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1、脂肪醇主要用于生产洗涤剂和表面活性剂。它们是化妆品、食品和工业溶剂的组成部分。由于天然的水油两性，脂肪醇可作为非离子表面活性剂，还可用于化妆品和食品工业中的乳化剂、润滑剂和增稠剂。年报中，公司一直说自己拥有单套20万吨/年产能脂肪醇装置，为目前国内单套产能最大？根据披露，下半年公司16万吨多品种脂肪醇项目投产？（2017年股东会提问）
答：我们的脂肪醇装置是单套规模最大，有的企业可能是有2、3套装置。脂肪醇这块不是扩产，而是客户需要多品种的产品，我们根据客户需求生产提供，这块还是嘉化能源在做。
脂肪酸主要用于制造日用化妆品、洗涤剂、工业脂肪酸盐、涂料、油漆、橡胶、肥皂等。
2017年报营业收入24.41亿 43.7% 毛利率：11.6%.，利润2.83， 占比17.6%
2016年报营业收入19亿 42% 毛利率：11%.， 利润2.12， 占比16.9%
2015年报营业收入9.3亿 31.2% 毛利率：11%.， 利润1.06， 占比11.1%
年产16万吨多品种的产品嘉化有特色看能否维持利润高低不是扩产而是价格
2017年1月 脂肪醇价格21500元/吨，2017年2月，脂肪醇价20380.元/吨,
3月价格为20300.元/吨， 4月，脂肪醇价格18000元/吨。5月然脂肪醇15500元/吨， 6月，脂肪醇价15500元/吨 7月，脂肪醇价格14500元/吨，,8月16500 9月18500
10月18500 11月18500 12月 19700。
2018年1月 脂肪醇价格17000元/吨，2018年2月，脂肪醇价17000.元/吨,
3月价格为12000.元/吨， 4月，脂肪醇价格14000元/吨。5月然脂肪醇15500元/吨， 6月，脂肪醇价15500元/吨 7月，脂肪醇价格16000元/吨，,8月16500 9月18500
10月18500 11月18500 12月 19700。
2、氯碱，即氯碱工业，指使用饱和食盐水制氯气氢气烧碱的方法。中国的氯碱工业主要采用隔膜法和离子膜交换法两种生产工艺。氯碱工业的主要产品包括烧碱、聚氯乙烯（PVC）、氯气、氢气等。氯碱产品主要用于制造有机化学品、造纸、肥皂、玻璃、化纤、塑料等领域1.用于造纸、纤维素浆粕的生产；2.用于肥皂、合成洗涤剂、合成脂肪酸的生产以及动植物油脂的精炼。3.纺织印染工业用作棉布退浆剂、煮炼剂和丝光剂。4.化学工业用于生产硼砂、氰化钠、甲酸、草酸、苯酚等。5.石油工业用于精炼石油制品，并用于油田钻井泥浆中。还用于生产氧化铝、金属锌和金属铜的表面处理以及玻璃、搪瓷、制革、医药、染料和农药方面。6.食品级产品在食品工业上用做酸中和剂，可作柑橘、桃子等的去皮剂，也可作为空瓶、空罐等容器的洗涤剂，以及脱色剂、脱臭剂。7.还可用做碱性干燥剂。烧碱在国民经济中有广泛应用，许多工业部门都需要烧碱。使用烧碱最多的部门是化学药品的制造，其次是造纸、炼铝、炼钨、人造丝、人造棉和肥皂制造业。另外，在生产染料、塑料、药剂及有机中间体，旧橡胶的再生，制金属钠、水的电解以及无机盐生产中，制取硼砂、铬盐、锰酸盐、磷酸盐等，也要使用大量的烧碱。 氯碱这块的市场情况？
答：2016年6家浙江氯碱企业总产能190万吨，产能比较稳定。因为国家对这块是有限制的，而且氯碱有运输半径，你只能运送这么长的距离，多扩产能也没有意义，所以这块未来总体的产能比较稳定，今年主要是市场比较好，氯碱市场价格大涨。
2017年报营业收入9.7亿 15.4% 毛利率46% 利润4.43，占比27.5%
2016年报营业收入6.9亿 15.4% 毛利率40% 利润2.83，占比22.69%
2015年报营业收入6.26亿 21.3% 毛利率42.3% 利润2.65，占比27.5%
鸿达兴业毛利率60% 是否有空间 烧碱2016年为600元/吨
2017-01月烧碱为864.55元/吨左右，2月报价至940元/吨，
3月均价为944.55元/吨左右4月烧碱为944.55元/吨左右，5月均价为987.27元/吨左右，6月均价为1013.64元/吨左右，7月1050 8月1050 9月1110 10月1200 11月1400 12月1010
