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前 言 《领带金融学员·ABS答疑汇编》第一季(2016.10-2018.10)的内容主要来源于ABS微专业学员的微信群讨论及线下活动答疑，供大家在业务操作过程中参考，汇总了一些在开展关于资产证券化业务的实务操作过程中及微专业课程研发过程一些有代表性问题的典型案例及难题，使用中请务必注意以下几点： 1、以下答疑中所给出的结论和解答，部分基于相关的特定背景信息的，并非适用于所有情形的一般性指引。因此仅供相关项目实操人员在实务中作为专业判断的参考，不可替代对相关政策原文的查阅，也不可替代项目人员的专业判断。在实务中运用时请注意结合原始权益人的具体情况及产品结构进行全面的分析和考量； 2、下列各答疑所涉及的企业资产证券化业务，除有特别说明者外，均参照中国证券监督管理委员会、证券交易所及中国证券投资基金业协会颁布的关于企业资产证券化的相关规定。 阅读中如有疑问和问题，请与我们联系。
领带我金融学院院长 汪浩 2018年10月29日 目录 问题1：应收账款证券化业务，若应收账款已出商业承兑汇票，作为基础资产是否合适？基础资产转让后拟把商业承兑汇票质押给专项计划。 问题2：请教万群，三线城市商业物业是否可以做CMBS？ 问题3：请教，原始权益人自己购买次级是否需要认定合格投资者？ 问题4：为何这几年没有外资行发行信贷ABS？ 问题5：双SPV结构，为什么大多构造的是信托受益权呢而不是委贷债权呢？ 问题6：财政补贴是否可以作为基础资产？ 问题7：请教老师，在双SPV结构下，信托计划作为通道设立单一资金信托，过桥资金怎么解决呢？ 问题8：供应链ABS中，各方开票金额应如何判断？ 问题9：委贷新规对ABS有哪些影响？ 问题10：请教万群，如果ABS是过手摊还，是不是无法安排差额支付了？ 问题11：物业费ABS中，没有签订物业合同如何处理？ 问题12：请教，CMBS的产品期限一般是如何确定的，大多数案例是3+3+3…=18年，是基于什么考虑？ 问题13：请教老师，目前CMBS在发行时，投资人相对集中一些好，还是分散一些比较好？ 问题14：2018年8月份刚发的一笔世纪海翔CMBN，不依赖强主体，期限10+8，10年不要求回售，这单产品有什么特别之处？ 问题15：收益权类ABS，基础资产是选择毛收入还是净收入？ 问题16：委贷新规后，类REITs的交易结构应如何设计？如何办理物业抵押？ 问题17：汽车金融债权资产质押给银行进行资产支持融资，那么这些资产质押需要在什么机构登记吗？原始权益人也有可能在完成融资之后换成别的资产进行替代或者其他进行其他道德风险的做法，请问专家有什么好的建议么？ 问题18：请教，目前审批机构是否有要求ABS发起人必须做次级或垂直自持吗？ 问题19：设计循环结构的时候，可否设计成优A、优B不循环，优C循环？ 问题20：收益权或不动产ABS中，抵质押能否落实给担保公司？ 问题21：ABS是否需要承销资格？例如在银行间发债或者在交易所发债，主承销需要资格。 问题22：ABS验资应在募集户验，还是托管户验？ 问题23：请教，资金信托及财产权信托在ABS结构中的使用有什么区别？ 问题24：划重点，资管新规对ABS的影响主要有哪些？ 问题25：老师您好，我目前就职于某基金子公司，目前公司正在运作一个租赁ABS项目，基础资产主要是租赁公司的委贷资产，我发现之前交易所通过的项目主要是租赁债权，那么对于委贷债权这方面，监管机构在审核时是否有关注的要点？ 问题26：老师您好，我现就职于证券公司。公司在开展融资租赁方面证券化业务时，有些主体是净资产主体，但是其资产比较分散，我们想挑选一些优质资产。假设在主体没有增信的情况下，操作该项目的可行性大吗？ 问题27：老师您好，我现就职于证券公司，主要负责ABS的质控问题。在应收账款的证券化业务中，就关联交易而言，目前有没有建议的量化标准？如果允许入池，那么在尽调、信披方面，作为券商管理人，我们应当重点关注哪些问题？ 问题28：有些应收账款以票据进行结算，那么在做ABS业务时，以应收账款入池更优还是以票据收益权入池更优？现在市场中有些票据类ABS业务以应收账款作为基础资产、以票据进行结算，可能有一些瑕疵，因为票据收益权现在还没有明确的法律地位，如果以应收账款作为基础资产、以票据进行结算，票据已经支付，应收账款已经不存在，实际上也有一些法律瑕疵。在实际操作中有什么建议？ 问题29：在保理ABS业务，对于保理公司成立时间是否有硬性要求？