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7月20日，央行发布《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》（以下简称《通知》）。同日，银保监会发布《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》（以下简称《办法》）。
《通知》对资管新规的操作性问题做了进一步明确；《办法》仅适用于尚未成立理财子公司的银行资管部的理财业务，理财子公司的理财业务将另行出台办法。
针对保本理财和结构性存款，明确已发行的保本理财将统一归口为结构性存款或其他存款管理，结构性存款业务需要衍生品资格。
针对非标投资，对理财产品投资非标资产延续限额管理，新增非标集中度管理；明确公募产品可以投资于非标资产，但仍要满足期限匹配的要求。
估值方面，规定过渡期内符合条件的定开产品和类货基产品可以使用摊余成本法，过渡期之后改用市值法；过渡期内上述定开产品，久期要求趋于短期化。
流动性管理方面，丰富开放式理财产品的流动性管理工具，要求开放式理财产品应持有不少于资产净值5%的高流动性资产。
投资范围方面，银行理财不得投资于本行发行的次级档信贷资产支持证券、不得投资于非持牌机构发行或管理的产品。
销售管理方面，公募理财产品的单一投资者销售起点金额由5万元调降至1万元，限制理财产品的销售渠道只能包括本行及部分银行业金融机构。
资管新规 理财新规
7月20日，央行发布《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》（以下简称《通知》）。同日，银保监会发布《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》（以下简称《办法》）。
一、理财新规仅适用于银行资管部，理财子公司办法另行制定
《办法》仅适用于尚未成立理财子公司的银行资管部的理财业务，理财子公司的理财业务将另行出台办法。《办法》的答记者问指出：“在‘资管新规’、《办法》和《商业银行理财子公司管理办法》三者的关系和定位方面，《办法》为“资管新规”的配套实施细则，并与“资管新规”监管要求保持一致，拟适用于银行尚未通过子公司开展理财业务的情形，银行开展理财业务需同时遵守“资管新规”和《办法》。《商业银行理财子公司管理办法》拟作为《办法》的配套制度，其适用的监管规定与其他同类金融机构总体保持一致。”这明确界定了《办法》的适用范围为银行资管部开展的理财业务，这可能是未来大多数中小银行的理财业务模式；而对于成立理财子公司开展理财业务的银行，理财子公司的监管规定将与其他资管机构（如公募基金）总体保持一致，具体规定按照待出台的《商业银行理财子公司管理办法》要求。当然，考虑到设立资管子公司需要一个过程，目前银行理财发行暂时均需遵守《办法》规定。
除了《商业银行理财子公司管理办法》将另行出台之外，《办法》还指出，“公募理财产品投资境内上市交易的股票的相关规定，由国务院银行业监督管理机构另行制定”。
二、保本理财将归口结构性存款或其他存款管理
《办法》明确：保本理财将统一归口为结构性存款或其他存款管理，并规范从事结构性存款业务的衍生品资格要求、销售要求等。（1）保本理财将统一归口为结构性存款或其他存款管理，《办法》规定：“商业银行已经发行的保证收益型和保本浮动收益型理财产品应当按照结构性存款或者其他存款进行规范管理”，也就是《办法》正式落地之后，过渡期内为了对接老资产而发行的产品，也不能再有“保本理财”这一品种，已经发行的保本理财将视作存款管理；（2）开展结构性存款业务需要衍生品资格，衍生品部分真实交易，《办法》规定：“衍生产品交易部分按照衍生产品业务管理，应当有真实的交易对手和交易行为。商业银行发行结构性存款应当具备相应的衍生产品交易业务资格。”结合（1）和（2）的要求，对于未取得衍生品交易业务资格的中小银行，存量的保本理财业务，如果本身未挂钩衍生品，可以按照“其他存款”进行管理，而不必全部归入“结构性存款”；（3）结构性存款需缴纳存款准备金、存款保险保费，相关资产计提资本和拨备，《办法》规定：“结构性存款应当纳入商业银行表内核算，按照存款管理，纳入存款准备金和存款保险保费的缴纳范围，相关资产应当按照国务院银行业监督管理机构的相关规定计提资本和拨备。”这一规定并非新增，根据《中国银行业理财市场年度报告（2016）》，保本理财已经视同存款管理，执行上述存款准备金、存款保险、资本和拨备的相关规定；（4）销售结构性存款应当向投资者充分提示风险，《办法》规定：“商业银行销售结构性存款……结构性存款的风险揭示应当至少包含以下表述：‘本结构性存款有投资风险，您应当充分认识投资风险，谨慎投资’”。
