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一、出售式重整的美国经验 出售式重整源自于美国的破产法实践，在实施重整制度的诸多国家与地区立法中，对于出售式重整均有规定，较为全面和具体的国家包括美国、日本、法国等。在美国，大部分企业都采用出售式重整来完成企业的再生，其中，克莱斯勒和通用破产重整案影响最大在金融危机的大环境下，克莱斯勒和通用式的出售式重整模式拯救了处于崩溃边缘的美国汽车业，值得我们关注和总结。 （一）克莱斯勒破产重整案 克莱斯勒公司名列美国汽车行业第三名，仅次于通用、福特。后由于经营不善，该公司营业额连年下降，出现严重赤字，面临崩溃的边缘。 克莱斯勒公司是自 1933 年斯图贝克公司后寻求破产保护的美国第一家大型汽车制造企业，也是经济危机从虚拟的金融业蔓延至实体的制造业的体现。克莱斯勒破产案中原克莱斯勒公司附义务出售破产财产的做法改变了债权人的受偿顺位，引发了破产财产出售与绝对优先权原则的冲突。克莱斯勒从宣布进入破产重整到破产法院的初审再到巡回法院的上诉，每一环节都跌宕起伏，紧紧抓住人们的眼球。该案给美国破产法理论带来了深刻影响，并对此后的通用破产案等产生一系列连锁效应。 克莱斯勒公司负有巨额债务，破产重整举步维艰。2008年末，美国政府为克莱斯勒公司提供40亿美元紧急贷款，使之暂时避免破产，但同时开出附加条件，即克莱斯勒必须在2009年5月1日前拿出切实可行的重整计划，并与汽车工人联合工会、债权人和意大利菲亚特汽车公司分别达成政府认可的协议。然而，由于债权人并未接受克莱斯勒的债务削减方案，双方谈判失败，克莱斯勒不得已于2009年4月30日申请破产重整，并向法院提交了破产重整方案。 为支持克莱斯勒重整，美国财政部通过“不良资产救助计划”，与加拿大出口发展公司共同出资70亿美元设立了一个壳公司——新克莱斯勒公司，用于资产收购和债务承担。依据美国《破产法典》第363条，原克莱斯勒公司将包括工厂、商标、某些零售商以及营销网络等在内的所有营运资产打包出售给新克莱斯勒公司，新克莱斯勒公司向原克莱斯勒公司支付20亿美元，向汽车工人联合会支付46 亿美元且给予其 55% 的股权以换取联合会免除对原克莱斯勒 100 亿美元的债权（汽车工人联合会的债权是无担保债权）。在克莱斯勒提交的债务重整方案中，汽车工人联合会和一只由汽车工人联合会管理的医保信托基金将最终持有新克莱斯勒公司55%的股权，原克莱斯勒将得到的20亿美元现金分配给印第安纳州警察养老信托基金等有担保的债权人以清偿其69亿担保债权。交易结束后，新克莱斯勒公司的股权结构是：提供资金援助的美国财政部、加拿大出口发展公司、提供管理经验和销售平台的菲亚特公司以及汽车工人联合会，分别占有8%、2%、20%和55%的股权。依据美国《破产法典》第 363 条( f) 的规定， 新克莱斯勒只需要承担对汽车工人协会的特殊义务，而不再承担对原克莱斯勒所负的其他债务。 克莱斯勒破产案中，汽车工人联合会的债权是无担保债权，却得到了 46%的清偿，而高级有担保债权人却仅仅得到了28.9%的清偿，初级债权人清偿率为0%。究其原因，首先，美国财政部对新克莱斯勒的注资可以拆解成收购原克莱斯和支付给汽车工人协会两个部分。原克莱斯勒负债过多，运营价值较低，收购其不会花费美国财政部过多资金，因此剩下的资金理所当然的归属于汽车工人协会，这也就是为什么汽车工人协会被分配较多破产财产的原因。考虑到汽车工人协会主要是克莱斯勒的职工持股，使工人获得较多的清偿可以既可以留住技术人才，也可以极大地调动工人的热情，有利于克莱斯勒早日脱离泥沼。其次，相比于破产清算程序，有担保债权人面对奄奄一息的原克莱斯勒有三种选择：破产重整、接受附条件的收购以及破产清算。克莱斯勒公司每天遭受的损失达 1 亿美元，由于破产重整计划的制定、批准、执行耗费时间较长，破产重整已没有现实意义。如果不接受该项附义务的收购，克莱斯勒只有选择破产清算。