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有限合伙企业 有限合伙型私募基金 除另有说明外，本文的论述均是基于有限合伙型私募股权投资基金进行论述。 1.优先回报与门槛收益 优先回报又称门槛收益，门槛收益 = 投资本金 * 门槛收益率。门槛收益率是基金投资者与基金管理人之间自由约定的一个固定值，一般在6%-12%之间，大额资金的利率低于小额资金，基础资产风险高的项目的利率高于风险低的项目。优先回报率/门槛收益率一般与内部收益率有关联。 2.内部收益率 内部收益率（Internal Rate of Return (IRR)），就是资金流入现值总额与资金流出现值总额相等、净现值等于零时的折现率。它是一项投资渴望达到的报酬率，该指标越大越好。一般情况下，内部收益率大于等于基准收益率时，该项目是可行的。投资项目各年现金流量的折现值之和为项目的净现值，净现值为零时的折现率就是项目的内部收益率。 3.基准收益率 基准收益率（benchmark yield），也称基准折现率，是投资决策者对项目资金时间价值的估值。基准收益率的确定既受到客观条件的限制，又有投资者的主观愿望。基准收益率表明投资决策者对项目资金时间价值的估价，是投资资金应当获得的最低盈利率水平，是评价和判断投资方案在经济上是否可行的依据，是一个重要的经济参数。 4.超额收益 超额收益是扣除了门槛收益后的剩余收益，俗称CARRY。一般而言，超额收益中的20%将分配与私募基金管理人，剩下的80%将按照投资人各自所占比例进行分配。这一机制意在鼓励私募基金管理人获取更高的收益。私募基金管理人获得20%的超额收益的基础是其投资及管理能力，而非基于其出资，如果私募基金管理人也参与了出资，则该部分出资与普通合伙人一同参与80%部分的分配。20%的比例可以根据意思自治进行调整，该比例往往体现私募基金管理人与投资人间的力量对比。 5.普通合伙人、执行事务合伙人、基金管理人 （1）普通合伙人和执行事务合伙人 “普通合伙人”和“执行事务合伙人”是《合伙企业法》中的概念。执行事务合伙人一定是普通合伙人，但普通合伙人不一定是执行事务合伙人。 （2）执行事务合伙人和基金管理人 “执行事务合伙人”是《合伙企业法》中的概念，而“基金管理人”则是《证券投资基金法》和《私募投资基金监督管理暂行办法》中基金层面的概念。合伙型基金的管理人可以是合伙企业执行事务合伙人，也可以委托给其他私募基金管理机构。也就是说，基金管理人不一定是执行事务合伙人，执行事务合伙人也不一定是基金管理人。 （3）普通合伙人和基金管理人 在有限合伙型私募基金中，普通合伙人与基金管理人两者身份可能竞合，也可能分离。在自我管理类私募基金中，具备私募基金管理人资格的GP，自行管理基金，此时该GP与基金管理人竞合。在GP不具有私募基金管理人资格的情况下，诞生了委托管理类私募基金，此时GP与基金管理人分离。当然，以上情况均是建立在只有一个GP的情况下，在多GP情况下，有的GP可能与管理人竞合，有的则分离。 理解了什么是优先回报、门槛收益、超额收益，对普通合伙人与执行事务合伙人、基金管理人有所区分了后，再来从整体上搭建一下私募基金的知识框架，如此我们更容易理解本文所阐述私募基金投资收益分配在整个私募基金领域处于何处。 1.私募基金及私募基金管理人的分类
本文所述为合伙型私募基金、私募股权投资基金。 2.私募基金的四个阶段
本文投资收益分配在“管”与“退”两个阶段，主要是“管”这一阶段。 三、收益分配相关法律规定 合伙型私募基金属于合伙企业，其收益分配应遵守《合伙企业法》关于利润分配的规定。 《合伙企业法》第三十三条规定： “合伙企业的利润分配、亏损分担，按照合伙协议的约定办理；合伙协议未约定或者约定不明确的，由合伙人协商决定；协商不成的，由合伙人按照实缴出资比例分配、分担；无法确定出资比例的，由合伙人平均分配、分担。 合伙协议不得约定将全部利润分配给部分合伙人或者由部分合伙人承担全部亏损。” 私募基金产生的投资收益，在扣除费用后的净收益将按约定进行分配。本文所述收益分配是指“净收益”，即： 净收益 = 投资收益 - 费用。费用主要包括认购费、管理费、托管及投资顾问等外包服务费，如下图：