保理公司尚未成立，想了解一下是否可以通过ABS业务进行前期融资？ 问题30：老师您好，我来自融资租赁公司，负责发行ABS产品。去年我们发行了第一期，今年准备发行第二期。在实务中我们遇到一些困难，比如在两个分配期内会出现大额的资金沉淀，还有一些资金雄厚的租赁人会提前偿款进而造成更大程度的资金沉淀。在第一期我们缺乏经验，没有设计循环购买，请问第二期操作中有没有好的建议？ 问题31：请问老师，现在信托主导的信托收益权ABS基本是在中证报价系统发行成功，目前交易所对于信托收益权ABS持有何种态度？ 问题32：学校的学费ABS问题。由于历史原因，学校没有土地证、消防和环评，但是学校招生情况特别好，在某市教学质量排名靠前，这种情况是否影响学费ABS的审核及发行？ 问题33：2018年5月，融资租赁、保理及典当公司均划入银保监会监管，对ABS业务影响几何？ 专题一：基础资产及交易结构类 问题1：应收账款证券化业务，若应收账款已出商业承兑汇票，作为基础资产是否合适？基础资产转让后拟把商业承兑汇票质押给专项计划。 回答：首先，票据是作为一种支付结算工具，和金钱的作用是一样的，一旦支付给了应收账款债权人，债权就消灭了，此时，作为基础资产的应收账款已经不存在了，所以无法作为基础资产进行证券化； 第二，我们要区分，票据是纸票还是电子票据？如果是电子票据的话，质押需要通过央行的电票系统办理，证券或基金子公司作为管理人，属于非银行金融机构，无法接入该电票系统，只有通过银行代理在电票系统办理相关操作，操作难度较大；如果是纸票的话，根据票据法和担保法的规定，票据质押既要做质押背书，也要转移票据的占有。作为管理人很难进行这些操作，也无技术手段验证票据的真伪。 综上，不建议采用票据质押的方式来进行ABS。
问题2：请教万群，三线城市商业物业是否可以做CMBS？ 回答：根据深交所发布的《深圳证券交易所资产证券化业务问答（2017年3月修订）》中提到，底层物业应为借款人合法持有的成熟商业物业（写字楼、购物中心、酒店等)，建议位于一线城市或二线城市的核心地段。监管如此考虑，主要是因为商业物业的处置在一二线城市略强一些。但实务中，对于强主体的项目，三线城市的物业，在与交易所的沟通中也没有说不可操作，如花园红木家具城信托受益权资产支持专项计划，基础资产坐落于坐落于东阳市南马镇花园村，2018年1月上交所已通过并取得无异议函。
问题3：请教老师，原始权益人自己购买次级是否需要认定合格投资者？ 回答：不需要，根据上交所发布的《上海证券交易所债券市场投资者适当性管理办法（2017年修订）》规定，资产支持证券原始权益人及其关联方认购及交易相应的资产支持证券,不受本办法第六条规定的合格投资者条件的限制。深交所也有同样规定。
问题4：为何这几年没有外资行发行信贷ABS？ 回答：外资行本身也没什么境内的信贷资产，有的那点儿资产大部分还是附有境外担保的，担保履约都不在境内，所以打包评级的时候很难考虑进去，要是没有这些增信，他们做的那些外资机构在华子公司的信贷评级会很低。 其次，监管对于此类业务也持谨慎态度，未必会批。 问题5：双SPV结构，为什么大多构造的是信托受益权呢而不是委贷债权呢？构造委贷债权会上征信，对企业的约束相对强点，成本也低一些，不是更好么？ 回答：首先，委贷新规发布后，目前在与银行的沟通过程中，放款难度非常大。 其次，委贷法律关系复杂，原始权益人是委托人，还是贷款银行，还是双原始权益人?基础资产是委托人对贷款银行的委托债权，还是贷款银行对借款人的债权?目前市场上包括专业律师在内没几个人搞的清楚； 第三，贷款银行在发生风险时会拒绝追索，但信托必须以自己名义追索起诉； 第四，存在抵押质押时，信托的担保权利人很明确是信托公司。委贷的担保手续谁去办，担保物权人登记为委托人还是贷款银行?这一点各地做法都不一样，我相信连银行自己也未必搞的清楚。 第五，委贷业务是银行受委托人将资金发放给贷款对象。在转让委贷债权之后，还款的时候钱是先回到委托人账户，再回到专项计划，如果委托人是你的差额补足方或者关联方企业，那还好处理一些。如果委托人是我们找的一个过桥机构，就比较麻烦了。
问题6：财政补贴是否可以作为基础资产？ 回答：根据监管问答的指引，地方补贴不能纳入基础资产，项目现金流中来自按照国家统一政策标准发放的中央财政补贴部分（包括价格补贴），可纳入资产证券化的基础资产。 在已发行的深能南京光伏资产证券化中，其电费收入大体上也由三部分构成：基础电费（正常的每个月跟电力公司进行结算的电费，即为脱硫煤电价）、国家补贴及地区补贴。在实际操作中，这一单案例是将以国家补贴和基础电费都可以作为基础资产共持，将当地政府的省补贴的现金流排除在外的。
