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文\时晨晨 从2017年3月份开始，每周一篇，叶檀财经共发表了43篇分析上市公司的文章。 这是一件笨事，市场上几乎没有人愿意做，风险高，没收益。我们遇到过各种事，周三晚上的电话几乎没有断过，威胁也没有停过。笨事总要有人做，做的多了，手有余香。檀香们，你们的支持是我们坚持的动力，多多支持，多多点赞，否则，你们再也看不到持续对上市公司定期说真话的人了。 分析上市公司，原意是尽可能的消除信息不对称，最大程度的还原一家上市公司，如果能帮到投资者理性投资，我们的目的就达到了。 中国股市正在经历一场大变革，新经济当道，独角兽优先，投资者抢肥肉。 中国互联网企业，敢吹自己技术厉害的不多，百度是一个；中国互联网企业备受大众诟病不多，百度也是一个。百度，可以说是最受争议的互联网企业，前有魏则西事件，后有山寨物流公司事件。百度，总是以负面形象进入公众视野。  据每经5月22日报道，作为首批CDR试点公司之一，百度有望最快于今年6月份回归A股证券市场。一个月后，投资者就可以买那些热门的“Du角兽”了。 回归前夕，百度爆雷。5月18日，“硅谷最具权势的华人”、百度集团总裁兼首席运营官陆奇宣布卸任，市场震惊。 当天，百度股价暴跌近10%，市值蒸发约600亿元人民币；第二个交易日，百度股价继续暴跌，跌幅5%。两个交易日，百度市值累计蒸发近900亿元人民币，一个“科大讯飞”跌没了！  百度究竟是一家什么样的企业呢？  旧帝国的黄昏：股价&业绩掉队 无论是股价还是业绩，百度都掉队了。 2015年以来，阿里和腾讯股价持续上涨，翻了不止一倍，但百度股价几乎原地踏步。  股价掉队的背后，是业绩的掉队。 2016年，魏则西事件爆发，百度营收跌落至个位数，仅增长6.28%。2017年，百度营收有所反弹，增长20.21%，达到848.09亿。 这种营收增速并不算太慢，但是，跟阿里和腾讯50%-60%的增速相比，百度增长速度明显掉队。  数据来源：百度历年财报 制图：叶檀财经 百度净利润早就掉队了。2013年，百度净利润增速近为0.6%，2014年增速反弹至25%。 2017年，百度净利润达到183.01亿，同比飙升57.33%，主要是公司2016年基数“失真”：遭遇魏则西事件，营收乏力，成本增加，净利润暴跌。  数据来源：百度历年财报 制图：叶檀财经 百度的毛利率和净利率也开始走下坡路。 2010年至2012年，百度毛利率高达70%以上，净利率高达45%。2016年，百度毛利率和净利率分别降至49.99%和16.44%，3年内分别下降21%和30%。 2017年，百度毛利率微跌，净利率小幅反弹，暂时触底持稳。  数据来源：百度历年财报 制图：叶檀财经 百度的收益质量也持续恶化。 跟营收相比，百度经营收到的净现金规模不断下降。2010年，百度经营净现金占营收的比重还高达59.39%，到2015年就下降到了29.26%。2017年，该比例回升至38.77%，但是跟以往相比仍有差距。  数据来源：百度历年财报 制图：叶檀财经 业绩变差，收益质量变差，相应的，资金流动性也持续变差。 这些年百度短期投资规模快速增长，但是公司现金和类现金资产规模并没有太大变化，二者占总资产规模的比例不断下降，2012年该比例还高达70%，2017年就已经下降到40%以下了。  数据来源：百度历年财报 制图：叶檀财经  断臂求生：剥离O2O 压缩搜索广告 百度的财报中，有个明显的异常值，那就是2015年的净利润绝对规模达到324.32亿，是前一年和后一年规模的2倍多，同比增速高达155.09%。 为什么？还记得上篇文章中，携程跟百度换股，控股去哪儿吗？百度跟携程换股后，剥离了去哪儿的报表，确认了投资收益。 