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有谁天生具有优异的基本面选股能力，这需要艰苦的综合训练。在《如何选择成长股》的第三部分，费雪讲述了自己的选成长股投资哲学的形成之路，我觉得对于投资者来说会大 有帮助。还有很多投资大师都值得学习，不过不经历实践，直接套用大师的选股标准，而没有消化吸收，往往不能和中国市场的具体实践相结合。比如格雷厄姆的价值股选择方法，投资者会说按照他的标准，根本选择不出股票。这有点不求甚解，僵化套用的感觉。 下面就我个人选股体系的建立谈谈经验，尽管我并不是投资大师，仅是投资行业中不断探索的学生，但是我代表一个探索选股过程中的典型学生，遇到了各种成功和失败经验。 一般来说，对于学证券金融行业的大学学生，只要感兴趣，大学里都会读过关于巴菲特的书，学习其投资理念，但是由于没有实际经验，那些理念只是被记忆然后被遗忘，没有固化成自己的。（还会学习其他的知识，但是都一样，没消化吸收理解）。 读研究生的时候，已经开始具备实际经验，比如开始接触投行的研究报告，去阅读，试图自己去写，同时开始思考自己的选股哲学观。并且开始和实际相互验证。不过还是远远不
够，主要是面对众多的股票有种茫然的感觉，同时仍然不能与实践有效结合，并且对于新手来说，最重要的问题还是眼界和境界不够。多数新手是关注的时间范围太短，对于股票的时空认识远不够。 在阅读研究报告的时候，仅是理解了如何去写一篇报告，还无法辨认出故事，更不用说
判断出哪些故事是真的，哪些是假的，比如。我在读一篇美国公司 TYCO 的各投行研究报告的时候，也阅读了 TYCO 的财务报表，感觉极为复杂，非常沮丧，而各个投行的研究员都在推荐，我喜欢这个公司的原因就是安防，911 之后，安防股应该受到欢迎，比军工股要强，基本逻辑就这么简单，但是研究员推荐的思路非常复杂，沉迷于业绩预测，估值等战术细节问题。最后，TYCO 出了问题，财务造假，股票价格大幅度下跌。这对我触动很大。我想如果我仅根据基本逻辑去投资，不清楚其业务和财务的详细情况，一年遭受的损失可能超过 80%。 在工作后，开始做策略研究和金融工程研究，我将金融工程研究应用于筛选股票，但是发现意义不大，金融工程就是玩模型，如果不理解模型，那种金融工程师就仅是一个工具。由于工作的便利性，在研究策略的时候，也开始去研究行业和个股，比如研究航空业的 时候，学习彼得·林奇，因为乘坐海南航空而喜欢它，探讨了大量航空业的研究指标，但是在什么时候能够推荐这个行业，以及在这个行业里哪个股票最好，就没有很好的概念。 对于研究策略投资的人来说，会更喜欢受宏观影响大的行业，比如水泥，钢铁，煤炭， 有色金属等，这些行业的周期我自己觉得因为研究宏观策略，自上而下可以看的更清楚一些，
而选股则非常简单——根本就不用选，直接买公认的龙头就好了。 但是很多行业和股票自己仍然没有能力去研究，一片茫然。这导致思考，觉得自己掌握的知识不够，需要不断的学习，大学的时候学的东西很多尽管只是基础知识，但是都并没有理解和掌握，甚至遗忘了。 于是开始去阅读，刚开始时阅读具有盲目性，读了很多，慢慢就开始知道自己的方向在哪里。我特别喜欢的是费雪的《如何选择成长股》，读了很多遍，仔细体会其说的每句话，
并试着套用在国内市场，开始的时候就比较僵硬，慢慢的就开始有感觉。对于彼得·林奇的两本书也非常喜欢，使得我在众多股票里通过划分排序等对股票整体和股票特性更理解，自己试着去对国内股票进行分类排序，这样遇到一个股票就不再迷茫，觉得有了一个位置。欧奈尔的两本书对我帮助也很大，因为他也是选成长股的，很合胃口，他的基本面和市场面的经验非常丰富。 看大师的书有助于形成一个粗糙的选股哲学和框架，但是仅看大师的书是不够的，因为大师的书里没有基本功，也没有和你遇到的现实情况结合。因此，在公司分析上，我就看了很多书，比如企业战略研究的书籍，业务和行业研究的书籍，财务分析的书籍，估值分析的书籍，企业传记方面的书籍。其实这些都是写研究报告的核心内容，只不过通过读那些书籍，
你可以把报告写得更详细更清楚——其实不仅是研究员要写“研究报告”，每个投资者在投资分析的时候都是在写“研究报告”。通过学习投资大师，以及阅读大量企业方面的书籍， 在另外的维度，开始去思考业务模式，竞争优势，成长故事，安全边际，选股组合等等。 很多概念在实践中逐渐领悟，比如安全边际的概念，遇到很多成长性不错的股票，但是没有安全边际。事后证明都很难成为牛股。还比如公司治理的概念，在现实发现有些应该成为成长股的股票没有成为是因为公司治理在作怪。还比如净资产收益率的概念，成长性的概念等。 仅有知识是不够的，你必须了解大量的股票投资特性与持续追踪才能有所提高，因此有几年时间，我把每天所有可以获得的行业公司报告都进行分类和阅读并做笔记，慢慢的与实际情况相验证才看出一些门道，才逐渐积累了经验。等到中小板出现后，我开始阅读几乎所有中小板的招股说明书，并开始跟踪，那时很多主流投资机构对小股票重视不够，我觉得这