2018-01月烧碱为820元/吨左右，2月报价至940元/吨，
3月均价为1100元/吨左右4月烧碱为1000元/吨左右，5月均价为1000元/吨左右，6月均价为1000元/吨左右，7月1000 8月1050 9月1110 10月1200 11月1400 12月1010
2017-08-2017-11上涨40%，估计年报业绩超好
生意社可以查到各种商品价格走势
3、蒸汽在工业园区广泛应用，蒸汽业务这块，煤炭价格去年以来大幅上涨，公司的售价是同向调节的，那么今年起码蒸汽售价应该提升了，为什么毛利率还是同比减少的？
答：根据市场情况，我们每个季度都会调价，但有一定的滞后性。如果把时间拉长，我们的毛利率是稳定的。同样的，如果未来煤炭价格下跌，那么我们的毛利率也会季度性增加。我们是愿意看到煤炭价格上涨的，因为我们的这块业务毛利是基本恒定的，如果价格上涨，我们的利润会更多。比如20%的毛利润，原来售价100，现在售价200，现在的利润绝对值更大。5公里范围不能有第二家，海盐工业区未来有嘉化能源供气2018年 量能还有空间
2017年报 营业收入12。1亿 20.56% 毛利率33.5% 利润4.0，占比25.27%
2016年报 营业收入9.26亿 20.56% 毛利率35% 利润3.27，占比35.27%
2015年报 营业收入8.88亿 30.3% 毛利率38% 利润3.38，占比35.11%
4、邻对位，应用农药医学 还有4000吨年产项目在造还有空间
2017年报 营业收入3.49亿 7.14% 毛利率48.9% 利润1.71，占比10.6%
2016年报 营业收入3.2亿 7.14% 毛利率48.7% 利润1.57，占比12.5%
2015年报 营业收入2.62亿 8.9% 毛利率42.8% 利润1.12，占比11.6%
5、港口福美码头投资9亿 目前业收入1.74亿 3.9% 毛利率88%，还有空间是否收购其它码头
2017年报 营业收入1.57亿 3.65% 毛利率84.5% 利润1.33，占比8.4%
2016年报 营业收入1.64亿 3.65% 毛利率87.1% 利润1.43，占比11.4%
2015年报 营业收入1.11亿 3.9% 毛利率87.8% 利润0.96，占比10.0%
6、光伏投资10亿 目前业收入0.174亿 0.39% 毛利率6%，刚开始还有空间
2017年报 营业收入0.1779亿 3.9% 毛利率3.42% 利润0.06，占比0.04%
7、浙江嘉化新材料有限公司）“年产3.8万吨TA系列产品技改项目”年产3.8万吨TA系列产品技改项目包括对甲苯磺酰氯22000吨/年、邻对甲苯磺酰胺6000吨/年、邻甲苯磺酰胺2000吨/年、对甲苯磺酰胺5000吨/年、对甲砜基甲苯3000吨/年。本项目涉及溶剂回收工艺，设计年回收二氯甲烷56765吨/年，乙醇3310吨/年。每公斤1元，营收3800万毛利率50% 还在审批
8、 跟巴斯夫电子级硫酸项目的合作，下半年是不是已经投产了？答：这块已经投产，但产量比较小，对大盘子的影响也比较小。（陈银星1500万投资不大看后续）
2017年报 营业收入0.69亿1.18% 毛利率35.6% 利润0.25，占比1.54%
2016年报 营业收入0.5335亿1.18% 毛利率26.3% 利润0.14，占比1.2%
9、氢气
2017年报 营业收入0.378亿0.87% 毛利率94.3% 利润0.357，占比2.85%
2016年报 营业收入0.378亿0.87% 毛利率94.3% 利润0.357，占比2.85%
这家循环经济龙头企业盈利实实在在，跌破定增价大股东不能忍受！
$嘉化能源(SH600273)$ 的大股东在最近几个交易日通过二级市场增持了500万股公司股票，且在未来可能还会继续增持。该行为是认为公司被低估了还是有其他打算？我们一起来了解一下。
查看原图公司的主营业务结构包括以下这几项：蒸汽、脂肪醇、氯碱等，看似比较复杂。其实严格划分的话，第一大业务是能源业务，其中就包含蒸汽；第二大业务是化工业务，这就包括刚才提到的一系列产品；还有一项新业务是装卸及相关业务。这几项业务之间是否有关联？
