 和自己说“不”。投资是一门技术，更是心理较量。投资思维方式与日常思维方式不同，它要求投资者既活在当下，又活在未来。投资者必须时刻察觉自己内心的细微变化，在这两种思维方式之间自如地切换；如此，才能将投资者最大的敌人——贪婪和恐惧，化为积极的力量。 作者朱宁，耶鲁大学金融博士，上海交大上海高级金融学院副院长。 核心观点：投资者最大的敌人是对自身和风险的有限了解。 一、不尽如人意的业绩 散户都在做慈善。根据台湾股市5年完整交易记录研究表明，台湾的散户投资者每年在投资交易中损失约为3.8%。损失来源：27%是选股错误和交易错误、7%是投资时机错误、32%是券商佣金、34%是政府税费。除去后两项，前面34%都是交易中的财富转移，即财富从投资损失方向获利方转移。散户的损失给对手方——机构，每年带来约1.5%的投资收益。可见，散户的交易和投资事实上是在做慈善事业。散户把自己兢兢业业通过本职工作赚的钱，慷慨地送给了收入和投资能力都比自己高不少的专业机构投资者手中。 散户不了解自己的业绩。散户对自己的投资并没有充分了解。很多人也许能记得最近买的一支股票是亏还是赚，但对自己整个投资组合的表现如何却不清楚，甚至无法想起组合中有哪些股票，这些股票是何种价格购入的。正由于对业绩的不了解，散户投资时会比较激进冒险，结果遭受很大损失。为什么主观感受与真实结果反差巨大？一是心理因素，投资者在投资时会有强烈的选择性记忆。对获利的交易印象深刻、愿意炫耀，不太成功的交易则会选择性忘却，而亏损的股票则长期持有，希望有一天能“咸鱼翻身”。既然没有“割肉”，就会觉得自己并没有亏钱，从而掩盖了损失，高估自己的投资能力和业绩。二是沟通的选择性偏差。散户交流时，往往会选择性描述一两次特别成功的投资业绩，给其他人的印象是“投资很容易，赚钱很容易，只要买股票就可以赚钱”的错误认识。由于选择性的信息提供，很多散户会莫名对自己投资能力产生自信，越自信越频繁交易，结果业绩越差。 二、不安分的散户 交易侵蚀业绩。散户普遍交易非常频繁。与国际水平相比，中国的散户更加频繁。美国散户在20年前，每年的股票换手率为80-100%；现在中国散户的基金换手率都能到70-80%，与20年前美国散户的股票换手率接近。事实上，美国散户交易频率在过去20年中持续大幅下降，中国散户的股票换手率高达每年500-600%。换手率高的背后是不太多元化的投资组合。按持股个数分类，占比最高的散户群是持有2只股票的。接近30%的散户平均在任一时间点只持有一只股票。这一两只股票的反复交易，一定程度上造成了高换手率。实际上，交易频繁的散户，在扣除交易成本之前，其业绩和其他投资者相比并无任何优势，而扣除交易费用后，就要显著低于交易频率较低的投资者。 换仓的代价。投资者为什么会冲动？因为人有过度自信的倾向。这是全球各个领域普遍存在的一个现象，西方人过度自信的表现更加强烈。交易的最大驱动力应该是信息，或者信息上的优势。但研究表明，散户换仓后的3、6、12、24个月中，新买入的股票表现明显差于原来持有的股票，1年后的收益要低3.5%。实际上，投资者会受到大量无关信息干扰，甚至情绪波动就会做出交易的草率决定，其实并没有有用的信息或明显的信息优势。 性别与投资业绩。通过美国散户与中国散户数据比较发现，女性投资者交易积极性低于男性，换手率明显低于男性，业绩表现好于男性。由此可见，如果你只想碰碰运气，听到消息就去投资，那就很可能会频繁操作股票，这种轻率的投资很可能导致失败。 网上交易与投资业绩。交易方式越便捷，投资效率反而越低。因为交易越容易，换手意愿越强烈，原来审慎考虑的决定变成现在草率的决定，业绩就下来了。其实，券商和基金公司提供很多服务方便交易，可能是出于提升自己业务的考虑。对于广大散户，便利的交易方式其实未必是一个福音。很多时候，便捷的选择往往是危险的选择，甚至是错误的选择。 控制幻觉。心理学有个控制幻觉的著名实验：假设玩轮盘赌，扔一个球进去，落在红色还是黑色，单号还是双号，可以选择下注。那你愿意让庄家帮你扔还是自己扔？绝大多数人愿意自己扔。其实，在不出老千的情况下，无论是你扔还是庄家扔，对结果都没有影响，赚钱还是赔钱的可能性是不变的。但几乎所有参加实验的人都希望自己扔那个球，这就是控制幻觉。人们天真地认为，控制了赌博过程，就可以控制赌博的结果。很多人整天“盯盘”，自认为参与了，控制了这个过程，投资表现应该会好一点。实际上，这个控制过程中，什么新信息都没有，看得越多，反而越容易产生盲目自信。