是一个机会，并逐渐喜欢上小股票研究。在积累股票的研究过程中，我还按照行业、主题、区域进行股票筛选，然后一个一个看。 看得多了，就会总结一些规律，比如企业的各类成长故事，股票通常在什么条件下上涨最大，空间最大，市值什么时候最适合等等。 在研究股票的同时也去调研，现在感觉调研开始很有用处的，不过这不是说从调研中能够发现一个股票的价值，我觉得调研的用处主要是形成一个对该企业的最直观认识，运气好见到高层，对企业发展策略有个更清晰的认识。 很多经验是从犯错误中学习的，比如看错了成长故事，对重要财务数据没有充分重视， 误读了公司的核心竞争力，对公司的业务发展空间认识不够等等。 慢慢的我喜欢的选股领域就确定了，从自下而上来看，有核心竞争力的成长性小公司， 选股系统就是业务模式、竞争优势、成长故事、安全边际和组合调整。然后方方面面都是围绕这个去实践和完善。而对于典型周期性行业股票则仍然是在结合自上而下宏观策略的基础上采取选择龙头的方式。 尽管我喜欢成长性好的小公司，但是总体来说，小盘股的投资风险远要比大盘股大，这
是我的选股体系中最大的“问题”。小盘股的风险，除了包括业务规模小不确性因素之外， 小盘股容易出现战略问题、管理问题、财务问题和公司治理问题，投资小盘股首先要了解其中的风险，整体上看，这是一个高风险高回报的投资类型——不过风险如果深入分析还是非常可控的。 比如，在香港市场 03-06 年的三年里共有 68 家小盘股暴露风险（不合规行为或者欺骗
行为）而导致的长期停牌，平均每个月差不多就有 2 家。不过尽管风险看起来很大，但是在
01-06 年里，香港小盘股指数的累计升幅超过大盘股 52%，如果投资者能够提前识别这些存在风险的小公司，则收益还可以更大提高。 小盘股的利润基数低，损益表很容易存在问题（假帐或者会计操纵）。因此，为了防止并发现小企业在损益表上做假，也要对现金流量和资产负债表高度关注，相互核对来发现问题。比如，如果公司现金很高，同时负债也高，那么可能存在未知的风险，常识是如果公司确实拥有那么多现金，那为什么还要借那么多债？在已经出现问题的企业，前一年的资产负债表中，都是高现金和高负债并存。公司管理层的解释往往会回答，他们有激进的扩张计划，
所以不得不如此。在某些情况下的确如此，但在大多数情况下，高负债通常是短期债务且部分与银行有关，然而即使是依赖银行长期贷款运转的企业也不需要高现金和高负债并存。尤其值得注意的是，“双高”公司坐拥大量现金且资本开支不大，但却派息极低或者根本不派息。 将要出现风险的小盘股往往营运资本极高，而之前营运资本状况往往会恶化。比如存货、应收账款都会呈恶化趋势。净营运资本对销售的比率非常重要，因为这个指标综合了存货、应收账款和应付账款的影响。更重要的是，这个指标很高的小公司往往会有不良的股权稀释纪录。另外还有一些公司在股权融资上很缺乏原则。这些公司的营运资本率极佳，资本开支很低，又拥有净现金，但却仍然选择在市场上大量融资，且并无明确用途。 小公司规模不大，产业链议价能力有限，受其他因素影响较大，决定了其大部分公司业绩稳定性不高，以至于公司高管自己也难以准确预计。从中小板公司 05-08 年的经验看，业绩变脸的现象明显比主板公司多。另外，中小板估值水平较上证综指一直都较高（更不用说创业板了），溢价水平波动较大，高估值代表投资者对股票未来成长性的一种预期。这种预期包括理性成分，同时也会包括非理性成分。而在市场上涨期间，非理性成分的影响会更大一些，随着国内市场容量的增加以及国际化，小盘股的整体估值水平长期应该是下降的。资质优良的公司估值多数时候都不便宜，不过即使这样投资于中小板中有基本面支撑的高价股，不仅能超过中小板综指，而且，中小板创立以来，95%以上的时间跑赢上证综指，行情多出现于年末或年初。同样，解禁压力不能阻止资质优良公司股价的提升。对于小盘股选股来说，自下而上逐个挑选并建立组合是唯一有效的投资策略。 在建立自己的选股体系的时候，中间走了一个弯路是试图尝试多种选股方向，挑战自己， 背离了有竞争优势的成长股原则，在一段时间内痴迷于研究重组股和特别难以研究的股票，
但是事后证明自己能力实在太有限，那些股票也确实难以研究，这使我充分坚定了自己的理念。 我的一个优势是有金融工程和数据分析的背景，因此，对于研究和处理数据非常在行而不觉得枯燥。所以，每个季度一次，我经常使用 WIND 的数据浏览器进行大规模数据统计分析，比如把所有的中小板公司按照我的体系的所有财物业务估值等数据导出到几个大的 EXCEL 表格，然后打印出来，逐个去发现数据中的奥妙（主要是异常数据的发现并且解读），并且一表同列很多个公司，所以通过比较能够对股票进行更好的排序。 在选股学习的过程中，也和很多朋友接触，慢慢学习相互借鉴，提高也很快。综合感觉是，很多投资者财务分析的功力不够，因此在支持自己观点的时候难以找出财务数据证明，
而行业研究员出身的投资者，过于看重财务和估值，过于对本行业研究赋予重要价值，并且更重要的是，很多行业研究员做久了，仅重视行业内的信息，而忽略了选股体系的建立。
建立一个体系需要花大量的时间去思考，阅读，体验和努力，没有 3-5 年是很难有进展的，而且这个进展在刚开始很难有成效，就好比《笑傲江湖》里面华山的气宗一样，远没有听消息和看技术来的快，但是一旦形成体系，坚持和完善，则会一劳永逸。当然，读者还是喜欢令狐冲，不过能遇到风清扬老前辈的，也就他一人。 |
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