读《巴菲特的第一桶金》

文/慈超 于2020.2.13

自1941年开始，11岁的巴菲特以120美元起步，用了整整37年时间，22笔投资，赚到了他人生中的第一个1亿美元。

本书作者格伦阿诺德，英国索尔福德大学金融学教授，长期跟踪研究巴菲特理论，也是一位成功的职业投资人。杨天南老师译，杨老师投资水平一流，精通英文，博览群书。他翻译的经典著作有《巴菲特之道》《巴菲特致股东的信》《戴维斯王朝》等，都是不可多得的好书，好译文，令人叹服

巴菲特的投资生涯大致可分为三个阶段：1978年以前（早期的伯克希尔）、1978-2000年、2000年至今（大型控股集团）。他曾说：“我年轻的时候是主意比资金多，现在是资金比主意多。”而对于我们一般的投资者，研究巴菲特“主意比钱多”的阶段或许更具价值。

1949年，巴菲特读到了本杰明格雷厄姆的《聪明的投资者》一书，随后选修了格雷厄姆在哥伦比亚大学的课程。1954-1956年，他作为证券分析师加入格雷厄姆公司工作。可以说，格雷厄姆的投资理念奠定了巴菲特成功的基础。格雷厄姆退休后，25岁的巴菲特返回家乡奥马哈，与七位亲朋友好友合资成立合伙公司，由巴菲特负责投资，启动资金为10.5万美元。年复一年，合伙公司的回报远超股市大盘的表现，从1957-1968年末，道琼斯工业平均指数上涨了185.7%，而投给巴菲特的每一美元上涨了2610.6%！1962年，巴菲特以合伙公司的部分资金购买了伯克希尔哈撒韦公司，巴菲特后来称之为“愚蠢的投资”。1967年，巴菲特主导下的伯克希尔迈出关键一步，以860万美元价格收购了家乡奥马哈一家保险公司—国民赔偿保险公司。收购国民赔偿保险公司后，巴菲特迎来了投资转型的关键一役：1972年以2500万美元收购了品牌糖果公司—喜诗糖果。成功转型后，伯克希尔买入了更多保险公司、消费品公司，逐步成长为一家多元控股公司。下面就让我们一起重温几个属于巴菲特的经典案例。

开始之前，我们必须再次复述一遍投资的定义，因为这是我们所有阅读、思考、行动的前提。“投资是经过深入分析，可以承诺本金安全并提供满意回报的行为。不能满足这些要求的行为就是投机。”投资的三要素“深入分析”、“本金安全”、“满意回报”。当你投资一家公司，便拥有了这家公司的一部分股权。你的问题应该从一个公司所有者的角度出发，就像拥有了整个公司一样，而不仅仅是一个小股东。确保本金安全，在买入股票时应留有巨大的安全边际，为可能的下跌留有余地。满意回报事关收益预期，预期不宜过高，不要指望投资能百发百中，不要在过分乐观时买入，不要承受无法承受的风险。

一，盖可保险。1951年，20岁的巴菲特注意到老师格雷厄姆是一家小型保险公司的主席，这家公司简称盖可保险。一个周六的早晨，巴菲特来到盖可保险的总部拜访，碰到了公司的财务副总洛里默戴维森，巴菲特告诉他自己是格雷厄姆的学生，戴维森便高兴地与巴菲特进行了四个小时的交流。从戴维森这里，巴菲特了解到盖可保险具有两大竞争优势： 1、盖可保险销售保险的方式具有极大的低成本优势，不同于一般保险公司主要使用保险代理人的方式，盖可采用邮件的方式直接将保险卖给客户，这样可以为客户提供优惠的费率，并同时获得更佳的利润率。2、盖可公司的客户群体具有精确的定位，习惯于从盖可购买保险的群体是一个安全驾驶的群体（主要为公务员）， 承保风险很低。盖可的利润率是惊人的同业利润率的五倍。不仅如此，盖可公司还拥有数量可观的浮存金，这些现金可供投资使用。从这里，我们看到巴菲特早期深入分析企业的案例，看到他在心中树立内在价值的观念。我们还可以看到巴菲特如何坚持独立判断，因为在来之前，他就与几位保险专家交流过，这些专家认为盖可估值过高，市场份额低，保险分销队伍弱。但是，巴菲特从格雷厄姆那里学到了一个真理：你既不会因为大众同意你而正确，也不会因为大众反对你而错误。一切以事实为依据，而不是大众的看法。虽然巴菲特早期在盖可身上只赚取了50%的回报，但他对保险公司的调研、分析和投资经历为日后的伯克希尔转型起到了关键作用。

