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It should be obvious that the rate of interest cannot be a return to saving or waiting as such. For if a man hoards his savings in cash, he earns no interest, though he saves just as much as before. On the contrary, the mere definition of the rate of interest tells us in so many words that the rate of interest is the reward for parting with liquidity for a specified period. For the rate of interest is, in itself; nothing more than the inverse proportion between a sum of money and what can be obtained for parting with control over the money in exchange for a debt for a stated period of time. Thus the rate of interest at any time, being the reward for parting with liquidity, is a measure of the unwillingness of those who possess money to part with their liquid control over it. The rate of interest is not the 'price' which brings into equilibrium the demand for resources to invest with the readiness to abstain from present consumption. It is the 'price' which equilibrates the desire to hold wealth in the form of cash with the available quantity of cash;—which implies that if the rate of interest were lower, i.e. if the reward for parting with cash were diminished, the aggregate amount of cash which the public would wish to hold would exceed the available supply, and that if the rate of interest were raised, there would be a surplus of cash which no one would be willing to hold. ------ The General Theory of Employment, Interest, and Money, Maynard Keynes 凯恩斯的这本《通论》可谓是经济学的辟谷之作，其中关于流动性偏好理论指出利率不是决定于储蓄和投资的相互作用，而是由货币量的供求关系决定的。 在学院派的理论中，利率是一种储蓄与投资之间的平衡，即：货币供需模型中只含有的储蓄和投资的因子。凯恩斯通过将货币的供需模型的重新定义，将利率解释为：公众愿意以货币的形式持有的财富量与现有货币存量的平衡点。 从货币需求的定义——“公众愿意以货币的形式持有的财富量”——引申出流动性偏好利率理论，又通过供给的定义——“现有货币存量”——将当前的金融体系中心“央行”推至幕前。 这里简单对以上两个因素进行简析。对于流动性偏好理论是指，凯恩斯认为，人们在选择其财富的持有形式时，大多数倾向于选择货币，因为货币具有完全的流动性和最小的风险性，而通常情况下，货币供应量是有限的。人们为了取得货币就必须支付代价。所以，利息是在一定时期内放弃货币、牺牲流动性所得的报酬。对于货币供给方面，央行可通过多种手段及形式进行货币投放，从而影响现有货币存量。这里需要指出的是，央行并没有办法直接对市场进行货币投放，只能通过以下两种间接方式进行投放。 其一为支持并购买政府发行的债券，通过此种对国家政策进行融资，以期达到稳定\增加企业收入、社会投资，这种投放手段称之为财政政策。其二为直接对银行进行注水、调整利率，或从二级市场购买债券等方式间接增加货币流通（央行并没有办法充当直接借款人的角色），这种通过增加市场货币容量的投放手段称为货币政策。 无论是第一种还是第二种， 央行作为“最后的借款人”，都需要市场的经营者/消费者积极参与各类经济活动，才能达到提高市场经济活力，进而达到推升就业、促升通胀的作用。 这里需要重点提及的是“央行基准利率”。央行公布的基准利率就是其国内各商业银行进行同业拆解融资的指导利率，这一操作影响了各商业银行的存款、贷款、贴现等各项业务。央行通过提高或降低商业银行（对央行）的借贷成本，进而影响市场的参与者。 根据以上介绍，利率表征“公众对货币借出意愿”与“公众对货币持有意愿”间的平衡。借出意愿的影响因素为“流动性偏好”及“通胀预期”，持有意愿受到“货币实际购买力”的影响。即，实际上存在两种利率形式，第一种为市场对货币这个商品本身的供需关系定价，即名义利率（央行可通过调整FED FUNDS RATE来影响利率曲线，却无法直接操控利率曲线）。另一种为货币这一特殊商品对一般大宗商品的增殖溢价率，亦称为“实际利率”。两者的关系为： （1+名义利率）=（1+实际利率）*（1+通胀膨胀率） 近似地： 名义利率=实际利率+（预期）通货膨胀率 这里需要说明的是，由于利率本质是一种预期（如两年期/五年期/十年期国债等），这里的“通货膨胀率”本质也是一种“预期的通货膨胀率”。 