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兴证资管深度解析:“再融资新规”能否再启定增盛宴?

2020-02-20  由是而之焉
2020年的情人节,这个大家都自我隔离在家平平淡淡的情人节,证监会晚间向再融资市场送上了一份大礼
 

对于这次修改后的再融资规则,我们简称为“再融资新规”

“再融资新规”发布虽在预期之中,但还是在资本市场掀起一阵不小的波澜,“再融资新规”为何让资本市场如此关注?“再融资新规”能给定增投资带来什么机会?

“再融资新规”中影响最大、最直接的4项条款:

一、放宽折扣率:将发行价格由不得低于定价基准日前20个交易日公司股票均价的9折改为8折;

二、锁定期缩短一半:将定增股票锁定期由原36个月和12个月分别缩短至18个月和6个月;

三、定增认购者数量上限提高至35名;

四、新老划断超预期:新增再融资股票减持不适用《上市公司股东、董、监、高减持股份的若干规定》相关限制。

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“再融资新规”下,定增规则与此前有何不同?

表:原规定 VS 再融资新规

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“再融资新规”与2019年11月8日发布的征求意见稿,主要有何变化?

表:征求意见稿 VS 2月14日发布稿

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“再融资新规”修改定增规则的市场背景是?

2016年以前,受益于当时定增相关制度的优越性等因素,定增融资规模趋势性增长。但2017年以来,受“定增新规”、“减持新规”影响,定增融资规模连年下滑,据兴证资管统计,50%左右的定增项目发行失败,60%左右的定增项目未能募满预期的融资金额……资本市场的股权再融资功能有所下降,同时也带来一连串的直接或间接影响,例如:并购重组市场迅速冷却、股权一级市场投资者退出难度加大、股权一级市场融资难度加大、创业创新性企业融资难度加大等。

综合来看,2017年上半年颁布的“定增新规”、“减持新规”虽在规范定增市场、缓解市场减持压力起到了一定作用,但不能完全适应市场形势长足发展的需要。

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“再融资新规”对于定增规则的修改,会给定增市场带来什么影响?


上市公司

定增融资难度将大幅下降,定增融资规模将有所提升

定增投资者

投资收益空间或将有所提高,流动性或大幅改善,定增投资吸引力显著上升

投行、资管机构等中介机构

定增相关业务将得以恢复,并有望实现长足发展


综合来看,“再融资新规”对定增市场具有重大影响。

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“再融资新规”对于定增规则的修改,有何意义?

本次“再融资新规”,体现了“市场化、法制化”的改革方向,体现了以信息披露为核心的注册制的监管新理念,提升了上市公司再融资的便捷性和制度包容性。

我们认为,“再融资新规”落地后,定增融资规模或将大幅上升,有利于发挥资本市场的直接融资功能,增强资本市场服务实体经济的能力;定增发行价格更能体现市场的资金供需情况,更能公允反映上市公司的价值、二级市场交易价格的合理性,增强资本市场的定价功能、资本配置功能。

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“再融资新规”对于定增规则的修改后,给定增投资带来什么机会?

我们认为,“再融资新规”实施后最初的一段时间,可能会有较多的折扣率较大的定增项目出现,预计项目收益率会较高;但预计随着时间的推移、赚钱效应的显现、大量资金的涌入,定增市场折扣率会逐步压缩,定增市场的平均收益率也会趋于均衡,定增项目、定增投资者之间的收益率分化会加剧。当然,上述观点有待市场验证。

以竞价类定增为例,如果投资者能以8折(假设8元/股)参与某上市公司(假设股价10元/股)的定增,假设6个月锁定期满后该公司股价不涨不跌,仍为10元/股,该投资者即能获得25%的收益率,年化收益率高达50%左右!

(注:该例子仅作为说明举例使用,假设条件单一,未充分考虑其他影响因素,仅供参考,不代表对市场未来的预测也不表示对收益的承诺。)

不过,需要提醒的是,底价折扣率放宽至8折,并不意味着定增投资者实际就能以8折参与定增,竞价类定增设置了市场化博弈的报价机制,而“再融资新规”将定增认购者数量上限提高至35名,使得博弈更为充分。经过充分的博弈,最终定增价格可能是二级市场股价的9折左右(估值合理的白马公司定增折扣往往更小,而估值偏高的公司定增折扣往往会多一些),而6个月的锁定期后投资者最终盈亏情况,就很大程度上取决于投资者的选股、择时和定价能力了。

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“再融资新规”下,兴证资管打算如何做定增投资?

自2019年11月8日“再融资新规”征求意见稿发布以来,我们已对即将发行的定增项目做了深入的研究和多维度的调研,我们发现有些定增项目估值虚高,即使打8折,我们仍然不会参与;而有些精选出来的定增项目,以一定折扣参与其中,或将具有一定投资吸引力。

从中长期来看,定增平均折扣率很大可能会压缩,定增项目盈亏分化或会加大,那么,定增投资收益率的稳定性和可持续性,很大程度上将取决于定增投资者的投研能力。

2014年以来,兴证资管累计参与了50多家上市公司的定增项目,累计投资金额超100亿元。未来,我们会坚持“精品化定增”策略——集中投研资源精选个股,需要的时候也会通过择时控制风险,在支持优质上市公司股权融资的同时,竭尽全力为定增项目持有人创造较好的投资回报,为金融市场的融资、定价、资本配置功能贡献一份力量。


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