公司地处浙江嘉兴，这里被称为中国化学工业园区。其第一大业务是热电联动，通过发电产生蒸汽，将这些蒸汽提供给园区及附近相关企业。这是公司的能源业务，在该业务上，由于是基础设施，在区域内拥有垄断权，发展比较稳定。同时在2014年底，又增加了该产能的建设，预计在2017年，蒸汽提供会翻一倍，这是未来增长的重要来源。
第二大业务是化工业务。化工看似比较复杂，其实业务之间有一定的关联。比如氯碱，主要产品是氢氧化钠。我们看到在此过程中，生产成本相比对手低了很多。其次，在生产过程中产生的中间产品和副产品，例如氢气等，以往基本被直接排放，而公司将其充分利用，用于生产脂肪醇和脂肪酸，这使生产过程中的这些副产品和中间产品也得到了充分利用，从而带来了经济效益。在氯碱产品方面，公司主要产品销售面向周边地区，由于企业距离都很近，运输成本很低。
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化工生产行业领先
在脂肪醇方面，公司是国内最大的脂肪醇生产厂商。同时，在精细化工邻对位产品上，也是国内最大的装置。在这两大产品中，未来都有进一步提高产能或升级的打算。
脂肪醇生产中，公司当前有20万吨产能，预计一年后可以达到36万吨。为何脂肪醇会增加产能呢？主要原因是因为我国每年要进口30万吨左右的脂肪醇，进口替代存在空间。至于邻对位，其下游主要面对医药和农药中间体。公司也是国内规模最大的生产企业。
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联手巴斯夫建设电子级硫酸产能
进一步做细分，第四项业务就是磷酸。该领域公司与巴斯夫合作，在嘉兴地区建设电子级硫酸的产能。就电子级硫酸而言，其精度和品质与普通硫酸相比不在一个等级上，产品价格也高了很多倍。
电子级硫酸下游的用途主要用于集成电路。在晶圆的生产过程中，需要使用电子级硫酸清洗晶圆的表面。大家都知道，集成电路及整个半导体产业正在大规模向中国进行转移，政策上也支持这样的转移。我们看到许多12寸晶圆厂已经建设，电子级硫酸下游的需求是非常广阔的。在巴斯夫的技术支持下，产品能够带来足够的回报。
就电子级硫酸全球情况看，行业增速大约为6.3%左右。考虑到我国的实际情况，在国内达到10%以上的增速。因此，这也是前景相当看好的产品。
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化工和能源业务产业链同步拓展
除了化工及能源外，我们注意到公司还在进一步拓展。这就是收购了嘉兴港最大的液体化工码头，提供装卸存储及相关运输物流服务，从而使产业链得到延伸。
能源方面，公司也在拓展。在嘉化能源的去募集资金中，将收购5个太阳能光伏电站。未来，分布式发电的前景较为明朗，具有远大的前景。公司所在的化工区恰恰适合分布式能源发电。因此，在光伏行业也投下了巨资，使自身的能源业务更加丰满。
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防御型突出 中长期适当关注
总的来看，公司的经营状况是比较稳健的。当前估值水平15倍左右也不高，主要大股东增持的目的在于其募投项目。
大家可以看到，股价还低于定增价格，大股东出手也在所难免了。我们认为公司防御性特征是比较突出的，中长期投资者可以给予适当关注。
2017-10-18
请问贵司收购的五家光伏发电企业运行状况怎么样？如果贵司看好光伏发电的行业前景，为什么同时收购5家初创小型企业，而不是收购一家大型的光伏发电企业？
答：感谢您对嘉化能源的关心。公司收购的为5家地面集中式光伏电站项目公司，为该项目设立的公司，总装机规模合计100MW，目前去年完成股权变更的4家项目公司，均盈利。
问：公司2017半年报披露，“此外，根据嘉兴市热力规划，公司的蒸汽供热范围还涵盖了海盐大桥新区东部区域。目前，与嘉兴港区相邻的海盐大桥经济开发区也进入了快速发展阶段，将会对公司蒸汽供热业务带来良好的增长前景。” 根据海盐经济开发区官网披露，入园企业（包含在建）已经达36家。请问，公司是否已经开始向海盐大桥经济开发区供热？（来自: 上证e互动）
