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上市公司并购重组漫谈：简约而并不简单的“协议转让“（更新版）（作者：沈春晖）
一、协议转让的概念与相关规范
协议转让是上市公司股东转让其所持股份的一种方式，是与通过证券交易所的证券交易卖出不同的另一种交易方式。
规范协议转让的基本规则是2006年8月上交所、深交所与中国证券登记结算有限责任公司（以下简称“中国结算“）联合颁布的《上市公司流通股协议转让业务办理暂行规则》。
在具体规范方面，上交所于2018年1月发布了《上海证券交易所上市公司股份协议转让业务办理指引》对协议转让的受理要求和办理程序进行了明确规定。中国结算上海分公司2017年8月修订的《营业大厅业务指南》包括“4、上市公司股份协议转让业务“。
与之类似，深交所于2016 年 11 月修订了《深圳证券交易所上市公司股份协议转让业务办理指引》。当月，深交所官网在“投资者教育”栏目下先后发布了四条“上市公司流通股协议转让业务常见问题解答”。中国结算深圳分公司2017年8月发布了《中国结算深圳分公司证券非交易过户业务指南》。
二、可以实施协议转让的条件
根据《上市公司流通股协议转让业务办理暂行规则》和深沪交易所的相关指引，只有同时满足三个方面的要求，方可实施协议转让。这三个方面是：1、属于规定情形，2、符合规定要求，3、不存在禁止性情形。
（一）协议转让的适用范围（可以协议转让的规定情形）
《上市公司流通股协议转让业务办理暂行规则》规定上市公司流通股股份转让涉及下列情形之一的，可以通过证券交易所和结算公司办理流通股协议转让手续：（一）与上市公司收购及股东权益变动相关的股份转让；（二）转让双方存在实际控制关系，或均受同一控制人所控制的；（三）外国投资者战略投资上市公司所涉及的股份转让；（四）中国证监会认定的其他情形。收回股权分置改革中的垫付股份、行政划转上市公司股份等情形，比照本规则办理。
总结起来，属于以下三种规定情形的可以使用协议转让方式。
其一，与上市公司收购及股东权益变动相关的股份转让。在目前的监管环境下，上市公司收购是指获得或者巩固上市控制权的行为，股东权益变动是指转让数量不低于上市公司总股本5%的股份变动行为。前者是居于定性分析，后者是基于定量分析。在实际操作中，即便是构成上市公司收购行为，仍然要求股份变动数量超过总股本的5%。
其二，同一控制下转让。在转让双方存在实际控制关系，或均受同一控制人所控制的可以协议转让，且不受5%的数量比例限制。
其三，外国投资者战略投资。根据《外国投资者对上市公司战略投资管理办法》，外国投资者可以通过协议转让、上市公司定向发行新股等方式取得上市公司A股股份，投资可分期进行，首次投资完成后取得的股份比例不低于该公司已发行股份的10%。
（二）符合规定要求
根据2018年新颁布的《上海证券交易所上市公司股份协议转让业务办理指引》，规定要求包括9个方面：
1）转让协议依法生效； 2）协议各方为自然人或者依法设立并有效存续的法人、其他组织； 3）拟转让股份的性质为无限售条件流通股，法律、行政法规、部门规章、规范性文件以及本所业务规则另有规定的除外； 4）单个受让方的受让比例不低于公司股份总数的 5%，转让双方存在实际控制关系、均受同一控制人所控制及法律、行政法规、部门规章、规范性文件、本所业务规则另有规定的除外； 5）股份转让价格不低于转让协议签署日（当日为非交易日的顺延至次一交易日）公司股份大宗交易价格范围的下限，法律、行政法规、部门规章、规范性文件、本所业务规则另有规定的除外； 6）依据相关规定应当经行政审批方可进行的协议转让，已获得有关部门的批准；7）转让双方应当披露相关信息的，已经依法合规履行信息披露义务； 8）转让双方应当申请豁免要约收购的，已经取得豁免； 9）中国证监会以及本所认定的其他要求。
以上九个方面中，需要特别注意的是第4条和第5条。
