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作者：东方红资产管理 来源：雪球 在投资当中，良好的业绩不依赖买到牛股，真的买到一两只特别牛的股票，也未必对业绩有非常大的帮助。 关于投资的一些启示。 在投资当中，我们的资源是有限的，我们的能力也有边界。我们的预测经常会出错，我们也面临很多无法消除的风险，所以我们在想，在投资当中是不是要做减法，想想哪些事情是很难提升胜率的，是投资中很难有超额回报的。事实上投资当中有一些不那么重要的事，反而消耗了我们很多的精力、时间、资源。 那么有哪些事是我们认为不那么重要的事呢？ 依靠时机选择获利？ 从我被问得最多的问题开始谈一谈，第一件我们认为不太重要的事。我们的客户问我最多的问题就是：“你对大盘怎么看？”这个问题其实我也回答不了，那么判断大盘、做时机选择对我们来说是否重要呢？首先，时机选择在投资当中有用吗？我想说的是肯定是有用的，但是对于一个能力中等的人来说时机选择有用吗？我们可以看一下统计数据，数据告诉我们用仓位大幅度波动做时机选择，会耗费大量的精力，但是很难给组合带来一个超额的回报。霍华德·马克斯《周期》里说的非常好，“大多数经济预测只是简单的推断。这些简单的推断通常是正确的，但是人人都会这样预测，人人都正确，因此根本没有价值。” 某个宏观数据我预测5.8，有可能我预测对了，但是我预测对了对投资真的就有用吗？世界上最大型的计算机现在已经能够去预测台风的走向了，也能够把天气预报精确到分钟级别。但是还没有超级计算机去可以去精确的计算股票指数。因为股票指数是多重博弈，每个市场参与者都对这个市场产生影响。台风不会因为这个城市做好了防守就拐了一个弯，但是股票市场的参与者是有情绪波动的，每个参与者都对市场产生作用，甚至只是观察这个市场。 对于波段的操作，我个人感觉特别难，我们也很想尝试大盘的波段操作，但是基本上效果不好，尤其管理规模扩大之后，这几乎就变成了不可能完成的任务。我们做了一些针对公募基金的统计，我们按照仓位波动的情况把公募基金分成五组。可以发现，仓位波动最低的那一组基金，整体业绩持续好于仓位波动最高的那一组基金，无论是短期还是长期，无论市场是整体上涨还是下跌。公募基金中位数的人很难具备择时能力。 交易能否创造收益？ 另一个问题是交易能否带来超额收益？统计数据表明，高换手率的基金收益率明显低于低换手率的基金，频繁交易往往对组合是负贡献。 后来者能居上吗？ 市场喜欢困境反转、后来居上的故事，因为它很激动人心。我们觉得其实后来居上是一个小概率事件，强者恒强才是大概率的。背后的原因可能是，现在中国的经济进入到了低速增长时期，极少数行业增长比较快，大多数行业进入到低速增长时期。它的特点就是竞争格局变化的难度大大加大，好公司往往拥有规模优势、品牌优势，资金优势，是积累了多年形成的。同时，中国企业家进取心特别强，即使是那些已经在市场前列的龙头公司依然在努力扩大市场，提升盈利能力。此外，国家层面也希望各行各业涌现出具有竞争力的龙头企业。 定量分析也支持我们的结论，我们做了一个统计，横轴是上市公司ROE的中位数，纵轴是ROE的波动率，可以看到，ROE越高的公司越稳，波动越小；ROE越低的公司反而在低水平上有较大的波动。这几年的市场风格也倾向于给予稳定性一定的溢价。我印象当中市场在2016年之前是给不稳定性溢价的，这个公司是小公司，现在差，觉得以后会好，估值反而会更贵。现在是给予稳定性溢价，后来者居上，这个事情越来越难，押注在这上面，从投资的角度来说并不值得。 行业增速很重要吗？ 市场普遍关注公司和行业的增长速度，但不是说只在热门行业、在高增长行业容易产生大牛股。