重读《巴菲特之道》十二项准则这本书其实3年前就看过一遍

makeyoucool 2019-11-21

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来源：雪球App，作者：Arkad的小书童，（https://xueqiu.com/7829341444/136134683）

这本书其实3年前就看过一遍，但当时是新手，毛毛草草的就看完了，然后觉得没讲个啥。

现在有了几年的投资经历，再回过头来看这本书，发现含金量特别重，果然同一本书在不同的时期阅读，会有不一样的效果

以下是我重读十二项准则后的一些总结与思考

一、定义伟大的企业

1、特许经营权是伟大企业的一个显著特征

特许经营权企业的产品或服务，通常拥有下面的特征：

1、被需要或被渴望

2、无可替代

3、没有管制

2、一家有竞争优势，且护城河很宽的企业，也属于伟大的企业。

盖可保险：以寄信的方式销售保险，没有中间商赚差价。至于为什么其他竞争者不可以这样，我也没找到原因

华盛顿邮报：广告商要打广告（被需要），是美国最大的报纸（无可替代），可以自由提价（没有管制）

大都会/ABC：和华盛顿邮报一样的特许经营权

可口可乐：全球每天销售17亿瓶（被需要），竞品无法替代，可以自由提价

亨氏食品：全球番茄酱第一（被需要），品牌效应加宽护城河，没有管制

用这样的定义，在A股的市场上，我们也能找出一些伟大的企业

贵州茅台：送礼，宴请拿出来有面子（被需要），由于巨大的品牌效应，所以无可替代，可以自由提价。

格力电器：夏天太热,大家都想在凉快的地方呆着，于是空调就被需要,一句“好空调,格力造”，使格力的产品无可替代，可以提价。

阿里巴巴：一个淘宝网，方便了日常购物（被需要），淘宝的东西多，包邮，与京东和些差别，（无可替代），可以提价

当商品可以替代后，就成了普通型商品。比如中国移动，如果只有这一家通信公司，他就能满足特许经营权的三个特征，但是，后面出现了中国联通，中国电信，导致可以被替代了，并且价格也受到管制，因此没有了特许经营权。

但出售普通商品也可以成为伟大的企业，条件是成为低成本供应商。

双汇发展：销售普通商品，但控制成本的能力了得，因此竞争优势强大。

二、优秀的管理层

通用动力：管理层整理公司架构，注重股东价值，回购，分红

富国银行：以所有者利益出发，控制成本能力强

美国运通：明确主业，清理不相关的资产，回购股票，提升净资产收益率

IBM：回购，一直在回购，还要继续回购

单从回购方面来看，A股市场上优秀的管理层较少，大多数企业回购股票都不注销，而是用于股权激励。目前只知道美的集团，去年有40亿的回购注销。

注重分红倒是挺多的，像格力电器，各大银行，公用事业等，分红都还可以

注重股东价值，我觉得这种情况，应该管理层持股较重吧，不然以股东利益为导向，自己却赚不到钱，有点说不过去。从这方面推算，回购不注销的股票，如果被管理层长期持有，可能最终会增强股东价值。

清理资产，这个就比较考验管理层的能力了，哪些是公司需要的，哪些是不需要的。当然，也可以单从盈利能力来区分，把利润低的砍掉，把资源倾向于利润高的资产，这样也不错。目前A股市场我知道的就是分众传媒了，这个企业其实有点像盖可保险，美国运通这种发展路线，先是有一个业务能持续产生现金流，然后管理层发现钱比较多，就开始扩大企业的版图，到处收购一些不相关的资产。后来盲目多元化的资产导致亏损或盈利增长不上去，换一个新的CEO，大砍资产，最后留下了之前创造现金流的核心资产，然后把资源倾向于这项核心资产，从而让企业走向更强大。

三、重读十二项准则后，对投资的启示

1、如何分析一家企业

1、首先确定是不是特许经营型企业，如果是，那就不用再分析企业的基本面了，直接看管理层还有没有希望吧。

2、如果不是特许经营企业，那么看有没有竞争力，如果没有竞争力，也不用继续分析了，直接跳过吧

3、如果有竞争力，继续分析有没有护城河，如果有护城河，那就是有效的竞争力，如果没有，那这个竞争力迟早要被减弱

从财务指标上看，”被需要“这一条，可以通过销售数据来说明。买的人多，那自然是被需要的产品嘛。

有无替代性，可以从毛利率上来观察。如果是可以替代的，那毛利率必然很低，反之，不可替代的产品，毛利率就很高。

2、如果一家企业，不是伟大的企业，但是有一个精明的管理层

当然，我个人觉得还是没必要买这类企业，这里提出来，是因为巴菲特有一项投资，是冲着管理层去的。这就是通用动力。

这家企业，做军工的，非常复杂，不容易弄懂。没有持续经营的杰出表现，也没有长期的发展前景，利润也低得可怜，净资产收益率也低于平均水平，更惨的是，公司未来的现金流不可预测。