围棋运动有一种说法：长考之后出昏招。《功夫熊猫》有句台词：人往往是在想躲开自己宿命的路上撞上自己的宿命的。都是相同的道理。因此，“盯盘”与频繁操作不是投资获利的必要条件，反而可能降低收益、摧毁财富。 处置效应。投资者非常不愿意卖出浮亏的股票，特别是浮亏30%以上的股票，好像只要没卖就没有损失，股价总有一天会涨回来，而一旦卖掉，损失就永远收不回来了。可见，如何处理损失是区分成熟投资者和菜鸟的重要标准。为什么如此不愿意将浮亏转变为真实亏损呢？因为人在感情上对损失有强烈的规避。人对收益和损失的反应非常不同，同样金额的损失和收益给人带来的情绪影响完全不同。人在遭受损失后，思路和策略与原来完全不同，进行的不是一个理性、最优的决策过程。因此，在遭受损失时要有纪律性，因为主观情绪是不可能让自己理性对待亏损交易的。股票有一种惯性策略，就是过去三个月赚钱的股票可能今后三个月还赚钱，过去一年赔钱的股票，可能今后一年还会赔钱。可见，浮亏之后，哪怕感情上不愿“割肉”也要止损，因为可能下一步还要蒙受更大损失。 三、不分散的组合 对美国散户的研究表明：一半以上散户的投资组合中不超过3只股票，其中1只的占30%、2只的20%、3只的10%。综合全球其他投资者，50%的人只持有1只股票。为什么散户的投资如此集中？ 意识缺乏导致的集中化。就是没有意识到多元化的重要性或不想多元化。这在一定程度上是“过度自信”造成的。如果买入后股票涨了，就会纠结：股价是不是见顶了呢？应该什么时候抛出呢？。大多数人过早抛出浮盈的股票，没有充分获得股票上涨的回报。如果买入后跌了，可能表现为“处置效应”：不愿意把股票卖出，选择忽略它，希望有朝一日扭亏为盈，从此沉淀下来。 熟悉导致的集中化。熟悉程度会影响对风险的判断。对熟悉的东西自然会产生一个正面的判断，这种由熟悉产生的亲和力，会导致不能客观地对产品风险进行考量。有17%的上海投资者根本没投资过深交所上市的股票，同时有19%的深圳投资者根本没有投资过在上交所上市的股票，这其中有一半左右根本没在另一个城市的交易所开户。投资熟悉的公司的股票和邻近地域的公司的股票，并不能保证获得好的回报。 如何多元化。投资组合是否充分多元化更大程度上与股票之间的相关性有关，而不是股票的个数。一个只包含两只收益走势相反的股票投资组合，可能比另一个包含五六只走势大体相同的股票的投资组合风险更低。到底需要持有多少只股票才能组成一个接近于市场指数的投资组合呢？答案是25-30只。 四、不淡定的择时 投资不仅要注重板块、地域多元化，在时机选择上也要进行多元化。因为选择正确的投资时机很难，一旦错过最好的入场时机，收益就大打折扣。散户会通过一些渠道获得信息，但其时效性往往很差，可能滞后一周甚至一个月。信息在刚披露时最有价值，但一两周后，这些消息可能不但没有帮助，反而会有坏处。因为此时股票已经完成一轮上涨，处于高位，根据过期信息买入股票，就有可能因下跌套牢。因此，在中国，散户的择时决定能给其他投资者带来有价值的信息，因为只要与散户的行为相反操作，就可能在中长期获利。散户在信息上的迟滞效应和操作上的羊群效应，为其他投资者提供了很好的反向投资参考。 五、不明智的选股 基于股价和交易量的选股。散户喜欢买入股价达到历史新高或新低的以及近期交易量特别大的股票。 影响买卖的因素。影响投资者买卖的因素是不一样的。卖出股票的决策比较简单，因为平均看投资组合中不多于6支，可选择范围比较小，在没有卖空的时候，投资者大都会考虑卖掉赚钱最多的一支股票。影响买入的因素要复杂得多，成千上万支股票中选择合适的投资对象非常困难，很多散户考虑的往往只是那几只曾经听说过的、“熟悉的”股票。散户忙于工作，每天用于考虑投资策略的时间不超过2小时，他们从各类媒体获取的信息量远远小于基金经理每天16个小时的投资研究。对散户来说，信息是影响其投资决定的最重要因素，包括买入股票的种类和时机选择。 基于媒体报道的交易。散户获取信息的渠道过于单一，媒体上报道什么就相信什么，受到媒体特别关注的股票或公司，也会非常明显地得到散户投资者的关注和投资。机构投资者获取信息渠道多，不那么容易受新闻报道的影响。作为上市公司，在业绩非常好的时候，往往选择单独公布公司季报，最大限度吸引投资者关注；业绩不好时，则会选择和很多公司一起发布，以降低投资者的关注。 基于公司名称的选股。公司名称、股票代码和名字复杂度，都会影响投资者购买股票的积极性。