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文/陈嘉伟 《医疗器械投资分析》第三篇——IVD体外诊断 我们现在分析的体外诊断行业是高成长行业，里面的上市公司是典型的成长股，我们的方法是这样： 1 选出各个细分市场的代表性企业 2 确定成长股的选择条件 3 初步选出入围的企业 4 对入围的企业进行深入分析 成长股看上去很诱人，但其实投资难度非常大，下面是我对成长股的看法： 1 成长股最终能成为白马股的比例很少，这意味着大多数成长股是伪成长，因为半途夭折了，这就带来了很大的投资风险，所以我们不能为了成长而放弃安全边际。 2所谓安全边际，就是既要基本面好，也不能估值过高，估值过高带来二个问题： 第一，高市盈率要求高成长，一旦市场有任何不利的影响，股价会快速下跌，腰斩再腰斩， 第二， 高市盈率同时还意味着已经透支了未来的利润，即使股票未来的增长符合预期，回报率也大打折扣。 所以再好的成长股如果估值太高，我们只能把它放入可选的白名单，等待股价回调到位再入手，只是我们会根据市场情况适当的放宽一些条件，比如牛市会把估值适当放宽。 二 选择标准 1 成长能力 最关键是业绩要高速增长，包括营收和净利润增长，入门标准是连续三年营业收入增长20%以上，净利润年增长15%以上，任何一年不能出现负增长。 单个产品的销售额占营业额的50%以上 2 估值 估值的本质是二个维度，一个是对现有价值的判断，一个是对未来价值的判断，成长股就是对未来的价值即对净利润增长能力进行预估和判断，投资是你花钱买断这个公司未来的收入，要求有安全边际。 成长股可以没有多少净利润，但必须产品畅销，这就一定会在营收上表现出来，所以第一个估值工具是市销率，用市值除以销售额 市销率： 标准最好是市销率0.75，最高1.5倍，市销率涨到3倍随时准备卖 市盈率 牛市结合行业特性，市盈率一般在35倍以内，不高于历史平均估值50% PEG 最好1倍以内，最高不超过1.2 3 盈利能力 净资产收益率最低不低于20% 毛利润率40%以上 净利润率10%以上 4 其他可选标准 经营性现金流为正 最好经营性现金流净额比净利润大 市场份额第一 配合市研率不超过15倍，最好在5倍-10倍 三 行业龙头有哪些？ 1 免疫诊断 上一篇我们搞清楚了IVD体外检测这个市场的基本特征，接下来我们要寻找符合行业发展逻辑，具备核心竞争力的企业，主要是在几个细分市场选出对应的龙头，然后我们通过十分钟测试快速淘汰掉明显不符合要求的公司，最后对剩下的公司进行深入分析。 这是未来 体外诊断市场的主流方式，目前化学发光这种方法的市场规模已经达到免疫诊断市场的50%，未来会进一步扩大，高端市场三甲医院主要被外资占领，国内企业只能往二线医院，基层医院市场渗透，所以需要找又进口替代优势的公司，这个赛道选择以化学发光作为主力产品的企业。 免疫诊断应用领域： 传染性疾病，内分泌，肿瘤，血型，乙肝，HIV，毒品 代表企业：新产业，安图生物，迈克生物，均是以化学发光为主要产品 2 分子检测 这是IVD领域增长最快，也是技术壁垒最高的子行业，全球平均增速为12%，中国达到24%以上，2019年国内市场规模90亿，以后市场份额也会越来越大，2018年市场份额超过30%。 分子诊断应用领域： 基因图谱/测序，病毒检测，药物筛选，新药开发 代表企业：达安基因，华大基因，贝瑞基因 缺点：分子诊断商业模式还不是很成熟，盈利不稳定，相关企业市盈率太高， 3 生化诊断则市场份额越来越小，2018年下降到了10%。 上市公司中九强生物，迪瑞生物，迈克生物，美康生物生化剂业务规模大，其中九强，迪瑞以生化检测为主。 4 独立实验室 产业链下游最有吸引力的是独立实验室，实质是医学检验专科医院，属于需要医疗资质的现代医疗机构，消费者具有重复消费性，业务稳定，现金流充裕，税费较低。美国独立实验室的市场占检测市场35%，2014年规模为550亿美元，国内第三方实验室收入规模只有70亿，占医学检测市场4.8%，未来增长率在35%-40%，到2020年占医学检测市场份额7%-9%。 代表企业：广州金域，杭州艾迪康，迪安诊断，高新达安，市场合计88%，已经比较集中了，几家技术差距不大，比的是扩张速度，价格，资金等。 