生物股份2018三季报：OA二价苗上市反响好，2019年业绩确定性较高20181116

 生物股份前三季度收入14.32亿元，同比+8.09%，扣非后归母净利6.63亿元，同比-0.16%，单三季度营业收入6.71亿元，同比+17.43%，扣非后归母净利3.17亿元，同比+10.75%。

    第三季度公司收入增速明显回升。

生物股份业绩表现    单位：亿元

 

 

前三季度计提股权激励费用7500万元，剔除后归母扣非净利润约7.4亿（+6%）。单三季度计提股权激励费用估计2500万元，剔除后归母扣非净利润3.4亿（+7%）。——兴业

一、生物业绩拆分

三级报投资者交流中公司表示，对益康的持股达到了63.64%。益康2018年前三季度实现营业收入近1.3亿元，中报显示益康上半年实现收入0.78亿元，则单三季度益康实现收入0.52亿元。

        生物股份分业务收入拆分 单位：亿元

	18.1-9	yoy	18Q1	yoy	18Q2	yoy	18Q3	yoy
生物原业务	13.02	-2%	5.27	14%	1.59	-45.7%	6.19	8.4%
益康	1.3		0.29		0.46		0.52

 

根据兴业研报数据显示益康毛利率约为40%，则2018前三季度益康贡献毛利0.52亿元，扣除益康影响，生物原业务毛利率（14.32*74.48%-0.52）/（14.32-1.3）=77.96%。2018年单三季度益康贡献毛利0.21亿元，生物原业务毛利率（6.71*75.09%-0.21）/（6.71-0.52）=78.03%。

同比来看，生物原业务的毛利率略有下降，但降幅不大，公司在投资者交流中表示股权激励费用计提方式改变，去年同期全部计入管理费用，而18年按照受益人摊分，因此有部分进入成本。并且公司采取灵活的销售政策，市场苗销售单价略有下掉。

从对扣除益康影响后生物原业务的毛利率考虑来看，实际下降程度不大。

         生物股份扣除益康影响后毛利率情况

 

从产品方面拆分来看，公司表示单三季度6.7亿的总收入中有2.3亿是招采苗、4.4亿是市场苗，其中4亿是口蹄疫市场苗，之中又有3.86亿是新推出的口蹄疫二价苗。

 

2018Q3分产品业绩拆分   单位：亿元

数据来源：公司电话会议

 

从市场苗方面来看，前三季度公司市场苗增速环比好转

 

       生物市场苗收入及增速拆分   单位：亿元

注：市场苗包括圆环+口蹄疫

 

上半年公司市场苗中口蹄疫市场苗贡献收入4.28亿元，圆环贡献收入0.62亿元。可以单三季度的口蹄疫市场苗收入基本等于了全部上半年口蹄疫市场苗的收入，圆环方面公司表示三季度3800万元收入。根据中泰证券研报17Q3公司圆环实现近0.4亿销售收入，这样来看Q3公司圆环收入基本与去年同期持平。

由于新产品口蹄疫二价苗基本是于9月才放量，单9月券商预计公司口蹄疫市场苗同比增速超过60%。

   中泰证券研报17Q3公司圆环实现近0.4亿销售收入，可推出2017Q3公司口蹄疫市场苗约3.7亿元，18Q3公司口蹄疫市场苗增速为8%。

 

        分产品拆分公司市场苗收入    单位：亿元

注：标红为预测值

 

二、行业比较

2.1 口蹄疫

   从三季度OA二价苗销售情况来看，下游养殖户也是比较认可的。目前中牧也在研的同类型产品已经通过复核检验，最快明年上半年能拿到新兽药证书，按生物的进度，中牧最快2019年末可以生产OA二价苗。

 

主要口蹄疫市场苗生产公司技术对比

 

在口蹄疫方面与原先看法一致，2019年生物在OA二价苗上竞争对手少，预计有较好增长，但中牧天康OA二价苗推出后会存在竞争，长期来看口蹄疫市场苗这块上竞争会加剧。

 

从单三季度生物推出OA二价苗后市场反应来看，生物在口蹄疫市场苗销售中将原来和中牧缩小了的差距重新拉开。

 

部分公司口蹄疫市场苗表现

数据来源：中牧2018年前三季度口蹄疫市场苗销售收入来自华泰证券10-31，表示中牧前三季度口蹄疫市场苗实现收入1.5亿，同比增加6000万。

 

    从主要口蹄市场苗公司2018Q3的批签发数量来看，同是新推出的猪口蹄疫OA二价苗，生物的批签数量远高于中农威特，市场反馈较好。但生物从毒株上来看，还是要依赖中农威特，长期看还是存在隐忧。