第4条规定，除同一控制下转让外，“单个受让方的受让比例不低于公司股份总数的5%“。这里的5%只是对受让方的要求。如果是多个转让方同时向同一个受让方协议转让股权，只要这个受让方的受让比例不低于公司总股本的5%即可，并不对转让方的持股比例做要求。例如甲、乙、丙三个股东，分别持股1.5%、1.5%、2.5%，他们是可以同时转让给一个受让方丙的。
第5条规定，股份转让价格不低于转让协议签署日（当日为非交易日的顺延至次一交易日）公司股份大宗交易价格范围的下限。对此，深交所规定的是“上市公司股份协议转让应当以协议签署日的前一交易日转让股份二级市场收盘价为定价基准，转让价格下限比照大宗交易的规定执行”。两者虽然有表述差异，但并无实质区别。因为大宗交易价格均是在当日涨跌幅限制范围内确定，即前一交易日收盘价的-10%（ST股票是-5%）。所以，协议转让定价时，虽然是双方协商合议确定，但不能低于前一交易日收盘价的9折，上限没有明确约束。
需要注意的是，国有股东协议转让所持上市公司股份所需遵守相关国资管理规定。 2018年7月1日开始实施的《上市公司国有股权监督管理办法》（国资委 财政部 证监会令第36号）废止了2007年颁布的《国有股东转让所持上市公司股份管理暂行办法》（国资委 证监会令第19号），对国有股东协议转让上市公司股份的定价规定进行了重大修正。
根据过去的19号令，国有股东协议转让上市公司股份的价格应当以上市公司股份转让信息公告日前30个交易日的每日加权平均价格算术平均值为基础确定；确需折价的，其最低价格不得低于该算术平均值的90%。
36号令对此规定：国有股东非公开协议转让上市公司股份的价格不得低于下列两者之中的较高者：提示性公告日前30个交易日的每日加权平均价格的算术平均值；最近一个会计年度上市公司经审计的每股净资产值。国有股东非公开协议转让上市公司股份存在下列特殊情形的，可按以下原则确定股份转让价格：国有股东为实施资源整合或重组上市公司，并在其所持上市公司股份转让完成后全部回购上市公司主业资产的，股份转让价格由国有股东根据中介机构出具的该上市公司股票价格的合理估值结果确定。为实施国有资源整合或资产重组，在国有股东之间转让且上市公司中的国有权益并不因此减少的，股份转让价格应当根据上市公司股票的每股净资产值、净资产收益率、合理的市盈率等因素合理确定。
也就是说，36号令一方面不再允许下限低至市价九折，要求按照市价与净资产值孰高的原则确定，另一方面又规定了可以突破上述原则的两种特殊情况。
综合以上规定，可以总结为：
（三）不存在禁止性情形
根据2018年新颁布的《上海证券交易所上市公司股份协议转让业务办理指引》，不得存在以下情况：
1）不符合前述九条正面要求； 2）拟转让股份已经被质押且质权人未书面同意转让； 3）拟转让股份存在尚未了结的诉讼、仲裁、其它争议或者被司法冻结等权利受限情形； 4）拟转让股份存在中国证监会《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》或《减持细则》规定的不得减持的情形； 5）本次转让可能导致规避股份限售相关规定； 6）违反转让双方或者任何一方作出的承诺； 7）协议签署日与提交申请日间隔超过 6 个月且无正当理由； 8）本次转让可能构成短线交易或者存在其他违反法律、行政法规、部门规章、规范性文件或本所业务规则的情形； 9）本所认定的其他情形。
总结起来讲，要进行协议转让，必须要同时满足属于规定情形、符合规定要求、不存在禁止性情形这三方面的条件。
三、协议转让的流程
股份协议转让大致可以分为四个步骤：首先是转让双方达成交易，签订股份转让协议，其次是履行信息披露义务，其三是到深沪交易所获得合规确认，最后是到登记结算公司办理股权过户等交割手续。
（一）签订股份转让协议
交易双方签订《股份转让协议》。
需要注意的是，通常情况下，股份转让是上市公司双方股东之间的交易，只需要双方履行自身内部审批程序即可，而不需上市公司股东大会批准。但有一个例外情况，即涉及外国投资者战略投资时。根据《外国投资者对上市公司战略投资管理办法》，通过协议转让方式进行战略投资的，按以下程序办理： （一）上市公司董事会通过投资者以协议转让方式进行战略投资的决议；（二）上市公司股东大会通过投资者以协议转让方式进行战略投资的决议；（三）转让方与投资者签订股份转让协议……也就是说，签署股份转让协议前，需先取得上市公司股东大会批准。