这样，有担保债权人获得的将会比接受有条件的收购破产财产少得多。 （二）通用公司破产重整案 通用公司是全世界最大的汽车公司，自2005年开始陷入经营困境。至2009年，通用公司连续四年亏损累计达到数千亿美元，资不抵债已经到了非常严重的地步，最终被迫申请破产重整，在世界范围内引起广泛关注。 为了加快重整进程，在正式申请重整之前，通用公司采取了“预重整”制度，并于2008年12月2日，向美国联邦政府和国会提交了应对困境的第一份可行性方案，希望得到政府援助。2008年12月31日，通用公司与美国财政部签订《贷款与担保协议》，并于2009年2月17日，应美国财政部的要求提交了更为详细的方案，阐述了通用公司将如何实现未来的可持续发展，这一方案得到了美国政府的批准。2009年6月1日，通用公司正式向纽约南区联邦破产法院申请破产保护，同时还根据美国《破产法典》第363条提出了资产出售的申请，准备将通用公司的主要运营资产和品牌出售给汽车收购控股有限责任公司，即新通用公司，而原通用公司则进行破产清算。该交易的主要条款规定于通用母公司、其子公司土星公司、土星公司的子公司土星分销公司及通用旗下经销商雪佛兰-土星作为卖方与汽车收购控股有限责任公司作为买方所签订的《主出售与购买协议》中。 法院受理后，按照美国破产法的要求，对通用的预重整方案及其实施效力予以认可。通用公司按照其重整方案，将资产出售给在原通用之外创建的“新”通用公司，原通用公司进行破产清算。根据《主出售与购买协议》，新通用公司收购原通用公司全部运营资产的对价包括以下方面： （1）新通用所持有的对原通用的破产申请前的债权以及破产申请后的DIP（经管债务人模式）贷款债权。美国财政部将其对原通用的破产申请前债权转让给新通用，由其通过债权投标的方式购买原通用的资产。 （2）原通用公司向美国财政部发行的权证。 （3）新通用公司的普通股和权证。原通用公司获得新通用公司10%的普通股，用于根据确认后的重整计划向原通用公司的债权人分配，在原通用公司的一般无担保债权人的债权超过350亿美元的情况下，原通用公司将得到了额外的2%的普通股，同时原通用公司拥有购买额外的15%普通股的权证。 （4）承担原通用公司的债务，包括67亿美元的DIP贷款，原通用公司正常经营中的债权债务以及原通用公司的产品责任。由于部分政府的担保债权是第二顺位的担保权，为顺利地进行债权投标，新通用公司承担了原通用所有非政府的担保债权。 尽管通用资产的出售是通过债权投标的方式进行，但实际上出资购买原通用公司资产的只有新通用一家买方。2009年7月10日，出售交易完成后，购买实体即汽车收购控股有限责任公司更名为General Motors Company LLC（新通用），原通用公司更名为汽车清算公司（Motors Liquidation Company），原通用公司的剩余资产以及原通用公司取得的新通用的普通股在无担保债权人之间进行分配，无担保债权人包括价值270亿的债券持有者与特许经营合同被中止后的中间商。 按照重整方案，重整后新公司的股权结构：美国政府持有约60%的股份，美国财政部将为通用的转型提供300亿美元的援助资金，美国政府共投入约500亿美元的贷款；加拿大政府持有12.5%的股份，加拿大政府将向新通用提供95亿美元资金；全美汽车工人联合会（UAW）以员工债权人代表的身份持有17.5%；旧通用的无担保债权人持有10%，原通用公司的股东将不在新公司中持有任何股份。 通用公司通过出售式重整方式得以挽救，一方面通过公司主要资产的出售，保证其营业可以继续进行，也解决了职工失业等社会问题；另一方面通过出售资产给新公司，方便隔断新公司与原通用所负担的部分债务之间的联系。新通用公司在成立之后得到良好发展，不到一年半的时间就成功上市，通用公司的主营事业得以可持续发展。 二、出售式重整的中国实践 （一）淄博钜创纺织品有限公司重整案 山东淄博钜创纺织品有限公司（以下简称“钜创公司”）成立于2002年6月，是一家主要经营牛仔布与服装生产、销售的港商独资企业。