《战后日本经济史》读书笔记

《战后日本经济史》是日本著名经济学家野口悠纪雄的名著，一直未来得及细读，疫情春节方有机会翻看一遍，其中提到的几个现象，倒是非常值得留意。

其一是山一证券破产。山一证券是日本四大证券公司之一，1997年11月出现危机，其原因是所谓的“营业特金”业务，就是客户将资金托付给证券公司投资运营，说白了，就是我们通常说的券商理财。在日本，向客户承诺保证本金和收益本也属违法，但一般却默许。这并非山一证券个例，其他证券公司都有类似业务。遇到日本股票市场泡沫破裂，引发重大损失，山一证券却刻意隐瞒，通过“表外化”的方法（其实就是向关联企业输血，买回特金持有的资产）掩盖亏损，直到藏不下去，报告给了大藏省，最终导致公司停业（该公司其实早在1964年就经历过一次破产危机，后来政府出手救助避免了危机，却最终没逃脱倒闭的命运）。这与我国《资管新规》出台前的局面如出一辙，证券公司、信托公司、基金子公司等风险吸收能力本不太强的公司，大量发行资管产品，并进行刚兑，一遇市场急剧下跌，其实很容易拖垮这些公司，所以《资管新规》及一系列监管政策，下定决心打破刚兑，无疑是非常必要的。

山一证券的破产，又引发了日本长期信用银行（其地位类似于我国的国开行）的破产。其实长银的破产也非常简单，就是接受抵押或通过下属公司投资的房地产资产大幅贬值，也是一开始通过“表外化”掩盖到最后暴雷。英国《金融时报》日本站记者吉莲·泰特写的《长银新生：泡沫中的金融战争》一书详细描述过这个事件。我想说的是，在日本发生的事，在我国也不会不发生。过去的2019年，市场下行，特别是房地产市场，不少中小地产公司处境困难，不少城市的土地和房产价格也呈现下行趋势，其他不少产业也遭遇困难，很多金融机构手上虽然有抵押，但抵押物贬值，而且处置不易，同样面临很大风险。试想这些金融机构的第一选择是暴露风险，还是尽力掩盖呢？恐怕更多的是后者。我自己也各种事情上看到了一些中小甚至大型金融机构的小动作。如果资产价格继续不景气，恐怕会有接二连三的非银金融机构甚至是银行走到破产边缘。

第二个值得关注的现象是作者提到的所谓大企业的“理财技术”。日本在20世纪80年代推行金融自由化之后，利率实现市场化，大企业可以发行短期融资券、可转换债券、附认股权证的债券等方式融资，利息远低于银行大额存单的利率，这就使得“理财技术”盛行，这些企业一方面通过各种手段融资，一部分款项存入银行吃利差，另外一部分流入上文所提到的所谓“特金”，博取更高收益。其实就是我们常说的“资金空转”。最后加速了股票市场、房地产市场两大市场资产价格快速上行，并形成正循环，作者认为这是助推资产泡沫形成的一个重要因素。最终的结果就是大家所熟知的结局。我国近几年金融监管打击资金空转，强调金融必须以服务实体经济为原则，其意义正式在此。但是如果我国将来利率完全市场化，是否会出现同样问题，也并不好说。

第三个特别值得关注的是，作者说战前（指二战前）的日本其实是以直接融资为主的，企业主要依靠发行股票和债券融资，银行融资占比很少。战争时期的《临时资金调配法》（1937年）、《日本银行法》（1942年）等确立了“银行中心主义”，改由日本兴业银行等为企业提供融资，并且排斥股东对银行的控制，而是由政府直接插手，以银行为资源分配之工具，由政府向企业分配资源。简单讲就是政府想支持的就以低利率提供融资。根据《临时资金调配法》，企业发行股票、债券等需要政府特别许可，由官僚组成的“临时资金调整委员会”按照重要性排序。同时，根据《外资法》，严控境外发债等融资方式。“逼迫”企业回到银行融资轨道上来，政府通过规定银行的存款利率、贷款利率、票据贴现利率等进行资金分配，人为压低利率，诱发了过剩的资金需求。商业银行无法满足资金需求，还须从日本银行（即日本央行）贷款，因此，日本银行对民间银行具有绝对支配权，当时的日本银行总裁一万田尚登被称为“法王”。这种在日本引发诸多重大问题（低利率导致资金供给过剩、为供给资金滥发货币、银行与企业勾结腐败、产业结构问题等等）的体制我们再熟悉不过了，我们现在一方面通过利率市场化、一方面通过施行注册制放松资本市场管制，双管齐下，希望转变间接融资方式为直接融资方式，方向可谓是非常正确的。但是这个多年前就开始说的大方向，做起来节奏很慢，力度不够，而且不断反复。试想企业发股票那么麻烦，姑且注册制照章落地，相比之下比去公关银行要难多少？这种情况下，企业仍然会一想通过资本市场融资仍觉得头大，还是跟银行沟通来得快。只要一天这种情况不改变，实现以直接融资为主就不现实。只有反过来，企业一想到找资本市场比找银行来的方便，才能真正实现这个转变。所以资本市场改革，仍须在后端严监管的同时大胆放开前端（注册制以信息披露为主当然应该问问题，但是不能让企业负担过重。试想如果不是看中二级市场的市盈率泡沫，有多少老板能接得住动辄需要回复几百页的问题炮轰）。

当然该书的主题其实是描述日本经济体制、日本泡沫破裂的过程以及泡沫崩溃之后的一系列问题，野口先生在日本是第一个公开提出地产泡沫的人。但是其实我更想看到的是，日本经历资产泡沫崩盘后，社会及人们心理的影响，我一直猜想，日本社会后来出现的所谓简约、寡欲、二次元等文化和社会现象，很大程度上都是泡沫破裂带来的群体心理影响，未来说不定我们也会或多或少经历这一过程，“历史不会重演,但总会惊人的相似”，所以有必要提前做些了解，可惜描述日本经济方面的书很多，但是没有看到这方面好的著作，如果有人看到好的书，不妨可以推荐。