答：感谢您对嘉化能源的关心。根据2007年1月国家发改委、建设部所发布的《热电联产和煤矸石综合利用发电项目建设管理暂行规定》，以蒸汽为供热介质的一般按8公里考虑，在8公里范围内不重复规划建设此类热电项目。海盐大桥经济开发区为公司供热范围内，以为该区域内的客户提供蒸汽。
问：贵公司2017半年报披露：收购后的嘉化新材料将实施年产3.8万吨TA系列产品技改项目，助力公司邻对位衍生产业链的发展壮大。 请问，目前该项目进度如何，谢谢（来自: 上证e互动）（来自: 上证e互动）
答：感谢您对嘉化能源的关心。该项目在办理行政审批手续中。浙江嘉化集团股份有限公司（浙江嘉化新材料有限公司）“年产3.8万吨TA系列产品技改项目”利用嘉化集团厂区内原有的部分建构筑物及设备进行技术改造，项目不涉及新增土地。 本项目为浙江嘉化集团股份有限公司（浙江嘉化新材料有限公司）年产3.8万吨TA系列产品技改项目。本项目在海盐经济开发区内，浙江嘉化集团股份有限公司厂区内建设，对已建的原氧化厂房和干燥厂房的生产车间进行改造，利用已建的厂房、仓库和部分设备，项目无新增土地。浙江嘉化集团股份有限公司（浙江嘉化新材料有限公司）年产3.8万吨TA系列产品技改项目包括对甲苯磺酰氯22000吨/年、邻对甲苯磺酰胺6000吨/年、邻甲苯磺酰胺2000吨/年、对甲苯磺酰胺5000吨/年、对甲砜基甲苯3000吨/年。本项目涉及溶剂回收工艺，设计年回收二氯甲烷56765吨/年，乙醇3310吨/年。每公斤1元，营收3800万毛利率50%
关联交易：珍惜自己的羽毛
嘉化能源与母公司、关联企业之间存在大量关联交易。
查看原图但从数据可以看出，公司是关联交易的受益者，母公司及关联公司为上市公司带来了不小的收益。2015-2017.6，公司出售商品、提供劳务的关联交易分别为5.63亿、8.19亿、4.7亿，分别占到当期出售商品提供劳务总数的21.2%、22.9%、27.2%。而公司从关联方及母公司购买商品、接受劳务的金额极其有限，每年只有一千多万，在总数里几乎可以忽略不计。谈到关联交易，公司证券事务代表对笔者说，由于嘉化能源是园区唯一一家供应蒸汽的企业，所以跟园区内的大部分企业都有业务往来，不管是关联方还是非关联方。而且这部分价格都是市场定价，公司并没有主导权，公司也不可能低价卖给自己的关联公司。包括应收账款里的关联方大客户浙江兴兴新能源、三江化工、嘉兴石化，都是供应蒸汽。三江化工有冷凝水的回收，但金额不大，只有几百万一年。
笔者认为，这个说法是合理的。且从另一个角度来说，公司为了完成借壳上市的三年业绩目标承诺，目前也没有通过关联交易循环到体外的动力。
除了关联交易，嘉化能源与关联方之间，还存在互为担保的情况，主要体现在与集团公司的相互担保。
查看原图可以看到，在2015-2017.6期间，公司为集团担保的金额只有2亿，出现在2015年，占当年净资产的5.81%，到了2016年这笔担保就履行完毕了。而集团为上市公司的担保最高14.45亿，随着担保陆续到期，到2017年年中还剩下一笔2.45亿于2019年底到期的担保。此外，集团公司为上市公司有一笔3.78亿的担保，应该在2016.12.31到期，但在2016年年报中查不到。我询问公司相关人士表示，这笔担保也已经履行完毕。
【综述】
也许由于大股东处于完成三年业绩目标承诺的时间窗口，也许是由于公司本身在园区地位的特殊性和业务的必然性，造成了公司不可避免的存在一定量的关联交易。但从过去2、3年看，关联交易的受益方应该是上市公司。
资本运作：打的一手好牌
既然说到关联交易，那就不可避免的要提到公司的关联方资本运作。公司实际控制人有两家上市公司，分别是港股的中国三江化工（02198）和A股的嘉化能源（600273），实际控制人还持有大量关联公司的股份。所以资本运作，也是了解这家公司特征的一个角度。
2015年，嘉化能源从关联方收购美福码头100%的股权，合计7亿。其中关联方三江化工有限公司和佳都国际有限公司，将美福码头合计51%的股权以 3.75亿卖给了公司。而就在两年前的2013年，三江化工有限公司和佳都国际合计出资7732万人民币增资美福码头，持有了美福码头51%的股份。
