14、Q: 我当时看了你们员工人数是 6000 多人，现在已经是 7000 多人……
A:我们还有 1000 多的外包人员。
Q: 是，你们还有 1000 多的外包人员，如果说照这个速度发展的话，到 2020 年你们的人数达到 1 万人，就是很正常的一个数字，我觉得。而且你们整个软件这块的工资待遇水平也很高。
A: 还算可以，我们软件公司给的不高，互联网公司才给的高。
像网易给的应该也挺高的，我们这边还有个华为，薪资很高，还有像支付宝、阿里这些都很高。大华和海康是加班加出来的。反正大家给的薪资也都挺高。
Q: 这样的话，企业与企业之间员工的流动性大么?
A: 流动很大，软件企业的流失率都在 20% 左右。我们还好，我们是 12%，我们员工的流向主要是甲方。
甲方很多的员工，他们自己的 IT 人员，都是我们恒生过去的，所以说恒生是金融 IT 的黄埔军校。
(格菲心语:公司行业地位稳固，发展速度飞快。)
15、Q:2016 年的时候，当时净资产收益率非常少，只有 0.77%，主要是什么原因?
A: 那个是我们行政处罚。
行政处罚了四个多亿，罚的子公司(罚款 4.4 亿人民币。详见 2016 年 11 月 26 日，公司公告《恒生电子关于控股子公司杭州恒生网络技术服务有限公司受到中国证监会行政处罚事项的进展公告》--格菲注)。如果钱没有出去，那么对我们的净利润，现金流是没有影响的。
Q: 如果剔除那一块的话，公司的净资产收益率应该是 15% 以上吧?
A: 相当于加回去 4 个多亿。
(格菲心语:2016 年的 4.4 亿罚款，其实主要是针对 homs 系统。
2015 年的 A 股被誉为 " 杠杆上的牛市 "。所谓杠杆，说白了就是配资。其中，homs 系统的主要功能在于帮助配资资金进行分仓交易。这一优势，使其在短时间内聚集了众多的配资客户和私募机构，使民间配资力量得到了爆发式增长。
但因为托管资金额的大量增长和融资客数量的增多，在客观上加剧了 A 股的投机风气，偏离主旋律，所以才有证监会的处罚。
这也是公司在创新领域走的过快过急，所付出的沉重代价吧。)
16、Q: 公司跟同花顺、金证股份等友商，在哪些具体业务上有竞争?
A:我们跟同花顺不是竞争关系。我是 To B, 同花顺是 To C 的。
金证股份是主要在证券行业的集中交易系统是有竞争的。现在除了替换项目，在证券行业的新增项目上，恒生是 100% 中标的。新增市场恒生占比是最大的，但不会说是所有市场都是恒生的，毕竟项目会有一些不可控的因素在，并不是说是竞争不过谁，而是各个有各个的优势。
像赢时胜在估值核算系统领域做的非常好，金证是铺开，它特别想跟恒生所有业务线去竞争，所以它铺的比较大。赢时胜是专做估值核算系统的，它的银行估值核算系统和公募基金的估值核算系统做的非常好。他们这家公司挺有故事的，而且他们董事长很希望做市值管理。
这个你们自己做分析，我们是从旁观者的角度看一下。因为像之前资管新规出来之后，最大的受益者就是恒生和赢时胜，但是我们对资产新规看的比较中性。我们说，今年可能做个 8000 万左右。赢时胜说，整个市场有 40 亿，恒生做 20 亿，赢时胜做 20 亿。结果有研究员来恒生调研，我们说我们今年就 1 个亿，来调研的研究员就懵了。所以从旁观者的角度看，我们觉得他们可能会有这方面的需求，所以才在市场上进行宣传。
我们，对于市值没有特别大的需求。
因为我们毕竟第一大股东是蚂蚁金服，像我们董事长也就持有 1% 左右的股份(公司董事长彭政纲持有恒生电子 1.15% 的股份--格菲注)。所以他们现在就是做业绩、做经营管理，而不是做市值管理。但是我们还是要跟资本市场保持互动。
当下，公司的发展策略可能是用低价驱赶竞争对手，以期达到更高的市场占有率。)
17、Q: 我是觉得咱们公司资产非常优质，总体来说我就挑不出任何的毛病。
A: 但是现在市场不好，压力也蛮大的，还有我们可能说人均净利润也不够高。
Q: 一方面，公司的净资产收益率已经很高了……
A: 我们之前到过 30%(笔者查询了一下，公司在 2000 年到 2002 年，净资产收益率都在 30% 以上，其次是 2007 年和 2009 年，分别达到 28.37% 和 28.76% --格菲注)。
Q: 另外一方面就是公司的业务简单，主营业务也非常清晰，各种管理跟财务指标都特别好。如果说你非要让我找一个缺点的话，我可能会觉得公司跟资本市场的周期性有关系，但是事实上，这个关系……
A: 基本是可以平滑的，因为我们的产品线比较广。
Q: 对，而且像你们这个产品的客户粘性实际上是非常高的。本身是 to B 嘛，像我用你们的系统，想再更换一个系统，实际上比较难。
A: 比较难，再加上恒生在这个市场做了这 20 多年，很难。
Q: 回款的话，你们是权责交付制，比较谨慎，现金流也很好。
A: 非常好，坏账很少。
Q: 对，所以说回款周期是?