常见的收益分配模式有以下几种：
1、LP和GP的本金、收益同时分配
（1）向全体合伙人进行分配，直至全体合伙人从投资项目中获得的所有累计收益分配总额达到截至分配时合伙人的累计实缴出资； （2）向全体合伙人进行分配，直至全体合伙人依照上述第（1）项所回收的合伙人实缴出资，获得6%的年均收益率； （3）若可分配收入在满足上述第（2）项分配后仍有余额，则剩余金额的80%及20%应分别分配给全体有限合伙人和普通合伙人。就剩余金额中的80%，由全体有限合伙人按照实缴出资比例进行分配。 2、本金在LP和GP之间先后分配
（1）向有限合伙人分配直至其收回实缴出资额本金； （2）向普通合伙人分配直至其收回实缴出资额本金； （3）剩余收益的20%分配给普通合伙人，剩余收益的80%在所有合伙人（有的限定在“有限合伙人”）之间按照权益比例分配。 3、先LP、GP本金，后LP、GP门槛收益
（1）有限合伙人按原始出资额取回出资； （2）普通合伙人按出资额取回出资； （3）有限合伙人按原始出资额取回6%/年的门槛收益； （4）普通合伙人按原始出资额取回6%/年的门槛收益； （5）本合伙企业收益率超过了6%/年时，普通合伙人可以按照基金总收益的20%提取收益分成，剩余80%的收益由所有合伙人按照权益比例分配。 4、综合型分配之一
（1）返还合伙人之累计实缴资本，直至各合伙人收回其实缴资本； （2）支付有限合伙人优先回报，直至各有限合伙人之实缴资本实现8%的年化单利； （3）弥补普通合伙人回报，直至普通合伙人本轮分配取得的金额合计达到优先回报/80%×20%的金额； （4）80/20分配：以上分配之后的余额的80%归于所有合伙人，在所有合伙人之间按照其实缴资本比例进行分配，20%归于普通合伙人。 5、综合型分配之二
（1）首先归还有限合伙人实缴出资； （2）如有余额，归还普通合伙人实缴出资； （3）如有余额，继续向有限合伙人分配，直至有限合伙人收到的分配金额按其在本有限合伙的实缴出资额计算的年平均单利收益率达到8%； （4）如有余额，继续向普通合伙人分配，直至普通合伙人收到的分配金额按其在本有限合伙的实缴出资额计算的年平均单利收益率达到8%； （5）如有余额，向普通合伙人分配业绩报酬，直至普通合伙人所获业绩报酬额达到本条第（3）项与第（4）项中有限合伙人优先回报与普通合伙人优先回报之和的25%； （6）如有余额，按照各合伙人的实缴出资比例进行分配，分配给有限合伙人的部分按有限合伙人80％、普通合伙人20%的比例分配。 6、超额收益分段、回拨机制
（1）返还各有限合伙人在本投资项目中的投资成本； （2）返还普通合伙人在本投资项目中的投资成本； （3）向有限合伙人支付8%的门槛收益； （4）向普通合伙人支付8%的门槛收益； （5）超额收益分配： 内部收益率未实现15%的，则超额收益的20%向普通合伙人分配，其余80%向有限合伙人分配； 内部收益率超过15%的，就内部收益率15%以内的超额收益首先在支付完毕前款金额后，超过内部收益率15%后的剩余收益的30%向普通合伙人分配，其余70%向有限合伙人分配。 （6）普通合伙人根据本条第（5）款所获得收益的20%及其孳息应留存在合伙企业账户，用以保证普通合伙人向有限合伙人按照本协议“回拨机制”的约定履行回拨支付义务。在普通合伙人已经依据本协议“回拨机制”履行完毕回拨支付义务（如适用）之日起的3个工作日内，由合伙企业支付至普通合伙人指定的账户。 7、先超额收益后业绩报酬