 

       2018年Q3主要口蹄疫市场苗生产企业批次数量

注：电询表示每一批次的批签毫升数可能不同，但认为生物9月较密集的批签数，反应了市场需求较好。http://124.126.15.169:8081/cx/

 

    17Q4公司口蹄疫市场苗销售4.4亿。假设今年4季度公司口蹄疫市场苗增长32%，则为5.8亿，全年约为14.1亿，同比增长10%。

 

2.2 圆环

    从生物自身的圆环产品收入增速来看，2018年以来增速是下降的。认为受猪价低迷影响较大。

 

生物股份圆环产品表现

数据来源：2018H圆环收入为广发证券数据，根据中泰证券研报17Q3公司圆环实现近0.4亿销售收入，这样来看Q3公司圆环收入基本与去年同期持平。

 

圆环行业对比上，海利和普莱柯是主要做圆环的公司，根据天风10.29研报测算，普莱柯2018年前三季度圆环产品收入1亿元。目前生物猪圆环前三季度收入也是1亿元，认为今年前三季度生物圆环收入已追赶上普莱柯。 

在圆环上，不改变原有认知，渗透率提高+进口替代逻辑仍在，生物股份在圆环上有追赶普莱柯和海利的态势。 

从今年圆环表现来看，前三季度预计收入1亿元，完成原有预测1.7亿收入难度较大。但长期还是看好。

 

2.3 禽苗

益康今年前三季度贡献收入1.3亿元，全年有望完成原预测的1.8亿收入。

 

三、其他

生物应收账款占比中报时较2017同期增加较多，三季报应收账款占比较上年同期仍有近24pct的增加，但增加幅度比中报时同比增加幅度减少。

下游养殖企业今年上半年盈利较差，年报时关注生物应收账款占比是否回到正常水平。

 

          应收账款收入占比

 

四、盈利预测调整

收入端：

1.前三季度公司招采苗合计销售3.87亿元，好于原有全年3.2亿元的预测。调高对公司口蹄疫招采苗收入预测。

2.前三季度口蹄疫市场苗合计销售8.28亿元。口蹄疫OA二价苗贡献收入3.86亿元（基本是单9月贡献），认为新品推出后市场需求旺盛，Q4口蹄疫市场苗增速32%，全年达到14.1亿，全年增速10%，从价量拆分上，认为由于上半年公司产品有所降价促销，从2018全年来看价-5%，量+15%。

2019年OA二价苗行业竞争对手少，价格回到2017年水平，量增25%；2020年时预计中牧和天康的OA二价苗产品有望上市，竞争加剧，给予价格不变、量18%增速。

3.圆环前三季度收入低于预期，下调2018年收入至1.4亿元，2019、2020给予30%、20%增速。

利润端：未调整对净利率的预测

 

                盈利预测

项目\年份	2016	2017	2018E	2019E	2020E
营业收入  亿元	15.2	19.0	21.9↑ （原21.4）	26.9↑ （原25.8）	30.9↑ （原30.8）
yoy	21.70%	31.80%	15.2%	23.6%	16.8%
口蹄疫政府苗	4	4.2	3.9↑ （原3.2）	3.7↑ （原3）	3.5↑ （原2.8）
yoy	-7%	5%	-7%	-5%	-5%
口蹄疫市场苗	10	12.8	14.1	18.3↑ （原17.6）	21.8↑ (原21.1)
yoy	43%	25%	10%	31%	18%
价（元/头份）	6.4	6.7	6.4	6.7	6.7
yoy	8%	5%	-5%	5%	0%
量	3.11	3.83	4.41	5.51	6.5
Yoy	32%	23%	15%	25%	18%
圆环疫苗收入	0.37	1.3	1.4↓ （原1.7）	1.8↓ （原2.2）	2.2↓ （原2.7）
yoy		260%	15%	30%	20%
禽流感疫苗收入			1.8	2.3	2.8
yoy				25%	25%
其他生物制药	0.1	0.2	0.4	0.5	1
其他收入	0.7	0.5	0.3	0.3	0.3
归母净利率	42.5%	45.8%	43.4%	44.8%	45.9%
归母净利润 亿元	6.45	8.7	9.5	12.14	14.53
yoy	34.4%	35.0%	9.2%	26.9%	17.7%
EPS（元/股）	1.11	0.74	0.81↑	1.04↑	1.24↑
2018H预测EPS			0.79	0.99	1.21

给予2019年17-22倍PE，对应股价17.7-22.9元。

短期看2019年生物业绩高增长确定，长期看竞争仍在。