股票质押

为啥上市公司股东热衷于股票质押式回购？

图解金融

2017-07-13 11:03  

股票质押式回购是什么？

为何上市公司股东热衷于股票质押式回购？

它的定价要素包括哪些？

它会带来什么风险？

就让本文为您一一详解

目录

- - - - -

1.什么是股票质押式回购?有何优点?

2.股票质押(式回购)交易结构

3.股票质押式回购定价要素

4. 股票质押式回购的风控措施

5.价格战？股票质押式回购竞争格局

6.流量入口之争——增值服务

7.展望及外部政策环境趋势

“3月13日晚间，万科A公告称，3月9日，股东钜盛华（宝能系）将持有的万科1.82亿股无限售流通A股通过质押回购方式质押给平安证券股份有限公司。值得注意的是，3月3日，钜盛华才将持有并质押给鹏华资产管理(深圳)有限公司的万科1.82亿股无限售流通A股办理解除质押。短短六天时间，从解押到再次质押，这一资本运作引起市场关注。查询万科2015年到2016年两年间公告得知，钜盛华已质押其全部直接持有的9.26亿股万科股票进行融资，占万科总股本的8.39%。”

1

什么是股票质押式回购？有何优点?

2013年5月24日，上海证券交易所、中国证券登记结算有限责任公司联合发布《股票质押式回购交易及登记结算业务办法（试行）》（下称”办法“），其中定义：股票质押式回购是指符合条件的资金融入方（以下简称“融入方”）以所持有的股票或其他证券质押，向符合条件的资金融出方（以下简称“融出方”）融入资金，并约定在未来返还资金、解除质押的交易。简单来说，股票质押式回购是指在不转移所有权的前提下，实现股票持有方融资的一种工具，以达到盘活存量资产的目的。事实上，早在办法出台前，股票质押就存在，但此前一般是交易双方直接到中登公司进行办理，也就是我们现在俗称的“场外业务”；办法所称的“股票质押式回购”，是指直接在交易所内（即场内）通过电子信息平台完成质押手续的股票质押融资方式，融出方也可以直接通过系统对质押标的进行处置。

由于股票质押式回购较传统的股票质押存在程序便捷、资金到位快、风控措施强等多种优势，自”办法“发布以来，这种创新业务得到了市场的大力追捧。截至2017年2月28日，根据Wind资讯提供的数据统计发现，两市股票已质押规模合计达到5.66万亿，占总市值比例高达到9.6%，其中采用质押式回购方式进行质押的市值规模逼近2万亿。不难发现，股票质押（式回购）已经成为上市公司股东最重要的融资方式之一。

股票质押（式回购）具有程序便捷、资金到位快、不影响控股地位、期限灵活、融资规模可调整等多项优点。对于融资人通过股票质押融入的资金，在资金用途方面的限制较少，可用于参与定增、增持、股权激励行权、证券投资、生产经营、资金周转、实业投资等，融出方仅作简单核查。融资期限最长可达三年，也可以按年滚动以降低融资利率。并且融资规模可调整，满足一定条件即可解除部分证券的质押。

2

股票质押(式回购)交易结构

场内业务 v.s场外业务

场内交易，即股票质押式回购业务，由证券公司根据融入方和融出方的委托向交易所交易系统进行交易申报。交易系统对交易申报按相关规则予以确认，并将成交结果发送中国证券登记结算有限公司。中国证券登记结算有限公司依据交易所确认的成交结果为股票质押式回购提供相应的证券质押登记和清算交收等业务处理服务。场内交易的特点是在场内（即交易所内）完成股票质押交收，可以在场内直接处置。

场外交易的操作主体不限于证券公司，还包括银行、信托、保险公司、基金子公司等。场外交易不通过交易所系统，而是直接到中国证券登记结算有限公司办理登记。场外交易实际上是在融资过程中出质人于中证登办理质押登记的一种担保手段（为自己或第三方借款做担保），不能在场内交收和处置股票。

目前上市公司股东进行股票质押式回购交易通常为场内交易，除证券公司自营业务外，常见的交易结构是银行、信托、保险等其他融出方通过证券公司搭建一层通道来实现场内交易，降低交易风险。这种模式可以总结为“场外协商、场内交易”八个字。

3

股票质押式回购定价要素

通俗来说，股票质押式回购的定价，是指以一定数量的股票，所能够取得的融资规模及对应的融资成本（利率）。

融资规模=质押数量*基准价格*质押率

融资利率=融出方获取的利息+（券商通道费）

其中，基准价格一般参考交易日前20/30/60日均价、及前一日收盘价；对于上市期限不长的股票（如6个月内），有的融出方要求按照发行价定基准价。质押率，是所有定价要素中的核心要素。质押率主要受质押标的，即股票，质量的影响。比如，在不同的挂牌交易市场下，通常质押率呈现主板（5~6折）>中小板(4~5折)>创业板（3折）；再如，按照市盈率、市值高低来确定质押率，高市盈率、低市值股票会在基础质押率上进行一定幅度的打折；又如，按是否为限售股来确定质押率；还有的融出方会根据融资期限，质押数量占总流通盘比例、质押数量占融入方总持股比例，来综合调节质押率。影响融资利率的最大因素是市场环境利率和融出方的资金成本，另外还会根据融资期限做微幅调整。

4

股票质押式回购的风控措施

股票质押式回购的风控措施可以分为交易前和交易后。

►交易前，融出方对质押标的进行风险评估。通常，存在亏损、重大财务问题、违法违规事件、可能因资产重组长期停牌、对外担保比例过高的股票，以及股价波动异常、换手率过低、市值过低的股票，还有已质押比例过高的股票，都会对其成为质押标的造成障碍，或者对质押率产生重大影响（比如质押率低至1~2折）。此外，融出方还会对融入方自身的基本情况进行一定的尽职调查。