（1）按实缴出资比例分配给有限合伙人直至收回其实缴出资本金； （2）分配给普通合伙人直至收回其实缴出资本金； （3）超额收益（根据（1）、（2）分配完成后后续分配的累计金额）的94%在全体合伙人之间按其各自实缴出资比例进行分配，超额收益的6%分配给普通合伙人作为业绩报酬； （4）在本基金最终清算时： (a)若有限合伙人的年化收益率大于或等于8%（单利），则普通合伙人针对全部超额收益按照6%提取业绩报酬； (b)若有限合伙人的年化收益率小于8%（单利），则普通合伙人不收取任何业绩报酬。普通合伙人退还已提取的业绩报酬，并向各有限合伙人按照实缴出资比例分配，如退还以后使得有限合伙人的年化收益率大于或者等于8%（单利），普通合伙人也不再提取业绩报酬。 8、优先级LP、劣后级LP的分配
（1）先返还优先级LP本金； （2）优先级LP本金收回后，继续对该类LP分配出资额50%的投资收益； （3）返还劣后级LP本金； （4）返还GP本金； （5）上述分配完毕后，如有剩余投资收益，优先级别、劣后级LP和GP分别按30%、45%、25%分配。 1.案例背景介绍 （1）合伙型私募股权投资基金Y
2.相关收益条款约定 Y的收益分配条款： “有限合伙的投资收入，按下列原则和顺序进行分配： (1) 向有限合伙人分配，直至有限合伙人收回其全部实缴出资额。 (2) 向普通合伙人分配，直至普通合伙人收回其全部实缴出资额。 (3) 向有限合伙人支付优先回报，直至有限合伙人基于实缴出资额自实际出资到位起(以出资所依据的缴付通知书所记载出资日和实际缴付出资之日二者中较晚的一个为准)到收回该出资之日止的内部收益率达到8% 为止。按前述计算的金额为有限合伙人的'优先回报'。 (4) 对于在有限合伙人收回其全部实缴出资额及优先回报与普通合伙人收回其全部实缴出资额后的投资收入，作为投资收益分配给普通合伙人和有限合伙人，其中的20%分配给普通合伙人，剩余的80% 由所有合伙人根据实缴出资额比例分配。” D（来自Y的）收益分配条款2013年： “……本合伙企业作为Y基金的管理方，按照《Y有限合伙企业组建方案》、《Y有限合伙企业与D有限合伙企业之管理协议》等其他相关协议的约定，获得的Y基金投资收益总额的20% ，由管理团队分配30%（b、c各5.5%……），a分配40.6%，b分配21 %，c分配8.4%。本合伙企业获得的其他收益，由全体合伙人按照利润分配时各合伙人实缴的出资比例分配，或者合伙人之间约定的方式进行分配。” 2017年D合伙人会议决议修改： “a通过D在Y基金中出资超过470万元的部分出资，即2500万元，与Y基金其他有限合伙人享有同等权益，包括与其他有限合伙人享有同等的固定年化门槛收益和超额收益，D扣除上述收益后的收益部分，合伙人分配70%（a40.6%、c8.4%、b21%），管理团队分配30%（b、c各5.5%，d、e、f、g各4%，h、i、j各1%）” 3.收益 假设Y合伙人实缴出资均未收回分文，截至2019年12月31日Y净收益100000万元。 4.问题 按照2013年条款与2017年条款计算，2019年a、b、c各自分配的收益。 5.案例收益条款分析 Y的收益分配：
根据Y的收益分配条款，Y的收益分配顺序如下： （1） 第一轮：先向Y的LP分配直至其收回实缴出资22000万元； （2） 第二轮：在向LP分配直至其收回实缴出资后，还有剩余收益的，向GP分配直至其收回实缴出资3000万元； （3） 第三轮：在上述分配后如还有剩余收益，再向LP支付优先回报，直至LP基于实缴出资额（22000万元）自实际出资到位起到收回该出资之日止的内部收益率达到8%为止，即22000w * (1 8%)^6 - 22000w =12911.2531w； （4） 第四轮：在前三轮分配完成后，如还有剩余收益，则剩余收益的20%分配GP，剩余收益的80% 由所有合伙人根据实缴出资额比例分配。 其中剩余收益的20%为： (100000w—25000w—12911.2531w)*20%=12417.74938w 剩余收益的80%为： (100000w—25000w—12911.2531w)*80%=49670.99752w 剩余收益的80%由全体合伙人按实缴比例分配，则应分配给GP的12%为： 49670.99752w*12%=5960.5197024w 综上，GP（D）从Y的全部收益中的收益总额为： 12417.74938w 5960.5197024w=18378.2690824w D的收益分配： 如果按2013年分配条款分配，其收益分配方式如下：