问题7：请教老师，在双SPV结构下，信托计划作为通道设立单一资金信托，那么委托人给信托计划托管的资金怎么解决呢？是否可以打一个时间差，由专项计划募集的资金支付基础资产转让款，委托人拿到这笔钱后再托管给信托计划用于发放信托贷款？ 回答：不可以，目前解决初始资金的方式可以让企业拿一笔少量资金滚动，比如10个亿的话，用1000万滚动100次。放款给项目公司，再以往来款挪回来，分笔追加，分笔放款。
问题8：供应链ABS中，我们保理公司从供应商处买断应收账款打包，再转让给专项计划。在与供应商这部分交易中，我们是折价预收，供应商100元应收款，我们付款92元，我们到期后收取利息，这个过程我们如何交税？之后我们把这92元的资产作价93元转让给专项计划，这部分我们如何交税？我们保理公司注册在深圳前海，14年有差额征收营业税的政策，营改增后如果继续按照这个差额征税来操作，具体跟供应商何时开多少票据？ 回答：根据前海国税局最新解释，营改增后保理公司可以按照3种方式缴税： 1、保理融资，与贷款服务相同，6%税率。即保理公司向供应商开具利息票（普票），应税额为利息部分；发行ABS后可获取券商开具的利息单，不能抵扣。 2、保理服务，与金融服务相同，6%税率。即保理公司向供应商开具服务费发票（专票），应税额为服务费部分；发行ABS后可获取券商开具的利息单，视具体情况看是否可抵扣。 3、应收账款转让，与金融产品转让相同，一年内盈亏相抵后计算销售额，6%税率。即保理公司受让资产后转让给专项计划，按照买卖差额开票缴税。 实操过程中，很多供应商需要全额利息/服务费发票，部分保理公司为了节约税费，按照上述3执行（差额缴税），但仍全额开票（普票），前海税局暂时可接受，存在税务风险。 按照1，保理公司给供应商开具8元利息票，专项计划给保理公司开具7元利息单，保理公司按照8元缴6%增值税（普票）；按照2，保理公司给供应商开具8元服务费发票（专票），专项计划给保理公司开具7元利息单，如果可以抵扣，保理公司按照1元缴纳增值税，不能就按8元缴。6%税率不含附加。
问题9：委贷新规对ABS有哪些影响？ 回答：影响1：委贷ABS基础资产合法性需判断 委贷ABS是指发起机构以合法拥有的委托贷款及其附属担保权益、以及对贷款人的权利作为基础资产，以其产生的现金流作为偿付基础，通过交易结构设置及信用增级措施将其转变为可在金融市场出售和流通的证券。截止2018年1月7日，通过委托贷款作为基础资产发行ABS合计17单，累计发行金额259亿元。 从基础资产类型来看，主要分两类： 1.远东租赁、平安租赁等外商投资类租赁公司向融资人发放的委托贷款债权 2.中建、荣盛、协信远创等地产公司旗下物业公司持有的物业费收入打包成的委托贷款债权 租赁公司通过委贷发放资金，从业务需求分析，由于融资租赁业务需要有动产作为租赁物，委贷主要是为了满足没有租赁物或租赁物不足的客户的资金需求，比如工程建设行业。 从基础资产合规角度分析，不满足《办法》中对委贷资金来源的规定。虽然租赁公司的资金来源也是多渠道的，但大部分是银行授信资金及ABS募集的资金，并不是自有资金。 此外，从监管角度分析，租赁公司应主要以融资租赁业务为主，委外业务没有租赁物作为载体，很容易被理解成有放贷资质的机构，不是目前监管鼓励的方向，建议发行前与交易所多做沟通。 而房地产类型的委贷ABS，其基础资产多为通过委贷进行归集的物业费收入，其资金来源为自有资金，目前来看不受新规影响。但目前银行对于此类业务基本处于暂停状态，放款难度也比较大。 影响2：交易结构中的委贷恐难持续 在目前的类REITs交易结构中，在基础资产形成的过程中，常通过契约型私募基金来持有项目公司股权，并通过委贷的方式构建项目公司债务。这笔委贷业务的资金来源是资产支持专项计划对外募集的资金，不满足委贷新规中关于委贷资金资金来源的规定。因此在实务中，可能会通过信托计划或股东借款的形式来替代委贷模式。 影响3：委贷资金用途有明确规定 《办法》对委贷资金用途有严格限制，因此ABS业务中一旦引入委贷结构，就必须按照用途来执行。之前很多CMBS由于信托对于贷款用途的要求不够谨慎，都值得关注。可以说，凡是引入了贷款结构的ABS，无论是信托贷款还是委托贷款，都不再是用途不受限的融资工具了。
