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植德观点|《资管新规》对私募基金的九大重大影响

2018-08-09  jasmin209

Things turn out best for the people who make the best of the way things turn out. 

----John Wooden


引言

2018年度金融行业最重要的法规之一《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》【银发[2018]106号文】(下称“《资管新规》”)于2018年04月27日发布。《资管新规》的发文机关是中国人民银行、证监会、外管局以及刚刚由原银监会、保监会合并而成的银保监会。

《资管新规》共三十一条,比起《资管新规》的征求意见稿增加了2条。

《资管新规》颁布的主要目的是:

  • 规范金融机构资产管理业务;

  • 统一同类资产管理产品监管标准;

  • 有效防范和控制金融风险;

  • 引导社会资金流向实体经济;

  • 更好地支持经济结构调整和转型升级。

《资管新规》的实施对于私募基金行业的发展将产生重大影响,有鉴于此,植德律师事务所基金团队组织了经验丰富的律师就《资管新规》分析如下 

  私募监管与资管新规的关系


根据《资管新规》的定义,资产管理业务是指银行、信托、证券、基金、期货、保险资产管理机构、金融资产投资公司等金融机构接受投资者委托,对受托的投资者财产进行投资和管理的金融服务。

私募投资基金适用私募投资基金专门法律、行政法规,私募投资基金专门法律、行政法规中没有明确规定的适用本意见,创业投资基金、政府出资产业投资基金的相关规定另行制定。

植德观点

毫无疑问,《资管新规》将成为私募基金行业合规监管的另外一个重要法规。

  合格投资者的定义


《资管新规》及《私募投资基金监督管理暂行办法》(下称“《暂行办法》”)对合格投资者的定义如下:

法规

合格投资者的定义

《资管新规》第五条

合格投资者是指具备相应风险识别能力和风险承担能力,投资于单只资产管理产品不低于一定金额且符合下列条件的自然人和法人或者其他组织。

(一)具有2年以上投资经历,且满足以下条件之一:家庭金融净资产不低于300万元,家庭金融资产不低于500万元,或者近3年本人年均收入不低于40万元。

(二)最近1年末净资产不低于1000万元的法人单位。

(三)金融管理部门视为合格投资者的其他情形。

《暂行办法》第十二条

私募基金的合格投资者是指具备相应风险识别能力和风险承担能力,投资于单只私募基金的金额不低于100 万元且符合下列相关标准的单位和个人:

(一)净资产不低于1000 万元的单位;

(二)金融资产不低于300 万元或者最近三年个人年均收入不低于50 万元的个人。

植德观点

值得注意的是,由于“私募投资基金适用私募投资基金专门法律、行政法规,私募投资基金专门法律、行政法规中没有明确规定的适用本意见”, 因此,我们理解,在《私募投资基金管理暂行条例(征求意见稿)》(下称“《暂行条例》”)出台之前,私募基金行业在确定合格投资者时是否适用《资管新规》应当有待于监管部门的进一步解释。

  私募产品


根据《资管新规》第十条的规定,私募产品的投资范围由合同约定,可以投资债权类资产、上市或挂牌交易的股票、未上市企业股权(含债转股)和受(收)益权以及符合法律法规规定的其他资产,并严格遵守投资者适当性管理要求。鼓励充分运用私募产品支持市场化、法治化债转股。

植德观点:根据基金业协会《私募基金登记备案相关问题解答(十三)》对专业化经营的要求及《有关私募投资基金“业务类型/基金类型”和“产品类型”的说明》对各类私募基金产品的定义,私募证券投资基金主要投资于公开交易的股份有限公司股票、债券、期货、期权、基金份额以及中国证监会规定的其他证券及其衍生品种;私募股权投资基金,除创业投资基金以外,主要投资于非公开交易的企业股权;创业投资基金,主要向处于创业各阶段的未上市成长性企业进行股权投资的基金(新三板挂牌企业视为未上市企业);如果涉及上市公司定向增发的,按照私募股权投资基金中的“上市公司定增基金”备案。其他私募投资基金投资除证券及其衍生品和股权以外的其他领域的基金。

此外,对具有跨不同投资类型资产配置需求的私募基金管理人会员机构,基金业协会正组织私募基金行业各方,抓紧研究设置“资产配置类私募投资基金管理人”机构类型和产品类型的相关规定,以满足专业私募基金投资者对所投私募基金配置大类资产的现实需求。

就各个基金管理人普遍关心的收益权类基金,《资管新规》仍然规定为私募产品投资对象的一部分,这应该至少不是个坏消息。

综上,私募基金的投资在满足基金业协会专业化经营的要求下,其投资范围可由基金合同约定,且未来的私募基金行业可能出现“资产配置类私募投资基金管理人”,其可管理不同类别的私募基金。