A:3 到 6 个月。
Q: 像这种情况下，我觉得不买你们家股票，我感觉我都好亏。
A: 我觉得恒生本身是个价值股。从经济管理层面来看市值的话，短期内我们可能因为市场、或者行情波动、或者板块波动会有影响，从长期来看还是不错的。
Q: 我是觉得你们的内生增长很稳定，而且基本上你们也没有外延。
A: 我们有，我们有收购和投资。
Q: 但是很少。
A: 对，我们现在是加快步伐了，我们并不说是通过并购来增高我们自己的营业收入，而是补充自己的产品线。因为现在新技术发展很快，人工智能也好区块链也好，一个团队是做不完的。我们现在是内生式和并购式同步发展。我们不是说财务上的外延，而是在技术上的内生和外延，这是我们的一个策略。
包括我们现在有成立了 20 亿的产业基金，跟中金合作的，专门去投一些好的公司标的。所以你看我们的投资，我们并不是说是为了利润去投资，而是看好整个行业的后期发展，来补充自己的产业链。
比如说我们看好量化，前几年量化确实做得不错，我们也觉得金融大数据积累到这个阶段之后，它肯定会需要数据来做些量化，包括国外的量化做得非常好。
人工智能我们是投了台湾的一家公司，叫做商智神州(商智神州及商智资讯(2002 年成立于台湾，均由企业家石德隆创立)，两岸团队深度合作，商智资讯在 2017 年成立人工智能实验室，网罗财务工程、演算法专家，运用大数据分析、机器学习技术，开发人工智能模型，进行投资市场预测与筛选，同时，设立商智投资顾问公司，获准经营台湾智能投顾业务。2017 年恒生电子增资入股商智神州 51% 的股权--格菲注)，我们是把它收购了以后，恒生给它带来了非常多的客户。他们董事长是石德隆先生，是做的非常优秀的企业家。
还有刚才有说投区块链公司 Symbiont，还有国内一些公司都投比较多，
包括我们跟高校也签订合作，我们跟浙大、复大和清华的博士后，都是有战略合作的。我们也招聘了很多清华、北大的学生，我们办公室就有一个是北大的，他现在做信息披露这块。
(格菲心语:格菲工作室在雪球发表过《大义觉迷录--关于 " 短板效应 " 与 " 长板效应 "》，其中有句话是这样说的:
只有那些 " 高大上 " 的企业才有必要 " 补短板 "、才有资格 " 追求完美 ";
而对于小微企业而言，盲目的 " 补短板 "，几乎就是 " 找死 "、" 作死 "
大企业讲 " 短板效应 "，小企业讲 " 长板效应 "。
大企业补 " 短板 ";小企业拼 " 长板 "。
详见 https://xueqiu.com/8590250293/116847946
反观恒生电子，在行业内已经发展逾二十年时间了，而且各个核心产品在相关领域市占率都很高，已经达到了相对成熟的发展阶段。
而当下，恒生电子的并购和投资，则是基于技术来 " 补短板 "，基于产品来 " 补短板 "，基于地域来 " 补短板 "，基于未来来 " 补短板 "。恒生电子更多的是站在行业领导者的高度，去看待整个行业的未来发展，并希望持续引领整个行业的发展方向。)
18、Q:现在金融产品同质化比较严重，后期会不会出现同质化的一些产品?
A: 我们现在提供的产品叫做千人千面。
就是根据客户自己的个性化需求，他的一些历史过往的操作交易，还有偏好，我们再进行一些综合建议。
然后针对机构端我们只是提供一个 IT 的方案，所以不太会同质化。
19、Q:今年有两个高管渎职事件是怎么回事(详见 2018 年 7 月 6 日《恒生电子关于公司个别高管接受刑事传唤的公告》和 7 月 9 日《恒生电子关于公司个别高管接受刑事传唤的进展公告》--格菲注)?
