资金松的叫人害怕

8月12日。在交易员的一片狂欢、叹息和哀嚎中，本周货币市场迎来了今年以来最为宽松的时刻，周中各期限质押回购利率大幅下行，1.45％的R001加权价格和2.27％的R007加权价格均创15年8月以来新低，R007自8月2日以来已经连续7日低于央行7天逆回购操作利率。

资金价格向利率走廊下方汇集，狗年的愿望“交易平安，头寸自然平”终于短暂实现，从跪借到跪出，很多交易员借到了入行以来最便宜的回购资金，对此经历过09年0.8％的隔夜加权的老鸟们只能表示你们还是太年轻。

本周三有一笔1200亿的国库现金到期，央行未续作，除此之外央行已经连续16个交易日未进行公开市场操作。自前期三次降准、超额续作MLF、表外资金回表，以及调整MPA考核指标之后，大量的资金堆积在银行间，因各种原因短期内无法流入实体，使得货币市场资金泛滥，货币市场与实体（特别是民营实体）在流动性方面呈现冰火两重天。

银行批发融资成本亦显著下降，本周AAA国股CD价格下行明显，1M价格已经下到1.91％，3M价格2.00％，6月价格2.47％，均创CD创立以来最低水平，9月2.85％和1年3.00％均下行至15-16年牛市低位，年初5.5％的融资成本真是恍如隔世。

就在不久前央行第二次降准之后，交易员还曾跪借过20％的隔夜，叫天天不应的恐怖情景还历历在目，如今都已经烟消云散，不过当前极度宽松的资金面总叫人心中暗暗发慌，记得4月下旬那次资金紧张之前，貌似也有这种感觉。

大家一直比较奇怪7月23日当天央行超额续作MLF有点莫名其妙，可能是股市压力、债券违约压力下央行做出的仓促行动，或者是向当日的国常会表态，但第三次降准释放的7000亿在7月初刚落地，降准的必要性其实是可以斟酌的。近期的银行间资金泛滥，资金堆积难以流入实体，拥有上帝之眼的央行肯定是能观察到的。

目前货币市场利率已经低于政策利率，宽松的货币环境使得加杠杆操作迅速崛起，银行间质押回购成交量迅速上升至3.8万亿的历史新高水平，隔夜成交占比达到89％的高位，且自7月以来已经连续多个交易日明显高于去年同期水平，显示出去掉的杠杆又在快速加了回来。所以接下来的央行的操作，特别是下周3995亿MLF到期如何操作，短期对市场而言较为关键。

目前央行逆回购余额为零，MLF存量为4.9万亿，年底内到期的MLF有1.8万亿，如果央行不进行正回购（且信号意义过于明显），则资金回笼主要依靠MLF的自然到期，除非央行创新新的货币政策工具，以及随着货币流通渠道打通，银行间资金回到央行合意水平。

卖方老司机认为当前货币市场的超额宽松，主要是央行有意而为的结果，这里面隐含的观点是当前政策利率有高估嫌疑，如果下周三的MLF等量续作，在市场如此宽松格局之下，可能传递的信号是OMO利率存在下修可能。

但跟买方老司机聊天，觉得央行7月超额续作MLF可能存在用力过猛之嫌，特别是我国人治特征明显、政治挂帅，监管对市场的判断跟市场自身走势存在差异，在当前去杠杆仍被整治局肯定、市场加杠杆操作雄起、美联储继续加息背景下，我国货币政策难以长时间走出独立行情，当前的问题可能不在于货币松紧，而在于资管新规背景下，如何打通货币从金融市场向实体的传递渠道。

下周到期的MLF更有可能是减量续作或者自然到期，类似本周自然到期的国库现金定存，或者不续作/减量续作，但重启期限较短的逆回购操作，增加央行主动性。但不管如何，交易员在地铁里即糊平当日头寸的日子可能会越来越少。

本文源自谈天说债