也就是说，在两年左右时间内关联方一买一卖，就赚到了近3亿。
而这笔买卖，可以说是一箭三雕。其一，2015年出售美福码头给02198带来了一次性收益约1.57亿，减少了上市公司的亏损；其二，由实际控制人控制的佳都国际低买高卖套现；其三，给上市公司嘉化能源带来了一块稳定的现金流业务，以帮助大股东完成三年业绩承诺。
这笔卖给嘉化能源的业务，在公司报表上留下了4.85亿的商誉。虽然上市公司中小股东当初“高位”接盘，但放长线看也并没有吃亏。因为这块业务从之后的2年多内，为上市公司贡献了稳健增长的收益。
查看原图 (美福码头2015-2017.6经营业绩)按照上市公司2017年中报，其通过测算美福码头2017年持续经营业绩，公司认为码头业务价值已超过9亿。如果根据2017年上半年的业绩简单乘以2测算，全年净利润可能会达到1.17亿，按当初的买价计算只有不到6倍的市盈率。
2017年，公司又进行了一次关联方的资本运作。这次是购买浙江嘉化集团股份有限公司持有的泛成化工50%的股权，共计212.5万；购买浙江嘉化集团股份有限公司持有的泛成新材料100%股权，共计573.6万；购买杭州浩明投资等股东持有的嘉化新材料97.2715%股权，共计2.82亿。浙江嘉化新材料成立于2016年10月，由浙江嘉化集团股份有限公司分立而成。
泛成化工是和新安合作的，各取所需，它和泛成新材料的体量都很小，笔者在这里就不多做分析了。我们主要来看嘉化新材料。
嘉化新材料这家公司是从集团分立出来的新公司，成立于2016年，并没有开展实际的业务。在公司评估的时候，也并没有以收益法来估算价值，而是以资产价值评估，最后的成交价也差不多在评估净资产左右。
而关联方也在此次交易中套现。由实际控制人控制的杭州浩明在嘉化新材料的出资额为9980万，持股比例67.4334%。2017年，杭州浩明以1.96亿转让所持股份。如果按此估计，不到1年时间，杭州浩明可能赚了近1个亿。
据笔者实地考察和调研，嘉化新材料位于上市公司的斜对面，距离并不远。上市公司主要买的是它的土地、厂房、机器设备和排污权。而这家公司未来的项目开展主要是邻对位下游的精细化工TA项目（和几个主要板块相比，邻对位板块业务量不大，但毛利非常高，所以也是上市公司未来侧重发展的一块）。
另外，在2015年底，嘉化能源还公告进行了一次产业链的外延并购，购买了5 家太阳能光伏电站项目公司 100%股权，合计收购价格为人民币 665.4万元。同时向 5 家太阳能光伏电站项目公司合计增资9.57亿元，主要用于支付工程款。公司的定向增发中，有一大部分资金是投入到光伏电站的增资中。
笔者并不太了解这笔投资的细节，但显然目前来看，这是个毛利不高的投入。公司证券事务代表也坦言，这笔投资目前的效益占总盘子的比重还比较小，几乎可以忽略不计。我猜测，公司可能觉得本身业务比较不受二级市场关注，没有想象力，还是希望在二级市场上来点概念，让更多的投资者关注到上市公司。
【综述】
公司实际控制人打的一手好牌。实际控制人在2015年把优质的关联资产作价卖给上市公司，一举三得。2017年，公司把另外几块关联资产卖给上市公司，如果只是为了甩包袱套现离场，笔者个人觉得有点小瞧大股东了！另外，公司外延并购光伏产业，笔者虽然无法知晓细节，但个人感觉不是笔好投资，也许大股东觉得这块有财政补贴且免缴企业所得税，同时也想给二级市场来点概念，毕竟股民还是喜欢看概念炒股的嘛！
利润增速：为何受伤的总是我
剔除2014年公司重组不考虑，从2015年至2017年6月，公司的营业收入增速明显高于利润增速。在2017年上半年，公司还出现了上市以来第一次经营性现金流为负的情况。对于一家重固定资本公司来说，经营性现金流是生命线。公司到底出了什么状况呢？
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笔者查阅现金流量表发现，今年上半年购买商品、接受劳务支付的现金高达16.75亿，同比去年同期9.25亿，猛增7.5亿。而上半年，公司货币资金减少了2.7亿左右，主要为进口原料信用证的兑付。笔者咨询外贸行业资深人士了解到，信用证的兑付一般2-3个月，但大宗商品兑付周期可以长一点，3-6个月也许更久，一般信用证借款需要账上有这么多资金，并且有购汇的动作。
