欣然资管Ben: 欣然读报：2017年年报速读之福耀玻璃本文2018.3.24首发于&#3...

xiaqiu2000 2018-03-25

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本文2018.3.24首发于'欣然资管'同名公众号

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2017年8月7日，欣然老笨推出了《欣然读报——2017年半年报速读之福耀玻璃》，从报表的角度分析了福耀玻璃2017年上半年的业绩。半年过去了，福耀的下半年干得如何？有没有给我们惊喜？2018年3月16日，福耀玻璃公布2017年年报，下面我们就来一探究竟。

为了便于对比阅读，本期年报速读也从福耀玻璃的一大特色——A/H股折价展开，与2017年8月份差不多，福耀玻璃依然是市场上不多见的A/H折价股。

关于A/H股折溢价，建议大家去集思录和8月份老笨的帖子看，这里不再赘述。以2018年3月16日收盘价计算，A/H股整体溢价指数为123.76，依然保持着较高的溢价水平，从下图来看，溢价指数低于120，就是不错的投资机会了。

虽然买入福耀玻璃已经一年多了，但老笨当初买入的几个支撑点还稳稳地存在着——A/H股折价、不错的股息率、A股更为划算的税率以及打新股可能带来的超额收益。一直以来，A/H股折溢价可以看做A股估值体系与国外估值体系的观察窗口，H股更为优秀的流动性和做空机制，决定了H股的股价更能反映个股的真实价值，因此，A/H折价股相对A/H溢价股具有更高的安全边际。

一、财务核心指标解读

当然

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价格相对便宜并不构成买入的充分理由

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我们还需挖挖企业的基本面到底如何

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下面

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请随欣然老笨一起读读福耀的2017年年报

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当然

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我们还是从6项财务核心数据开始

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其中，净利润含金量=每股经营现金流/每股收益，老笨用这个指标来看，制造型企业通过主营业务产生的净利润，是靠实实在在收回来的现金构成的，还是靠存货和应收账款的堆出来的。虽然不是特别严谨，但却是老笨特别喜欢的一个指标，简单实用：小于75%的，含金量偏低，除非特殊案例，一般跟不务正业的属于一类，可以一票否决；大于100%的，通常都是不错的。这个指标，纯粹是个人偏好，不代表任何意义，放在第5项，也说明重要性并不高，各位非喜勿喷。

福耀玻璃最近五年的数据给我的印象是——稳定，没有惊喜，也没有惊吓。下面具体来聊聊：

1、净资产收益率：最近5年均值：21.57%，而最近3年都显著低于均值，但年化仍能保持在15%的良好线以上，事实上是不容易的，为什么呢？我们从下图来看看最近5年福耀股东权益的增长情况，从78亿增长到190亿，年化达19.36%，而最近5年的净利润，从19.17亿增加到31.48亿，年化增幅达10.43%，辅助第6项指标来看，资产负债率还在逐步降低，财务杠杆是收缩的，所以，从ROE角度来看，福耀是非常稳健的。

2、毛利率：最近5年均值42.4%，这两年保持了上升的趋势，说明福耀在行业内的护城河一直在变宽、变深。毛利率这个指标，一是要远超同行，二是要稳定或略有增加，福耀都做到了，这就是竞争力的体现，非常优秀。以A股同行耀皮玻璃（SH600819）为例，它的毛利率仅有20%左右，都是做汽车玻璃的，两家企业一比，高低立现。

3、营收同比增长率：最近5年均值12.9%，2017年增长率12.6%接近均值，应该说是一份不错的成绩单，因为2017年对于整个中国汽车行业来说，是个小年，全年的汽车产量增长率仅有3.19%，整车制造企业的营收和净利润都遭遇了巨大的考验，能在这样的年景取得两位数的增幅，福耀的功力还是相当深厚的。

4、净利润同比增长率：这可能是所有夹头最难以承受的痛了，净利润增幅仅0.14%！！最近5年均值15.94%，今年0.14%！是不是业绩雷呢？曹德旺老先生的董事长致辞里是这么说的：公司实现营业收入人民币1,871,560.88万元，比去年同期增长12.60%；实现利润总额人民币367,972.18万元，比去年同期减少6.12%，主要原因是受人民币升值影响，汇兑损失人民币38,750.65万元（2016年汇兑收益为人民币45,871.62万元），若扣除此因素，本报告期利润总额同比增长17.52%。半年报时，扣除汇兑损益后，当期利润总额同比增长17.91%，总的来说，下半年较上半年还是弱了一点。

但汇兑损益只是账面上的一个数字，没有兑换成人民币之前只能算是浮亏，并不影响公司产品的竞争力，短期对业绩有些影响，却难改企业经营的长期趋势。也许，市场先生会因为这个0.14%，给福耀一刀，就像老板电器的遭遇一样，杀一杀估值，给很多还没有上车朋友挖个黄金坑。从最近一周（3.19-3.23）的走势来看，机会越来越近了，你准备好了么？

二、年报亮点解读

这份没有惊喜，也没有惊吓的成绩单体现出的，仅仅是福耀玻璃的平庸吗？老笨觉得，不全是。亮点依然不少！

比如：

1、经营活动产生的现金流净额大幅度增加。

同比增幅达到31.88%，显示出主营业务的印钞机，还是在源源不断印出钞票的，然后由于各种大家可以猜到的原因，没有最终转化成利润。老笨认为这可能是福耀业绩长期稳定增长的先行指标，预示着公司即将进入新一轮的快速成长期，不信的话，2018年的年报我们再来看看。