问题10：请教万群，如果ABS是过手摊还，是不是无法安排差额支付了？ 回答：过手摊还的设计，在期间并没有约定本金支付限额，也就不存在还款金额不足需要差额支付的概念，但过手摊还有法定到期日的概念，在到期日还本时可以做这类设计安排。理论上，过手型产品如果要拉高信用，可以通过外部担保形式来担保法定到期日的优先级本息。 在购房尾款ABS中，有差额支付+过手摊还的设计。专项计划存续期间分成循环购买期和摊还期，在循环购买期如果专项计划资金不足支付税费和预期收益的话，就要用差额支付了
问题11：物业费ABS中，没有签订物业合同如何处理？ 回答：这里有两类情况，第一是前期物业合同的情形。 根据《物业管理条例》的规定，物业服务企业是由业主或业主大会选聘的，其中第二十一条规定：“在业主、业主大会选聘物业服务企业之前，建设单位选聘物业服务企业的，应当签订书面的前期物业服务合同。” 什么意思呢？由于很多楼盘刚开始销售的时候，没有成立业主大会，因此开发商会先选定一家物业服务企业先做好服务工作，这个时候是没有签订物业合同的，这是一种可以接受的情况，如不出现解聘等重大事件，没有太大影响。 第二个情况是物业合同到期，是否必须续签？ 假设业主和物业服务企业签了3年的服务合同，后续物业费我们一般会在银行办理托收，银行到点自动扣钱。因此从物业公司的角度考虑，如果合同到期，他也不会特别要求与业主续签，反正钱都收了。 那我们在挑选基础资产的时候，如果遇到这类合同到期未签的情况，如何处理呢？这时作为管理人，我们可以与项目律师沟通，判定物业服务企业与业主之前是否存在“事实物业合同关系”，并在法律意见书中注明。从《最高人民法院关于审理物业服务纠纷案件具体应用法律若干问题的解释》第十条规定可知，若物业服务合同期满，业主大会或业主委员会没有明确表示是否与原物业公司继续签订合同，亦未明确要求原物业公司退出，而物业公司仍继续提供物业服务的，可以认为双方之间形成事实上的物业服务合同关系。简单说，就是物业服务合同到期了，但服务仍在继续，合同仍在正常履行，则业主仍需按原约定标准支付物业费。
问题12：请教，CMBS的产品期限一般是如何确定的，大多数案例是3+3+3…=18年，是基于什么考虑？ 回答：期限是融资规模决定的，一般原始权益人希望的融资规模是物业整体估值的50-70%，比如房子评估100亿，融资规模希望达到50-70亿，而估值目前主要偏用收益法，所以就约等于未来现金流的50-70%，通过现金流倒算一下，大概需要18年的现金流。 从目前已发行的案例来看，CMBS的期限基本为12-18年的居多，有一单比较特殊是“高和招商-金茂凯晨资产支持专项计划”，期限为3年，该产品约定了更简单的到期机制，3年到期后仍会续发，因此看似是3年，实际不是。而此类产品对于融资人而言，3年的期限已经可以满足其需求。
问题1-13：请教老师，目前CMBS在发行时，投资人相对集中一些好，还是分散一些比较好？ 回答：之前已发行的产品中，“3+3+N”的结构较多，但这对原始权益人而言有回购的压力在，虽然资产是好资产，但如果回售的资金续不上，一样会违约。 如果一旦发生这种情况，若投资人集中，比如就是合作银行一家，那还相对好办一些。光脚的不怕穿鞋的，我违约，银行就多一笔几十亿的坏账出来，他也不好受，大不了大家坐下来好好商量，加点BP你再续我三年，日子接着过；或者转到表内，批一笔物业贷也行。 那如果投资人比较分散，比如10-20家，那到时候可就不好说了，表面上大家都表示支持，会不会到时候产生羊群效应呢，一个比一个跑的快。毕竟，债券投资，更像露水夫妻，投资人天南海北，交情不够，感情不深。因此发行时建议大家，哪怕多让几个bp，也尽量多集中一些。市面上“3+3+N”的CMBS产品，大多是高主体评级的机构发的，因为他有这个实力能抗住流动性压力。
问题14：2018年8月份刚发的一笔世纪海翔CMBN，不依赖强主体，期限10+8，10年不要求回售，这单产品有什么特别之处？ 回答：除超额抵押、保证金等常规增信手段之外，这单产品也有其特殊之处。根据考证及猜测，有两个原因： 第一个原因：投资人特殊 据了解，这单产品是平安银行全额认购的，虽然平安在不动产领域已经有很多布局，但这个客户就是平安之前的客户，因此对于平安而言，是一笔非标转标的业务，将物业贷转成了CMBS。如果外部发行，10+8的产品，实在太难了。 第二个原因：监管因素 通过这单产品在上清所的披露情况来看，应该久经波折，从一定程度上也表明，这单产品发行不易，上会过程及与监管的沟通过程也比较久。但为了鼓励这类强资产弱主体的产品多多上报，给金融机构及中介机构更多业务做，我猜测我们伟大的交易商协会的领导们以及买方机构也做出了很多前瞻性的举措，让有资产支撑的优质产品可以通过工具创新来吸引投资者支付更高的对价。随着刚兑被打破，通过过硬的产品设计能力将资产信用与主体信用有机结合的ABS产品将具有更强的市场竞争力，这单产品的发行也是一个最好的证明。