发展趋势：1 和医疗机构融合发展，托管共建，2 已经完成全国布局的更有竞争力，3 ，行业增长驱动力来自医疗机构的扩张，对存量医疗机构的渗透融合，商业健康保险的发展，新技术带来新的检测市场 迪安诊断，迈克生物，美康生物 5 POCT无需中心实验室，直接在患者身边检测，可以同时适用于医院和家庭市场，其特点是便携式小型设备，虽然没有医院大型专业设备那么精度高，但是便宜，适用于各种场景，尤其因为基层医院医疗设施严重缺乏，分级诊断的大背景下，POCT会有很大的市场空间，国内年增速20%，全球市场规模大概100亿美元。 应用领域：心脏标志物，血糖，血压 代表企业，三诺生物，理邦医疗，万孚生物，基蛋生物，明德生物 二 十分钟测试 通过初步刷选，把企业分为几类： 1 白名单 基本面不错，但估值明显太高 名单有： 安图生物，贝瑞基因，万孚生物 2 淘汰 业绩增长不合格，估值过高的 三诺生物，明德生物，科华生物，华大基因，达安基因，美康生物 3 入围 基本面和增长都不错，估值合理 入围：万孚生物，蛋基生物 勉强入围 估值比增长率略微高 名单：迪安诊断，理邦仪器，迈克生物 整体来说，体外检测这个细分市场非常复杂，有很多技术流派，每个流派都有几个代表企业，各个技术流派特点不一样，很难相互替代，里面的企业共同点是都属于成长型企业，企业质量良莠不齐，普遍估值过高，业务过于复杂，盈利能力都不是很强。 下一篇，对剩下的5个企业进行深入分析 企业相关数据： 1 安图生物 估值测试： 市盈率50倍，过去5年净利润增长率最低为2016年25.8%，近三年平均为26.3%，PEG为1.9倍。无论用市盈率还是PEG估值，安图生物价格过高，合理估值在25倍到30倍市盈率，合理股价为33元到40元，现价66元。 市销率：总市值280亿，营收9.3亿，市销率30倍，太贵 留做白名单，等以后价格跌到合理区间再考虑 2 迈克生物 市盈率25.44，过去5年最低增长率11%，近三年平均增长率为21%，PEG为1.2， 合理估值在18到22倍，合理股价在14-17元之间，现在的价格为23元。 市销率：总市值114亿，营收19.55亿，市销率5.8倍 勉强入围 3 达安基因 市盈率104倍，过去5年增长率分别为6.46%，-33.8%，5.38%，-18.9%，17.5% 市盈率高到离谱，增长率既然有2年是负数，二年为5%-6%，明显不合格 淘汰 4 华大基因 市盈率74倍，过去5年最低增长率为3%，我曾经在150元的时候写过分析，当时的结论就是太贵，股价会跌到50以内，后来这个股票是从200多跌到46元。 市销率：总市值310亿，营收24亿左右，市销率12.9倍 目前77.4元的股价依然太贵，合理股价应该在20-25元之间。 淘汰 5 贝瑞基因 市盈率48.5倍，过去2年最低增长率是2018年的41.8%，2017年是54%，2016年在2015年-1.3亿增长基础上增长到1.5亿，PEG为1倍，过去2年营收增长26.6%，27%。 市销率：市值158亿，营收13.7亿左右，市销率11.5倍 也是明显太贵了，合理估值在30-35倍。 留做白名单 6 迪安诊断 市盈率34.5倍，过去三年净利润增长率最低为2018年的11.1%，2015年-2017年分别为40.3%，50.3%，33%，平均为33.5%。 近三年营收增长为105.8%，30.8%，39.2%。 PEG：1.02倍 市销率：市值136亿，营收69.67亿，市销率1.95倍， 市盈率也偏高，合理估值在25-35倍以内 勉强入围 7 理邦仪器 市盈率37.2倍，2015年到2018年净利润增长：668%，-74.4%，66%，150%，波动比较大。 市值：42亿，营收9.72亿左右，市销率：4.3倍 勉强入围 8 万孚生物 市盈率39.55倍，从2014年算起最近5年增长率分别为66.7%，27.44%，15.6%，45.3%，45%，这个增长还不错，平均为40%， PEG=1 市销率：市值122亿，营收大概15.3亿，7.9倍 估值有点贵，但增长率合格 入围 9 基蛋生物 市盈率：29倍，过去4年平均增长率35.5%，最低增长率30.6% PEG：0.81 市销率：市值72亿，营收大概6亿，市销率12倍 入围 今天的内容就到这里，请多点赞，转发 |
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