证代也证实了公司因兑付进口原料信用证导致上半年经营性现金流为负这一点。但他告诉笔者，公司只需要使用信用额度就可以了，到期需要付钱的时候会购汇兑付。
而对于公司的利润增幅不及预期，情况则要复杂许多。笔者查看报表发现，公司三项费用的增长并不突出，利润增速不如收入增速，主要原因在于成本的增加。其中占比较大且毛利润下降比较明显的是蒸汽业务，原因则是原材料煤炭的价格1年多来的持续上涨。
咦，不是说蒸汽这块业务毛利稳定的吗？公司相关人士对笔者解释说，蒸汽这块业务公司会根据市场情况，每个季度进行调价，但有一定的滞后性。如果把时间拉长，蒸汽业务的毛利率是稳定的。同样的，如果未来煤炭价格下跌或趋于平稳，那么公司的毛利率也会季度性增加。
如果剔除掉蒸汽业务的影响，公司的利润增幅会明显上去吗？答案是否定的。其实，在公司的产品结构里面，影响公司利润最大的板块是脂肪醇（酸），而且在可预见的未来1、2年，脂肪醇板块的影响会越来越大。
公司的蒸汽业务比较稳定，但被动增长，没有念想。氯碱这块重污染，国家限制新增产能，市场格局比较稳定，再加上氯碱产品有运输半径，所以公司也不可能扩产。硫酸这块虽然跟巴斯夫有合作电子级硫酸，但整体体量不大。那么公司能够主动发力的就剩下脂肪醇板块和邻对位板块了。
邻对位板块产能虽然只有3万吨左右，但利润率很高，对公司利润提升有帮助，再加上今年拓展的精细化工TA产品项目投产，可能对未来上市公司的利润增长有帮助。
而脂肪醇则是公司重点拓展的板块。下半年，公司16万吨多品种脂肪醇项目投产，公司在加码脂肪醇板块。按照公司的说法，这是根据客户需求定制的多品种脂肪醇项目，不能简单理解成脂肪醇扩产。
从年报角度来分析，笔者估计大股东对脂肪醇板块是又爱又恨。因为进入2016年以来，脂肪醇价格波动激烈，导致下游厂家备货也出现周期性波动，从而使得公司这块业务呈现出明显的周期性。
2015年全年，脂肪醇（酸）板块毛利是11.41%，全年波动不大。而到了2016年上半年，该板块毛利率增长到22.96%。下半年则毛利大降，最终导致2016年该板块毛利率为11.11%。到了2017年市场短期波动依然明显，1-3月份脂肪醇价格高位运行，该板块毛利润上涨到15.4%，而进入二季度，受吉隆坡会议增产消息刺激，作为脂肪醇主要成本的棕榈仁油价格下跌，悲观情绪下脂肪醇价格也随之下跌，导致二季度毛利率只有估计2.9%，2017年上半年公司脂肪醇板块估计只录得8.1%的毛利率（今年半年报没有像往年一样披露各板块具体经营数据，笔者是根据季报、半年报及往年报告进行的推算）。
查看原图不过，随着今年以来脂肪醇进口量低位徘徊，加上国内大厂家之前低负荷生产，以及原材料棕榈仁油的价格上涨，进入三季度以来，脂肪醇供应持续紧张，现货价格一直在上涨，C12-14在 8月份从14000元/吨上涨至16100元/吨，涨幅达到约15%， 到9月份有的厂家已经把出厂价提价到约18000元/吨。脂肪醇市场可能有所复苏，公司三季度脂肪醇板块的毛利率可能将有所改善。
【综述】
公司利润增速不及收入增速的原因，一部分在于蒸汽价格调价滞后于煤炭价格上涨，导致毛利率暂时性的有所下滑。但这部分问题不大，长期看公司的蒸汽业务毛利率是比较稳定的，而且公司乐于见到煤炭价格上涨，这样虽然毛利率不变，但毛利润的绝对值将增加。
脂肪醇板块才是影响公司利润增速的最重要因素。由于脂肪醇是低毛利率的产品，随着公司脂肪醇板块收入规模占比越来越大，该部分对利润增速的权重影响也随之加大。而这可能是公司未来利润增速不及收入增速的主要原因（笔者做过测算，如果剔除掉脂肪醇板块，公司其他业务板块合计的利润增速高于收入增速）。当然，如果脂肪醇市场未来出现爆发式行情，公司也有可能因此而大大受益，从而大幅提升估值。(未完待续)
【公司的看点】
进可攻退可守的“化工+能源”公司
公司有点不讨巧，既不被市场归为公用事业类公司，又不被归为化工类公司。这种四不像的偏差，导致了公司的业务容易被市场大部分人忽视。
但从另一个角度来看，这种业务的综合性恰恰降低了公司经营的波动性。能源板块为公司业务提供了很好的“安全垫”，码头业务也是一块稳健增长的现金流。而化工板块容易受到经济大环境影响，公司产品序列的多样性，则使得该板块抗压性比别的单一产品公司的抗压性要强。
