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太平洋证券：《专项债流向基建比例提升，基建链预期升温》（2020年1月7日） 主要逻辑： 2020年首批专项债流向基建比例提升，暖冬背景下开春需求有望再超预期。根据统计，2020年第一周计划发行的专项债规模约1330亿元，占提前下发的1万亿额度的13.3%，并且流向基建的比例约7成，国家继续加大逆周期调节力度；认为，短期地产投资有韧性，政策及资金双催化下，基建确定性回暖，同时，今年春节时间早以及暖冬背景，开春需求有望提前，Q1水泥、玻璃价格有望再超预期，同时在环保高压下，上游原材料的资源壁垒愈发凸显，龙头企业在资金及资源方面优势明显，将进一步推升龙头企业市场份额，未来周期波动性将大幅降低，水泥、玻璃龙头企业资产负债表修复及盈利稳定性提升有望成为本轮周期核心资产价值重估的驱动力，而基本面高景气度叠加明年上半年业绩稳定增长将成为主要催化剂，稳态周期下，周期核心资产将迎价值重估；其次，地产后周期进入存量博弈时代，细分龙头企业拥有品牌、渠道、规模等优势，企业自身的“α”作用将充分体现，“良币驱逐劣币”背景下集中度提升，龙头企业进入新一轮成长，认为，估值切换后对应2020年业绩，龙头企业估值仍处于低位，抢跑“小阳春”，细分建材龙头迎估值修复行情。 水泥：龙头核心资产迎估值修复行情。短期来看，南方地区基本面保持高景气度，多地价格已超去年同期，同时超出市场预期，龙头企业全年业绩有望再次上修，同时奠定明年开春价格高基数，2020年上半年水泥企业业绩有望继续保持稳定增长；从需求端来看，短期地产投资有韧性，明年地产整体或不悲观，而在政策+资金的持续催化下，基建复苏确定性大幅提升，明年水泥需求有支撑。认为，明年需求不悲观的背景下，行业盈利仍将维持高位，而环保高压下，行业资源属性愈发凸显，市场集中度逐步提升及竞争格局优化，龙头企业作为核心资产有望迎来价值重估，而过去2-3年以及未来2-3年，行业盈利中枢以及稳定性大幅提升，水泥企业资产负债表大幅改善，有望成为这轮估值修复的驱动力。 玻璃：盈利高位过度至2020年，“小阳春”值得期待。目前行业需求逐步进入淡季，南方价格以稳为主，预计进入1月份价格才逐步回落，而北方区域价格进入季节性回落，南北分化加剧，但行业盈利维持高位；2020年地产新开工有望加速向竣工端传导提振行业需求，但现在高盈利状态下将考验企业生产线复产的节奏，认为，当前石英砂等资源品成为制约生产线复产的关键因素，预计明年整体产能保持动态平衡，产能冲击有限，行业高盈利有望延续，龙头企业上半年业绩确定性高增长，“小阳春”值得期待，同时高分红对于长期投资者具有吸引力。 玻纤：行业景气度触底反弹，龙头迎中长期布局良机。测算，当前价格下中小企业已经不赚钱，且接近亏现金流，因此近期部分企业推涨价格表明行业价格基本见底，Q4龙头企业的出货情况有所好转，龙头企业库存小幅下滑，行业最差的阶段已经过去。认为，随着2018年新增产能逐步消化，而19-20年新增产能大幅减少，以及明年需求旺季的到来，2020年将是行业新周期的拐点，对于中长线投资者来说，当前低估值龙头配置价值明显，行业龙头具备规模、渠道及产品结构等优势，反弹力度将大于行业平均。 配置建议： 重点推荐长江经济带核心标的海螺水泥(600585)、华新水泥(600801)，弹性品种上峰水泥(000672)、万年青(000789)、塔牌集团（ 002233），基建链条的冀东水泥(000401)、祁连山(600720)；低估值、高分红的玻璃龙头旗滨集团(601636)，以及玻纤龙头中国巨石(600176)及制品龙头长海股份(300196)；消费建材关注东方雨虹(002271)、北新建材(000786)、兔宝宝(002043)、蒙娜丽莎(002918)、伟星新材(002372)、帝欧家居(002798)等。 中泰证券：《拥抱成长和品牌建材龙头，坚守周期核心资产》（2020年1月3日） 主要逻辑： 预计2020年地产有韧性，基建托底意愿强。1）地产：“房住不炒”+“因城施策”下，全国地产狭义库存继续走低，地产广义库存已经回落到2010年附近的水平，低库存为政策调控空间提供了良好的环境，房地产市场在目前“求稳”的政策状态下形成大幅量价齐跌的可能性较小。2）基建：2020年具有重大意义，求稳基调下认为2020年基建将形成有力托底，增速有望持续回暖。 水泥：2020年供需双韧性，景气度预计整体与2019年持平，认为两广地区依然有看点。需求端，预计2020年的水泥需求量有望实现2%的同比增长。供给端，从错峰生产看，2020年的行政性错峰生产力度并没有弱化，反而，在华东及华南部分省份，错峰的力度得以加强，限产执行的力度也比以往更强。从景气度看，认为2020年前三季度广东区域的水泥景气度在今年较低的基数上有望实现同比改善。 品牌建材：B端强于C端，把握优质细分龙头。竣工加速回暖+市占率提升共同驱动细分品类龙头业绩增长。中短期来看，深度绑定龙头地产商可以抢占到更多的市场份额，规模效应将带动公司盈利能力的提升，且B端积累的优质品牌将有望反哺C端的发展；但认为长期来看，拥有核心渠道、品牌和产品优势的2C端企业仍将拥有更高的利润率水平。 玻纤：行业底部逐步确认，盈利有望企稳回升。