不过，本次《办法》并未明确提及是否将单独出台专门的“结构性存款管理办法”。
三、非标资产实施限额管理和集中度管理
《办法》对银行理财投资非标，提出了延续限额管理，新增集中度管理的要求；而《意见》明确了公募资管产品，可以投资于非标资产。
《办法》对理财产品投资非标资产延续限额管理，新增集中度管理。（1）沿用2013年理财8号文的非标限额要求，《办法》规定：“商业银行全部理财产品投资于非标准化债权类资产的余额在任何时点均不得超过理财产品净资产的35%，也不得超过商业银行上一年度审计报告披露总资产的4%”，这一规定与2013年银监会《关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》（银监发[2013]8号）基本相同，体现净值管理的变化，措辞将“理财余额”改为“理财净资产”；（2）新增集中度要求，《办法》规定：“商业银行全部理财产品投资于单一机构及其关联企业的非标准化债权类资产余额，不得超过理财产品发行银行资本净额的10%”。
此外，《办法》要求非标投资应比照自营贷款管理，纳入全行统一的信用风险管理体系。《办法》规定：“确保理财产品投资与审批流程相分离，比照自营贷款管理要求实施投前尽职调查、风险审查和投后风险管理，并纳入全行统一的信用风险管理体系”。这一规定延续了2013年8号文中对于非标投资比照自营贷款管理的要求；新增了纳入统一信用风险管理体系的要求。然而，打破刚兑之后，商业银行不再承担理财产品的信用风险、自然也无需对理财的投资标的授信，更应当明确银行理财和自营业务的差异，我们认为，在强调资管业务信用风险管理的同时，是否应当继续将理财纳入全行统一的信用风险管理体系，还有待进一步探讨。
明确公募产品可以投资于非标资产。《意见》指出：“公募资产管理产品除主要投资标准化债权类资产和上市交易的股票，还可以适当投资非标准化债权类资产，但应当符合《指导意见》关于非标准化债权类资产投资的期限匹配、限额管理、信息披露等监管要求。”这并非新增规定，资管新规本身，并未禁止公募产品投资于非标资产，《意见》的进一步明确，有助于市场消除理解歧义和疑虑，顺利开展业务。然而，资管产品投资非标资产的期限匹配要求，也是限制非标融资的重要原因，由于投资者对于封闭期较长的资管产品接受度较低，资管产品将难以对接长期限非标资产，这意味着：除非未来理财的开放周期拉长，否则，所能投资的非标只能是短期的，按照目前银行理财的主流开放期，非标期限将不得不主要控制在3个月或6个月以内，但如此短期的非标资产，实际上很少；而如果拉长封闭周期，投资人的接受度又比较低。
四、过渡期内放宽摊余成本法的使用条件
《意见》规定过渡期内符合条件的定开产品和类货基产品可以使用摊余成本法。
对于定开资管产品，《意见》规定：“过渡期内，对于封闭期在半年以上的定期开放式资产管理产品，投资以收取合同现金流量为目的并持有到期的债券，可使用摊余成本计量，但定期开放式产品持有资产组合的久期不得长于封闭期的1.5倍。”过渡期内发行的上述定开资管产品，由于要求的资产组合久期较短，且面临着过渡期结束后的资产清理处置问题，投资偏好仍将集中在短期债券、难以拉长投资期限，无法完全解决当前企业面临的再融资困难问题。
对于银行类货基产品，《意见》规定：“银行的现金管理类产品在严格监管的前提下，暂参照货币市场基金的“摊余成本 影子定价”方法进行估值。”过渡期内，货币基金和银行的类货基产品将接受大致统一的监管，有助于投资者逐步接受净值化管理和估值波动。这也意味着，过渡期之后，货币基金和银行的类货基产品都将改用市值法，如何完成平稳过渡，仍然需要进一步探讨。
五、丰富开放式产品流动性管理工具，提高流动性管理要求
《办法》对于商业银行理财产品，特别是开放式理财产品的流动性风险给予了特别的关注，并制定了相应的规则，主要包括以下两点：
一是明确开放式理财产品可以使用多元化流动性管理工具。《办法》规定“在确保投资者得到公平对待的前提下，商业银行可以按照法律、行政法规和理财产品销售文件约定，综合运用设置赎回上限、延期办理巨额赎回申请、暂停接受赎回申请、收取短期赎回费等方式，作为压力情景下开放式理财产品流动性风险管理的辅助措施”。这一规定明确开放式理财产品可以使用多元化的流动性管理工具，与公募基金管理中常见的流动性管理工具基本一致。
