|
7月31日，在Nasdaq上市的中概股万国数据（代码：GDS）遭遇Blue Orca做空。受此影响，万国数据当天股价暴跌37.2%。 沽空机构Blue Orca发布研究报告称，万国数据背负庞大债务，并利用举债收购数据中心的方式来为公司内部人士造富（至少6.96亿元人民币）。 报告称，万国数据夸大了营收和EBITDA数据，并推测其数据中心利用率夸大了20%，认为该公司的增长在很大程度上都是虚无缥缈的。 Blue Orca表示对万国数据股票的估值仅为4.32美元，并认为其股价可能会轻松归零。 本来不是什么稀罕事儿，经历过做空的上市公司不在少数，看过热闹的人民群众更是数不胜数。但是鉴于这是一起发生在成熟资本市场上的热点事件，加上市场上经常有一些有失理性的言论，风云君一时兴起，干脆撸起袖子，以这个还没凉透的事件作为案例说道说道。 一、做空现场，鸡毛遍地 7月31日，在Nasdaq上市的中概股万国数据遭遇Blue Orca做空。受此影响，万国数据当天股价暴跌37.2%。 Nasdaq每月会分月中和月底两次公布个股的空头仓位（short interest），从最近7月24日公布的数据来看，7月13日的空头仓位较6月29日上升21.1%，升幅变动排在该交易所第31名，达到747万股，以日均交易量77万股计，要回补（short cover）需要10个交易日。 （来源：FactSet Research Systems; WSJ Market Data Group） 从市场表现来看，此次做空无疑又是一次非常成功的经典战例。只是要全面复盘这次袭击，我们还需要等待8月月中的头寸公示，因为上面的空头头寸信息并不具备太多参考性。 和一般的做空操作不同，近10年来兴起的以浑水、香橼以及格劳克斯为代表的积极型做空机构最大的特点是占据了“股票择时”这一投资人梦寐以求的工具：标的的选择、头寸的建立、做空报告完成进度、市场环境研读和把握等都是可以较为自由地掌握，完全可以做到“不见兔子不撒鹰”。 而这一点恰恰是传统投资理论证明投资者不大可能具备的能力，即投资者能做的事情就是两样：战略及战术层面的资产配置，以及选股，别无其他。也因为时间变成了积极做空者的朋友，所以其准确性和杀伤力才会如此突出，社会效应如此显著。 当然，要成为一名优秀的做空者，练就资本市场“点杀”能力，难度要远高于一般人的认知。这个风云君就不展开来说了，免得有奇形怪状的人又把从来不参与做空、从来不靠做空盈利的风云君和空头划等号——实在受之有愧。 在风云君看来，做空和做多并无二致，都力图在市场“低买高卖”，只是交易顺序颠倒而已。各个发达经济体在历史上展开的数次调查都证明了一个朴素的事实：没有任何证据表明做空本身导致股市大跌。加上报升规则的引入和对裸做空的限制，担心做空工具被滥用的人早就放心大胆转去看多、忽悠散户了。 所以，客观、理性面对市场起伏，提高识别公司优劣的能力，永远是投资进阶的基础。 回到正题，积极做空者一般不会太早建仓，除非成交量实在稀薄，需要长时间准备。但这很容易暴露行踪并承担不必要的风险。 对空头来说，最大的敌人从来不是面对的多头，而是“猪队友”。 所以，从最近几日的成交量来看，7月24日（周二）开始，公司股票成交量翻倍，达到120万股，25日及26日维持类似的高位，7月27日（周五）及7月30日（周一）成交量进一步放大，分别达到287万股和257万股，到7月31日事发当天，成交量创出3160万股，空头顺利出货。 这就是简单的现场还原，据风云君推测，从开仓到出货应该在1个星期内。 就在做空报告发出当天夜间，包括Kahn Swick & Foti，Bernstein Liebhard，以及Rosen Law Firm在内的多家律师事务所对外宣布：着手对万国数据涉嫌证券诈骗展开调查。 这说明什么呢？当你推倒了多米诺骨牌的第一张牌，很多事情就顺其自然会滚动起来。 接下来大股东和管理层需要花费很大力气才能重新赢得市场信任、另外还随时面临集体诉讼带来的倾家荡产、身败名裂，这都将成为公司后续经营的不利因素。 