研究|可持续发展金融漫谈系列：社会责任投资的前世今生

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自3月初开始，社投盟研究院陆续发布可持续发展金融系列研究，重新梳理了市场上与可持续发展金融相关的重要概念（研究|当我们在聊可持续发展金融，我们在聊什么），并就这些关键概念进行逐一解读。

上周我们探讨了可持续投资的发展历程及其展望（研究|可持续发展金融漫谈系列：可持续投资的回顾与展望），本周研究院将为大家解读在国内市场已有一定实践基础的社会责任投资。

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社会责任投资的起源与发展 

社会责任投资的前身是道德投资。道德投资源起圣经时代，当时犹太人曾设定以道德价值为标准的投资原则。美国贵格会教徒被视为是第一批的道德投资者，在16世纪，乔治·福克斯(George Fox)在美国创建了贵格会教派，该教派教徒信仰人权平等及反对暴力战争，同时也以这些社会标准来规范投资行为。

到了1758年，北美贵格会宣布其教徒不得从武器和奴隶贸易中获利。1760年，美国卫理公会创始人约翰·卫斯理(John Wesley)发表著名布道《论金钱的使用》，号召“使用金钱的人不应该参与罪恶的交易”[1]。之后两百年，这些道德投资的原则主要被宗教组织及其教徒所执行，对主流投融资活动并未造成显著影响。

现代社会责任投资出现于20世纪60年代的欧美国家，当时开始显现的环境问题，越战、南非种族隔离等政治、社会事件，令这些国家中一部分思想进步的投资者开始通过投资行为来表达自己的政治诉求和价值取向。

1965年，在“禁酒运动（the Temperance Movement）”盛行的瑞典[2]，世界上第一支伦理基金AktieAnsvar Aktiefond成立,该基金的核心策略是将酒精、烟草企业从资产组合中剔除[3]。此外，为了表达对越战的反感，投资者积极抵制军火、化工及相关行业，出售或拒绝购买那些“发战争财”公司的股票。不难看出，社会责任投资的早期实践，其指导思想仍与道德投资秉持的“筛选与剔除”理念一致。

图1 社会责任投资发展历程

资料来源：社会价值投资联盟（CASVI）

时至今日，社会责任投资在海外已经取得了蓬勃发展，根据哈佛大学肯尼迪研究中心的报告，截至2018年底，全球社会责任投资规模达到26万亿美元，其中美国社会责任投资金额为12万亿美元[4]。中国内陆的社会责任投资则刚进入其初步成长期：截至2019年底，国内基金市场共有社会责任投资主题相关的基金95只，总规模约74亿美元。可以发现，中国的社会责任投资相较发达资本市场仍有明显的差距。

作为ESG投资、影响力投资和可持续投资在历史意义上的先驱，社会责任投资是可持续发展金融范畴下最早出现的投资方式。本文结合国际比较从概念解读、参与主体、实践方式、市场规模这四个方面探究社会责任投资在实践过程中的演变，以及其在中国的发展情况，这对研究同领域相关投资方式有着重要的参考价值。

1. 社会责任投资概念解读

社会责任投资是指以遵守法律、雇佣平等、尊重人权、消费者权益保护、社会贡献程度和对环境问题的关注等社会标准为基础，结合传统的财务指标，评价并选择企业来进行的投资[5]。其主要形式包括负面清单筛选[6]，即避免对社会产生不良影响的公司进行投资；正面清单筛选，即对积极履行企业社会责任的公司加以支持[7]；以及原则筛选，也称为标准筛选，是基于国际通行的企业行为准则（如联合国全球契约），对公司是否符合相关准则要求进行筛选。

在此需要提醒读者注意两点：首先，在研究口径上，由于社会责任投资是同领域相关概念中最早出现并形成共识的，某些情况下它的概念范畴和资金规模可能包含了ESG投资或可持续投资；此外，一些机构经常用社会责任投资指代ESG投资。

但作者认为，ESG投资是社会责任投资在技术层面的进步，它由基于ESG标准的ESG整合策略演化而来，而社会责任投资最显著的特点是“筛选与剔除”，筛选过程也不需要同时考虑环境、社会和公司治理（E/S/G）三种要素，单一标准也可作为筛选准则。因此，对这两种投资方式作出概念上的区分是必要的。

图2 社会责任投资的策略组合

资料来源：社会价值投资联盟（CASVI）

2. 中国社会责任投资市场参与主体

在本节，笔者将把目光聚焦到中国社会责任投资实践，其参与主体包括但不限于：个人和机构投资者、基金管理公司、上市公司、监管部门、第三方研究咨询机构和大众传媒，它们已初步构成社会责任投资的生态体系。

由下图可见，社会责任投资的价值链已基本形成：对社会责任投资有兴趣的投资者将资金委托给基金管理公司，通过购买基金公司的社会责任投资相关产品，投资符合社会道德与价值准则的上市公司，从而实现社会责任投资；同时，监管部门，如中国证监会、上交所和深交所等开展投资者教育、上市公司社会责任指引，并对基金公司的社会责任投资实践给予相应支持，引导了社会责任投资生态体系的发展；此外，已经出现了诸如“社投盟”等从事企业可持续发展价值研究的第三方专业机构，对国内社会责任投资的发展起到了重要的知识生产贡献；不容忽视的是，媒体在企业社会责任信息披露、社会责任投资理念的传播中也起到了关键作用。

