购房尾款资产证券化通过将购房尾款打包出售,提前将尾款收回,对这部分资金进行了盘活,进一步提高了资金的利用率。目前,房企一般将刚需产品作为企业主打产品之一,而刚需产品多呈现高层的建筑形态,这导致购房尾款资产证券化有着广阔的市场需求。


购房尾款资产证券化的整体结构与一般应收账款证券化的交易结构差不多,主要包括基础资产转让、募集资金及担保增信等环节。

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