但就是这么一家企业，巴菲特买了，一开始，他只是想投机一把，结果后来发现这个管理者很优秀，他卖掉公司的非核心资产，控制成本，回购股票，大量分红。就是所有的决策都是向着对股东有利的方面去的，所以巴菲特买了大量。

但是我还是觉得，这种企业最好要避免。

3、伟大的企业，配合优秀的管理层

这简直是绝妙的组合，像盖可保险和伯恩，可口可乐和戈伊苏埃塔，大都会/ABC和墨菲、伯克。

遇到这种企业，那一定要留意，如果现在有安全边际，那就买吧，如果没有，那也得一直关注着，万一哪天市场给了机会，就果断买入。

4、遇到关注的企业下跌，是机会还是风险

企业下跌，往往是因为某些因素。比如盖可保险的下跌，是因为管理层错误计算了保费，导致亏损。然后为了赚钱而盲目多元化，扩大保险范围，从而导致更大的亏损。投资者觉得这企业要完，所以抛售股票。从1972年最高61元，腰斩，腰斩，又腰斩，到1976年的5元，在这个过程中，巴菲特是没有买入的。虽然这过时候，企业的低成本优势一直存在，但巴菲特知道，如果没有一个管理层出来重新整理，优势是不明显的。再者，巴菲特用自己的小算盘，一直在算安全边际。等股价到了2元附近时，巴菲特出手了。据相关资料显示，巴菲特去见了伯恩，聊天过后觉得伯恩的管理能力很不错，算了下当时的安全边际，既然有一半多，于是果断买买买。

所以，当我们发现有企业下跌时，首先判断这个企业是不是伟大的企业，如果是，再看下跌的原因，是否是公司做了什么事，损坏了特许经营权或者竞争优势或者护城河，如果没有，那下跌只是市场先生在耍脾气，我们可以计算好安全边际，准备资金去买入，就像巴菲特买入华盛顿邮报，是因为大势下跌而跟跌。

如果有损坏特许经营权，那么可能需要回避一下，或者说这时候不能买。巴菲特说：“我们会避开遇到麻烦的企业，或正在解决问题的企业”，就像巴菲特一样，等到企业的竞争优势有恢复的迹象时，算一算安全边际，如果合理，我们就买入。

当然，有些时候会不太确定企业是否反转了，这时候就需要多等待一段时间，比如巴菲特买可口可乐，1980年，戈伊苏埃塔上任，一直到1988年，巴菲特才开始买入。我估计，巴菲特是看到利润率和ROE不断上升，才确定了这个反转的事实。

5、如何计算安全边际

首先要确定价值，用股东盈余（也就是我们通常说的自由现金流），加上合适的增长率和贴现率，毛估出这家企业的价值，然后，在有一定安全边际的情况下购买。虽然很多人说，这种方法，计算不准确，因为增长率是带有主观性的。但这种方法的可靠性还是很强的，所以可以先用一下你自己都觉得不可能的增长率，再用一个你觉得比较合理的增长率，计算出价值，然后比较一下现在的价值与这两个价值的关系，从而得出可不可以购买。

计算价值示例：

选择茅台，因为茅台的资本支出很少，所以净利润基本和自由现金流差不多。

1、茅台的产品有特许经营权，从上海那个costco，和天猫双11的抢购来看，茅台是被渴望的产品，都不是简单的被需要的产品了。一个产品都到了渴望级别，那么就是无可替代的。而且，茅台是越提价，越受抢购。所以，这是一家拥有特许经营权产品的企业。

2、管理层在手握大量现金的时候，保持理性，抗拒惯性驱使，没有盲目多元化。但是也有缺点，就是不回购，也不加大分红，大量现金的收益比较低。

3、确定价值，判断安全边际

茅台2018年净利润是378亿，假设从2018年起，每年只能靠提价，涨5%，贴现率（无风险利润率）按7%算，实际上我想用3.3%的，因为现在长期国债利率就是这么多，但是发现巴菲特2013年为亨氏食品公司估值时，是用的9%，所以还是谨慎点吧。这样算下来，茅台的价值差不多1.9万亿

如果把参数换一下，假设前十年的增长率改成15%（我觉得算合理），之后按5%的增长。这样算下来，价值4.6万亿。