问题15：收益权类ABS，基础资产是选择毛收入还是净收入？ 回答：对于未来收益权这类ABS，融资人要的是规模，管理人要的是承销费（或规模，很多券商做ABS考核规模的，报价极低），因此实务中这类“质押债”的ABS产品，有拿净收入做的，也有拿高收入季节净收入做的，也有拿毛收入做的。其中利弊及博弈，参与方心知肚明。 如果拿净收入做，说明该基础资产现金流足额且可以支撑公司运营及优先级本息，这种当然最优质最健康，但发行规模就略低，规模低可能就没有做的必要。 如果拿毛收入做，则入池的运营收入均需纳入监管账户无法支取，公司日常运营的成本则需通过其他方式来“输血”，要么通过自身其他未入池的运营收入，要么通过增信方，如此一来，那这类产品就比较依赖增信方的信用。 毛收入的发行规模大，融资人和管理人皆大欢喜，但一旦出了问题，大家只要不随意找借口互相埋汰，就还能做朋友。之前刷爆ABS圈的某篇文章“资产证券化锁死XX亿电费收入，XXXX电厂缺料停产”就是典型甩锅代表作。用毛收入入池，现金流已被监管，买原材料的钱本身就与ABS无关，没钱关我何事。
问题16：委贷新规后，类REITs的交易结构应如何设计？如何办理物业抵押？ 回答：委贷新规及中基协研讨会后，类REITs的结构设计也做出了一定调整。在之前的类REITs交易结构中，在基础资产形成的过程中，常通过契约型私募基金来持有项目公司股权，并通过委贷的方式构建项目公司债务，以实现所得税避税等目的，同时委贷更易于办理物业的抵押（专项计划办理抵押操作难度大）。 目前调整对策主要有两种，第一，替换成股东借款。根据目前已发行的产品（如碧桂园租赁REITs等）来看，契约型私募基金+股东借款的模式已经得到了监管的认可，更具实操性，缺点就是股东借款比较难办理不动产抵押，需通过其他监管手段来增强对物业的控制力度。 第二，换成信托。信托的优势明显，可办理抵押，债权稳定，但价格也是问题，因此部分案例也会采用财产权信托的方式。其次，在市场的培育发展过程中，也有很多信托公司开始参与到pre-ABS的投资中来，因此参与的周期也不太一样。最后，需关注一个问题，假如底层项目公司有房地产开发资质，则需要考虑信托放款的方式，尽量规避432的要求及银信通道的问题，提高操作效率。 第三，平价转让项目公司股权及债权。实务中这类操作也有，通过往来款或业务款等方式构建合同债权，或者将项目公司分立，分立出干净的债权债务关系，来人为构建一个“股+债”的模式，然后再转移。 从目前案例来看，前两种更常见一些，供参考。
问题17: 银行会做一些类资产证券化的业务，比如将一些汽车金融债权资产质押给银行进行资产支持融资，那么这些资产质押需要在什么机构登记吗？即使进行了质押，但是这类型资产比较分散，很难对原始权益人进行监管和贷后管理，原始权益人也有可能在完成融资之后换成别的资产进行替代或者其他进行其他道德风险的做法，请问专家有什么好的建议么？ 老师：你说的这个业务与证券化无关了，业务实质不是证券化，而是以债权作为权利质押担保品，向银行申请贷款。 我理解，汽车金融债权包括：1,融资租赁公司的汽车融资租赁债权；2,汽车金融公司的汽车抵押消费贷款债权；3,消费金融公司发放的购车贷款债权。 无论是哪类债权，设定质押，都是按应收账款质押操作，需在央行应收账款质押登记系统（目前应该叫动产融资统一登记平台）做质押登记 这类债权质押，很难防止重复质押或质押后转让债权的风险。固有风险难以消除，缓释措施：1,出质人承诺放弃抵销权；2,将质押事项通知次债务人，或可要求次债务人直接向银行还款3,追加其他担保措施。 你说的问题已经超出了正常的范畴，我就做一个简单的回答，这类问题，对于任何一家大行总行的法律部门而言，都已经有出一些成熟的答案，可以向你们银行的法律部门进行咨询。
问题18：请教，目前审批机构是否有要求ABS发起人必须做次级或垂直自持吗？ 回答：产品有超额收益的情况下得通过持有次级分配，其实谁持有对优先级的保障效力都差不多，但是原始权益人一般不会出让次级的，本身大部分是现金流超额覆盖的产品，次级给别人了，别人享受优先级本息兑付后的超额利益，对原始权益人来说不合适。 其次，目前市场上很少有机构或者投资人愿意购买次级证券，原始权益人持有次级是比较重要的增信方式，没有缓冲垫评级结果就上不去，不利于产品的成功发行。