认为行业供需压力最大的时候已经过去，玻纤价格下行风险有限，近期主要企业库存呈缩减态势，行业底部逐步确认，判断2019Q4和2020Q1是玻纤价格底部区间。供给端，2020年产能新增幅度为3.5%，且主要集中在2020Q4，随着2021年行业进入冷修技改周期，2021年之后产能新增幅度或将保持平稳。需求端，判断2020年不会比2019年差，但幅度上有待确认。 玻璃：预计2020年盈利有韧性，节奏预计前强后弱。石英玻璃契合国家战略，半导体和军工是发展方向。在半导体和军工领域，资质认证是准入门槛，技术和综合配套壁垒较高。菲利华拥有核心半导体和军工认证，定增加码半导体和军工复材，品类拓展+产业链延伸齐头并进。石英股份半导体东京电子认证近期取得重大突破，光纤领域也有望随着客户的拓展贡献业绩增量。。 配置建议： 1、水泥重点推荐塔牌集团、海螺水泥(600585)，重点关注华新水泥(600801)、天山股份(000877)、祁连山(600720)。 2、北新建材(000786)、亚士创能(603378)、三棵树(603737)、蒙娜丽莎(002918)、东方雨虹(002271)和伟星新材(002372)等各细分行业龙头企业将有望在时间和空间上持续创造领先行业的超额收益。 3、对于玻纤龙头企业而言，近年来的成本下行及产品结构的中高端化已然提升了自身的盈利中枢，后续将有望维持强者恒强的态势。建议积极配置行业龙头中国巨石(600176)、中材科技(002080)和长海股份(300196)。 4、玻璃建议关注旗滨集团(601636)、菲利华(300395)、石英股份(603688)。 天风证券：《配置依然偏低，未来看点可期》（2020年1月7日） 主要逻辑： 水泥制造――三年时间，证明自己：市场用三年时间认识了一个优秀的行业――水泥制造。2016下半年行情与商品价格几乎同时启动，2018-19年又不断出现一个声音，水泥会量价齐跌重回底部，但在需求高景气与供给侧改革红利持续影响下，基本面一路超预期。会随周期共舞，又享有独舞表现的机会，却因“周期”标签太深以及对宏观经济信心不足，水泥与其他周期品种一样配置偏低，例如2019年中报，建材行业基金占净值比中仅0.21%，28个品类中排名第23，以及2018下半年以来成交量和成交额的全行业占比，建材长期处于1-1.5%。 对比周期股股价，水泥表现突出。例如2016、2017、2018、2019年板块涨跌幅表现，水泥制造呈现涨多跌少。 同为低配周期品，为何股价表现分化？ 对比了水泥、钢铁的量价、库存表现。传统产业下游主要是基建与地产，高度重合可从产量增速走势得到验证。价格走势也较为接近，但从2018年开始分化，2018-2019年螺纹钢价格累计下滑14%，水泥价格累计增长8%，认为，一个属于产品自身属性、但普及度还不够的特点是，水泥相比其他周期品：难储存、短运距、开关成本低。因此水泥特有的淡季整体关停、阶段性限产，在其他周期品种难寻，同时受库存影响弱，区域的流动存在但范围有限，更大范围必须借助成熟的水路运输，而西江、赣江在秋冬季会遇到枯水影响导致运输力下降，大部分区域并不具备如长江一样稳定的运输条件。除了产品属性，上游原材料也扮演重要作用，例如铁矿石依赖进口，而石灰石矿山自备率高，不会受国际大宗影响。 过去关注行业供需格局、企业竞争力，这是一个板块内优中选优的思路，往往忽视了对比的溢价。如果认可周期拥有配置价值，首选至少优选品种，应该是水泥这类――产品属性优质，周期、快消、资源属性兼具，跟踪成本低、频次高但量价相对透明的行业，经过多年的洗牌，目前格局稳健，龙头地位稳固，2018-2019年CR10分别为56.5%、57%，CR5分别为44.7%、46.1%。伴随周期波动减弱，回报更加稳健，投资价值凸显。 如何理解11月以来水泥大涨：前述中与其他周期品的对比，其实一部分解释水泥的独立行情，行业供需关系大部分由区域市场自行决定，供给收缩、需求释放很容易带来超预期涨价，量价齐升也直接贡献业绩弹性，因此EPS预期不断提升，估值的吸引力逐步体现。配置水泥的原始动力是追求业绩超预期。 一季度是否仍具备配置价值：首先，关注近期有利因素，包括：持续关注专项债动态，地方两会陆续召开，2020年经济发展目标、重点项目逐渐明朗，地产销售数据靓丽提振后周期信心，政策指引“全面落实因城施策”，全面降准等。 此外，对比历史表现，1月水泥股涨多跌少，2010年至今十年间，仅2016、2014、2011、2010年出现下跌，且有一半时间优于大盘表现，涨跌幅度在周期品类中表现更为出色。 第三，年报预期及一季度展望，市场是否愿意为业绩确定性溢价？由于费用与成本变动幅度有限，而量价信息可从第三方统计中获取，因此大幅降低水泥股业绩预测的不确定性。相比其他行业业绩频频暴雷，水泥股较为少见。 配置建议： 继续推荐关注龙头海螺水泥，弹性品种冀东水泥(000401)、上峰水泥(000672)、万年青(000789)，基本面稳健与弹性兼备品种天山股份(000877)+祁连山(600720)，高股息品种年高业绩弹性品种塔牌集团（ 002233），港股建议关注中国建材（HK3323）、华润水泥控股（HK1313）。 |
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