二是要求开放式理财产品应持有不少于资产净值5%的高流动性资产。《办法》要求“开放式理财产品应当持有不低于该理财产品资产净值5%的现金或者到期日在一年以内的国债、中央银行票据和政策性金融债券”。然而，根据2015年12月17日证监会发布的《货币市场基金监督管理办法》（证监会令【第120号】）[1]，货币基金为了确保潜在赎回要求不仅要满足“现金、国债、中央银行票据、政策性金融债券占基金资产净值的比例合计不得低于 5%”的规定。还应满足“现金、国债、中央银行票据、政策性金融债券以及五个交易日内到期的其他金融工具占基金资产净值的比例合计不得低于10%”；“到期日在10个交易日以上的逆回购、银行定期存款等流动性受限资产投资占基金资产净值的比例合计不得超过 30%”；“除发生巨额赎回、连续3个交易日累计赎回20%以上或者连续5个交易日累计赎回30%以上的情形外，债券正回购的资金余额占基金资产净值的比例不得超过20%”等要求。与货币基金相比较，开放式理财产品所受的持有高流动性资产比例限制更少。
近年来，开放式资管产品的流动性问题成为国际监管组织和各国监管机构日益关注的话题，国际证监会组织（IOSCO）也于年初发布了相关指引，相关研究详见我们3月18日发布的报告《开放式基金流动性管理“工具箱”——国际证监会组织对开放式基金流动性风险管理的报告》[2]。
六、明确投资范围和负面清单
《办法》明确列举了银行理财可以投资的资产范围和负面清单。我们注意到以下几点相对于资管新规的特殊要求：（1）投资范围：明确列举的ABS资产品种仅包括了在银行间市场发行的信贷资产支持证券、在交易所市场发行的企业资产支持证券，未包括银行间市场发行的资产支持票据（ABN）、保监会ABS等品种；（2）明确要求银行理财“不得直接或间接投资于本行发行的次级档信贷资产支持证券”，这与前期监管检查中的实际要求一致，《办法》进行了明确；（3）银行理财“不得直接或间接投资于本行或其他银行业金融机构发行的理财产品”，这相较于资管新规的要求更为严格，属于对银行理财的专门要求，“三三四十”专项检查中，曾将“是否存在本行自营资金购买本行理财产品现象”作为检查内容，将“是否存在以理财资金购买理财产品的现象”视为“理财空转”；（4）银行理财不得投资于非持牌金融机构发行或管理的资产，这或许意味着银行理财不得投资于私募基金，但《办法》规定：“商业银行理财产品不得直接或间接投资于本办法第三十五条所列示资产之外，其他由未经金融监督管理部门许可设立、不持有金融牌照的机构发行的产品或管理的资产，金融资产投资公司的附属机构依法依规设立的私募股权投资基金以及国务院银行业监督管理机构另有规定的除外”。
针对信贷资产，《办法》规定：“商业银行理财产品不得直接投资于信贷资产，不得直接或间接投资于本行信贷资产，……，不得直接或间接投资于本行发行的次级档信贷资产支持证券。”这里，规定“不得直接或间接投资于本行信贷资产”，投资于本行信贷资产证券化产品，是否属于间接投资于本行信贷资产？这是否意味着，银行理财也不能投资于本行信贷资产证券化产品优先级？这里存在理解上的歧义，有待进一步明确。
七、销售起点调至1万元，销售渠道仅限商业银行
《办法》针对商业银行理财产品的销售行为、投资者适当性、投资者分类等均进行了统一的规定，值得注意的主要有以下两个方面：
一是将公募理财产品的单一投资者销售起点金额由5万元调降至1万元。此前，银监会曾于2011年10月9日发布《商业银行理财产品销售管理办法》（银监会令2011年第5号）[3]，要求所有理财产品单一客户销售起点金额不得低于5万元人民币。而此次发布的《办法》则规定“商业银行发行公募理财产品的，单一投资者销售起点金额不得低于1万元人民币”。这一规定一方面将降低公募理财产品投资门槛，使得更多投资者可以投资理财产品；另一方面也在一定程度上拉平了公募理财产品与公募基金等其他同类资管产品之间的销售起点金额。然而，值得注意的是，部分公募基金的单一投资者销售起点金额远远小于1万元，若要落实《资管新规》中统一同类资产管理产品监管标准的理念，商业银行理财产品的销售起点金额还有进行灵活调整的空间。
二是限制理财产品的销售渠道只能包括本行及部分银行业金融机构。《办法》规定：“商业银行只能通过本行渠道（含营业网点和电子渠道）销售理财产品，或者通过其他商业银行、农村合作银行、村镇银行、农村信用合作社等吸收公众存款的银行业金融机构代理销售理财产品”。这一规定意味着除仅有可以吸收存款的银行业金融机构才能代理销售商业银行理财产品，将大大限制商业银行理财产品的销售渠道，部分商业银行现有理财产品的代销渠道恐也需要进行调整。然而，2013年3月15日证监会发布的《证券投资基金销售管理办法》（证监会公告[2013]19号）[4]则规定：“商业银行（含在华外资法人银行，下同）、证券公司、期货公司、保险机构、证券投资咨询机构、独立基金销售机构以及中国证监会认定的其他机构从事基金销售业务的，应向工商注册登记所在地的中国证监会派出机构进行注册并取得相应资格”。以上两项规定的差异，与《资管新规》中同类资产管理产品统一监管标准，平等对待的理念相悖。若按“一视同仁”要求对待各类资管产品，则也应该允许证券公司、证券投资咨询机构等其他符合标准的机构代销理财产品。