一些公司只要把名称改成时下投资者比较追捧的名称，即便自身基本面和主营业务状况没有任何改变，也会引发投资者极高的投资热情。甚至很多基金公司都选择通过名称来吸引投资者关注和投资。研究发现，中国投资者喜欢买代码以8和6结尾的股票，3个字的股票比4个字的股票更受散户欢迎，股票简称字数相同时，名称简单的公司会更受散户追捧。这些都反映出很多散户投资者选股时并不理性。 换股的表现。数据表明，散户换仓后的业绩通常会下跌3%，在中国则是3.5%。因为散户只会根据股票的过去表现决定是否卖出，忽略了对未来走势的判断。因此，散户不要轻易买股票，也不要轻易卖股票，更不要轻易换仓，因为大家在择时和选股上的教训远远多于经验。 六、不给力的基金 中国投资者将基金当做股票来炒作，与国外投资者通过基金进行多元化长期投资完全不同。 过度交易。国内基金的换手率远远高于国外。中国基金投资者持有基金的时间一般9-10个月，每年换手率达150%左右。投资者明智的做法是长期持有基金，以降低交易成本。 高费率。国内股票基金管理费1.5%，国外0.8-1.2%；国内债券基金管理费0.8-0.9%，国外0.3-0.5%；国内指数基金管理费0.5-1%，国外0.1-0.2%。 追涨杀跌。散户特别看重基金过往业绩，愿意申购过去表现好的基金，回避表现差的基金。认为基金过去好的业绩会持续。事实上，根据过去的投资业绩进行基金选择，并不能保证未来也能获得优异的投资业绩。 减少积极的投资基金。基金投资有两个事实要关注：一是基金公司作为一个整体，业绩是不能跑赢整个股票大市的。二是公募基金公司在投资时会受到比散户更多的限制，严格的资产配置要求使其不能根据市场情况选择空仓或对冲。基金提供的只是便捷的多元化投资渠道。通过基金公司战胜市场是不太现实的。因此，投资者应减少或放弃投资于积极的基金产品，而应将资金更多用于投资相对消极的基金产品，以减少交易成本。 七、不理性的大脑 过度自信。只要问一个人关于自己的定位，无论是智力水平、考试成绩、相貌、个人价值，还是骑车水平，基本会得到同样的结果，就是远远超过一半的人认为自己的水平超过平均水平。过度自信是人脑为了能够让自己感到更高兴，能够让自己有一个更健康和愉快的心情所产生的一种幻觉。这种过度自信，在普通生活中影响不大，但是在资本市场中却不同。投资是竞技性的运动，能力强的赚钱、能力弱的赔钱，就是这么简单。 过高与过低。人有一种普遍的行为倾向：过高估计今后发生的事情所带来的好处和收益，过低估计一件事情在今后发生的时候将会带来的成本和困难。主要原因，一是对很多不切实际的目标，大家会有倾向地幻想；二是对自己是否可以控制和把握某些工作缺乏准确判断，有控制幻觉；三是人类会忽略一些他们不喜欢的可能的结果。 锚定效应。人在考虑具体问题的时候，往往受当时的思维框架所影响。一个思维框架形成，调整起来很困难，自己很难跳出这个框架，出现锚定效应。 损失规避。人类对确定的损失会有特别强烈的规避趋势。在损失面前，人往往不是很理性地考虑概率分布的问题，而是情绪化地愿意付出非常非常大的代价来规避损失。在谈判中，要关注是在一个确定的还是可变的环境下探讨。如果是在确定的前提下给谈判对手一个负面的信息，那就是个非常困难的谈判过程。此时，一定要给对手留有余地，传递有希望的信息而不是一个确定的结果。保险的商业模式就是利用和满足了人类对于小概率风险的强烈规避心理需要。 风险幽闭。为了回避一点点风险，给自己造成长期的、更大的风险的行为，称为风险幽闭症。人在确定性和不确定性之间、正面和负面之间的决策有非常大的反差。在处理问题时，要想想是以什么立场什么出发点来考虑，最好把负面的事情看成正面的事情来处理，防止人性回避负面的情况；在确定正面负面后，要考虑确定性与不确定性，防止为了回避一点点风险，付出太高的代价。 代表性偏差。人们往往对明显的、直观的、好理解的、抓人眼球的数据或信息特别关注，对具体的、实在的、有科学性的信息置若罔闻。散户容易受股评人士、亲戚朋友的影响，认为投资是个一本万利的活动，忽略在资本市场生存所需的最基本的常识。 选择性偏见。人类的记忆是有选择性的，往往会记住正面愉快的经历而忘记那些伤心失落的场面。 自我归因。不仅记忆有选择性，人类对自身能力的估计也有选择，成功了是自己的功劳，失败了是别人的因素。  朱宁 |
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