此外，深交所规定，股份转让一方或者双方涉及自然人或者境外法人的，股份转让协议需要经过公证，境内自然人亲自前来本所提交申请的除外。
（二）履行信息披露业务
转让双方签署转让协议3日内，需根据股份变动数量和性质的不同，按照《上市公司收购管理办法》的要求，披露《简式权益变动报告书》或《详式权益变动报告书》。超过30%的，需要披露《收购报告书》并申请要约豁免，或者发出要约收购摘要。
（三）取得交易所合规确认
转让双方需向沪深交易所法律部提交相应申请文件。根据《上海证券交易所上市公司股份协议转让业务办理指引》，转让双方需要准备的申请文件包括：
1）《股份查询信息单》。《股份查询信息单》由转让双方于提交申请当日向中国结算上海分公司申请查询并打印。需要注意，《股份查询信息单》出具日与协议转让申请提交日应为同一天。
2)《上海证券交易所上市公司股份协议转让确认申请表》。《上海证券交易所上市公司股份协议转让业务办理指引》附件2规定了该申请表的格式与内容。
3）依法生效的转让协议正本。自然人转让属于夫妻共同财产的股份，应当提交经公证的配偶同意本次转让的说明。
4）转让双方的有效身份证明文件。转让双方属于境内法人、境内自然人、境外法人、境外自然人等不同情形，应当提交符合要求的不同身份证明文件。
5）转让双方的证券账户卡原件及复印件，或者股份查询信息单原件。
6）属于规定情形的拟转让股份应当提交的文件，根据情形不同分别包括：其一，涉及信息披露的，提供本次协议转让信息披露文件。其二，拟转让股份由上市公司董事、监事、高级管理人员持有的，或者上市公司董事、监事、高级管理人员离职后拟转让股份的，提供上市公司董事会关于本次股份转让不违反限售、公司章程等相关规定的证明文件。其三，转让双方存在实际控制关系，或均受同一控制人控制的，提供证明控制关系的工商登记资料、律师法律意见书、律师及律师事务所身份证明文件。其四，属于上市公司收购的，提供已公告的收购报告书；触发要约收购义务的，同时提供中国证监会豁免要约收购的文件或者要约收购结果。其五，涉及国有主体所持股份的，提供国有资产监督管理部门的批准文件和协议转让价款的收款证明。其六，涉及外国投资者对上市公司战略投资的，提供商务部的批复文件，或者符合商务主管部门相关管理要求的证明文件。其七，因转让股份为银行、证券、保险等特定行业的上市公司的股份，根据有关行业的股东资格或持股比例限制的规定，提供行业主管部门或相关机构的批准文件。其八，属于股权分置改革代垫股份的偿还的，提供上市公司出具的股权分置改革代垫股份偿还情况说明。其九，涉及业绩承诺及补偿特殊条款的，需提供未能实现特殊条款要求的相关证明文件及中介机构意见。其他须经行政审批方可进行的协议转让，需要提供有关主管部门批准的文件。
7）对是否存在不予受理情形的逐项说明。
8）上交所认为需要提供的其他文件。
交易所对材料完备的协议转让申请予以受理，并自受理之日起 3 个交易日内作出是否予以确认的决定，并告知转让双方。需要补充文件的，补充文件的时间不计入确认时限。
上交所还规定，协议转让过户完成后，同一受让方 3 个月内不得就其所受让的股份再次申请协议转让。
（四）办理股权过户
转让双方须在协议转让确认意见出具之日起 30 日（上海）、60日（深圳）内分别向到中国结算上海分公司、深圳分公司申请办理股份过户登记。逾期未办理的，交易所的协议转让确认意见将失效，需重新申请。
上交所明确规定，转让双方应当按照协议转让确认表中载明的转让股份数量一次性办理过户登记。同一笔协议转让的全部出让方和受让方应当同时办理股份过户手续，并一次性完成过户登记。 作者沈春晖，红塔证券副总裁兼投资银行事业总部总经理，我国首批注册的保荐代表人，“春晖投行在线”网站创办人。 “春晖投行在线”公众号精彩文章：
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