揭开桥水面纱

中国证券投资基金业协会网站信息显示，全球最大对冲基金桥水（Bridgewater Associates）已于今年6月底完成备案登记，正式成为境内私募管理人。这也意味着，桥水将在6个月内发行境内私募产品，并且是从境内市场募资，而非像以往的外资机构那样通过QFII投资中国市场。

据公示，登记的私募管理人为“桥水（中国）投资管理有限公司”设立于2016年3月，注册资本为5000万元人民币，性质为外商独资企业（WFOE），注册地址在上海环球金融中心28楼，员工人数为6。

第一财经记者第一时间采访桥水内部人士，但对方对于具体的产品细节暂不予置评。不过知情人士也对记者表示，桥水此前在离岸一直通过银行渠道向高净值人士或机构募资、发行以多空策略为主的产品。就中国内陆市场而言，也不乏观点认为，桥水可能会率先布局债券市场。早在2016年底，桥水旗下多个投资产品已获批进入中国银行间债券市场。此外，中国官方对境外机构全面开放银行间债券市场，没有配额要求，因此不排除桥水可能在华运营人民币固定收益基金。

其实，桥水早已不是第一个吃螃蟹的外资机构。从2016年至今，全球资管巨头陆续登陆中国，设立WFOE并发行股、债、商品类产品，例如富达（Fidelity）已经发行了两支债券基金和一支股票基金，瑞银（UBS）发行了一股一债，贝莱德（BlackRock）、安本（Arberdeen）、惠理分别发行了一支股票产品，英仕曼集团(Man Group)则推出的一只商品量化对冲产品。

一些上述机构人士也对记者表示，外资巨头集中抢滩中国市场，为的并不是斩获眼前的收益，有些付出的成本甚至更大，但目的在于先培养本地研究团队，了解中国市场和投资者习惯，跑出业绩曲线，这有利于长线布局中国，未来也可以从事券商资管的投顾咨询业务，并拓展中国客户未来的海外配置需求。

桥水将境内发行产品

1975年，桥水创始人、联席 主席和联席首席投资官(CIO)瑞·达利欧（Ray Dalio）在一个两居室小公寓里创立了桥水。时至今日，桥水的资产管理规模已经高达1700亿美元。且不论近年的业绩如何，如此巨大的规模对于一支对冲基金而言绝非寻常，其不仅仅是光环，更是压力，对冲基金行业的新老更替速度之快人尽皆知，而桥水则屹立40多年不倒，且穿越了多次金融危机。

眼下，这支自带光环的基金正式将在中国境内发行产品，自然引来无数关注。其实，桥水（中国）于2016年3月就已经设立，2017年3月其法定代表人由桥水基金创始人达利欧变更为王沿，但始终没有在境内发行过产品。此次桥水正式在基金业协会备案登记，也意味着其必须要在6个月内发行产品。

对于为何在上海自贸区注册，王沿说，“此前（2015年）的汇率波动和股灾属于意外事件，跟中国的基本面没什么关系，而从长期来说我们对这么大的实体经济非常看好。若干年前，桥水基金创始人就相当看好中国，因为资金一定是往便宜的地方流动，并且中国人勤奋。”王沿认为，中国目前处在十字路口，“从经济、资本市场和债务市场、资本平衡上来说，中国还有很长的路要走。”

桥水也有着不浅的中国情结。 “这一带现在全是胡同，将来一大片高楼都得起来。”1984年，在位于长安街国际大厦22层的“世界之窗”内，刚创业不到10年的达利欧望着窗外这样预言。屋子里，所有中国人都付之一笑。

1995年，他将只有11岁的小儿子马修·达里奥(Matt Dalio)孤身一人送到中国，马修成了中国当时年龄最小的外国留学生。那年，桥水刚满20岁。

2016年来，桥水在产品方面始终没有动作，不过知情的对冲基金人士对记者表示，“早前桥水一直在为中国的政府部门等做咨询，其第一步可能是吸引国内机构投资人投资其海外基金。就布局A股而言，可能仍需要一段时间，首先是要了解中国市场。”

其实，2016年11月8日，中国外汇交易中心发布公告显示，桥水已获准进入内陆银行间债市进行交易，从而成为首家获得相关批准的海外对冲基金。资料显示，桥水以三家法人机构和四只非法人投资产品的名义获得了内陆银行间债市的准入资格。为此，各界也认为，似乎此次桥水发行固定收益类产品的可能性更大。

今年2月，达利欧就带着自己的浓缩了过去几十年生活、工作的“圣经”——《原则》（Principles）一书，开启了密集的中国行程，他始终强调建立在极度求真（radical truthfulness）和极度透明（radical transparency）基础上的创意择优（idea meritocracy）。

他在上海接受第一财经记者专访时也表示，眼下的当务之急是物色接班人。“要让一家由创始人引领的企业，摆脱对于创始人的依赖，并向下一个阶段过渡，是非常具有挑战性的。”他称，其实从8年前开始，他就着手交接班工作，“原以为2~3年就能完成，但事实上其间出现了不少挫折。”

