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股指期权热点问题研究系列之四 目前，沪深300股指期权相关准备工作正在紧锣密鼓进行中。股指期权上市的合约设置为3个近月和2个季月的组合，并没有涉及近年来境外成熟和新兴市场火爆的周期权。那么，周期权对完善整个期权市场有什么意义？我国境内市场目前是否需要推出周期权，推出周期权又需要做好什么准备呢？本文将参考境外成熟市场的成功经验，对这些问题进行探讨。 美国芝加哥期权交易所（CBOE）是全球股指期权市场创新的领头羊，率先推出了股票期权、股票指数期权、远期期权和周期权。2005年10月，CBOE推出了全世界第一个周期权。刚开始是每周五上市（有标准期权的每月第三个星期除外），下一个周五到期的欧式期权，标的只有两个：标普500和标普100指数。标普500的周期权是早上开盘时间到期，而标普100的周期权是下午收盘时间到期。合约的乘数为每点100美元，最小变动价位为0.05美元，行权价格间距为5点，行权方式为欧式，到期时采用现金交割方式。2012年5月，CBOE宣布增加标普500周期权的挂牌合约，挂出连续五个到期周用于交易标普500指数期权（周五为标准期权到期或季度期权到期的除外）。挂牌合约增加后，标普500指数周期权的交易量呈爆炸式增长，其日均成交量已经从2010年12月的15,079手增加到2013年12月的215,109手，同比增长1327％。随后，CBOE又于2013年10月推出了在波动率方面的创新产品CBOE短期波动率指数（CBOE Short-Term Volatility Index ，简称VXSTSM ）。 从美国的周期权经验来看，周期权和短期波动率指数产品使期权市场变得更为完整，提高了市场效率，方便投资者对冲短线市场风险。另外，周期权和短期波动率指数反映了市场短期的供求关系，给交易者提供了短线参考依据。 首先，周期权为CBOE多样化的期权产品又增加了一个全新的维度。以标普500指数为例，现在上市的既有短至一周的周期权（Weeklys），也有长达五年的远期期权（LEAPs），加上居中的近月、季度期权，形成了一条完整的产品线，得以满足众多市场参与者差异化的交易需求。 表1 2014年1月17日CBOE标普500指数期权到期时间表 到期时间 到期类别 到期时间 到期类别 2014-01-24 周 2014-06-30 季末 2014-01-31 周 2014-09-18 季月 2014-02-07 周 2014-09-30 季末 2014-02-14 周 2014-12-18 季月 2014-02-20 近月 2014-12-31 季末 2014-03-20 近月 2015-01-15 远期 2014-03-31 季末 2015-06-18 远期 2014-04-16 近月 2015-12-17 远期 2014-06-19 季月 2016-12-15 远期 除了完善产品的时间维度，使期权家族更加完整以外，周期权还为交易者专门围绕某些新闻或事件，如公司盈利公告、经济数据报告和美联储公告等等，有针对性地进行多、空或价差交易提供了更好的机会和更有效的途径。 其次，期权的设计宗旨是让投资者转移标的资产的投资风险，即提供保险的功能。期权价值包含了时间价值和内涵价值。由于到期时间短，周期权的时间价值较低，价格更便宜，为投资者对冲短期市场风险提供了更好的选择。这些特性使得短期期权深受短线风险规避者的青睐。同时，这类期权的买/卖价差小，买/卖盘数量大，反过来又吸引了更多的期权交易者。 最后，VXST指数和传统的VIX指数都反映了投资者对未来股票市场波动性的预期。传统的波动率指数VIX是对未来30天的波动率预期，用SPX近月期权来计算；而短期波动率指数 VXST则以9天为周期，用标普500指数的周期权来计算（VXST也是第一个使用CBOE标普500周期权来计算的波动率标准）。正是由于这个9天周期， VXST对短期波动率的变化极其敏感，因此对于用标普500周期权针对股市短期变化进行交易的交易者来说，VXST是一个非常宝贵的工具。 从境外市场的发展经验来看,期权产品多样化是各国金融衍生品市场的发展趋势。因此，周期权在将来也是我国期权市场需要重点考虑的品种。但是，周期权的成功有赖于标准期权的成功。