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注意：本文涉及公司多，超过1.5万字，为便利阅读，分成四篇同时推送的。除了本篇①之外，②③④也已经同步推送了，退出本文就可以看见，不要“坐等推②” —————————————————————————— 五一酒店房间四日五晚深度游，期间把持有几家白酒公司及五粮液和老窖年报和一季报通看了一遍。 拖到现在才看，一者是在外旅游，忙；二者也是对这些公司比较熟悉，财报出来后，看个概要数据大致也知道是什么样儿，不着急（分众就有些意外，所以第一时间就看过了）。 早在去年底总结时，在《老唐的2018》一文中，老唐写到： 文中所说“新钱进入”，指去年5月卖掉一套叠拼，在六七八三个月收到钱时，及时追加了股票投资。目前看，狗屎运不错，算不上抄到底，但好歹算击中下半身 今年前四个月的股市毫无疑问是大牛市，市场整体涨幅非常大，主要指数涨幅介于23%~34%之间： 去年下半年，老唐曾多次在文章中建议大部分朋友直接购买市盈率约11倍的沪深300指数基金，并用大量篇幅阐述了它“一定赚钱”的逻辑基础，最终这些文章白纸黑字的收录在《价值投资实战手册》第一和第二章里。 我相信书房里应该有不少朋友理解并接受了这个建议，在今年前四个月里获得了不错的收益 老唐前四个月马马虎虎，略略跑赢上述指数，获得38%的收益（不计新股收益），其中第一重仓茅台贡献了绝大部分收益，而第二持仓腾讯和第三持仓分众则主要扮演拖后腿的角色 正巧，前几天有位读者在问答广场里询问老唐：“如果您的投资组合内拿掉茅台这一块，截止目前会有多大的年化增长率？这样的组合是否有修正的必要？” 是个有价值的问题，咱们把几家白酒企业聊完后，在最后一篇里聊聊这个问题。 对于白酒企业，老唐写过的文章绝对可以用“摞”来做单位，核心内容翻来覆去就那几条，变化不大。今天尝试不局限于财报数据，聊点而稍微有“格局”的东西 行业概况 先看两张图感受一下行业整体态势： （注：图表来自微酒公众号zgweijiu，下同。该图表营收数据采集有误，部分公司的营收里包含了白酒业之外的其他收入。别的公司占比很小，可以忽略。但顺鑫农业的营收里屠宰和房地产收入占比较大，白酒实际营收为92.8亿。懒得自己整理数据和制图，将就看吧！） 19家上市酒企，共计取得超过2000亿的营业收入，同比增幅约30%，远超中酒协发布的行业增速12.88%。总体上来说，这是个大企业抢占小企业份额的市场。 即便在上市酒企内部，也同样呈现这样的趋势，前三大酒企茅五洋合计营收1343亿（736+378+229），占全部上市酒企营收的2/3。剩余16家企业合计营收约680亿。 这个趋势是投资白酒股的朋友们需要注意的。 因为人口结构、健康认知、替代饮品及产业结构等多种原因，白酒消费总量应该不会乐观，总体呈稳中有降的可能性较大。 而头部酒企挟近年大幅提升的产能、良好的品牌效应、充沛的资金、巨大产销量对广告费用的单位分摊能力等竞争优势，势必对中小酒企形成冲击。 这也是老唐对白酒企业的关注一直限于几只领头羊的核心原因之一。 再看净利润 （同样注意，顺序农业的屠宰和房地产对净利润影响较大，其他企业的白酒以外企业净利润都很小，可以忽略。各企业现金理财收入，理论上说不属于白酒业务，但实际上是白酒业务现金流的衍生收益，可以不加区分） 贵州茅台 净利润数据能够让我们更加深刻的理解“中国有两种白酒，一种叫茅台，一种叫其他白酒”这句话的含义：茅台公司净利润高于全部其他上市酒企净利润总和 茅台净利润352亿，包含五粮液洋河在内的其他18家，净利润加总约347亿。