提到了美债，就不得不提到灯塔国的又一项金融创举——1997年发行的通货膨胀保值债券。其采用固定息票率和浮动本金额，本金部分将按照美国劳工部的月度非季调城市CPI指数进行调整。在保障本金不受通胀影响的同时，其固定息票率通常低于普通同期债券。 根据以上信息，得到以下公式： 国债名义收益率＝实际收益率＋（预期）通货膨胀率+通胀风险溢价 TIPS名义收益率＝实际收益率+滞后的实际通胀率+流动性风险补偿 其中，”通胀风险溢价”是指通胀变动的预期值；“滞后的实际通胀率”是由于通货通货保值债券的本金补偿是通过该期统计所得的CPI数据进行贴额，而CPI是滞后数据，两者直接并不相等，通常为简便计算，近似等效；流动性风险补偿是由于当市场流动性不足时，投资者对通缩的恐惧可能使其要求更高的收益率来弥补本金被通缩蚕食的风险。 欧洲美元市场， 其标的为3 Month LIBOR。同时，给出其不同期限下的Curve曲线： 黄金，则可看作为一种“等购买力现金流”的“0息”债券，与实际收益率负相关。但其与普通意义的国债又不相同，国债因为期限的不同，一般情况下年限越高，利率越高。同样，由于受到经济环境及周期的影响，不同期限的国债拥有不同的（预期）实际收益率、（预期）通货膨胀率及通胀风险溢价；同理，不同期限的TIPS，包含不同期限下的（预期）实际收益率、流动风险溢价。而黄金并不存在这个问题，黄金的唯一标的就是（预期）实际收益率。 这里所提及的黄金标的（预期）实际收益率与债券所隐含的（预期）实际收益率不同，债券中所隐含的（预期）实际收益率是指相关期限下的标的，而黄金价格所隐含的（预期）实际收益率并没有期限的概念，是市场参与者对任何期限下（预期）的叠加。 在TIPS推出后，黄金价格逐渐与（预期）实际利率挂钩。同时，可以观察到，当经济周期处于萧条期末端时，实际利率曲线Curve陡峭，表征人们在对短期的（预期）实际利率较为悲观。繁荣期末端实际利率曲线Curve趋平，甚至部分倒挂，表征短期内（预期）实际利率过于乐观。 衰退及萧条期内，悲观情绪发酵下，人们的情绪往往趋向更加悲观，这体现在黄金隐含的（预期）实际利率向短期TIPS所隐含的较低的（预期）实际利率靠拢；复苏及繁荣期间，乐观情绪影响下，人们的情绪往往趋向更加乐观，这体现在黄金隐含的（预期）实际利率向长期TIPS所隐含的较高的（预期）实际利率靠拢。 同时，由于滞后的通货膨胀率及风险流动补偿在金融环境稳定的情况下，其值较小。近似的，TIPS名义利率可等效为（预期）实际收益率。同样地，忽略通胀风险补偿的数值，可得到以下近似公式： （预期）通货膨胀率=国债名义利率-TIPS名义利率 同样地，在经济复苏期及繁荣期，预期通胀率Curve趋平，而在繁荣期末端、衰退期初段时，往往由于经济危机的存在，导致（预期）通胀率Curve陡峭，并形成深“V”型。 我们对Breakeven rate进行深度分析，根据以上公式得到： Breakeven rate=国债名义利率-TIPS利率=（预期）通货膨胀率+（通胀风险溢价-滞后的实际通胀率-流动性风险补偿） 其中通胀风险溢价与久期及实际通胀率相关，久期越长，其通胀风险溢价越高，实际通胀率越高，久期下的通胀风险溢价所需补偿越小；滞后的实际通胀率为随机数列，不同久期间可近似为无差异；不同久期下，流动性风险溢价不同，久期越长的标的受到当前的流动性风险影响越小。
因此，以上图为例，在2008H2-2009H1衰退期期间，“流动性风险补偿差异”占主导因素，breakeven rate差值曲线从0迅速上升至2.5以上，风险稀释后迅速回落至0.5附近并进入萧条期。在2009H2-present的“萧条期+复苏期+繁荣期”期间，“通胀风险溢价差异”占主导因素，使差值曲线逐渐走低。这里值得注意的是，在2016H1附近，短期（预期）通胀差值曲线接近0值，联储也在这个时间附近进入了加息的步伐，抑制短期通胀。
综上，在繁荣期，（预期）实际利率Curve趋平，（预期）通胀率Curve往往也是趋平，这将导致国债名义利率Curve的趋平；衰退期时，（预期）实际利率Curve牛陡，（预期）通胀率Curve熊陡，导致国债名义利率Curve整体熊陡，但存在较大波动；萧条期时，（预期）实际利率Curve迅速恢复接近于危机前的水平，并逐渐陡峭下行，（预期）通胀率Curve迅速恢复接近于危机前的水平，并维持陡峭；复苏期时，（预期）实际利率Curve逐渐上行趋平，维持稳定，（预期）通胀率Curve逐渐趋平。 这背后的原因是因为久期较长的（预期）实际利率较难受到FED funds rate的影响，较短的（预期）实际利率在上升后将有效打压短期的（预期）通胀膨胀。
一般地，在没有经济危机的情况下，（预期）通胀率Curve较为稳定，各期限间差值较小。因此，对于利率相关研究，我们的重点将放在实际利率相关议题。 实际利率本质是购买力的殖利率，是一个国家货币吸引力的核心因素。提高实际利率，必须通过以下三种方式：1、提高货币需求；2、降低货币存量；3、降低通货膨胀。对以上三个要素依次分析：(1)、提高货币需求的情况存在于：(i)（经济危机等引起的）流动性风险提升；(ii)经济活力提高（自然资源、劳动力、资本）；(2)降低货币存量的情况存在于：（因消费或投资等因素引起的）储蓄习惯恶化；(3)降低通货膨胀的情况存在于：商品供需状态降低。 这里我们需要关注一个重要的经济指标，10年期与2年期利差曲线：
当差值曲线倒挂时，将导致银行收益急剧减少，“借短放长”的收益模式导致银行丧失经济动力。央行唯有被迫降息，打压短端利率后才能重振经济动能，在经济周期的波峰与波谷时，需找经济动能与通胀的平衡点，为市场赋能便是央行的核心职能。
从利率演变历史途径可以看出，实际上长端利率的峰值下沉才是导致屡次经济危机的根本原因。而10年期美债利率中心的下移实质是一种超买现象，其来自于新兴市场及中国的经常项顺差（美国经常账户经常项逆差的镜像），这种US-EM-US支撑着美国市场融资的低利率环境。
同时，新兴市场用低廉劳动力生产的物品，在全球化环境下压低着农副产品及基础工业原材料通胀，间接导致DM的农副、基础工业原材料相关行业衰退，恶化DM国家贫富差距。
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