那些年我们吃过的毒药——市盈率

我们经常会听到如下的言论：

A股市场的股票普遍高估；

A股市场的投机情绪非常浓厚；

具体表现在指标上就是市盈率偏高；2008年牛市的时候市盈率达到了60，而其他的股市牛市也不过40倍；

这也成为投资者抨击股市所经常用到的一些说辞；刚踏入股市的时候，我就一直疑问这样的问题：

既然A股的估值这么高，那么为什么还有人买？难道投资人都是傻子么？

难道一个GDP增速7%左右的国家股市的平均市盈率不应该比一个GDP增速为2%左右的国家高么？

思考而来：

原来我们常常被市盈率所欺骗；市盈率不过是对过去的一种静态的判断而已，它反映的股票市场过去的表现，而股市买卖的是预期，决定股票价格的是股票未来的增长情况；这是一种矛盾，同时还存在通货膨胀、汇率变化等各种因素，市盈率实际上并不是一个完美的指标；

2017年上半年，A股合计实现总营收18.13万亿元，同比增21.9%，增速较去年同期提高17.3个百分点；美股合计实现总营收63.98万亿元，同比降低-0.7%，增速较去年同期下降10.3个百分点。

2017上半年，A股合计实现净利润1.67万亿元，同比增16.37%，增速较去年同期提高20.7个百分点；美股合计实现净利润4.90万亿元，同比增20.3%，增速较去年同期提高20.1个百分点。

2017 上半年，A股整体净资产收益率略高于美股。A股整体净资产收益率为5.7%，去年同期为5.5%，美股整体净资产收益率为5.3%，去年同期为4.2%，盈利能力均止跌回升。

从上面来看，近几年A股的净资产收益率一直在美股之上；

同期，美国与中国的通货膨胀率数据相似；在2012-2017年周期内，美元与人民币的汇率虽然经历了较大的起伏，但整体上，与2012年的同期水平相似；综合以上来看，近5年来，A股的成长性要高于美股；

巴菲特最看重的指标是“股市总市值与GDP的比率”，即证券化率，它同样反映股市的估值水平。他的观点是70%以下是比较安全的，100%以上就值得警惕，120%就是典型的泡沫，那现在这一指标的估值呢？150%以上！！A股则为80%左右，从这个角度来看，美股要比A股更危险；

从席勒市盈率来看（0—10倍是价值低估区、10—20倍是合理区、20—25倍是风险区、25倍以上是价值高估区。），美国股市已经处在了相当危险的高位（31倍）；

截止2017年12月31日,上证综指的CAPE为16.09,不到历史平均水平32.77的一半,位于2.5%的分位点处。

再回过头来看，美股贵么？A股贵么？那些市盈率的毒药你都吞下去了么？

附录：席勒市盈率

在席勒教授的《估值比率和股票市场长期前景》论文里，他采用格雷厄姆的市盈率计算方法，把经过通胀调整的过去10年的平均盈利（熨平了第一次世界大战期间盈利的阶段性暴涨、第二次世界大战期间盈利的阶段性暴跌，以及经济周期引起的时涨时跌）来作为计算P/E中的E，把经过通货膨胀调整之后的股价作为计算P/E中的P，得出了美国股市2000年前后处于非理性繁荣的结论，当采用过去1年的盈利来计算市盈率却无法得出这样的结论。经过通货膨胀调整和10年平均盈利的调整，美国股市历史平均市盈率为16左右。而2000年初的市盈率为44.9倍，这让1929年创纪录的32.6倍市盈率相形见绌。耶鲁教授罗伯特·席勒(Robert Shiller)曾经对股市的市盈率有过专门的研究，并在1998年发表了《估值比率和股票市场长期前景》(Valuation Ratios and the Long-Run Stock Market Outlook)的著名论文。在论文中，席勒教授通过对市盈率的研究（在计算市盈率时，席勒教授使用了格雷厄姆建议的周期调整的方法，同时对盈利和股价都进行了通胀调整），认为美国股市已经整体高估，处于“非理性繁荣”。随后的2000年3月，他出版了著名《非理性繁荣》(Irrational Exuberance)一书。在这本书出版之后的一个月，美国互联网泡沫崩溃，纳斯达克崩盘。

计算方法：把经通胀调整的美股除去过去10年实质移动平均盈利。这样作出调整后的市盈率，可消除经济周期等对盈利带来的波动性影响，提供一个更为客观的市盈率数字。