这18家“其他白酒”里，五粮液和洋河两家又拿走超过60%的净利润，剩余16家的利润总和约等于五粮液。 从当前市值看，也基本反映了这种态势。茅台市值1.2万亿，其他18家上市酒企加总起来市值1万亿，茅台享受了近20%的确定性溢价。 之前的文章写过，茅台当前的形势依然很清楚，整体市场仍处于供应远远满足不了需求的阶段——记得在2014年三季度茅台年销售量仅约1.8万吨的时期，老唐就公开发表过一个观点：“茅台年产商品酒五万吨之前无需担忧销售” 2019年公司的茅台基酒产量可能首次突破五万吨，而商品酒供应超过五万吨，可能最快也要等到2024年之后。 老唐对茅台2019年业绩的估计是超过420亿净利润
当前市值12200亿，处于合理市值的上限边沿。依照一个在市场生存二十多年的老兵的感性经验，下半年出现行业整体性调整的概率非常大。我说的调整，指的是股价下跌幅度超过20%以上的波动。 在当前市场一片乐观之时，老唐冒着被打脸的风险，提醒各位朋友：茅台上半年涨幅巨大，市场全是获利盘，短期有任何风吹草动，都可能引发抛售，且目前估值已经在合理范围的上沿，对于股价跌个三两百元就睡不好觉的人，非常不适合买入。 可能有朋友要好奇了，既然如此，老唐你为何不卖掉它，等待股价回调再买回来呢？道理并不难，老唐说过多次： 第一，老唐不依赖也不信任自己的感性经验，我只信逻辑和数据； 第二，作为股东，我关注的是土地的产出，不是傻子的出价。除非傻子的出价有显著的便宜占，否则我就当做它不存在。 第三，我确信未来几年茅台的净利润依然会稳定增长，预计到2022年应该会超过600亿。同时，我知道由于人性永远的贪婪和恐惧，茅台股价未来几年里依然有机会到达30倍乃至以上。这两个判断就足够支持我做出持股决策了； 第四，市场先生强行送钱阶段，从2013年底的8倍市盈率到现在的30倍市盈率，已基本结束。股价在净利润增长和估值提升的双重推动下，实现了戴维斯双击，完成约9倍涨幅。目前的持股“只”能赚企业成长的钱，并需要承受估值水平向下概率大于向上概率的压力； 第五，我的主要目标是赚企业成长的钱，对于估值波动，有则收之，无则拉倒之（牛市是投资者的windfall）。所以，股价能到1500是重要的，但究竟是先跌到700再涨到1500，还是就这么涨到1500（数字仅为举例），那是市场先生的疯事儿，我自认没有能力猜出来，也不想为之费神。 这种思路可以参看去年底写的这段
对你而言，究竟是否如此，你要问自己，除了你之外的任何人都没有答案。 再次提醒：老唐是免费分享心得，不是推荐股票。若是白用免费研究员，还要骂研究员没有保证100%正确，那就太无耻了 老唐提及的任何股票，都有腰斩或翻倍的风险，请独立思考，千万不要仅依赖老唐文章结论做出买入或卖出决策，切切！五粮液 五粮液发展确实不错，2018年净利润134亿，首次突破百亿，同比增幅39%。伴随着企业盈利能力的增强，股价也在今年前四个月内实现了翻倍，在白酒上市公司中，股价涨幅仅次于古井贡。 在2018年5月13日《主要白酒点评②》一文里，老唐就对五粮液的发展表达了强烈的乐观看法，原文写到： 五粮液2018年提出的目标是营业收入增长26%，净利润增长预计会超过30%。老唐相信在2017年3月空降五粮液的李曙光董事长带领下，2018年完成这个目标，应该问题不大。 为啥对这位李总（话说茅台和五粮液都是空降了一位很有改革魄力的新李总）这么有信心呢？其实不是对李曙光总有信心（对这位李总我关注不多），主要还是对市场和五粮液品牌有信心。 中国高端白酒市场2017年市场总销量五万多吨，其中茅台3万吨出头，五粮液约1.5万吨，1573约0.6~0.7万吨，剩余被梦之蓝、水井坊等其他品牌瓜分。 