问题19：设计循环结构的时候，可否设计成优A、优B不循环，优C循环？ 回答：循环是基础资产购买的循环，不是资产支持证券的循环。可以约定每个时点用于循环购买的金额，回收的现金可以不用全部进行循环购买。与此对应，优先级证券也可设计为固定期限型和过手型的组合，过手型可设置循环期和过手摊还期两个期限。
问题20：收益权或不动产ABS中，一些质押或抵押给SPV的收益权或实物资产，在有专业担保公司介入的模式下，这些抵质押能否落实给担保公司？若抵押或质押给担保公司是否对专项计划的评级产生影响？ 回答：抵质押是可以落实给担保公司的（但是实务中一般管理人不同意），需要对抵质押的基础资产进行区分： 1、如果抵质押物是基础资产，因为本身就是一些收益权等，进行了转让就没法质押给担保公司，不符合基础资产不附着他项权利的要求；但是也有特例，比如做非标的时候，买股票的股权收益权，融资人到期回购，然后用股票做质押，中登也给做质押登记； 2、如果是用其他资产进行增信，那是没有问题的 实务中评级结果一般参考担保公司的主体评级，抵押质押增信对评级结果影响不大。
问题21：ABS是否需要承销资格？例如在银行间发债或者在交易所发债，主承销需要资格。 回答：没有，目前ABS还属于私募产品，并不要求一定要有承销商。这块要求并不严格。没有承销牌照的，不收承销费，收推广费用也可以的。
问题22：ABS验资应在募集户验，还是托管户验？验资的目的是只是验证募集资金够专项计划成立的门槛，还是要会所判断专项计划资金到位呢？现在我们接触的会所都要验托管户，如果验募集户，会所认为无法判断专项计划的资金是否足额到位，所以回到了验资的目的到底是什么这个问题？ 回答：实务中募集户和托管户都可以，有的公司喜欢验募集户，有的喜欢验托管户。私募产品，由计划说明书和标准条款约定。证券化业务管理规定验资是对募集资金金额的核验，有些会计师不认托管户验资的，认为无法核查托管户中的资金是否由投资者真实缴纳。没见过不认募集户验资的。
问题23：请教，资金信托及财产权信托在ABS结构中的使用有什么区别？ 回答：第一，成本不同，财产权信托缴纳的信保基金远低于资金信托。根据2014年发布的《信托业保障基金管理办法》，信保基金收费方式： （1）资金信托按新发行金额的1%认购，其中：属于购买标准化产品的投资性资金信托的，由信托公司认购；属于融资性资金信托的，由融资者认购。在每个资金信托产品发行结束时，缴入信托公司基金专户，由信托公司按季向保障基金公司集中划缴； （2）新设立的财产信托按信托公司收取报酬的5%计算，由信托公司认购。 第二，抵质押及交易所的认可度 常见的财产权信托模式是通过关联方构建股东借款等债权之后再转让给信托来实现，实务中需要注意两个问题，需提前做好沟通工作： （1）抵押登记机关能否认可《债权转让与确认协议》作为主债权合同办理抵押登记？ （2）交易所是否认可关联方借款在计划设立前投放？ 从目前操作层面来看，基本没有太大的问题，但提前做好沟通及准备工作，更有利于提升操作效率。
问题24： 划重点，资管新规对ABS的影响主要有哪些？ 回答：挑重点说。第一，明确区分了标与非标的认定。 资管新规规定“标准化债权类资产是指在银行间市场、证券交易所市场等国务院和金融监督管理部门批准的交易市场交易的具有合理公允价值和较高流动性的债权性资产，具体认定规则由人民银行会同金融监督管理部门另行制定。其他债权类资产均为非标准化债权类资产。”只有国务院批准的交易所才属于标准化资产，因此像北金所（北京政府批）、银登中心（银监会批）、上海票交所（央行批）等都已明确不属于标准化资产了，市场操作热度有所降低。 第二，区分标准化ABS与类ABS 在资管新规中有规定：“依据金融管理部门颁布规则开展的资产证券化业务，依据人力资源社会保障部门颁布规则发行的养老金产品，不适用本意见。”这里对标准化ABS与类ABS也作了区分，目前有金融管理部门颁布规则的ABS业务，仅有四类，证监体系的企业资产证券化，央行、银监会体系的信贷ABS，交易商协会体系的ABN及保险的资产支持计划。而类ABS作为类资管产品，很有可能将受到新规约束，比如嵌套、基础资产投资等。资管新规规定资管产品只能投资一层资管产品，因此一些多层嵌套的类ABS产品可能无法成立或者无法被投资机构认可。 第三，对整个ABS市场的影响。 标准化ABS不属于资产管理产品，因此在多层监管共振下，享受了一定的政策红利，但任何事情都有两面性，这里还是想要泼一盆冷水，主要有两个原因： （1）ABS属于固定收益产品，在整个大类固收市场流动性收紧、去杠杆的过程中，ABS产品必受其影响。发行成本高，像去年CMBS优先级3.3%这种发行记录估计一段时期内再难被打破； （2）再融资难度大导致部分ABS产品可能出现流动性吃紧。在过去的3-4年里，ABS打开了很多不满足公司债要求的企业融资的渠道，这类产品中有些没有高质量的资产做支撑的则很有可能在这轮出清的过程中发现再融资比较困难，借新还旧发现借不到钱了，到时候又有几个愿意拿运营资金去还的，因此流动性是一个很值得关注的问题。
