从来股东告董事，今朝董事告股东

旺旺仙贝zlpb8v 2018-05-16

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美国的公司法诉讼，几乎从来都是股东告董事，不过，今日华尔街上的头条却是董事们把股东给告了。说起这家涉事的公司可谓家喻户晓，美国三大电视网之一的哥伦比亚广播公司，现在称作CBS。CBS每天傍晚6点半的主打新闻节目CBS Evening News也是清澄君多年来几乎每日必看的两档新闻节目之一。

作为美国老牌新闻媒体，CBS已经有近百年的历史。1970年，其有线电视部门独立开来成立Viacom公司，1987年娱乐业大亨Sumner Redstone通过其控制的National Amusements Inc.（NAI）收购了Viacom。此后，Redstone执掌的Viacom卷入与美国另一家有线电视传媒QVC争夺好莱坞六大制片公司之一的Paramount的并购大战中，对此，清澄君从前有过详细介绍（参见《资本的规则》第六节）。说来也巧，清澄君前天在美国波士顿大学开会，会场正好在以Sumner Redstone命名的法学院楼。

2000年NAI又收购了CBS并将其并入Viacom，可在五年之后Redstone先生决定将CBS和Viacom重新分开，各自独立上市。独立之后，这两家公司都采用了双重股权结构，其A类普通股有投票权，B类普通股没有投票权。Redstone控制了两家公司约80%的投票权，而其经济权利却只占10%。后来，围绕继承问题Redstone和他女儿Shari Redstone关系恶化，甚至对簿公堂。最终，老Redstone卸下了在CBS的行政职务，转由其女出任CBS和Viacom的副董事长。

随着Viacom的业绩恶化，小Redstone又准备将CBS和Viacom再次合并，并于2016年提出合并方案，结果遭到CBS董事会的反对。到2017年下半年，小Redstone又一次提出合并动议。CBS和Viacom都成立了特别委员会来决策合并事宜，CBS的五名特委会成员包括哈佛大学法学院前院长Martha Minow女士。不过，尽管成立了特委会，身为大股东和董事的小Redstone却依然积极插手并购的决策，过问特委会掌握的信息，泄露谈判内容，甚至直接告诉其他潜在买家不要向CBS发出要约，还明确拒绝将合并方案提交公众股东表决。

CBS的特委会认为这桩并购只对CBS的大股东Redstone有利，却不利于其余股东。而自从CBS和Viacom进入合并磋商以来，CBS的股价一路下跌，较其52周的最高值跌去28%，相当于让没有投票权的B类普通股股东损失了70亿美元。相反，同一时期Viacom的股价却飙升近20%。为此，在5月13日结束的特委会会议上，CBS与Viacom的合并方案最终被否决。

可是，面对掌握80%投票权的大股东，由独立董事组成的特委会担心自己无力保护公司不被并购掉，于是准备采用被《华尔街日报》称为“原子弹”的特殊武器，就是向全体股东派发拥有投票权的新股作为红利。这样一来，原先没有投票权的B类普通股股东也将获得投票权，而Redstone的投票权则将从原先的80%被一路稀释到17%左右，而各股东的经济权利则保持不变。

CBS董事会之所以能这样做是因为当年在将CBS和Viacom重新拆分上市之时，老Redstone同意在CBS的公司章程中授予董事会派发这种特殊红利的权力。这种大股东自己同意为自己埋下定时炸弹的做法看上去似乎有点不可思议。对此，CBS董事会的解释是由于Redstone多年来一再采取强势手法欺压小股东，在华尔街声名不佳。因此，当CBS重新独立上市时，投资者纷纷要给其股价打上一个“Redstone折扣”，而为减少这种折扣，Redstone不得不同意一系列保障公司董事会独立的措施，其中包括在章程里写进这种对自身严重不利的条款。

然而，像Redstone这种资本市场上的老手自然不会甘愿束手就擒的。根据《华尔街日报》的分析，他当初答应这样的章程条款，已然留有后手。那就是利用自己高达80%的控股权在一旦出现董事会准备利用这个特别武器的苗头之时，便以迅雷不及掩耳之势更换董事，从而釜底抽薪，彻底断绝董事会反水的机会。

对于Redstone的这一招，CBS的特委会也不得不防。因为派发特别红利不在特委会职权范围之内，还需要召开董事会决定，所以CBS于美国时间5月14日公告将于5月17日举行特别董事会（CBS今年的定期股东大会将于5月18日举行）。而这三天时间内，Redstone仍有机会通过更换董事阻止引爆深嵌在CBS章程之中的这颗“原子弹”。况且，此前Redstone就曾利用股东书面同意（written consent）的方法迅速撤换过不听从其指令的Viacom董事乃至CEO。

为防Redstone这一手，CBS特委会才决定以公司和特委会成员的名义向特拉华法院起诉大股东NAI及其实际控制人Redstone父女。要求法院颁发临时禁制令，禁止被告改变董事会构成或者修改公司治理文件，也禁止被告干预董事会派发特别红利及其特别董事会将作出的其他决定。而原告起诉的主要依据是大股东对公司及小股东负有的“忠慎义务”（fiduciary duty），特别委员会认为Redstone极力促使CBS与Viacom合并的行为已经违反了这种忠慎义务。此外，原告还以Redstone当初保证CBS决策运营独立为由，起诉其违反对公众投资人的承诺，构成违反诺言（estoppel）。

大股东的忠慎义务尽管在特拉华公司法上早已确立，不过一般是由受到侵害的小股东对大股东提起诉讼，而由董事起诉大股东充当小股东保护者的事例还真不多见。法院是不是会支持董事们的起诉尚不好说，关键要看CBS和Viacom的并购是不是让Redstone得到了与其他股东不成比例的好处。特拉华法院如何判断还需拭目以待。

不过，这场稀罕的资本市场角力倒是给我们不少启发。首先是双重股权结构可以使得控股股东的投票权与经济权利产生如此重大的分离，其可能激发的大、小股东之间的利益冲突实在不容忽视。第二，在一个透明有效的市场中，双重股权结构对公众投资人的负面影响也可能借助市场的力量得到缓解。简言之，公众投资人对这种负面影响担忧越甚，其给股价打上的折扣也越大，而控股股东若要削减折扣，就反过来不得不给小股东们设置下安全措施。

第三，在法律上确立大股东对公司、对小股东的忠慎义务十分必要，它给了小股东一个从市场机制中无法得到的救济渠道——司法救济，在市场无形之手不足以保护小股东之时，它为司法祭出有形之手留下了余地。在引入双重股权结构的地方，都有必要认真检讨大股东的忠慎义务制度，看看有没有为小股东们设置下最后一道安全阀。当然，这种司法救济有赖于高度专业的实践，而非胡乱出手。

第四，董事——尤其独立董事——是全体股东的董事，必须对全体股东的利益负责，即便是那些没有投票权的小股东。董事会绝非大股东的附庸，恰恰相反，它应该是小股东的保护伞，这也是董事的忠慎义务的应有之意。

最后提个问题：CBS和Viacom合并到底对CBS的公众股东们有多少影响呢？要回答这个问题，不妨来看看在两家B类普通股的主要股东中有多少重合，因为对同时持股两家的股东而言，合并可能不过就是把原先两个口袋的钱装进一个口袋里罢了。