事实上，高增长行业变化快，选股要承担比较多的风险；而在低增长行业，竞争格局往往比较稳定，风险比较小，而且同样能够产生大牛股。 一个典型的例子是空调行业，2000-2005这五年空调行业增长了3倍多，处于高速增长期。某龙头企业的收入也从60亿做到180亿，但是利润率因为竞争激烈，大幅下降，从百分之四点几降到了百分之二点几，期间股价只涨了30%。而2005年到2018年行业增长趋缓，十三年间销量只翻了2倍，但随着行业洗牌，竞争格局改善，企业的收入翻了10倍，且利润率从2.8%上升到13.3%，股价涨了100多倍。 所以行业高增速很重要吗？也许也不是那么重要。 All in一个方向合理吗？ 另一个经常被客户问到的问题：你觉得明年哪个板块比较好。这个问题我也很难回答。 如果能够看准的话真的是赚大钱了。我们宁可没有特别出色的产品，但是无法容忍有特别差的产品。要想做得特别好，或者做得特别差，一定要在板块上做出比较大的偏离，下非常重的注。统计数据也表明，行业均衡配置的基金一般来说有很好的回报，而且很稳定，就算看错了一个方向也不会对整个组合带来特别大的冲击。 公募基金适合从0到1的投资吗？ 公募基金适不适合从0到1的投资？我把从0到1的投资定义为承担高风险、期望高回报，这种投资方式适合公募基金吗？我们做了一项研究统计，公募基金有一个重要的规则是10%的最高仓位限制，也就是说买了一个股票如果超过了持仓的10%，一定时间内一定要卖掉。这项规定让公募基金整体来说处在一个比较小的波动状态。多年来，即使是风险最大的主动权益公募基金，也极少出现非常大的亏损。所以我觉得这是一个好的规则，对持有人来说回报更加稳定。 但这也让我们重仓投资高风险高回报的股票不大值得。统计显示，如果我们用10%的仓位买入一只十倍牛股，每天涨1.16%，200个交易日以后涨10倍。如果没有10%这个限制，其他90%的持仓收益为0，这个组合200个交易日之后净值会涨到1块9。但是如果有10%的仓位限制，200个交易日当中这只股票不停地涨，不停地超标卖出，最终整个组合只能涨26%。 我从2010年开始做投资，有四五个年份年度回报率超过26%，说明这个收益率也不算太难做到，还是一个有挺大概率的事情。但是我从来没有在一年内买到一只股票涨10倍。如此可见这两种事情难度的高低。更何况这样的投资思路下，另外90%仓位还有可能亏很多钱。 我们适合这种从0到1的投资吗？确切地说，我们并不适合在重仓股上进行这种从0到1的投资，以承担高风险来博取非常大的回报，因为你会发现上涨剧烈的重仓股给组合的贡献远低于实际涨幅，博中小概率事件并不能带来与所承担的风险相匹配的收益。因此，重仓追逐高风险高回报对于公募基金而言并不划算。 买入的目的是卖出吗？ 最后我想讨论的是，是否应该以卖出的心态买股票。卖出是价值实现的多种形式之一，但我们越来越希望以持有的心态去买入股票，而不是以卖出的心态去买股票。 什么是以卖出的心态买股票呢？比如主题炒作，炒高送配，肯定想着炒高了早早卖掉，或者博短期业绩超预期，也是想兑现了以后卖掉。这一类的我们都称之为以卖出为目的的买入。相比之下，我们更喜欢不大考虑短期卖出的买入机会。 让不重要的事成为投资中的错题本 以上说了很多我们认为投资中不那么重要的事，我们把这些事情作为投资当中的错题本，希望用这样的思路来避免把精力耗散在无谓的事情上。我们假设自己是同行之中平均的水平，在这些事上很难建立竞争优势，哪怕是很优秀的人，在这些事上投入精力也未必具有性价比。 如果这几招都能够落到实处，打出漂亮的防守反击，那我们在投资当中也许能够有不错的表现。 来源：雪球 |
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