2018年和2019年，茅台的供应量都上不去，也就维持三万吨出头的供应量了，这是供应侧的已知条件。 在需求侧，市场需求增长明显，但茅台公司出于政治和长远发展的角度，坚持多种手段打压价格上涨，导致1499元售价下市场缺货严重。 这种情况下，五粮液和国窖1573等高端白酒，承接茅台溢出需求的确定性较高。 无论是洋河、五粮液或者老窖，他们的销量里，主要是中低端白酒，高端的量占比都很少。 但是，浓香白酒只有具备将中低端白酒销售出去的能力，才有提供高端白酒的可能。否则，你生产1吨高端酒，积压3到20吨中低端基酒，利润会被吞噬干净，甚至陷入亏损泥潭。 那么，老唐为何看好五粮液承接茅台需求溢出呢？三个原因： 第一，五粮液在上世纪八九十代就大量扩产，很早就具备了20万吨以上的固态白酒产能，其中数万吨产能一直未能释放。因此，五粮液公司具备增加高端酒供应的能力； 第二，五粮液具备良好的系列酒销售基础。全国销售网络和渠道保持着多年的顺畅运行，旗下五粮春、五粮醇、尖庄等品牌具有广泛的消费者基础，系列酒常年保持着十多万吨的销售量（2017年系列酒销量约13万吨，销售收入70多亿）； 第三，李总曙光空降五粮液以来，始终将发展系列酒放在重要的战略位置上，正在集中精力培育亿级、十亿级、二十亿级、五十亿级的大单品。 在五粮液规划的“4+4”系列酒品牌矩阵中，重点打造五粮春、五粮醇、尖庄、五粮特头曲4款传统的全国性经典战略大单品的同时，将选择打造“五粮人家”、“友酒”、“百家宴”、“火爆”4款具有渠道特色的个性化重点产品。 2018年，李总曙光学习李总保芳的策略，允许系列酒亏损三年，加大费用支持；继续砍品牌、砍产品代码，缩减品牌数量，提高品牌识别度；计划2018年完成1000家经销商招募工作，并加大和超市网商等新渠道的合作，要在2020年打造出超过200亿规模的五粮液系列酒，同时将五粮液投放量扩大到3万吨。 以上三个因素，分别代表了有产能、有渠道、有行动，所以，五粮液承接茅台溢出需求，是顺理成章的事情。至于老窖和梦之蓝，简单说就是产能不够，暂时不在一个竞争级别上。 ——该篇收录在《价值投资实战手册》233~235页。 记得在2016年4月，老唐曾经展望过：“若五粮液不尽快在股权结构及管理机制上做出重大改革，洋河很可能会在未来三五年内，从营收和净利润上全面超越五粮液，成为中国白酒业的浓香老大”。 目前看，一者由于高端白酒的整体繁荣程度超出我的预计，二者是在新领导人李曙光总的强力推动下，五粮液发生了很大的变化。 五粮液的领先优势在2017至2018年反而扩大了，老唐这个判断几乎确定被打脸 现在的五粮液行走在正确的方向上，致力于精简品牌，提升五粮液品牌聚焦，加强基酒存储，提升酒质。 不过，虽然媒体上各类报道乐观，但坦率说，精简总经销品牌这件事，有点类似政府经常喊的精简机构、精简公务员。口号容易喊，实施困难大，毕竟触及的利益团体太大了。 对五粮液这个精简行为，能否持续，尤其是能否在未来行业寒冬再次来临后持续，我个人是存怀疑态度的。 2019年，五粮液的计划是营收增长25%左右，突破500亿。 以当前茅台的供需缺口，以及茅台和五粮液的价差（茅台的批发价和零售价均相当于五粮液的两倍左右），五粮液该年度计划完成的难度依然不大，估计今年的净利润应该会高于170亿。 同样以25倍合理市盈率估值，年内的合理市值在4250亿上下。当前市值约4000亿，基本也在合理估值上沿附近。 老唐提及的任何股票，都有腰斩或翻倍的风险，请独立思考，千万不要仅依赖老唐文章结论做出买入或卖出决策，切切！ |
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