此外，达利欧也透露，之所以公司推行算法决策，除了可以实现理性决策，也可以帮助桥水摆脱对创始人的依赖。“写下你的原则和决策过程，然后把它们变成算法，让电脑与你同步作出决策，并且互补，因为人的创造力是电脑无法取代的。这么做是强有力的，能达到复合型学习的效果。”

对冲基金遇宏观挑战

尽管坐拥光环，但其实海外众多明星对冲基金在金融危机后的表现都不尽如人意，危机后的宏观环境变化对对冲基金行业提出了严峻挑战，无法跑赢指数的事实也使得对冲基金遭遇较大的赎回压力。

一般而言，对冲基金的投资收益可分成两部分：一部分是来自市场的收益(Beta)，另一部分是超越市场的收益(Alpha)。之所以过去八年对冲基金跑输指数，这和危机后的量化宽松(QE)也密不可分。“QE把市场基本面打乱了，传统的‘多空策略’很难推进，这些年比较好的策略为事件驱动策略和困境策略，全球宏观策略的表现并不理想。由于对冲基金需要对冲风险，因此一定会部分做空，但在牛市进程中，对冲的这部分就等于亏损了。如果都做多，那么遇上2016年初的恐慌性抛售，也同样会亏损。”长年从事对冲基金研究的诺亚研究部主管夏春对第一财经记者表示。

不过，他也认为：“虽然许多对冲基金策略强调对企业基本面的研究优势，但拥有宏观大视野也是成功的关键。以桥水的辉煌历史业绩来说，对外他们以风险平价策略扬名，强调要多配置债券以平衡其低于股票的风险，但桥水的成功主要还是因为赶上了30年低息宏观环境下的债券牛市。”

记者也查阅了2017年的LCH全球20大对冲基金排名，桥水当时仍以成立至今的累计净收益分别为49.7%排名第一（AUM为1199亿美元），随后则是累计近收益43.9%的索罗斯基金（AUM为270亿美元），城堡基金（Citadel）则以28.6％的累计净收益排名第三（AUM为271亿美元）。不过，上述三家机构在2017年的费后净收益分别仅为0.3%、2.1%、3.4%。

今年以来，包括达利欧在内的多位桥水人士还发声预警市场风险。达利欧在今年1月的冬季达沃斯论坛上表示，“如果利率大幅上行，那么未来18个月债市会出现熊市，经济下行周期很可能会在此后的12个月出现，也就是未来2~3年，这也是下一次总统大选的时点。” 达里奥认为，需要关注的是，当经济下行恰逢总统选举，这将是一个有趣的阶段。

近期，桥水联席首席投资官Greg Jensen在最新一期每日观察报告Daily Observations中写道： “2019年已经被设定为危险的一年，因为财政刺激在逐步减少，而美联储收紧货币的影响将走向巅峰。”他表示，“我们看空金融资产，美国经济在迈向周期尾声，流动性已经去除，市场却没有体现大环境变化，而是持续反映最近的环境。”

外资巨头涌入中国市场

虽然名声在外，但桥水产品发行的动作并不算快。

2015年第七轮“中美战略与经济对话”和“中英经济财金对话”后，多家外资资管机构在上海成立WFOE；2017年5月，全球最大共同基金之一的富达国际旗下的WFOE推出首支私募证券投资基金，多家外资WFOE也紧随其后；同年11月，中国宣布将放宽外资在证券、基金、期货、银行、保险等行业的持股限制，也预示着中国金融业对外开放的进程进入新阶段。

“我们的WFOE的团队目前大约20人，大部分是投研，2018年会继续扩大团队规模。”富达国际中国区董事总经理李少杰在接受第一财经独家专访时表示。尽管从2017年开始才真正在中国内陆开展业务，但外资对于中国市场实则布局已久，例如富达国际从2011年开始就在直接在中国内陆招募、培养研究员，专注于A股研究，如今发行WFOE产品似乎只是一个水到渠成的过程。

今年以来，就已经有多家巨头最新发行了新产品。6月7日，全球最大资管公司贝莱德在中国成立并成功登记备案第一支境内私募证券投资基金——贝莱德中国A股机遇私募基金1期。截至2018年3月31日止，贝莱德管理的客户资产总规模约为6.317万亿美元。记者也获悉，该基金的差异化策略在于，它将用贝莱德在科技及大数据方面的专业优势以获取投资回报。眼下，贝莱德的系统化主动股票(Systematic Active Equity) 团队现管理超过1100亿美元的资产，团队采取量化模式，排除人为情绪可能产生的行为偏差。

今年5月17日，安本旗下的WFOE也在中国发行了首支境内私募基金——安本标准优选股票一号私募基金。记者获悉，该基金主要投资于A股市场，旨在通过捕捉中国的长期增长潜力来实现可持续的投资回报。

李少杰此前也对记者表示，人员配备仍是所有WFEO在中国遇到的最大挑战之一，如果没有符合本机构投资理念、且经过机构自身长期培养的投研人员，或只是采取人员外包的模式，很难在中国本土快速发行产品。此外，他也认为，对于外资的挑战并不在于对中国市场的投研能力输于中资机构，而是对中国本土投资者偏好的了解仍待提升。