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地产企业融资现状 房地产融资渠道概览 ▪ 商业银行开发贷款 ▪ 权益融资：IPO、增发 ▪ 非标融资：信托、基金子公司 ▪ 海外融资 ▪ 发行债券融资 当前除银行贷款外，非标和公司债是房地产公司最主要的融资来源。 未来房地产融资， 类REITs和类CMBS大有可为， 市场前景可期，主要原因有四 一、银行贷款方面-作为房地产融资主要模式比重将逐渐降低 开发贷款使用受限过多，第一，开发贷款到位时间和现金流出的时间有错配。开发贷款要求四证齐全后才能办理，但是往往拿地之后就需要支付土地价款，而土地成本在总投资中占比较高，仅仅依靠开发贷难以进行现金流匹配。第二，开发贷款的额度受到抵押物价值的限制。房地产企业在扩张过程中，需要大量的启动资金，仅仅依靠开发贷不能满足房地产企业的拿地扩张需求。  二、公司债方面-房地产企业公司债发行监管趋严，募集资金用途受限较多 三、市场空间大 美国商业物业融资结构，银行贷款、REITs、CMBS三分天下，中国商业物业融资结构以银行贷款为主  四、类REITs、CMBS企业发行意愿强 ▪ 转型意愿：对标国际，未来的房地产企业将更多的实现轻资产运营，由物业的持有者转变为物业的运营服务商，让物业更好的保值增值，让普通投资者都能享受到房地产带来的收益。 ▪ 融资意愿：商业地产开发需要大量资金投入，房地产企业拓宽融资渠道（房地产信托成本高、银行放贷处于相对谨慎时期），改善资产负债表意愿强。 CMBS概述 国际主流CMBS定义 CMBS（商业抵押贷款支持证券）是指持有商业抵押贷款的债权银行，将符合一定条件的贷款组成资产池，并真实出售给SPV（特殊目的性机构），然后由SPV以商业地产未来租金收入为支持，向投资者发行可自由流通债券的结构性融资安排，具有发行价格低、流动性强、充分利用商业不动产价值等优点。 类CMBS定义 目前国内所发行的CMBS产品都不属于标准意义上的CMBS产品，具体指原始权益人先设立资金信托或借助委贷银行，向实际融资方发放以标的物业为抵押的抵押贷款，信托受益权或者委托债权形成后以其为基础资产的资产证券化产品。 两者比较 ▪ 国内类CMBS均采用双SPV交易结构，即原始权益人先设立资金信托或委托银行，向实际融资方发放抵押贷款；信托受益权或委托债权形成后，作为基础资产进行证券化，交易所募集资金用于支付信托受益权或委托债权转让至专项计划名下的对价 ▪ 该结构中，信托公司扮演了“通道银行”角色 ▪ 信托计划使风险隔离更加彻底 ▪ 信托贷款层面可以进行结构和增信设计，不完全依靠于物业现金流的还款方案  类CMBS优势 ▪ 相较类REITs，操作周期短，不涉及资产重组和税务成本 ▪ 相较银行的经营性物业贷款，有规模、期限和成本优势  类CMBS常见交易结构 交易结构一 双SPV＋投资者选择退出权 ▪ SPV1为信托计划：原始权益人设立单一资金信托，通过信托公司向借款人发放信托贷款，形成信托受益权 ▪ SPV2为专项计划：计划管理人设立专项计划，代表资产支持证券持有人的利益受让信托受益权 类CMBS产品期限较长，通过设立“退出选择权”解决投资者资金退出问题  交易结构一 交易结构二 双SPV 资产支持证券续发安排 ▪ SPV1为信托计划：原始权益人设立单一资金信托，通过信托公司向借款人发放信托贷款，形成信托受益权 ▪ SPV2为专项计划：计划管理人设立专项计划，代表资产支持证券持有人的利益受让信托受益权 类CMBS产品期限较长，通过在交易条款中约定资产支持证券的续发安排，以此解决投资者资金退出问题。  