A: 是，有这回事。这两名高管目前已经直接开除，并法院起诉了，先刑事再民事，刑事之后再看会不会有一些追责之类的事情。
其实最早公司是以行业性质的方向来做的，比如说你是负责证券行业，你是负责基金行业，你是负责哪一个行业，这种机制就会造成你对这个行业的把控能力或影响会比较高，所以有可能会说膨胀、分山头之类的出来。
现在，公司架构也都变了，我们也开始学阿里、华为，以轮岗的形式，或者以产品方向的性质来进行规划，而不是以行业的性质进行规划，这是一方面。
另外一方面也有人来问，说是不是恒生的股权激励没做，或者薪酬没到位，合规没到位，确实我们也会更以更多的方式来探讨员工、高管的一些股权激励，但是从根本原因上讲，是他们的职业道德和法律道德出问题了。其实他们的工资薪酬并不低的，还有补贴之类的，主要还是个人问题比较多。
但是恒生从最初的架构设计，不是说少了谁就不能运行，因为恒生毕竟是以平台来取胜，而非靠个人的优势来取胜。并不是说个人给公司带来多大荣耀，而是这个平台给个人带来多大荣耀。
(格菲心语:关于高管渎职事件，有传言说，两位高管在外成立跟恒生有竞争性质的公司，并盗窃商业机密等，笔者不知真假。但事出有因，肯定不是空穴来风。希望公司管理层引以为戒，加强监管。)
20、Q: 公司未来的发展空间是不是主要集中在海外市场?
A:海外市场会做，但是国内市场，我觉得我们没有看到天花板，可能有瓶颈，但没有天花板。
因为你看国内的财富管理规模和资产管理规模都是不断增加的，金融产品、金融业态都是在改变的，所以不太会有天花板，可能是暂时有瓶颈。之前我听过一句话，就是国内的市场都还没做好，我怎么有精力去做国外，国内的市场依然很大。
国内 IT 行业的转型是势在必行的，转型还需要一定阶段，包括国内市场还没完全做下来。国外市场的开拓肯定是个大方向，肯定会进行。
因为现在中国对外国的开放程度和对外资的开放程度都在加大，包括外资券商可以在国内成立控股的券商。现在有 20 多家的外资券商来国内申请成立。我们现在接触的野村证券跟摩根大通都有意向在做，尤其是野村证券，合作的意向特别明显。我们很有信心，我们觉得外资开放绝对是一个未来的趋势。
但是这个牌照开放还太慢，包括 CDR、沪伦通。我们觉得中国资本肯定会进一步对外资进行开放。
还有整个金融行业现在是分业经营，但国外完全是混业的，这个混业的趋势也可能会进一步加快。
Q: 说到分业和混业，我早期在私募的时候跟朋友探讨过。目前中国的资本市场还不是特别规范，毕竟才发展了三四十年，时间不是特别长。但是你去看香港、看美国的话，人家都已经有几百年的发展历史。
事实上混业的趋势已经在加速中。你看期货的量并不大，现在很多期货公司已经并入到证券公司里边，包括有些基金公司，也已经有了证券牌照、信托牌照等，实际上已经相当于混业。
我是觉得混业肯定是一个未来的大趋势。
A: 就觉得银行会越做越大，可能一百家证券公司不如一家银行。
(格菲心语:海外市场带来的更多的是增量业务，也是公司业绩的一个增长点。)
21、Q: 公司发展这么快，有什么困难或压力么?
A: 现在真是有压力的。
你看我们的营业收入是增速蛮快的，但是我们的人均净利润其实不怎么增长。主要可能现在无论是收入方式，还是项目方式，我们没有实现一个流量的收入，或者运营的收入，不具有长尾效应。
所以我们也在继续寻求转型，转型的话又碰到一个监管。监管收的比较严，但我们觉得这个市场还是需要冬天，这样我们一些友商或有些不良资产，标的公司也能被清洗、淘汰。所以我们就说在金融这么多年发展，不是自己把自己打败，可能是整个市场让他们熬不过去。
Q: 不光你们。我前几天去另外一家上市公司，他们董秘就说，浙江这边的中小型民营企业比较多，他感触最深的可能就是缺钱比较厉害。
A: 现在融资不好做。
除非是优质公司，很多人会想帮你做，其他的话很很难。恒生在 2013 年上市，那时候上市公司很少，我们上市的时候应该说融资也不是很多，恒生这么多年的老牌上市企业，从没做过融资。
Q: 而且公司资产也很优质，包括利润率各方面还是不错的。
A: 还可以，但不是特别高，我们觉得，真正的互联网公司它的利润率更高，都能到 30%，40% 甚至更高。
Q: 为什么公司达不到?