2013年12月30日，根据建设银行高青支行的申请，淄博市中级人民法院裁定受理了钜创公司破产重整一案。钜创公司重整案是淄博中院受理交由高青县人民法院审理的淄博市首起外商独资企业破产案件。该案从立案到出售式重整计划草案在第二次债权人会议上通过，历时十个月，保持了破产企业财产的运营价值和职工就业，实现了各方利益最大化，收到了良好的法律效果和社会效果。 钜创公司破产重整采取了出售式重整模式，战略投资人高青如意公司以整体收购企业土地、厂房、设备等资产的方式实现了对钜创公司的重整。高青如意公司作为战略投资人，以评估价全盘承接钜创公司主营业务相关的担保资产，并以溢价收购钜创公司的未担保财产，管理人再以出售的价款清偿债权人，对出售有效营运资产后的钜创公司进行破产清算，予以注销。在该案审理过程中，为配合出售式重整模式的适用，有效提高破产重整成功率，淄博中院在适用出售式重整模式时，还探索建立破产联系人制度，并创设“公司资产整体托管”、“不良债权立体承接”、“普通债权差额累进受偿”等机制，管理人也在重整计划草案中调整了对普通债权的清偿比例。最终，该案重整计划草案在第二次债权人会议上高票通过。 从重整效果看，通过采用出售式重整模式，一方面，钜创公司在投资人如意公司接收后，企业资产得到盘活，职工利益和就业得到保障，银行债权得到较大维护，普通债权人得到相应比例受偿，实现了各方利益的最大化。另一方面，通过对债务人企业营业资产的出售，隔断了收购者与破产企业未申报债权、行政罚款、抵押优先权、供水供电供气等原有债务的联系，保障其不受到在重整程序中未处置债权的继续追讨，避免重整的失败。债务人企业则可以在清算之后予以注销，摆脱未能清偿的债务负担，重整债权人在清算中得到合理的清偿。而重整和重组的阶段性成功，可以实现顺利转段，为继续追讨债务、争取二次清偿创造了条件。 出售式重整模式在钜创公司破产重整案中得到了较好的运用，也是我国司法机关探索重整新模式的一个典型案例。对于重整主体即钜创公司而言，由于投资人如意公司有同类业务经营管理的相关经验，该公司的主营业务得以继续存续，并且其职工不用面临公司破产带来的下岗等问题，维护了社会环境的稳定。 （二）浙江玻璃股份有限公司破产重整 （二）浙江玻璃股份有限公司破产重整 浙江玻璃股份有限公司（以下简称“浙江玻璃”）原名浙江玻璃厂，1994年5月3日登记成立并于2001年12月在香港联交所上市。浙江玻璃曾是玻璃建材行业的龙头企业，后由于经营不善、盲目投资、高成本融资以及宏观经济形势等影响，浙江玻璃陷入债务危机。2010年5月3日，浙江玻璃因未能如期公布2009年度财务报告被香港联交所处以暂停交易。2012年6月，绍兴中院裁定受理债权人对浙江玻璃的重整申请，启动了国内首例境外上市民营企业破产重整程序。 浙江玻璃陷入困境后，因债务负担过重，导致无人愿意承担如此巨大的外壳，为避免停产造成的资产贬值和费用增加，经管理人广泛征求债权人的意见，决定采用出售式重整的理念，将“浙江玻璃”这一外壳进行清算，将玻璃生产事业转给他人，由他人进行经营，然后以转让所得清偿企业债务。 2013年4月，浙江玻璃召开第四次债权人会议，表决通过破产财产变价方案。经公开拍卖或变卖，变价金额额合计约23.02亿元，最终丢掉了背在有价值玻璃生产线上重重的壳，实现了玻璃生产线的再生，也解决了诸多员工就业问题，促进了良好的社会效果，最大限度的保证了社会效益和经济效益。  我们的成员以安华理达律师事务所特殊资产服务团队为基础，与多家顶级投行、金融机构和上市公司成立合资公司和投资基金，业务领域覆盖传统不良资产包投资与管理，困境房地产和破产企业重整，特殊机会投资基金运营等。我们凭借在国内特殊资产投资领域超过十五年的专业经验，持续为我们的投资者和合作伙伴创造新的价值。（上图为团队主要成员） |
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