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对于价值投资，大家都常说一句话，价值投资很简单，就是去寻找好公司的好价格。好公司的量化标准很多，毛利率，ROE，净利润复合增速，非量化的判断标准也很多，商业模式好坏，高管团队优劣。多元的判断标准使得判断一家公司是否优秀变得比较容易。 对于好价格，我们的判断尺度和标准就少了很多了。现在市场通行的判断标准是估值pe，pb，ps。还有一部分专业投资者使用自由现金流贴现的方式对一些股息率高现金流稳定的企业进行估值。 对于好公司的判断是多元化指标，于是我们可以通过多个维度对一家公司是否优秀进行综合判断。但对于好价格的判断并不是多元化的指标。 比如对一家周期性企业进行估值时，我们能用PE,PB，自由现金流贴现的方法同时进行么？肯定是不行的，周期企业分红率不稳定自由现金流贴现模型很难使用，PE又有明显周期性，在弱周期时PE很高PB很低，会得出绝对矛盾的结论。 因此判断股票是否具有好价格时最重要的步骤是进行分类而不是进行综合评估，做一个非常粗略的分类我们可以把股票分为三类。 第一类是针对业绩稳定的蓝筹股我们可以直接用当下的pe，pb来对其估值高低进行判断，同时辅以成熟市场给相似公司的估值进行判断。后者是考虑到A股逐步国际化后估值会与成熟市场相衔接，国内过去普遍给予市值大的公司较低估值，这种情况可能被纠正。 举个例子，中国建筑，过去五年pe波动区间在4-15倍，中位数为7.5倍，我们就认为其7.5倍的估值为其估值中枢，在估值中枢以下就有明显的修复空间。 第二类是周期股，周期股只适用于PB的估值方法。比如证券股，以中信证券为例，过去五年PB估值的中位数是1.48倍，波动区间在1.2-4.2倍，那安全边际就很好测算了，越接近1.2倍越安全，1.48倍以下就有布局价值。 但周期股需要注意的是一些强周期板块的周期波动时间是很长的，就拿证券股为例一个周期的时长是5-7年也就是一轮牛熊区间，2015年9月时中信证券的PB就跌到过1.24倍，那个时候买确实安全边际很高亏不了钱，但想 赚钱就还有得熬，资金利用效率会受影响。 第三类，也是今天想重点想介绍的一类，成长股。成长股的股价大多是由很多因素决定的，而且这些因素在不同的时间节点往往权重不同对价格的影响不同。比如在2015年，想象空间是成长股定价最重要的因素，乐视网的故事言犹在耳。 但在今天，确定性和增长速度空间成为了成长股定价最重要的因素。看看通策医疗，爱尔眼科的股价就知道了。很多人会说爱尔眼科80倍的PE高了，但实际上市场只是反应了对其未来两年成长的预期，因为其成长性很强，用每年40%的复合增速来算，对应18年80倍的pe对应20年的利润就只有40倍而已。 用想象空间来定价和用确定性和想象空间共同来定价这其中的区别其实是在于风险偏好，在风险偏好程度高的时候我们常用想象力定价确定性考虑的较少，但风险偏好低的时候我们就会更多的考虑确定性指标进去，给想象空间更低的权重。 在做价格的预判时我们就常常用一个估值的区间来对这二者进行量化，这个估值区间我们综合考虑到预判未来盈利增长情况，过去的估值波动区间，券商给到其的估值波动情况等等。这会是一个相对比较主观的预测指标。 在具体操作中我常会以25倍为估值中枢取到20-25倍，25-30倍这样两个区间来进行预测。对于一只成长股而言25倍的估值区间是相对比较合理的，如果成长速度比较快我们取后者，比较慢我们取前者。 估值讨论完了，股票价格=净利润X估值，那净利润怎么来？对于成长股股价进行预测时我采用的盈利指标并不是简单的过去一年的盈利水平，我常常取券商对公司明年的盈利预测来讨论未来，为了审慎考虑我常在券商的预测盈利基础上乘上0.9。比如今年我们就会取券商对企业2020年的盈利预测来进行预判，这主要是因为时间长了券商本身的预测难度也比较大，取两年的时间周期相对合理。 很多朋友往往对券商有误解认为其研报质量很差，预测值偏离度也很大，很多都是吹票的骗子。当然这种情况确实很多了，水平低的研究员也很多。 但如果我们取一个平均值来看券商盈利预测的质量还是很高。下图是券商过去对先导智能的盈利预测，蓝色线是平均值，那根红色线是实际值，可以看出预测平均值和实际值之间的差异还是很小的。所以借用券商对其未来盈利预测的平均值来作为公式中净利润的部分是有一定依据的。 上述的内容已经可以帮助我们算出我们需要的目标价，接下来安全边际怎么算？我认为距离目标价50%的区间就有非常高的安全边际了，而且两年50%的涨幅也就是对应一年23%左右的涨幅也比较符合对于成长股的盈利预期。 用先导智能举例。根据券商预期的平均数，2019年先导智能归母净利润平均预测值为10.9亿，2020年为14.3亿，增速为31.07%，28.09%。 按peg为1估算可以给予30倍pe。先导智能过去5年的pe中位数为62倍，均值为69倍（过去增速高参考价值低）。同为制造业优秀企业的大族激光过去5年的pe中位数为31.29倍，均值31.33倍。综合考虑给予其25-30倍的估值区间。 那么先导智能在2020年的目标市值下沿就是14.3X25X0.9=321亿。目标市值上沿就是14.3X30X0.9=386亿。用目标市值下沿给予50%的上涨空间就是321/1.5=214亿，上沿对应是257亿。 那么结论就出来了，在25倍pe的情况下，先导智能具有安全边际的买入节点是214亿，30倍pe情况下是257亿。换句话说257亿市值以下开仓都是有安全边际的，因为市场情绪转好后市场肯定可以给到先导智能这种质地的股票30倍及以上的估值的。如果有214亿市值以下的开仓机会就是非买不可得开仓机会了。 同时目标价已经得出，超过386亿市值先导现在得市值就已经透支未来两年上涨空间，算是合理目标价了。 最后提醒，上述所有论述只是为了粗略的量化方便判断得出得合理目标区间和介入价位，并且为交易提供参考而不是作为交易的判断标准，交易是需要根据市场和公司的具体情况来具体做判断的。 另外买入后还需要跟踪公司财报，关注其经营情况是否符合券商研报和市场的一致性预期，关注其利润情况是否符合券商研报和市场的一致性预期，如果发现经营情况有异常应该果断止损。 |
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