对“美”的追求为化妆品行业终极驱动力，中国市场具备诞生大行业的土壤。 从需求端来看，化妆品是销售对“美”的梦想和焦虑的行业，具有品类叠加逻辑，是“成瘾性可选消费”，具有较强消费韧性。我国有4亿核心化妆品人口，8亿潜在消费群体，人均消费较天花板有6倍空间，Z世代和下沉市场是需求金矿。  从供给端来看，渠道&营销变革正加速供给的渗透，主要体现在： 1）电商渗透率不断提升，15年以来线上美妆品牌持续扩容； 2）行业能以较低试错成本，16年以来新品加速推出，创造增量市场； 3）17年以来短视频、直播等社媒快速发展，极大提升供给的营销覆盖面和转化率。  在旺盛的需求和加速的供给共同驱动下，行业加速成长，2018我国美妆个护整体市场规模约4105亿元，同比+12.3%，预计2023年将达到6214亿元。  放眼未来，中国化妆品行业具备四点趋势和机会： 1）产品端：品类创新和渗透仍处于中早期，品牌扩品类增长蕴含机遇。 高功能护肤和彩妆整体品类的渗透率仍处于中早期，新消费者不再迷信国际大牌光环，本土品牌有望通过卡位新兴的、渗透率尚不高的品类获得增长。  2）渠道端：电商和下沉市场CS渠道是中国特色且强势的渠道。 电商进一步扩张，CS渠道分化，百货品牌建设功能变强，商超持续萎缩，本土公司在电商渠道下沉市场CS渠道具备国际大牌所不能及之优势。  3）品牌端：国际大牌暴力营销，传统国货升级转型，新锐国牌已露锋芒。 国际大牌“高端优先”，“买1送1”暴力营销并不可持续；传统国货定位大众，转型升级取得成效；新锐品牌卡位Z世代消费者，新生力量初露锋芒。  4）竞争端：市场分层竞争是常态，本土品牌在大众市场更有竞争力。 大众市场仍是中国最大的市场（占比达70%），市场分层竞争是常态，国际集团资源聚焦于高端市场，本土公司不断赢得大众市场份额，2014-2018大众市场CR10中本土公司份额由7.4%提升至14.5%。  投资建议中国是全球范围化妆品终端需求增长最旺盛的地区之一，Z世代和下沉市场是需求金矿，市场分层竞争，本土品牌机遇大于挑战。 立足当下，建议从四大维度入手，跟踪和筛选具有长期竞争力的化妆品投资标的。  1）产品：是追随模仿国际品牌，还是能自主研发引领市场的产品。 2）渠道：除了依赖某一渠道扩张的红利，能否将线上线下渠道作为洞察消费者诉求的入口，做出快速反应。 3）营销：能否有效利用社媒等新兴手段提高营销投放精准性。 4）品牌：在单一品牌爆款基础上，能否大概率培育2个以上营收10亿元级别的品牌。 推荐关注珀莱雅；建议关注壹网壹创、丸美股份。 核心标的梳理珀莱雅  珀莱雅是深耕大众“海洋+科技”护肤的国内知名化妆品企业。 公司2006年成立于杭州，2017年登陆A股市场。目前已孕育“珀莱雅”、“优资莱”、“悦芙媞”、“韩雅”等自有品牌以及“TZZ”、“YNM”、“ikami”、“TIMAGE”等合伙人品牌。公司主品牌以差异化的“海洋”定位覆盖大众市场，营销网络重点布局国内电商渠道和三四线城市CS渠道。2019Q1-Q3公司实现营收20.80亿元，同比+33.35%；归母净利润2.40亿元，同比+32.04%。 中期增长由主品牌的电商增长和品类扩张驱动。 主品牌的高增长主要来源于品牌升级、新品上市及整合营销三方面。 ①品牌升级：2018年公司将品牌战略升级为“海洋珀莱雅”，建立中法联合实验室，共同开发独家功效型专利科技产品。 ②新品上市：根据市场需求，公司能够快速响应推出多款升级产品和全新产品，通过自有电商团队运作，目前已成功打造出烟酰胺精华、泡泡面膜、印彩巴哈粉底液等爆款产品。 ③整合营销：社媒转型坚决，与微博、微信、抖音、美拍等深度合作，消费者年轻化趋势明显。 长期有望通过内部孵化+外部参股控股投资模式，迈入多品牌集团化运营阶段。 目前已投资布局的公司包括： ①品牌品类型如TZZ、YNM、ikami、TIMAGE等。 ②跨境渠道型如仲文电商、香港可诗、WYCON、BOIRON等。 ③生态能力型如杭州万言、宁波色谷、熊客等。 2019年11月6日，公司与西班牙化妆品集团PRIMA-DERM设立合资公司，有望拓展高端抗衰市场，打开多品牌格局。生态化战略布局有望助力公司长期持续分享国内美妆个护行业的增长红利。 公司在电商渠道、年轻化营销、组织激励等方面竞争力突出，中长期品牌力的提升、多品牌+多品类+多渠道的矩阵布局值得期待 预计2019-2021年归母净利润分别为3.85、4.97、5.98亿元，同比+34.13%、+29.08%、20.24%，维持买入评级。 风险提示消费增速放缓、市场竞争加剧、新品牌或品类发展不及预期、渠道结构变化。 微信公众号：干货研报先生  |
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