当然，如果你足够聪明，那么一定已经意识到了另外一层意思：风云君想告诫各位蠢蠢欲动、关灯吃面的小空头们，做空机制最有效的地方一定是市场治理环境高度法制化和规范化的地方。 所以，千万不要想太多，还是应该多读书，多读一读市值风云app上的内容。 二、做空报告解读和公司问题梳理 接下来我们还是回到做空报告本身，由于报告非常简单，风云君不打算面面俱到，只捡重点来点评。 （来源：公司官网） 万国数据是一家数据中心开发商与运营商。直到近期股价回调前的过去一年间，股价飙涨了400%，企业价值/动态EBITDA（EV/TTM EBITDA）高达80倍，而同期利息开支已经超过公司毛利润！ 风云点评：二级市场估值从来不是专业空头的重点，因为市场情绪难以把控。但是利息开支和毛利作对比就呈现出财务基本面荒谬之处了，投资者看到报告一定会注意到。 接下来是对公司套路的总结：通过注水被并购标的，上市公司将至少6.96亿人民币装进了未披露关联方的口袋中。 风云点评：这样的骚操作在A股忽悠韭菜也算屡见不鲜了，被查证基本都是实锤。同样的套路拿去忽悠美国投资者，是不是有点儿自信心爆棚了？ 有证据显示，万国数据宣称独家在用的数据中心利用率高达94%，但是事实是很多机柜都是空的。Blue Orca以此推导出公司的收入和EBITDA严重注水。假设公司虚增20%利用率，那么依靠简单模型得到公司股价为每股ADR（美国存托凭证）4.32美元，与报告发布当日股价相比，下跌空间高达88%。 风云点评：股价重估的起源是公司夸大了数据中心利用率，也就是主营业务的主要收入来源。这一条换成任何投资人都会担心。 主营业务夸大+管理层失信，这两部分也是风云君写过的很多问题上市公司的主要问题。只是在我们的法律框架下，作恶者全身而退者居多，“割韭菜狂魔们”怀揣着在资本市场上或偷或骗而来的钱过上了“没羞没臊”的体面生活，这或许才是我们失望和愤怒的本源。 回到公司本身，Blue Orca也认可公司背后还是有一些真实业绩的，所以给出的估值是4.32美元。但是要是把大股东和管理层的人品也算进去，那对不起，归0了。 接下来就是做空报告当中呈现的5个关键点。 Blue Orca的方法是对公司旗下“王牌军”——旗舰项目贵州1号数据中心展开尽调。该中心位于贵州创新园G6大楼，公司宣称该数据中心占满了G6所有6层楼的空间且目前利用率高达94%。 但是Blue Orca发现至少还有两家独立公司也在楼内运营。比如，其中一家是广州新一代数据中心（GZIDC），该公司租用了G6大楼一层半的空间，目前机房利用率大约60%，还有大量空置机柜出租，并提供了租金价目单和可出租区域的照片。 风云点评：不管是万国数据管理层实在是吹牛不打草稿还是不拿美国投资人认真对待，如此低智商的谎言希望以后不要出现在中国上市公司身上，实在丢不起这人！ 2. 并购标的注水，标的收益方为未披露的关联方 万国数据上市后4起大型并购活动中有3起都有同样问题：以高价从未披露关联方购买资产。是不是灰常熟悉的配方、熟悉的味道！？这是我大A股上市公司最常见的必选菜单啊！ 通过这样的方式，投资人的钱就顺理成章被装进了公司大股东、管理层，以及他们亲朋好友的腰包。万国数据涉及到的金额总计高达近7亿元人民币。 （1）对“非关联”公司深圳耀德数据服务有限公司（Shenzhen Yaode Data Services）的并购发生之前，有两位万国数据的员工在标的公司担任要职。根据从工商部门获得的信息，真实的并购价格为50万元，但是财报中却声称是3.12亿元。 （来源：深圳耀德工商变更信息） （2）广州市维腾网络科技有限公司（Guangzhou Weiteng Network Technology），工商记录的真实并购价格为7200万元，但是财报中却声称2.34亿元。同样，从注册地址、电话，以及邮件后缀都能判断，上市公司、标的公司以及标的公司原股东都有千丝万缕的联系。 （3）今年5月，公司又对外宣称耗资2.62亿元并购了维腾数据（Weiteng Data）。同样，工商局记录的真实并购价格仅为4000万元。同样，并购交易前，标的公司注册电话号码都和上市公司子公司一样。 风云点评：这种事吧……咱大A股的散户可以忍，但是如果你是长期浸淫美股的美国投资人，你能忍吗？ 然而，风云君预计异国他乡的歪果仁想要维权并不容易。如果涉事人员的资产位于美国，那法律行动或许有效，但如果不是呢？还真没辙，或许唯一能做的就是用脚投票，不再信任中概股——给所有中概股都抹黑。 美国社会的一大特点是“hold one accountable”，就是要为自己的行为负责，做错了事一定会被追责。2008年金融危机以后，政府出手救助濒临倒闭的银行业，虽是不得已而为之，但是举国上下对这些机构和管理层皆是一片唾骂声。 背后的原因无非就是这些银行经营冒进，没有做好风控这样的本职工作，那在金融危机中公司破产倒闭、投资人倾家荡产、管理层流落街头本来都是应得的惩罚，逃脱惩罚自然有悖于社会规范。 3.募资用来支持公司业务成长？ 上市后，公司募资活动依旧不断，理由当然是为了支持公司在中国大陆的业务发展。然而，公司超过76%的现金都是以外币计价，有65%的现金都不在中国本土。那么，这些钱怎么可能被用来寻求公司成长呢？为什么公司会不惜在中国大陆以9.7%的利率水平借贷，然后让大量资金闲置在海外、赚取0.6%的利息呢？ 原因很简单，在海外的资金很容易被大股东和管理层装进自家腰包，但是这却对投资大陆地区业务毫无帮助。 2018年1季度，公司利息支出超过毛利润。公司过去一年的净负债也达到了EBITDA的9.4倍，远高于同类可比IDC（互联网数据中心）提供商。 4. 常规财务分析 财报显示，公司有大量未开票的应收账款。根据公司2017年财报，未开票的应收账款占应收账款总额的70%，占总收入的16%。与可比公司对比，这在IDC业内也是个另类。 5. 常规财务分析 应付账款猛增。应付账款天数从上市之初的205天增至470天，也就是说，公司对上游供应商的付款期为16个月。剔除被并购标的相关应付账款影响，公司应付账款天数仍然高达353天，远高于同行，根本解释不通。这进一步说明公司虚构利润并夸大数据中心利用率。 通篇来看，行文不难理解，建议有兴趣的读者去网上下载相关做空报告自行研读。 三、万国数据的“澄清” 为了公平起见，风云君这篇文章写完之后，泡了一壶茶，磕着瓜子等待万国数据的回复。然而，针对做空报告的5点质疑，公司的回复只能说不痛不痒、甚至于自说自话。 公司重申了“利用率”的定义，表示未开票应收账款主要因为客户是大型互联网公司（疑问：大型互联网公司不是更重视业务合规性吗？怎么就违规不开票？），持有大量外币是因为“还没到时候”，需等到有具体需求再兑换人民币。最后，公司还自顾自算了一遍应付账款天数…… 对于投资人最关注的关联交易非关联化以及把上市公司当做提款机的操作，公司没有提供任何有价值的额外信息。 万国数据董事长兼CEO黄伟的回复更是让风云君笑出腹肌：“我们希望我们的投资者意识到，这份沽空报告里的观点仅仅是卖空者的观点。沽空公司发布这份报告的唯一目的就是从公司股价的下跌中获利……” 风云点评：言下之意，别管我们是不是干了不体面的事，我可以违法，你不可以卖空我，靠卖空我赚钱就是有罪。 风云君想，本来这就像是一场辩论，终于轮到你发言了，结果你一开口就跑偏了，难道就不能就事论事、把问题说清楚吗？ 风云君需要提醒上市公司，在这种老牌的成熟资本市场，面对做空那是家常便饭，打哑谜绕弯子没有任何意义。大量、详尽且真实的数字和证据，才是挽回市场信心的唯一出路。 在如此关键的第一回合节点、用这样的回复方式来“敷衍”投资人，实在是下下策。 结语 “人间正道是沧桑”，不管国籍、不论肤色、不分市场，对公平正义的追求一定是亘古不变的主题。 愿资本市场违法者无处遁形，愿守法者不会受到更多伤害。 共祝“天下无贼”。 （本文首发于市值风云APP）
END |
|
|