我翻阅同行业化工上市公司的报表发现，有些体量是嘉化能源2、3倍的公司，由于化工产品的单一性，使得业务呈现出明显的周期性。好的时候PE降到10倍，差的时候PE增到上千倍。
总体来说，我认为公司的业务进可攻退可守，类似于金融市场上的“可转债”，有保底的业务，也有未来可能爆发的潜在催化剂业务。换言之，公司是一家防守型的化工公司，进攻型的公用事业公司。
浅层次的护城河
公司具有浅层次护城河的特质。在晨星公司出版的《巴菲特的护城河》里，曾对多种形式的护城河进行过阐述，而嘉化能源因为特许经营和地理区位优势，具备浅层次护城河的特质。原因在于，嘉化能源是园区内唯一一家给园区企业供应蒸汽的企业。按照国家规定，公里范围内不得重复建设蒸汽企业，所以这块业务只能嘉化能源做，而且毛利率非常稳定。另外，距离园区一条大马路之隔的海盐开发区，未来招商引资企业的蒸汽，也极有可能是嘉化能源来供应。所以在嘉化能源的业务结构中，这块可以看做是稳定增长的公用事业能源业务，基本上旱涝保收，而且随着园区发展被动增长。
脂肪醇是未来公司催化剂随着收入占比的增加，脂肪醇板块对于公司业务的重要性在未来1-2年内将显得尤为突出。而公司业务的进攻型，也恰恰体现在脂肪醇板块上。这是一把刃剑去年脂肪醇价格波动剧烈，从9000多元/吨暴涨到近20000元/吨。但由于主要成本棕榈仁油价格暴涨，创下六年来的新高，导致公司脂肪醇板块利润增速不及收入增速，毛利反而微跌。笔者试图将“脂肪醇-棕榈仁油”的价差与公司的脂肪醇板块季度业绩联系起来，但由于数据来源有限，并没有得出满意的结论——或者说，数据并不支持得出“价差越大，脂肪醇板块业绩越好”的结论。不得不承认，这可能是个专业活儿 ，一方面你要判断成本的价格走势掌握进货节奏，另一方面你又要控制产品的生产节奏，这只能交给专业人士去干。从笔者了解的情况来看，公司更希望脂肪醇这块的价格平稳一点，这样公司可以去锁定成本，客户锁定订单价格，大家保持一个比较稳定的利润。
但不管怎么样，产品价格上涨，对于公司经营还是利好的。今年以来，脂肪醇相比去年波动小了很多，价格先跌后涨，目前处于升势,且9月份出厂价格跳涨。如果未来脂肪醇市场持续向好，这块将成为公司潜在的催化剂。
并不激进的会计政策
笔者在比较同行业上市公司财务报告的时候，发现公司的会计政策并不激进，在坏账准备、折旧计提方面甚至优于某些同行上市公司。
由于上市公司在折旧具体科目上的表述不同，笔者无法理解不同表述形式的固定资产，是否指向相同类别的标的。比如有的用“办公及其他设备”表述，有的用“通用设备”表述。有的写“机器设备”，有的写“专用设备”。我选取了主要科目表述比较一致的A公司来进行比较，结果发现：A公司在机器设备和运输设备上的折旧年限，明显要高于嘉化能源。换言之，如果嘉化能源放宽到A公司的折旧计提水平，可能会累计增厚账面资产几个亿。
查看原图在应收账款坏账准备方面，公司依然采取了相比同行更保守的会计政策。公司在2~3年内的坏账计提为30%，而同行普遍的做法是20%。公司对于3年以上的坏账计提全部为100%，而行业的普遍做法是5年以上坏账计提才是100%。更有甚者，有同行上市公司对1年内的坏账计提只采用了2%的低标准。
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实际控制人有进取心
嘉化能源的母公司嘉化集团，是一家老国企。实际控制人管建忠通过收购控股了这家老国企，并且成为嘉化能源的实际控制人。
从所收集资料分析，实际控制人应该是个明白人，有进取心，有战略眼光，关键时刻敢于冒险，而且不按常理出牌。管总化工专业出身，97年在国企做到中层，后下海创业。在三江化工上环氧乙烷的时候，很多人的逻辑是要先有乙烯的生产装置，但他认为时间不等人，这个市场即将爆发，于是他决定通过海运进口原材料，并把厂址选在了靠海港的乍浦。在一篇对管建忠的访谈中，记者问到他为什么收购基础化工的老国企嘉化集团时，他是这么回应的：“收购嘉化是我们的战略性投资，放的是长线。嘉化是浙北地区50多年的老企业，有品牌资源、人力资源，还有很多国家给的无形的资源，这是我们收购嘉化的原因之一。第二，三江要不断发展，必须要人、财、物配套，等到大发展的时候，才不会受到这个那个瓶颈的制约。我认为收购嘉化后，我们解除瓶颈的通道会更多。”
