 那么 Burry 为什么说 ETF 会崩呢？存在着什么大家忽视掉的问题呢？ 那就是流动性！ 和次贷危机爆发之前一样，在房价上涨时候，没有任何问题。 过去十年也正是美国的牛市。 而目前看衰的声音越来越大，美国的内外环境都可能支撑不了这一波牛市继续前行了。 如果掉头向下，ETF会怎么样？ 比如罗素2000指数，其中绝大多数股票的交易量很低。 就拿今天来说，其中有1049只股票交易量不到500万美元，里面又有近一半（456只股票）的交易量不到100万美元。 然而，通过指数化的被动投资，数千亿美元与这样的股票挂钩。 标准普尔500指数也没有什么不同，该指数包含了一些全球最大的公司，但仍有266只股票今天的交易量低于1.5亿美元。 1.5亿美元听起来很多，但全球数万亿美元的资产都投入了由这些股票编制的指数之中。 剧院里面越来越拥挤，但出口的门却没有变大。 (在一个没有涨跌幅限制且算法交易极其发达的市场，缺乏流动性的个股面对恐慌抛售的下场，画面不敢想象) 当每个人都试图出售这个指数的时候，没有人可以以市场价格成交，价格将会因为市场下跌而崩溃。 这个时候，投资人会听到财富管理专家的一堆理由，比如，这是黑天鹅，这些是完全意料之外的，任何人都无法掌控的等等，但最终付出代价的只有投资人。 再去看看其他国家，那里的市场流动性更差，如果出现问题，后果也将更加严重。 比如，在过去的2，3年里，被动型投资基金在欧洲国家的发展速度令人瞠目结舌，每个人都希望用简单的方式实现财富的保值，而不再是增值。 值得一提的是，日本在这方面会好一些，因为他们的ETF主要由他们的银行所持有，因此在极端情况发生时，他们的表现会较更稳定一些。 当极端情况出现，即便是可能性很小，抛售被动投资型基金将会造成的影响是没有经过检验的。 Burry 同时强调说，被动投资型基金抛售可能还会衍生其他风险，因为有非常多的基金使用这些产品作为组合的一部分，用于对冲等目的，这可能会进一步引起连锁反应。 因此，是时候考虑下那些正态分布曲线远端上的极端事件会对ETF以及金融市场造成的影响了。 Burry和他在次贷危机中的故事 《大空头》的书中记载了这段历史，在次贷危机来临前，一小撮人站在华尔街的对面，几乎对赌了整个美国金融体系的崩溃。我相信看完这本书的人都会被 Burry 的传奇深深吸引。 Burry 2岁时失去左眼，一直是身边小伙伴嘲弄的对象，这造成了他孤僻，不愿与人沟通的性格，成年后也几乎没有朋友。 最初他只是一个UCLA毕业的医生，投资的业余爱好者。 1990年代末，互联网刚刚普及时，他经常出现在一些股票论坛，发表自己的见解。 由于他选股能力出众，其推荐的股票表现优异，慢慢的，很多人成为了他的粉丝，他是美国PC互联网时代的投资大V。 2000年他成立 Scion 基金，许多粉丝成了他基金第一批投资人。 最早 Burry 是格雷厄姆的信徒，但是随着研究深入，他发现不可能教条的遵循这些投资原则就能成为巴菲特，他要建立起自己的方法，那就是找到超前的“其他人还没有意识到的不寻常的机会”。 他曾经说过：“The bulk of opportunities remain in undervalued, smaller, more illiquid situations that often represent average or slightly above-average businesses。” 他寻找的机会就在便宜、冷门、小市值、流动性差的“垃圾股”里。 Burry 曾在博客里说过，他的核心策略是，在100%遵守安全边际的原则下，去寻找被严重低估的便宜货，无论是在牛市还是在熊市。然后不预测市场走向，因为市场总是不理性的。 在次贷危机发生前，他调取了大量房贷还款记录和借款人资料数据，发现50%的借款人是没有任何资料，同时有很多的违约，尤其是可调利率次级贷，随着利率上升，违约率同步上升。 当时的房贷市场没有做空工具，因为没人认为会下跌。 没有条件就创造条件，Burry 精心挑选了几个次级贷款品种和投行签署CDS（Credit Default Swap）。 CDS是下注次级房贷违约的最好工具，书中的比喻是“为大火正要吞没的房子投保，房子是别人家的”。 每年缴纳1.5%的保费，一但标的发生违约，即可获得相当于保费30-50倍的赔付收益。 Burry 认为这是盈亏比极佳的投资，而且根本不用等很久，不出三年次贷风险必然会爆发。 但是在次贷真正爆发之前，保费可都是交出去的，这就是基金的净亏损。 Burry 在2005年开始不断加码，而真正的风险一直等到2007年才开始爆裂，所以2006年基金大幅度跑输指数。 2007年1月，Burry 面对投资人的质疑：“为何去年标普500上涨超过15%的年头里，你的基金却回撤了18%？” 人们并不在乎过去他带来186%的收益，而是质疑他不好好选股，却去玩衍生品。 他深知必须要坚持下去，而且胜利就在前方，但是没有人有耐心听他解释。 因此他采取了强硬的回应，冻结了他的信用掉期产品。投资人至少一半的基金资产被锁定。 那些急于拿回现金的投资人威胁准备把他告上法庭。 最后他不得不在客户的压力下被迫不断减持宝贵的CDS头寸。 2007年下半年，次贷危机爆发，华尔街哀鸿遍野，Burry赢了，那一年他实现了138%的净收益。 但是这种“投资人-管理人”脆弱的信任关系，让他毅然在2008年关闭了基金。 他拿了1亿美元的提成，成为了一名个人投资者。 让我们再看一次他的告别信，作为结束吧： I met my wife on Match.com. My profile said, 'I am a medical student with only one eye, an awkward social manner, and $145,000 in student loans.' She wrote back, 'You're just what I've been looking for.' She meant honest. So let me be honest. Making money is not like I thought it would be. This business kills the part of life that is essential. The part that has nothing to do with business. For the past two years, my insides have felt like they're eating themselves. All the people I respected won't talk to me anymore except through lawyers. People want an authority to tell them how to value things but they choose this authority not based on facts or results. They choose it because it seems authoritative and familiar. And I am not and never have been 'Familiar'. So, I've come to the sullen realization that I must close down the fund. Sincerely, Michael J. Burry, M.D 我与妻子相识于相亲网站Match.com。我的个人介绍写着：“我是个只有一只眼睛的医学院学生，不擅长社交，并且背负着14.5万美元的学生贷款。”她回信说：“你正是我想找的人。”她是真诚的。现在我也真诚的和你说。投资赚钱已经和我以前想的不一样了。这个行当扼杀了我认为生活中宝贵的东西，而这些事情其实和投资没有半毛钱关系。 在过去两年，我的内心一直感觉在自我腐蚀。所有我尊敬的人不再理我，除了通过他们的律师。人们希望权威告诉他们什么是重要的，什么不是，但人们并不根据事实或者结果去选择权威，他们只选择看上去权威并且耳熟能详的人。而我永远都不会变成一个耳熟能详的人。所以我意识到，我必须要关闭这只基金。 真诚的 Michael J. Burry  |
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