专题二：案例探讨及监管关注要点 问题25：老师您好，我目前就职于某基金子公司，目前公司正在运作一个租赁ABS项目，基础资产主要是租赁公司的委贷资产，我发现之前交易所通过的项目主要是租赁债权，那么对于委贷债权这方面，监管机构在审核时是否有关注的要点？ 回答：目前交易所的挂牌转让条件还是比较明确的。交易所也同租赁业的主管部门有所交流。我们认为，目前适合做证券化业务的，还是租赁的主业资产，所以目前我们暂不接受以租赁公司的委托债权作为基础资产的证券化业务，更希望租赁公司以其主业资产开展证券化业务。如果未来监管部门能够更加明确租赁公司在运作委贷资产方面的细则，那么交易所也会相应有所调整。
问题26：老师您好，我现就职于证券公司。公司在开展融资租赁方面证券化业务时，有些主体是净资产主体，但是其资产比较分散，我们想挑选一些优质资产。假设在主体没有增信的情况下，操作该项目的可行性大吗？ 回答：在实际业务中，交易所可以向企业透露一些项目操作过程中的要点，但是具体的资产质量以及项目可行性的判断需要结合实际业务具体分析。一般而言，租赁公司的主体相对而言是比较轻资产的，所以会比较关注资产的质量。首先，主要关注资产的分散度。如果资产足够分散，那么底层单项资产的质量、评级结果的重要性就会相对减弱；如果资产比较集中，那么任何单项资产的违约都会对产品的安全兑付产生较大的影响，因此我们会更加关注资产的质量。其次，我们会进行综合判断。交易所将会出台有关租赁资产信息披露及挂牌转让要求的政策规定，也会关注一些定性的要素，比如租赁公司的股东背景、管理团队及企业过往的从业背景等，可能会要求租赁公司披露上述信息。众所周知，租赁公司一方面需要控制资金成本，另一方面需要控制资产的质量。实际上，租赁公司的运营模式近似于银行。基于此，租赁公司的股东背景、存续时间及所涉足的行业都会影响租赁公司的持续经营能力。 从管理人角度，针对此类资产，有一种看法是，租赁资产的现金回流首先进入租赁公司的账户，可能会发生现金流混同问题，而租赁公司本身杠杆较高，如果其本身稳健性经营出现问题，即使底层资产质量较好，其账户也可能被司法冻结，那么破产隔离实际无法奏效。从法律形式来看，破产隔离可能有效，但实际来看，资金存放于同一账户，如果租赁公司不能保证稳健经营及规避由经营不善所引发的资金冻结问题，那么资金将无法从租赁公司账户流出，进而产生较大的问题。因此，我们会关注如下几点。首先是股东情况。如果股东实力较强，那么租赁公司即使在短期内面临债务风险，在股东的支持下，也会在未来解除风险。其次，即使是轻资产公司，我们也会更多地关注公司本身的资产负债情况，以及财务的安全性情况。第三，我们会考虑租赁公司是否有强有力的外部增信。这取决于公司的设计。如果基础资产是应收账款，那么可以通过某种方式直接将现金流归集至管理人的账户中，就此情况而言，我们认为该笔业务具有可操作空间。但是租赁资产不同于应收账款，应收账款直接转账即可，但是租赁业务涉及收费、开票等问题，实际操作过程相对而言比较复杂。就本公司的内部判断而言，一般不开展此类业务。
问题27：老师您好，我现就职于证券公司，主要负责ABS的质控问题。在应收账款的证券化业务中，就关联交易而言，目前有没有建议的量化标准？如果允许入池，那么在尽调、信披方面，作为券商管理人，我们应当重点关注哪些问题？ 回答：以前并没有量化标准，更多的还是定性的判断。关于应收账款，需要关注几个问题。第一，债权人、债务人大多属于同一行业或关联度非常高，实际上即为风险的叠加。如果债权人、债务人为非关联方，那么债权人、债务人之间就没有强有力的股权关系。当债务人出现支付困难时，债权人可以相应地进行差额补足以增信。如果行业处于下行期，可能会比较谨慎。第二，会关注虚构交易的可能性，我们会根据企业的经营历史进行判断。第三，会关注定价的公允性问题。定价的公允性包括两个方面。其一是结算的价格，其二是账期。我们曾经遇到一个案例，一家企业应收账款的正常账期是半年，但是一份重签合同的账期是三年，到期一次还本付息。根据企业经营历史判断，一笔正常的贸易往来的账期不会如此之长。如果企业以此应收账款进行证券化，对于债权人而言，账期的长短不会影响其融资，但是对于债务人而言，这可以减轻其还款压力。因此对于此类不具备真实贸易背景的业务，会重点关注。但是对于优质、具备真实贸易背景且定价公允的应收账款，一般不必过于关注关联程度。
