 本期我们研究的是潍柴动力研究难度不次于万华化学正好它们都是山东企业这也是我研究它的原因之一作为山东人对本省公司有好奇 第二个原因是对股价业绩好奇2019年潍柴动力股价涨幅超过70%2017年2018年归母净利润分别增长179%25.23% 第一印象:主业+投资 我们研究公司第一步看资产负债表通过资产负债表把公司框架搭建起来在通过其他信息完善对公司理解 2018年潍柴动力少数股东权益229.46亿占总资本11.18%占比较高 少数股东权益是公司子公司其他股东投入通过公司长期股权投资我们发现潍柴动力是以主业+投资的模式发展  潍柴动力由潍柴厂发起成立2004年在香港上市主营大功率柴油发动机2007年通过收购湘火炬完成A股上市陕西重型汽车陕西法士特一并归入潍柴动力潍柴动力业务延伸至柴油机下游重卡和重卡配套变速箱 2012年收购凯傲集团及旗下林德液压2016年凯傲集团收购德马泰克完成叉车及仓储技术投资 除以上投资2018年潍柴动力还参与多项新能源公司投资目前这些投资未合并报表 潍柴动力业务可以划为两类国内国外国内以大功率柴油机为主向下延伸到整车重卡以及其他零部件变速箱车桥液压国外以叉车为主延伸至仓储技术 从利润贡献看公司本部利润贡献最大60%以上凯傲集团法士特陕西重汽位列2到4位利润贡献30% 所以分析潍柴动力以分析大功率柴油机为主其他为辅 第二印象大柴油发动机盈利能力强 资本来源是资产负债表上的负债及股东权益一家公司是否复杂看这里就可以如果这里的项目很多说明复杂反之简单如果你不明白可以拿贵州茅台和潍柴动力比较潍柴动力合并报表负债项目很多 如果只是简单计算各项负债占比会出现很多盲点因为潍柴动力是一家集团化公司子公司情况不同业务不同形成不同形式负债这种情况我们可以通过合并报表公司报表潍柴动力本部对比分析 通过对比我们发现公司本部大柴油发动机资本资产结构非常优秀 资本结构有些像白酒资本模型盈余留存占比45.36%没有金融负债经营债务占比33.56% 资产结构生产资产占比仅5.8%存货占比3%这两项数据说明公司是轻资产型公司公司不压存货 经营债权占比35.15%和经营债务规模相当细看有些差别经营债务以应付账款为主经营债权以应收票据为主这表明公司在产业链中强势地位和下游结算收票据和上游结算赊账 形成这样优秀的资产负债表还是因为公司产品公司产品一定有独特之处通过公司本部利润表也可以看到大柴油发动机盈利能力毛利率27.44%核心利润率16.26%毛利安全率59.25%核心实现率187%净利率16.9% 可以用现金奶牛形容本部也正是这种盈利实力支持公司去做投资 第三印象凯傲集团 开篇说研究潍柴动力很难第一难便是凯傲集团主要是因为信息太少 潍柴动力合并凯傲集团后资产负债表发生很大变化通过对比分析我们发现合并报表里金融负债其他负债金融负债经营债务以外多数来自凯傲集团凯傲集团成为潍柴动力向全球扩张的桥梁 收购凯傲集团德马泰克可以带来一系列化学反应凯傲集团业务主要在欧洲德马泰克业务在美国这两项业务可以复制到中国潍柴动力可以为凯傲集团提供发动机德马泰克可以把凯傲集团叉车带到美国 通过这些收购我们可以看到潍柴动力的野心公司并没有因为在发动机上取得领先就停止不前 在我们为潍柴动力野心鼓掌时也要保持理性 第一国外公司我们获取信息较少 第二国外公司管理上有难度 第三业务需要融合 第四资本资产利润变化较大合并报表里无形资产商誉合计463亿占总资产22.57% 2018年凯傲集团营业收入603亿同比3.31%毛利率25.9%净利润25.7亿同比-2.24%净利率4.25% 净利润占毛利16.47%净利润还要很大提升空间后期我们会重点关注凯傲集团净利率提升情况 第四印象周期性 我们再把视线回到大柴油发动机大柴油发动机应用主要是重卡工程机械潍柴动力又以重卡为主潍柴动力过往业绩有一定周期性  上图是潍柴动力营业收入归母净利润重卡发动机销量行业重卡销量同比数据对比 从图中我们可以看出2010年2016年2017年重卡销量大幅增加公司业绩跟随增加 2010年源于2008年金融危机后四万亿刺激政策2010年增长透支2011年2012年需求所以2011年2012年销量出现断崖式下跌 2016年2017年增长主要来自国家对物流重卡超载整治引发100万辆物流重卡需求2018年行业增长2.8%公司销量零增长未出现断崖式下跌 从这两次高峰看潍柴动力周期性主要来自政策干预 研究潍柴动力第二个难度产品无法感知如果不是发动机专业人士应该很难理解发动机分析需求难度更大因为需求和宏观经济相关 通过这几天学习我对大柴油机需求理解是存量市场和海外市场 存量市场2018年中国重卡保有量760万辆左右每年更新换代需求86万辆加上10万辆新增需求每年需求大概100万辆 2018年国六标准推出2019年2020年各地陆续实施国三重卡将会淘汰会新增一部分需求 未来三年重卡需求每年保持100万以上问题不大 在增长不大情况下公司只能通过提高市场份额和盈利更强产品增加收入 潍柴动力还有一个好消息潍柴动力董事长谭旭光2018年9于担任中国重汽集团董事长中国重汽是中国第三大重卡生产公司有自己的发动机部门之前未使用潍柴动力谭总到后两家公司可能会加强合作 海外市场是其他发展中国家经济发展较快重卡需求较大 通过以上分析我认为潍柴动力是一家很优秀的公司这家公司很像山东人性格缩影踏实稳重任劳任怨还有一些家国情怀 同时因为我们对它还没达到很了解状态所以无法估值短期不会投资 下次研究计划 1.了解具体产品产品优势劣势客户对手 2.了解除重卡外产品市场 3.了解凯傲具体情况 风险提示本文仅是作者学习之用文中可能存在很多错误不能作为投资依据文中数据来自公司公开资料及作者估算题图来自公司官网 |
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