八、理财业务计提操作风险资本
值得注意的是，《办法》明确要求商业银行开展理财业务应计提操作风险资本。《办法》规定：“商业银行开展理财业务，应当按照《商业银行资本管理办法（试行）》的相关规定计提操作风险资本”。虽然理财业务是商业银行的表外业务，不会导致商业银行产生信用风险或市场风险损失，但是理财业务作为商业银行各项业务的一部分，也可能产生相关操作风险，进而导致商业银行损失，因此商业银行开展理财业务，也应该按照规定计提操作风险资本。根据银监会2012年6月8日发布的《商业银行资本管理办法（试行）》（银监会令2012年第1号）[5]，我国较多银行使用操作风险基本指标法计算方法中，操作风险资本计提与营业收入直接相关，这意味着商业银行开展理财业务获得的营业收入越多，则其需要计提的操作风险资本越高。若按基本指标法[6]，其具体计算公式为（理财业务操作风险资本计提=0.15*理财业务管理费率*理财产品规模）。此前，4月27日发布的《资管新规》要求“金融机构应当按照资产管理产品管理费收入的10%计提风险准备金，或者按照规定计量操作风险资本或相应风险资本准备。风险准备金余额达到产品余额的1%时可以不再提取”。这其中，公募证券基金多采用按管理费收入10%计提风险准备金，风险准备金最高不超过产品余额1%的方式计提操作风险损失准备，在此情况下风险准备金的计算公式为（资管业务风险准备金=min（0.1*资管业务管理费率*资管产品规模，0.01*理财产品规模））。
两相比较，商业银行所需计提的操作风险资本无疑要大于公募证券投资基金所需计提的风险准备金。一方面，这一规定恐与同类资管产品平等对待的要求相悖；另一方面，在非标资产回表等相关因素对商业银行补充资本形成较大压力的情况下，进一步加重了商业银行的资本压力。因此，我们建议未来可以对商业银行理财子公司采用风险准备金方式而非操作风险计提方式计量操作风险可能的损失，也可以适当批准更多的银行采用高级法计算操作风险资本计提。
九、过渡期的进一步安排
《意见》对于过渡期的安排，除了放宽部分品种使用摊余成本法之外，还包括以下内容：
自主确定整改计划，允许在存量规模内，发行老产品投资新资产，有助于银行在新的业务体系搭建完成之前，继续开展业务，防止出现业务停滞。《意见》规定：“过渡期内，金融机构可以发行老产品投资新资产，优先满足国家重点领域和重大工程建设续建项目以及中小微企业融资需求，但老产品的整体规模应当控制在《指导意见》发布前存量产品的整体规模内，且所投资新资产的到期日不得晚于2020年底。……过渡期内，由金融机构按照自主有序方式确定整改计划，经金融监管部门确认后执行。”
在MPA考核中适当放宽对回表的存量非标准化债权类资产的宏观审慎资本充足率考核要求，并支持商业银行补充资本。《意见》规定：“对于通过各种措施确实难以消化、需要回表的存量非标准化债权类资产，在宏观审慎评估（MPA）考核时，合理调整有关参数，发挥其逆周期调节作用，支持符合条件的表外资产回表。支持有非标准化债权类资产回表需求的银行发行二级资本债补充资本。”然而，二级资本债仅可以补充二级资本，无法补充核心一级资本，在当前大量银行股估值低于净资产的情况下，结合上市公司国有股权管理的相关规定，许多上市银行无法进行增发以完成核心一级资本补充。
过渡期之后仍未到期的资产，将采取进一步的处置措施。《意见》规定：“过渡期结束后，对于由于特殊原因而难以回表的存量非标准化债权类资产，以及未到期的存量股权类资产，经金融监管部门同意，采取适当安排妥善处理。”我们认为，合理的处置方式可能包括转让给保险资管、金融资产投资公司、AMC、私募基金等金融机构。
注： [1]http://www.csrc.gov.cn/pub/zjhpublic/G00306201/201512/t20151218_288348.htm [2]https://app./shareUrl?name=0000000062184731016239a3148c7c1a [3]http://www./chinese/home/docDOC_ReadView/20111009E63FE2BF1B07CFCAFFB978A4C2F0DC00.html [4]http://www.csrc.gov.cn/pub/zjhpublic/G00306201/201303/t20130316_222341.htm [5]http://www./chinese/home/docView/79B4B184117B47A59CB9C47D0C199341.html [6]根据公开信息，除工商银行、农业银行、中国银行、建设银行、交通银行、招商银行外，其他银行均使用基本指标法。
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