我们理解,资产配置类私募投资基金管理人将成为整个私募基金行业中最有竞争力的牌照,对于其资质申请的相关问题我们将持续关注。

4 
 禁止资金池业务

《资管新规》第十五条规定,金融机构应当做到每只资产管理产品的资金单独管理、单独建账、单独核算,不得开展或者参与具有滚动发行、集合运作、分离定价特征的资金池业务。… 为降低期限错配风险,金融机构应当强化资产管理产品久期管理,封闭式资产管理产品最短期限不得低于90天。…. 资产管理产品直接或者间接投资于非标准化债权类资产的,非标准化债权类资产的终止日不得晚于封闭式资产管理产品的到期日或者开放式资产管理产品的最近一次开放日。资产管理产品直接或者间接投资于未上市企业股权及其受(收)益权的,应当为封闭式资产管理产品,并明确股权及其受(收)益权的退出安排。未上市企业股权及其受(收)益权的退出日不得晚于封闭式资产管理产品的到期日。

植德观点:

我们理解,若私募基金的投资人中有资产管理产品,则资产管理产品的存续期限要长于其所投资的基金,以免出现基金未到期而资产管理产品因期限问题要退出基金的情形,这将在很大程度上影响基金架构的设计。

此外,若资产管理产品投资未上市企业,须采取封闭式的产品形式,且资产管理产品的存续期不得早于未上市企业股权及其受(收)益权的退出期。这将在一定程度上减少资产管理产品投资未上市企业股权的积极性。

近期,新三板第一股“九鼎集团”(430719.0C)再次陷入险境,被证监会立案调查。根据财新的报道,九鼎集团的体外基金米多资产浮出水面。米多(北京)资产管理有限公司(下称“米多资产”)于2015年5月28日登记为私募基金管理人,在基金业协会上备案了106只契约型基金,规模超60亿元。其中,以“米多利-XX号”备案的产品有74只。

据报道,九鼎集团原先100亿元的募资中,大概有60亿元的资金存在结构化安排,期限为12个月左右。到期后,为了将优先级资金置换出去,米多利系列基金产品应运而生。米多利基金运作的方式是在上期募集的基金快到退出期时提前募集另外一只基金,募集的数额等于上期基金或者多出一定的数额,以保证上一期资金在到期前顺利退出。这种模式就是“滚动发行、期限错配”。米多利基金能否顺利退出的关键在于有没有后续源源不断的“接盘侠”。由此可见,“滚动发行、期限错配”应该是监管部门特别关心的问题。

  风险准备金


《资管新规》第十七条规定,金融机构应当按照资产管理产品管理费收入的10%计提风险准备金,或者按照规定计提操作风险资本或相应风险资本准备。风险准备金余额达到产品余额的1%时可以不再提取。风险准备金主要用于弥补因金融机构违法违规、违反资产管理产品协议、操作错误或者技术故障等给资产管理产品财产或者投资者造成的损失。

植德观点:保险行业中的风险准备金制度被引入到了资产管理业务,这无疑是对投资人利益的加强保护。根据《保险资金投资股权暂行办法》第十条的规定,保险公司投资股权投资基金,发起设立并管理该基金的投资机构,应当符合下列条件:…(二)注册资本不低于1亿元,已建立风险准备金制度…。

《资管新规》规定的风险准备金可能影响投资人是否认购私募基金管理人募集设立的基金产品。对于已建立完善的风险准备金制度且已计提足够的风险准备金的私募基金管理人发起设立的基金,毫无疑问对投资人更有吸引力。若私募基金管理人未勤勉尽职而给投资人造成损失,投资人的损失也可通过风险准备金得到弥补。因此,风险准备金可能致使私募基金行业私募基金管理人的优胜劣汰。

 禁止刚性兑付承诺


《资管新规》第十九条规定,若存在以下行为,则视为刚性兑付:(一)资产管理产品的发行人或者管理人违反真实公允确定净值原则对产品进行保本保收益(二)采取滚动发行等方式使得资产管理产品的本金、收益、风险在不同投资者之间发生转移,实现产品保本保收益。(三)资产管理产品不能如期兑付或者兑付困难时,发行或者管理该产品的金融机构自行筹集资金偿付或者委托其他金融机构代为偿付。(四)金融监督管理部门共同认定的其他情形。

植德观点

《资管新规》明确提出了要打破刚性兑付监管要求。从私募基金的角度看,《资管新规》同样禁止私募基金管理人对私募基金进行任何直接或间接的保底保收益的安排。保底保收益不符合基金的投资本质。投资有风险,投资人应承担相应的后果。