2、营业成本增幅边际递减。

主要是国内原材料和能源价格的上涨，这些因素随着国外产能份额的提升以及供给侧改革因素的边际递减，未来继续大幅度增加的可能性是在降低的。

3、研发支出的增长依然稳健。

研发支出的资本化率依然保持为零，这是一家财务保守的企业应有的品质，福耀做得很棒。

4、职工薪酬大幅度增加。

职工薪酬由7.16亿增加到9.0亿，增幅达到25.7%，而职工人数仅从26109增加到26181人，可见人均劳动生产率和人均薪酬是大幅提升的，这对于产线工人的积极性调动，无疑是很有帮助的。

5、连续多年大比例现金分红。

连续多年大比例现金分红是福耀玻璃上市以来一贯特色，今年依然如此。自上市以来，福耀累计分红达到20次，累计分红金额为100.09亿元，这个数字已经远远超过福耀IPO和增发融资的总和，是A股中不多见的良心企业。与那些年年高送转的企业一比，是不是高下立现呢？

通过6项财务核心指标的分析，我们发现，福耀玻璃的经营情况相当稳定，几乎已经熨平了汽车行业本身的周期。三十年只做一块汽车玻璃的执着，正在让这家企业从专注走向伟大。海外业务的积极布局，又会显著降低公司的汇率和贸易风险，为企业带来更大的战略发展空间。可以说，福耀正在成为一家全球化的顶级汽车玻璃制造商，国内、国外双轮驱动，未来的福耀又希望走得更快一点，更稳一点。

三、挖一挖隐藏在年报里的彩蛋

除了上面这些数据，这份财报还给我们带来了那些信息呢？老笨觉得至少有三个彩蛋不得不提一下：

彩蛋一：推进精益变革，向管理要效益。报告期内，公司结合精益探索新模式，遵循严格的内控规范，在采购、销售、研发、提升附加值等各方面采取有效措施；同时公司外聘专家顾问，在全集团同步推进精益管理，从“品质经营、五星班组、过程质量、平准化运营”四大领域推进精益变革和人才培养，为降本增效奠定坚实基础。报告期内，公司的成本费用率（营业成本、税金及附加、管理费用、销售费用、财务费用合计占营业收入比率）为81.25%，若扣除汇兑损益的影响，则同比下降0.68%。营收在增加，成本费用率在下降，留给股东的价值将变得更多，向管理要效益，福耀五年来一直在进步！

彩蛋二：美国福耀扭亏为盈，打开未来盈利空间。公司计划在美国俄亥俄州Moraine市建成年产2,200万平方米（不含包边厂108万平方米）汽车安全玻璃的生产规模，本报告期投入1.14亿美元，截止2017年12月31日，累计实际投入7.68亿美元，主要资金来源于公司募集及借贷资金。目前福耀玻璃美国有限公司和福耀伊利诺伊有限公司已完成计划的产能规模建设。2017年度，福耀玻璃美国有限公司（含其100%控股子公司）实现营业收入31,899.67万美元，净利润75.45万美元，实现扭亏为盈。要知道，2017年1-6月，福耀玻璃美国有限公司仍净亏损-1,044.10万美元，下半年不但填上了亏损的大坑，还实现了年度盈利！一年时间，美国福耀就从成本中心，变成了利润中心，从拖后腿的变成了火车头，真是可喜可贺啊！2018年，美国公司将成为福耀旗下一个重要的利润增长点，不夸张地说，也是台马力强劲的印钞机！

彩蛋三：公司的财报体系及负债结构清晰明了。一般公司的财报只会公布必须公布的数据及报告，福耀则不一样，开篇就有董事长致辞，一打开就有股温暖的感觉，而且各处细节介绍非常详细，有种生怕股东们看不懂的感觉。为了说明公司最近几年的经营情况，常常还附有同一数据最近3年或者5年数据的横向对比，省了股东很多时间去翻过往的报表。这说明了什么？老本觉得是一种自信，更是一种与股东之间的真诚，这是老笨在翻阅了很多上市公司年报时无法感受到的。我觉得这也是公司竞争力的一种体现！

下面举一个例子：关于公司的负债结构。从数据上看，2017年福耀的净负债是增加的，增加了哪些呢？负债成本又是多少呢？这些其他公司往往不愿公布的数据，福耀报表的附注里都一一详细列出，让人一目了然。

最有意思的点在于：1、几乎全部为信用借款，没有抵押贷款，而且利率出奇得低。在这个首套房利率都要上浮10-20%的年代里，福耀居然能借到2.64%-4.275%的长期低息信用贷款！2、福耀还把手头的闲置资金拿出来购买了银行理财产品，这些理财产品的收益率达到了4%-4.5%。什么概念？老笨的理解是，福耀的这些借款可能就是为了手头流动性更加充裕的一种财务安排。存贷利率相比，存款的利率还更高一些，还能套利，这是真的缺钱吗？应该不是吧。这，又是福耀核心竞争力的一个体现！因为银行和福耀之间，福耀更像是甲方！