二，伯克希尔哈撒韦。巴菲特于1962年用“捡烟蒂”法投资了伯克希尔哈撒韦，这是一家棉纺公司。在1964年，因原管理人在回购股份价格方面出尔反尔，哪怕只是低了1/8的价格，巴菲特生气了，他开始高价增持股份，一年后，他控制了董事会！但在后来，巴菲特回忆起这笔投资时却说是自己最失败的一笔投资。在此之后的20年，伯克希尔的棉纺业务每日俱下，行业已经进入衰退期，即便优秀如肯蔡斯这样的管理者也无法将伯克希尔拉出泥潭。最后巴菲特要求肯蔡斯不在原有业务上做过多投入，消减开支，释放出现金供巴菲特投资到更好的生意上。这里我们看到，好的船长还要配备好船才有可能乘风破浪，一往无前。优秀的商业模式和出色的管理人同样重要。

三，喜诗糖果。对于喜诗糖果的收购可以说是巴菲特从“烟蒂思维”转向“特许权思维”的惊人一跃。起初他认为用有形资产3倍的价格收购喜诗太贵，毕竟喜诗只有800万美元净资产，200万美元税后利润（可见巴菲特对安全边际的重视，这在我们现在看来是非常低的收购价格，在巴菲特看来却有些昂贵，这也解释了为什么部分上市公司高价多元收购的失败是大概率）。而后来，巴菲特被说服，因为这是一家净资产回报率达到25%，拥有高品质产品和优秀品牌的公司，而且还有尚未被充分挖掘的定价权能力。收购喜诗后，巴菲特和喜诗CEO哈金斯都一致认为，必须保持经营特许权的构建，加宽、加深公司的护城河，永远保证产品的品质，即便这样的坚持在短时间会影响盈利水平，也在所不惜。喜诗公司是一个很好的案例，它印证了一个品牌在人们心智情感中的重要性（“心智份额”而不是“市场份额”）。这可以为产品提价奠定基础，并创造卓越的资本回报率。此后，喜诗在1972年到1982年的十年里，每磅糖果的销售价格上涨176%，分店数量增加了21%，单店销量提高了18%，营业额提高到4倍，得益于运营成本的控制，利润提高到5倍多。到2014年底，喜诗公司税前利润累计达到19亿美元，这笔当初以2500万美元成交的生意，给巴菲特和芒格带来了近10亿美元的税后利润，用于投资其它企业。反过来，这些被投资的企业又创造了巨大的可分配利润，“财富雪球”也因此越滚越大。

最后，让我们来梳理一下巴菲特的投资生涯的前半段。从19岁读到《聪明的投资者》一书开始，巴菲特经历了从“烟蒂股”投资到“优质股”投资的转变，这其中对伯克希尔业务的思考和喜诗投资的经历尤为关键。用老伙计芒格的话来说，“以合理的价格买入一家优秀企业胜过以便宜的价格买入一家平庸企业”。巴菲特之所以能够成功，我想主要有以下几点：

1、顶尖的投资水平、超凡的商业智慧。在早期管理合伙人资金时（类似今天的私募基金），11年年复合回报30%且无一年亏损！

2、终生学习、永不停止的精神。巴菲特的大部分时间都是在阅读和思考中度过，相信这一点也很难有人能够做到。很多人认为这样平淡无奇的生活太过枯燥，然而巴菲特却乐在其中，“每天跳着踢踏舞去上班”。

3、保险浮存金、利润再投资助力。优秀的投资能力，加之保险公司、企业利润滚存给巴菲特提供了源源不断的子弹，市场恐惧时，却是他大展拳脚的机会。

4、伟大的人格魅力。巴菲特是一位优秀的投资者，更是一位优秀的企业家。他的身边聚集了一批品德优良、能力出众的经理人。他懂得放权，不去干预经营，他思考如何激励大家、如何分配资本。在经理人做出成绩时，他由衷地赞美和鼓励，这又使得大家干劲十足。

年复一年，伯克希尔的雪球越滚越大，巴菲特也逐渐成长为人们心目中的英雄。他巨额的财富令人羡艳，但他的思想和品格却是平凡如你我的投资者真正需要学习地方。