其中D从Y分配的20%超额收益12417.74938w的分配方式如下： （1）30%由D的管理团队按b5.5%、c5.5%...分配： b的收益为：12417.74938w*5.5%=682.9762159w c的收益为：12417.74938w*5.5%=682.9762159w； （2）70%由D的合伙人按a21%、b8.4%、c40.6%分配： a的收益为：12417.74938w*40.6%=5041.60624828w b的收益为：12417.74938w*21%=2607.7273698w c的收益为：12417.74938w*8.4%=1043.09094792w。 其中D从Y分配的80%中的12%超额收益5960.5197024w的分配方式如下： （1） a的收益为：5960.5197024w*99%=5900.914505376w （2） b的收益为：5960.5197024w*0.5%=29.802598512w （3） c的收益为：5960.5197024w*0.5%=29.802598512w 综上，a、b、c的收益分别如下： a的收益：5041.60624828w 5900.914505376w=10942w b的收益：682.9762159w 2607.7273698w 29.802598512w=3321w c的收益：1043.09094792w 682.9762159w 29.802598512w=1756w 如果按2017年分配条款分配，其收益分配方式如下：
（1） 第一轮：向a分配收益，包括门槛收益与超额收益分别为： 门槛收益，也称优先回报，计算方式与Y的LP的优先回报收益计算方式相同，即按内部收益率8%，2013年12月31日至2019年12月31日共计6年复利计算，如下：2500w*（1 8%）^6—2500w=1467.18580736w。 超额收益，计算方式与Y的LP的超额收益计算方式相同，a实缴出资2500w，Y的实缴出资总额25000w，则a的超额收益的计算方式如下： (100000-25000w-12911.2531w)*80%*(2500w/25000w)=4967.099752w。 （2） 第二轮：D总收益减去前述第一轮分配后，还有的剩余收益如下： 18378.2690824w-1467.18580736w-4967.099752w=11943.98352304w ①剩余收益的70%由D的合伙人按a40.6%、b21%、c8.4%分配： a的收益：11943.98352304w*40.6%=4849.2573w b的收益：11943.98352304w*21%=2508.2365w c的收益：11943.98352304w*8.4%=1003.2946w ②剩余收益的30%由D的管理团队按b、c各5.5%...分配： b的收益：11943.98352304w*5.5%=656.9191w c的收益：11943.98352304w*5.5%=656.9191w 综上，a、b、c的收益分别如下： a的收益：1467.18580736w 4967.099752w 4849.2573w= 11283.5429w b的收益：656.9191w 2508.2365w= 3165.1556w c的收益：656.9191w 1003.2946w= 1660.2137w |
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