我们观察到，境外各主要市场都没有在股指期权上市初期就推出周期权，而是选择在股指期权推出一段时间，积攒一定的流动性后才推出周期权。美国早在1983年就推出了股指期权，但是直到2005年才推出了周期权。中国台湾地区也是在推出了股指期权大约10年后才推出了周期权。承前所述，周期权往往比相同月份的月份期权要便宜不少，若我们在月份期权上市初始就推出周期权，在投资者对期权产品不够熟悉的情况下，可能会造成大部分投资者都交易周期权进行投机，不利于期权市场的发展和期权功能的发挥。相反，在期权市场较成熟后再择机推出周期权，这时候投资者已经对期权的各种使用方法较为熟悉，也能够更好地运用周期权，更利于发挥周期权的功能。 值得注意的是，美国在上世纪80年代推出期权时，并未意识到以后还要推出长期期权和周期权，因此对期权的代码设置过于简单，只有5个字母，导致期权家族壮大后，原来的命名规则越来越捉襟见肘。因此，美国在2010年重新上马了一套全新的代码规则。为防止这样的事情发生，我们应当在股指期权上市的时候就为以后的周期权做好准备。 目前沪深300股指期权命名规则只精确到年月。为明确标示某一特定期权合约，股指期权的合约代码至少要包括4个基本要素：品种、合约到期月份、合约类型和行权价格。从境外成熟市场的合约设计来看，合约代码标示方式也是大同小异。根据市场惯例，再考虑到简洁易懂等因素，股指期权合约代码设计为IOYYMM-C/P-XXXX，其中I为标的指数，O代表期权品种，YYMM为合约到期月份，C为看涨期权，P为看跌期权，XXXX为行权价格。如果未来推出周期权产品，可以考虑采用和中国台湾地区市场的周期权产品相类似方法，在目前合约代码设计上稍作变动。具体而言，在到期年月后加入“W+数字”表示到期的周数，即IOYYMMW1-C/P-XXXX就代表MM月第一周到期的期权。这样做有两个好处，一是由于周期权的到期时间短，交易特性比较特殊，采用特殊标识以便于和正常期权进行区分。二是这种方式比较直观，专业投资者看到编码即可很快知道合约的到期时间。在国际市场上，除美国外的其他主要有周期权的市场均采用月期权和周期权代码分开的方式。各国周期权编码方式具体见下表： 表2全球十大活跃周期权标的及编码方式 排名 期权标的 交易所 上市日期 代码规律 1 TAIEX Index TAIFEX 2012.11.21 周期权在月期权上加入W+数字 2 SP500 Index CBOE 2005.10.28 所有期权编码中均使用到期日期 3 E-Mini SP 500 Index CME 2009.8.24 所有期权编码中均使用到期日期 4 EURO STOXX 50 Index Eurex 2006.4.24 月期权为OESX 周期权为OES+周数 5 DAX Index Eurex 2006.4.24 月期权为ODAX 周期权为ODS+周数 6 TA-25 Index TASE 2013.7.3 月期权用到期日 周期权用W 7 AEX Index NYSE 2006.5.26 月期权为AEX 周期权为AX+周数 8 SP 500 Index CME 2009.8.24 所有期权编码中均使用到期日期 9 SP 100 Index (美) CBOE 2005.10.28 所有期权编码中均使用到期日期 10 SP 100 Index (欧) CBOE 2006.3.24 所有期权编码中均使用到期日期 现在的交易系统均提供模板配置的方式，交易编码可以随需要随时改变，不需要改造系统。因此可以简单地将现行到期年月YYMM的编码改为周期权编码。 综上所述，目前境外各主要成熟市场都推出了周期权。周期权能够完善期权家族的时间维度，提供隐含波动率等市场短期信息，丰富短期交易策略，对期权产品的平稳运行具有重要作用。因此，周期权产品也是我国未来应该大力发展的品种。但是出于产品适应性等方面的考虑，周期权不宜在股指期权刚推出时一并推出，而应等到股指期权产品比较成熟，有了相当的流动性后再作考虑。我们看到，沪深300股指期权当前的合约代码规则已经为未来可能推出的周期权命名预留了空间，相关交易系统和交易规则也无需做大的修改，相信等到合适的时候，周期权的推出将会是水到渠成。 |
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