问题28：有些应收账款以票据进行结算，那么在做ABS业务时，以应收账款入池更优还是以票据收益权入池更优？现在市场中有些票据类ABS业务以应收账款作为基础资产、以票据进行结算，可能有一些瑕疵，因为票据收益权现在还没有明确的法律地位，如果以应收账款作为基础资产、以票据进行结算，票据已经支付，应收账款已经不存在，实际上也有一些法律瑕疵。在实际操作中有什么建议？ 回答：目前，在交易所的产品市场中，两种产品都有，既有收益权也有应收账款。上交所偏向票据收益权，深交所偏向票据结算应收账款，两种形式的确深究起来都有值得进一步商榷的地方，我们的建议是搁置法律上的争议，采取务实的态度，以交易所要求为导向，结合基础资产、原始权益人等相关方实际情况，选择适合自身实际情况的证券化方式，目前已经发行的票据ABS以票据收益权为主。
问题29：在保理ABS业务，对于保理公司成立时间是否有硬性要求？保理公司尚未成立，想了解一下是否可以通过ABS业务进行前期融资？ 回答：这个问题难以量化。实务中，一些机构要求三年以上，这只是一个参考。我们还是需要进行综合判断。成立年限只是一个因素，股东背景、正常经营模式等也是重要的判断要素。
问题30：老师您好，我来自融资租赁公司，负责发行ABS产品。去年我们发行了第一期，今年准备发行第二期。在实务中我们遇到一些困难，比如在两个分配期内会出现大额的资金沉淀，还有一些资金雄厚的租赁人会提前偿款进而造成更大程度的资金沉淀。在第一期我们缺乏经验，没有设计循环购买，请问第二期操作中有没有好的建议？ 回答：首先，在交易结构设计方面，我们一般会涉及循环购买或过手摊还结构以防止过量的资金沉淀。第二，我们会设定预备金的要求。第三，在大量沉淀时，可以进行一些投资，可以挑选一些安全的投资品种进行投资。但是评级机构一般可能不会同意，因为评级机构要求投资是出于保本的目的。
问题31：请问老师，现在信托主导的信托收益权ABS基本是在中证报价系统发行成功，目前交易所对于信托收益权ABS持有何种态度？ 回答：上交所、深交板对非标转标这类资产的挂牌转让有一定的要求，例如，原则上十笔资产对应十个债务人。就这种分散度而言，银行可挑选资产的选择余地要大一些，所以更容易在同一时点整合资产以满足分散度。我们之前有所了解，很多信托的单笔资产数额较大，且其本身资产规模与银行相比较小，因而在资产池挑选方面的余地较小。此外，我们对于资产的行业有一定的限制 。首先，房地产的比重不超过30%；其次，考虑基础资产负面清单。由于行业原因，导致真正可以进行挂牌转让的资产种类并不多。其实，商业银行与信托公司并无太多差异，只是在资产池选择方面，商业银行与信托公司的资产体量、资产本身的属性存在一定的差异。
问题32：学校的学费ABS问题。由于历史原因，学校没有土地证、消防和环评，但是学校招生情况特别好，在某市教学质量排名靠前，这种情况是否影响学费ABS的审核及发行？ 回答：从合规性的角度考虑，此案例中的基础资产存有瑕疵。有些学校是划拨用地，可能划拨手续并不完善，这可以理解。但是，一旦在资本市场进行融资，一般对基础资产的合规性有比较高的要求。如果由于历史原因造成证件不齐全，但是资产的权属没有太大争议，可以考虑找当地的房管部门补办证件，可以在一定程度上减轻基础资产的瑕疵问题。但是一般而言，涉及不动产或资产相关的收益权类产品，对底层资产的基本合规性要求还是比较高的，包括四证齐全、竣工验收情况等要求。
问题33：2018年5月，融资租赁、保理及典当公司均划入银保监会监管，对ABS业务影响几何？ 回答：2017年12月，深圳已经明确将这三类公司划入金融办（金融监管局）负责，具体由监管二处负责。根据目前的监管思路来看，这三类公司大概率仍是地方金融监管局（地方金融办）负责，因此不属于持牌金融机构，在与金融机构的合作也并不属于同业业务，融资租赁从银行拿同业资金还是暂时行不通了。未来，对于地方风险控制的角度，各地金融办应该会发布监管审核的细则，比如资本金门槛，后续监管措施等。 由于不属于持牌金融机构，参照小贷公司，融资租赁及商业保理公司的ABS业务仍参照目前的政策执行，依据目前执行中的交易所ABS及非金融企业ABN的发行流程，而不应属于银行间信贷ABS业务，也不需要参照信贷ABS进行主体资格审查，后续有待交易所、协会等相关部门进一步明确政策。 （第一季完） |
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