笔者认为，至少从过去实际控制人的经商轨迹来看，相比很多整天混日子的国企管理者，这家公司的管理层还是加分的。
大股东持续增持公司股票
公司控股股东浙江嘉化集团股份有限公司根据增持计划，于2016年 12 月 14 日至 2017 年 6 月 12 日通过上海证券交易所交易系统累计增持公司股份 11,146,700 股（占增持完成时公司已发行总股份的 0.85%），平均增持成本估计在9~9.4元/股区间。
另外，上市公司的18亿非公开增发股票，大股东浙江嘉化集团股份有限公司认购 18,997,912 股，每股认购价格是9.58元。目前股价依然低于增发价格。
计划5000万~5亿回购股票
公司近日公告，将以自有资金不低于人民币 5000 万元，不超过人民币 5亿元，用于回购公司股份，回购股份价格不超过人民币 11元/股。
笔者参加了公司前段时间召开的临时股东大会，大会高票通过了公司回购股票的议案。目前，公司已经做好了回购的开户准备，且公布了回购的法律意见书和报告书。未来一旦开始回购，会根据节点来进行公告。从大股东的角度来考虑，他应该还是认为目前的股价可能是被低估的。
定增资金到账改善资产负债表
三季度，公司定增的18个亿到账，将提升公司资产负债表的稳健性和业务经营的持续性。化工行业是一个重固定资产投入、且短期借款比较多的行业，而且这个行业因为原料成本的价格而变得扑朔迷离，呈现明显的周期性——维系资金链和产生现金流尤为关键。
查看原图随着定增资金到账，公司资产负债率从42.67%下降到34.3%，流动比率和速动比率分别提升到1.38和1.26，财务稳健性进一步增强。
【公司的风险点】
公司依然存在不确定的风险点，详细叙述见《第三弹.疑点篇》。
关联交易与关联方担保
上市公司存在一定量的关联交易和与集团的相互担保，加上公司已经完成借壳上市时的三年业绩承诺，未来大股东会不会继续倾力“呵护”上市公司，不得而知。
脂肪醇市场价格波动
脂肪醇市场波动及棕榈仁油价格的剧烈波动，将影响公司重要的增长点脂肪醇板块的经营状况。而随着公司脂肪醇板块业务权重增加，可能有拉低整体利润增速的风险。
煤炭价格继续攀升
虽然蒸汽业务是毛利基本稳定的，但在煤炭价格过快上涨的月度或季度，会出现蒸汽产品价格上调滞后于煤炭价格上调，从而导致蒸汽业务季度性毛利下滑。
氯碱市场出现调整
今年氯碱产品价格暴涨，从而大幅提升了氯碱板块的收入，但从长远看，浙江氯碱市场产能处于比较稳定的状况，且氯碱产品有运输半径，导致这块业务的产量不可能大幅提升，未来一旦价格下跌，将影响该板块块的经营效益。
光伏项目投入产出比不高
光伏项目增资投入了9亿多，这部分投入未来的产出可能不会太高。根据笔者咨询上市公司相关人士的说法，理想状况下投资回报率也就大概10%左右。
TA项目进展不顺利
新收购的嘉化新能源，将开展邻对位下游的精细化工TA项目，该项目未来的市场前景如何，外部投资者不得而知。
重组股份9月26日解禁
2014年，公司借壳华芳纺织完成上市，大部分限售股份在2017年9月26日解禁。虽然实际控制人管总及夫人，已经明确表示限售期满后6个月内不减持股份，公司高管也表示不会减。但另外还有70多位中层员工，这部分公司是无权禁止不让减的。笔者咨询证券事务代表表示，公司内部也做了交流和沟通，大部分减持意愿不大。虽然总体来说对市场冲击有限，但不排除有相关人士减持的动作。
大股东质押公司股票
2017年6月21日及22日，大股东嘉化集团将持有的8300万股有限售条件流通股，质押给了申万宏源。而截至半年报，嘉化集团直接持有公司股份中处于质押状态的股份累计数约为3.8亿股，占其所持公司股份总数的约65.43%，占公司总股本的约29.12%。
另外，截至中报，公司二股东朱兴福持有约6218.9万股，其中约 6216.4万股处于质押状态。如果未来市场波动，不排除重要股东的质押股份有被迫平仓的风险。
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