营收、市场份额、毛利率、现金流等等经营指标没啥变化，但是净利润就能大幅飙升，这就是财务运作的“魔力”。  数据来源：百度历年财报 制图：叶檀财经 更诡异的是，2015年营收增长了35%，但是营业利润却同比下降了8.84%，主要是因为经营成本失控，这也是百度剥离O2O等非核心业务的原因之一。 放弃去哪儿，只是第一步，接下来百度还放弃了直达号、医疗事业部、百度外卖等等。 百度的产品线非常多，比如百度钱包、百度云、百度地图、百度音乐、好看视频、百度手机助手、爱奇艺等等。 但是从业务收入来看，百度还是一家搜索公司，这是基因，难改。 自谷歌退出中国市场后，无论是以前的搜狗，还是新进的360、神马等，都跟百度不是一个量级。据艾瑞咨询数据，百度系产品月活用户基本稳定在4亿左右，用户使用时长30分钟。 在线推广服务一直是百度最重要的收入来源，没有之一。 随着爱奇艺等子公司贡献增加，百度在线推广业务收入比重持续下降，由原来接近100%的比重下滑至2017年的86.25%。 数据来源：百度历年财报 制图：叶檀财经 百度都卖哪些广告呢？以前卖医疗广告，经历魏则西事件后，现在卖电商广告。陆奇走后，医疗广告不知道会不会上升？ 百度业绩成长空间有多大？ 根据艾瑞咨询数据统计，中国2016年广告市场规模6020亿，互联网广告占比高达48%，电视广告占比27%，户外广告占比20%。 具体到百度的目标，2019年，搜索广告市场规模将达到1400亿，每年增速20%。相应的，根据市场份额和增速，百度这块业务营收将达到1000亿。 来源：艾瑞咨询 百度的搜索广告业务模式主要就是竞价排名，这也是公众声讨最厉害的目标，已经极大的影响了百度的声誉。如果未来这项业务占比持续收缩，取而代之的将是信息流业务。 简单来说，信息流广告就是技术含量高的广告，通过大数据算法，根据你的兴趣特点，精准匹配给你，销量高，还不太讨人厌。现在，信息流广告的主要玩家是腾讯和今日头条。 这块新兴的广告业务，市场空间多大呢？根据易观智库预计，未来两年信息流广告市场规模将呈现60%、70%的速度增长，2019年市场规模有望达到1543亿。对百度来说，这是一个很好的机会。 数据来源：易观 制图：叶檀财经 除搜索广告和信息流广告外，百度的视频业务也是重要收入来源。 爱奇艺，2017年日活用户1.26亿，月活用户4.21亿，单用户平均每天使用1.7小时，付费用户5080万，当年营收173.78亿，同比增长54.6%，其中会员业务收入65.36亿，同比增长73.7%，广告业务收入81.59亿，同比增长44.4%。总之，爱奇艺付费用户人数、会员收入、广告业务收入都高速增长，增速40%以上。 爱奇艺是百度的子公司，即便爱奇艺上市，百度持有的股份比例仍然高达57.32%，爱奇艺所有营收都会并入百度财务报表中，这将极大的支持百度的营收。 另一方面，爱奇艺也将拖累百度的净利润，主要是视频网站内容之争耗资巨大，一直处于亏损状态，合并报表后会“侵蚀”百度的利润。 新帝国押注人工智能 可是陆奇走了 只要不舍弃竞价排名，百度就会一次又一次的以负面形象出现在公众视野，无论是信息流业务，还是视频业务，都不能拯救百度，毕竟这些业务的规模不足以让它放弃这块“肥肉”。 彻底扭转百度形象，使百度从“只是一家赚钱的公司”升级为一家伟大的企业，只能寄望于人工智能。 人工智能是百度的救赎之战，也是新商业帝国建立的基石。 2016年，百度调整业务框架，将传统搜索业务和前沿创新业务分开，前者负责赚钱，后者负责花钱，策略非常清晰。 实际上，百度早在2013年就已经开始布局自动驾驶技术了，最近三年研发投入更是大幅增加，2017年研发投入高达129.28亿，占营收的比重达到15.24%，连续三年超过100亿。 