► 交易后，证券公司（自营/场内交易的通道方/场外交易的协作方）作为标的证券风险监控的责任单位，履行标的证券动态跟踪、逐日盯市、履约保障比例监控、质押价值风险监控及信用风险管理等职责。

简单来说，履约保障比例= (质押证券的市值及孳息) ÷ (待还融资资金及利息)

当履约保障比例低于预先设置的预警线和平仓线时，融入方须采取相应措施，如补充质押，使其恢复至预警线水平之上，否则会被证券公司平仓处置。

5

价格战？股票质押式回购竞争格局

信公君在调查中发现，目前许多大型银行、券商，内部均有一套成熟的报价系统。只需将股票代码输入系统就能立刻显示出针对该标的的质押率和融资利率。正如前文所述，经过近两年的爆发式增长，股票质押式回购早已成为了竞争红海。资金融出方之所以对这项业务如此青睐，也在于它标准化的操作流程及完善的风控制度，在资产稀缺的大环境下，股票质押式回购交易很快便成为各金融机构争相追逐的对象。

券商自营的股票质押式回购速度快、流程简单，且券商具有相对更高的股价敏感度，更易把握风险。但由于证券公司以自有资金出资开展股票质押式回购业务的，融出资金余额不得超过其净资本的200%，因此提供的资金规模有限。且券商的资金成本一般要较银行高。

银行资金实力雄厚、资金成本较低，但银行在风控标准上也相对最为谨慎，议价空间有限。通常银行会以成立资产管理计划的方式通过证券公司进行场内交易，此模式下需向券商支付一定的通道费用，增加了融资成本。

其他资金（信托、保险、基金等）风控标准相对宽松，在上市期限、质押率等关键条款上有谈判空间，还可以通过结构化方式进一步提高质押率。但是，由于融出方承担较大风险，其融资成本最高；若进行场外交易的话，手续也较复杂，资金到位速度较慢。

在当前竞争格局下，可以说，股票质押式回购市场已经非常透明。随手找一个代码，一天之内便可完成数十家金融机构的询价，如果对质押率不满意，金融机构还会主动提供各种结构化方案，对质押率进行突破。融资利率竞争更甚，2016年，股票质押式回购业务的市场利率底线，以一年期为例，从之前的7%以上变为了6%以上，又变为了5%以上，在2016年12月有些机构还一度报价到了5%以下。

6

流量入口之争——增值服务

那么，在如此薄利之下，对于金融机构来说，股票质押式回购业务是否还值得重点去做呢？答案是肯定的。融资需求对上市公司股东一直存在，也是最重要的需求之一，谁能满足这一需求，谁就掌握了客户资源。用互联网思维来解释，股票质押式回购业务，已经成为金融机构把握客户资源的重要流量入口。在质押业务上少赚钱、甚至不赚钱，以获取今后更多的合作机会，才是市场上各金融机构打的大算盘。

在询价的过程中信公君发现，为吸引客户，除了比拼价格以外，金融机构还提供许多有特色的服务。例如，进行股票质押式回购的同时，由证券公司配套开展网下新股配售业务、转融通证券出借业务，此举能够覆盖一定比例的融资成本，实现投资融资两不误。再如，股东持有的股票已被质押，需要到期重新质押，或者不满意当前质押条件希望转变质押渠道的，可提供超短期的过桥资金来做解押。前文提到的钜盛华6天内解押再质押万科股票，大概率就使用了这种操作手法。又如，有的新股上市不满6个月，被银行、券商拒之门外的，也存在融出方愿意在6个月内提供短期质押方案，期满再重新按照实价续作长期方案。更有甚者，对部分存在短期资金需求，但又不愿意进行质押（考虑到进行质押需要进行信息披露）的股东，有的证券公司愿意提供信用账户直接融资服务，无需公告、随借随还。另外，金融机构还瞄准了股东融资后的投资需求，对于通过质押一下子获取大笔资金而未能一次性投出的股东，进行闲置资金理财；或者直接由直投、并购团队出马，向股东推荐优质产业投资、并购项目，由此可衍生出更多的后续服务机会，为交易双方创造更大价值。最后，对于质押限售股的股东，限售期到期后进行解押，证券公司还可以帮助减持，完成“质押-投资-减持”的全生命周期整体解决方案。

7

展望及外部政策环境趋势

围绕股票质押式回购，金融机构各显神通，其服务股东、盘活资产的宗旨，还是值得肯定的。同时，信公君认为，无论如何竞争激烈程度如何，风控底线还是要有的。根据万得资讯统计数据，两市股票质押率在20%以上的有900家，50%以上的有93家，如此高的质押率，如果发生股价大幅波动，股东难以及时补充质押或追加保证金的，就会触发平仓。无论通过什么方法在质押数量、质押率上突破，仍需交易双方对质押标的证券有充分、深入的了解，对可能产生的交易风险有清晰的认识，同时具备风险补救能力。

2016年10月20日，证监会机构部召集多家证券公司相关负责人召开关于股票质押式回购的会议。监管层为起草《证券公司参与股票质押式回购交易指引》向券商征求意见。股票质押式回购交易规则或面临大幅度修改，包括：债券和ETF基金不得作为质押标的；质押比例超过50%的股票不得作为质押标的再融资；金融机构和类金融机构、资管产品不得作为融资人；资管产品出资的股票质押式回购，单只股票的融资额与数量分别不能超过产品规模和股票数量的30%；停止小额股票质押业务，股票质押回购业务的起点提升至500万元。政策环境存在收紧预期，股票质押式回购市场是顺势趋稳，还是出现“最后的疯狂”？信公君与大家一起拭目以待。