A:我们是软件公司，不是互联网公司。我们很可怜的，我们是劳动密集型企业--开玩笑的。
但是整体我们希望它能够实现的更好的转型，但也需要政策上的一些改变，现在你看证券公司今年三季度可能说盈利的证券公司只有六家，所以还需要一个机会。
22、Q: 公司的发展战略是什么?
A:第一步是全面在线化，第二步是上云，第三步就是技术领先策略。
一、全面在线化。有相关的数据报告说，中国可能在 2020 年会成为全球第二大的财富管理市场。所以，他从以前传统的一个条状化的、各条业务相切割的一个金融场景会逐步往全网去连接。
它的需求可能说我们要去全网连接的，我希望我能从任何一个端口实现我个人或者机构所有的一个需求。所以我们战略叫做 Online 的一个战略。就是我们所有的业务都是要全面上网上面，我们 Online 全面在线化，包括我们的解决方案策略，我们是以大资管，财富大平台，先进行技术的一个方向来制定我们的解决方案策略。
因为金融机构发展这么多年，我们最早的是实现数字化，数字化基本都是电脑或 Excel 的形式来替代纸质，或者以软件的方式替代。但是金融机构内部还没有完全实现网络化，因为你可以看到很多金融机构，我们内部部门和部门之间的系统是不打通的，更何况金融机构和金融机构之间，像证券公司和基金公司，基金跟交易所再跟银行，他们系统是不完全对接的，每一次核对都非常慢，包括资产标的，资产方，资金方的寻找都非常难。这是我们希望我们能做到 Online，
你可以看到我们可能说很多，这个证券公司还在卖另外一个证券公司的产品，这也其实他们内部连线没连接好。另外也是有一定的资本市场它的一个需求。但是做一个连接功能是非常重要的，我们这个叫做解决方案策略。
第二部就是上云。我们在线化之后，其实我们还是想推我们的云品牌的一个服务。因为你上云之后，所有的交易速度还有我们的接口能更加开放。恒生希望能来提供组件服务， 哪怕你自己来承建这系统，也是有恒生最基础的一些组件，在我们的接口我们的标准都是统一的。恒生就是标准，恒生统一标准。恒生自己来做运营，这样来做运营的话，你就能做撮合。做撮合就可能更大有利于你的议价权、定价权。
第三步叫做技术领先策略。这上面的话我们会有自己人工智能去挂链大数据来构建恒生的恒生大脑。
当然这三部没有先后基本都是同时在做，但是可能会有逐步的阶段，现在第一阶段可能是解决方案策略为先，但是我们同时也会来推广我们自己的 Online 这些。
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总结:
通过本次 "我跨过半个中国去看你"恒生电子实地调研之旅，近距离地接触通恒生电子、深层次地了解恒生电子，特别是与公司相关人员的深入交流，收获颇丰，感触至深，归纳起来要点如下:
1、公司行业地位稳固、发展战略清晰。
公司在金融 IT 领域发展了逾二十年时间，产品线广而全，其相应的市占率也非常高，竞争对手难以望其项背。
公司的发展战略十分清晰:第一步是全面在线化，第二步是上云，第三步就是技术领先策略。除了在宽度上形成垄断态势外，在深度上，也追求持续的领先。
2、受监管所困，创新业务有待发力。
公司的 " 十三太保 "，在创新业务上具有非常大的潜力，而创新业务也是公司重点发展的业务之一。
但当前受制于政策和监管，对 " 十三太保 " 的业绩释放形成了压制;未来伴随着政策和监管的放松，公司将迎来创新业务的全新增量。
3、前瞻性海外布局、技术持续领先。
公司前瞻性布局大智慧香港、台湾商智神州等企业，意欲开启海外的新增量市场。
而公司连续数年的高研发投入，也为公司的技术领先提供了保证，未来伴随着行业的发展，公司持续领先的技术，将成为带动行业发展的 " 火车头 "。
4、估值分析(以公司三季报为依据，按照 TTM 口径计算):
1、公司资产盈利能力指标ROE 较佳;
2、公司静态资产价格指标PE 过高;
3、公司静态资产价格指标PB 较高;
4、公司估值与成长性的匹配性指标PEG 过高;
5、公司估值与成长性的匹配性指标PBG 较佳;
6、公司估值与资产盈利能力的匹配性指标PER 较高;
7、公司估值与资产盈利能力的匹配性指标PBR 正常。
结论:
公司估值略高，未来成长可期;
监管放宽之日，即是凤凰涅盘之时。