数据来源：百度历年财报 制图：叶檀财经 2017年，百度高调宣布All in AI，开放人机交互系统DuerOS和Apollo自动驾驶平台，希望像谷歌的安卓智能手机系统一样迅速打出一片天地，可类比于AI时代的安卓系统，以及汽车行业的安卓系统。 根据百度开发者大会上的介绍，百度的DuerOS和Apollo自动驾驶平台都由百度大脑和智能云提供支持，百度大脑的基本构架则包括平台层、认知层、感知层和算法层；智能云的架构包括大数据和云。 总之，百度花大钱研究、收购过来的一系列技术，开放给所有人了，希望大家一起繁荣Apollo这个生态。 从宣布开放Apollo平台，到9月20日发布Apollo1.5版本、12月雄安路测、2018年1月8日发布Apollo2.0版本、上春晚、获得北京和福建平潭等自动驾驶测试牌照，到4月19日发布Apollo2.5版本和新增重卡无人驾驶技术等等，百度在自动驾驶领域不断取得突破。 目前，百度Apollo平台拥有近万名开发者，正在合作的项目超过50个。 按照规划，百度与金龙客车合作的“阿波龙”迷你巴士将在2018年开始量产，目前进入公众试乘阶段；百度与江淮、北汽和奇瑞合作的自动驾驶汽车也将在2019-2020年进行量产。 目前自动驾驶领域技术最厉害的不是百度，而是谷歌母公司。 2018年2月1日，加州车辆管理局公布了自动驾驶脱离报告，谷歌母公司的Waymo 和通用Cruise以 0.18次/千英里和0.84次/千英里遥遥领先其他竞争对手，百度以22.06次/千英里位列第六。 陆奇出走 究竟意味着什么？ 2016年，李彦宏在采访中表示，百度不做硬件，只做软件，希望将最顶层、最核心的技术做到领先，输出技术。无论是以前的搜索，还是现在的DuerOS和Apollo，百度似乎的确不做硬件。 2017年3月30日，百度联合ARM、紫光展锐和汉枫电子发布DuerOS智慧芯片。百度不是不做硬件，而是不做低端硬件，毕竟硬件不赚钱，只能交个朋友。 跟美国的谷歌、苹果、FB和亚马逊等一样，中国的互联网巨头也在争夺AI芯片领域，除百度外，阿里和腾讯早就局部了芯片领域。 AI时代，芯片充满不确定性，随着BAT等巨头加入游戏，中国或将告别“无芯时代”。 陆奇出走，掉队的百度还有未来吗，还能投资吗？ 百度的净资产收益率已经下了几个台阶，由2011年的56.03%下降至2017年的17.63%，这是不争的事实。 数据来源：百度历年财报 制图：叶檀财经 强调一下，投资看的是未来，搜索广告业务、信息流广告业务、甚至视频业务，最主要目的就是提供现金流，是过去。 百度现在All in AI，人工智能才是百度的未来。目前百度成立了智能驾驶事业群组、智能生活事业群组和AI技术平台体系三大事业群，分别对应无人驾驶、智能家居等多个AI落地场景。 这是陆奇留给百度的“礼物”。 陆奇卸任把百度和李彦宏推上了风口浪尖，甚至连许多娱乐记者也都认识了他。 虽然百度表示将坚持既定的战略和业务不变，但是陆奇斯人已去，战略执行变得非常不确定。 陆奇的加盟，不只是让百度股价涨了60%，更是理顺了公司的业务，也一定程度上提升了百度的声誉；陆奇的卸任，反应的也不只是股价的暴跌，而是公司治理、企业文化出了问题。据统计，从2003年至今，百度已有超过20位高管、技术人才离职，副总裁级别的高管近10位。 对于科技公司而言，闭关修炼之际，就是布局投资之时。如果新技术全面铺开，公司估值肯定也会涨得很高，此时再投资虽然风险小了，估值却也高了。 对于百度来说，转型已经进入深水区，只剩下难啃的硬骨头，连江湖地位如此高的陆奇都无能为力，这也意味着百度的问题要比想象中的大得多。 科技本无罪，人却有善恶，好的技术配上好的商业模式，才能更好的造福人类。转型不易并不能成为“作恶”的理由，警惕量变引起质变。投资者想抄底百度，时间还早。
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