在司法实践中,若私募基金管理人对投资人认购的基金份额进行保底保收益,法院可能将投资人认购基金份额的行为认定为借贷,私募基金管理人需退还投资人的本金及利息。此外,由于该行为触及私募基金行业的红线,私募基金管理人将可能同时面临证监会的处罚及基金业协会的纪律处分。

7
 限制杠杆


7.1统一负债要求

《资管新规》第二十条的规定,资产管理产品应当设定负债比例(总资产/净资产)上限,同类产品适用统一的负债比例上限。…每只私募产品的总资产不得超过该产品净资产的200%。计算单只产品的总资产时应当按照穿透原则合并计算所投资资产管理产品的总资产。

植德观点

《资管新规》对资产管理产品的负债进行了限定,私募基金的负债比例(总资产/净资产)经过层层穿透合并计算后不得超过2:1。

7.2 规质押融资

《资管新规》第二十条规定“金融机构不得以受托管理的资产管理产品份额进行质押融资,放大杠杆”。


7.3 份额分级

《资管新规》第二十一条还规定分级私募产品的总资产不得超过该产品净资产的140%。分级私募产品应当根据所投资资产的风险程度设定分级比例(优先级份额/劣后级份额,中间级份额计入优先级份额)。固定收益类产品的分级比例不得超过3:1,权益类产品的分级比例不得超过1:1,商品及金融衍生品类产品、混合类产品的分级比例不得超过2:1。发行分级资产管理产品的金融机构应当对该资产管理产品进行自主管理,不得转委托给劣后级投资者。

综上,从《资管新规》对资产管理产品的负债杠杆比例及结构化杠杆比例的限制可看出监管部门防范和控制金融风险的决心。建议私募机构在设计基金产品架构时一定要关注其负债的比例及杠杆的比例以及投资人的负债比例,避免触及监管红线。

8 
消除多层嵌套和通道

《资管新规》第二十二条规定,金融机构不得为其他金融机构的资产管理产品提供规避投资范围、杠杆约束等监管要求的通道服务。

资产管理产品可以再投资一层资产管理产品,但所投资的资产管理产品不得再投资公募证券投资基金以外的资产管理产品。

植德观点:首先,《资管新规》并非禁止所有资产管理产品的通道业务,而是禁止规避监管要求的通道业务。对于有商业合理性且未逃避监管的通道业务,我们理解监管部门是允许存在的。其次,《资管新规》目前允许的合规架构具体如下图:

《资管新规》要求消除多层嵌套,这将对私募基金的架构设计及今后的募资产生重大的影响。若基金的投资人中有资产管理产品,建议私募基金管理人务必要穿透核查资管机构是否存在违反监管要求的多层嵌套的情况,避免对自身架构的合规性造成影响。

 过渡期安排


《资管新规》第二十九条规定,本意见实施后,金融监督管理部门在本意见框架内研究制定配套细则,配套细则之间应当相互衔接,避免产生新的监管套利和不公平竞争。按照“新老划断”原则设置过渡期,确保平稳过渡。过渡期为本意见发布之日起至2020年底,对提前完成整改的机构,给予适当监管激励。过渡期内,金融机构发行新产品应当符合本意见的规定;为接续存量产品所投资的未到期资产,维持必要的流动性和市场稳定,金融机构可以发行老产品对接,但应当严格控制在存量产品整体规模内,并有序压缩递减,防止过渡期结束时出现断崖效应。金融机构应当制定过渡期内的资产管理业务整改计划,明确时间进度安排,并报送相关金融监督管理部门,由其认可并监督实施,同时报备中国人民银行。过渡期结束后,金融机构的资产管理产品按照本意见进行全面规范(因子公司尚未成立而达不到第三方独立托管要求的情形除外),金融机构不得再发行或存续违反本意见规定的资产管理产品。

植德观点:虽然《资管新规》规定了一定的过渡期,但对于《资管新规》生效前已存在多层嵌套的资产管理产品的对外投资依旧可能产生影响。多层嵌套的资产管理产品可能面临着很多新设计的资产管理产品或者私募基金不愿意接收其作为投资人的情形。

10 
结语

2017年第五次金融会议之后,监管机构频发新的监管规定可看出监管部门整顿资产管理行业乱象及防控金融风险的决心。《资管新规》遵照2017年全国第五次金融会议的精神,针对资产管理业务的多层嵌套、杠杆不清、套利严重、投机频繁等问题进行重点的整治,目的在于促进资产管理行业的健康发展。管理机构务必遵守《资管新规》的规定,避免顶风作案,触及监管红线。



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