交易结构二 交易结构三 单SPV 投资者退出选择权 ▪ 委托贷款：资产支持证券持有人通过贷款银行向借款人发放委托贷款，委托贷款债权形成 ▪ SPV为专项计划：计划管理人设立专项计划，代表资产支持证券持有人的利益受让委托贷款债权 类CMBS产品期限较长，通过设立“退出选择权”解决投资者资金退出问题  交易结构三 类CMBS交易所关注要点 1 基础资产筛选和重组 ▪ 物业的各项产权凭证是否完整、物业是否已抵押给第三方、或者是属于“二房东”情形 ▪ 如何安排过桥资金、构建信托贷款，债权的合规性和抵押担保等风控措施的完整性 2 规模、期限和还款安排的确定 ▪ 物业的评估价值 ▪ 物业的毛租金收入与净租金收入、租赁合同的期限分布、主要租户实力等影响现金流预测的重要因素 ▪ 本金偿还比例与现金流的匹配 3 投资者退出安排 ▪ 贷款还本付息 ▪ 信托受益权回购 ▪ 证券交易的流动性支持 4 增信措施 ▪ 物业抵押 ▪ 股权质押 ▪ 保证担保 ▪ 证券交易的流动性支持 案例分享 招商创融-招商蛇口长租公寓第一期资产支持专项计划于2018年2月13日成立，本次专项计划认购资金为人民币20亿元，底层资产为信托产品发放的信托贷款，基础资产为信托受益权，采用“信托 专项计划”双SPV结构。通过设立单一信托产品发放贷款并产生信托受益权，通过转让信托受益权形成基础资产发行资产支持证券 交易结构如下  ▪ 认购人通过与管理人签订《认购协议及风险揭示书》，将认购资金以资产支持专项计划的方式委托管理人管理，管理人设立并管理专项计划，认购人取得资产支持证券，成为资产支持证券持有人。 ▪ 管理人根据与非特定原始权益人签订的《信托受益权转让合同》的约定，向专项计划转让基础资产，并获得相应对价。管理人根据与非特定原始权益人签订的《信托受益权转让合同》的约定，将专项计划资金用于向非特定原始权益人购买基础资产。交易完成后，专项计划承接非特定原始权益人与受托人的信托关系，成为信托受益人。基础资产即指建信信托-招商公寓2017第一期单一资金信托受益权。 ▪ 计划管理人与资产服务机构签订《运营管理协议》，资产服务机构负责与基础资产及其回收有关的。 ▪ 受托人与借款人签订《信托贷款合同》，向借款人发放信托贷款。该信托贷款的贷款总额为20亿元，贷款期限自放款日起至贷款到期日为18年。还本付息方式为按半年支付利息，按年偿还本金。 ▪ 受托人与抵押人签订《抵押合同》，由抵押人以其持有并对外出租的位于深圳市南山区蛇口四海路西、工业九路以东的四海小区1826套物业为信托贷款本息偿付义务及其他费用提供抵押担保。抵押人应确保在信托贷款发放后180个交易日内到相应的登记机关办理抵押登记手续。 ▪ 受托人与出质人签订《质押合同》，出质人以其持有并对外出租的位于深圳市南山区蛇口四海路西、工业九路以东的四海小区1826套物业在信托贷款存续期间的未来租金收入为信托贷款本息偿付义务及其他费用提供质押担保。 ▪ 受托人与借款人2、监管银行及计划管理人签订《监管协议》，委托监管银行及计划管理人对借款人开立用于接收信托贷款资金及租金收款账户划转的质押租金收入的收款账户（即监管账户）实施监管，监管银行为账户提供账户监管服务，计划管理人有权对监管银行进行监督。 ▪ 出质人应确保在《质押合同》签订、贷款发放后按照相关法律、法规在中国人民银行征信中心应收账款质押登记公示系统上办理质押登记。出质人应当在质押租金收入划款日将“借款人收款账户”收到的质押财产现金流划入至监管账户累积至必备金额为止，并同意以质押财产产生的现金流作为其信托贷款本息的还款来源之一。 案例详解⬇⬇ 首单长租公寓抵押贷款支持证券之招商创融-招商蛇口长租公寓第一期资产支持专项计划 温馨提示 关于类REITs（房地产信托投资基金）的具体内容将在下篇推文中进行详细介绍 敬请大家关注 ⬇ ⬇ ⬇ REITs视界 微信号 : reitssj |
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