图3 中国资本市场社会责任投资生态体系

资料来源：社会价值投资联盟（CASVI）

 

值得关注的是，中国三家最早从事社会责任相关投资的基金管理公司：中银基金公司、兴全基金公司和建信基金公司，均是中外合资基金管理公司。如：中银基金公司的外方合资机构为贝莱德（Blackrock）。作为全球知名资管机构，贝莱德长期致力于社会责任投资的实践，其众多业务中包括为退休基金、共同基金、主权基金寻找长期可靠的投资，这些投资者往往是社会责任投资的主体。

而建信基金公司的外方——信安金融服务公司，则是美国最大的养老金管理机构之一，社会责任投资是其主要投资策略。可以推测，外资股东的社会责任投资经验对我国早期社会责任投资基金产品的诞生，发挥了一定的推动作用。

 

表1 中国内陆社会责任投资相关政策梳理

资料来源：公开资料整理

 

就监管部门、政府和研究机构而言，尽管中国内陆相关部门目前还未明确要求所有上市公司强制发布社会责任报告，但信息披露的整体趋势是在向规范化发展，信息披露的要求也愈发严格。

 

3.社会责任投资实践

目前，国内外社会责任投资的主要形式有两种：其一，直接购买社会责任评价良好的公司的股票；其二，购买使用了上述三种投资策略的基金产品。

由于个人投资者和非金融类机构投资者很难利用企业履行社会责任情况的信息进行投资，社会责任投资的实践多由基金管理公司执行——它们通过不同的筛选机制将投资限定在社会责任状况较优的上市公司，在实现投资收益的同时兼顾社会价值。

具体到股票筛选层面，国内各基金公司普遍同时采用国际通行的正面筛选和负面筛选相结合的方式。以兴全基金公司为例，在行业配置策略上，该公司采用“兴业双层行业筛选法”进行投资选择，首先运用“负面筛选法”规避在持续发展责任、法律责任、内外部道德责任履行等方面具有较差表现的行业；之后，运用“正面筛选法”寻求在上述方面具有较好表现的行业。在两次筛选的基础上，结合行业内社会责任的相对表现，选择具体的公司股票，并通过盈利能力指标进行配置优化，最终构建实际股票组合[8]。

此外，若基金管理公司采用被动投资策略，则可以直接复制相关社会责任指数构建股票组合。以全球最大的资产管理机构贝莱德（Blackrock）旗下的iShares MSCI KLD 400 Social ETF为例，该交易型开放式指数基金于2006年11月成立，追踪指数为MSCI多米尼400社会指数（MSCI KLD 400 Social Index）——由KLD研究与分析有限公司（KLD Research & Analytics, Inc.）于1990年5月创立，是世界上第一个责任投资指数。截至2019年底，该ETF资产净值约为18.45亿美元。

 

表2 贝莱德iShares MSCI KLD 400 Social ETF业绩概览

资料来源：贝莱德（Blackrock）

 

多米尼400社会指数以社会性与环境性议题为筛选准则，由标普500成份股中400家社会责任评价良好的公司组成。最初运作的10年间，其平均年化收益率高出同期标普500指数的平均年化收益率2.13个百分点[9]，而当我们将时间拉长至当下，可明显看到多米尼400的增长幅度更大。该指数不仅为社会责任型投资者提供了一个比较基准，还有力地证明了社会责任与投资收益两者并不矛盾。

图4 多米尼400指数与标普500指数对比（1990年4月至2020年1月）

资料来源：MSCI、社会价值投资联盟（CASVI）

 

 

4.社会责任投资市场规模

从社会责任投资的市场规模来看，中国内陆同全球发达资本市场相比仍有较大差距。根据全球可持续投资联盟（GSIA）数据，2018年五大发达资本市场[10]的社会责任投资总额突破了25万亿美元[11]。

其中，欧洲是社会责任投资规模最大的地区，共有14万亿美元的资产受相关策略管理；北美市场社会责任投资的总规模也突破了10万亿美元。日本和澳洲市场的社会责任投资规模相较于欧美资本市场仍较小。

就具体策略而言，负面筛选仍然是最受投资者青睐的社会责任投资策略，五大市场合计有19.75万亿美元资产与负面筛选策略相关，约占社会责任投资总额的79%。

图5  2018年五大发达资本市场社会责任投资及细分策略规模

资料来源：全球可持续投资联盟（GSIA）、社会价值投资联盟（CASVI）

 

截至2019年底，国内基金市场共有社会责任投资相关主题的基金共95只，总规模约512亿元[12]；以七只基金名称中明确包含“社会责任”的公募基金为例，其中基金规模最大的为兴全社会责任混合,市场规模为60.96亿元。

 

表3 中国社会责任投资公募基金（部分）

资料来源：社投盟根据公开资料整理

 

小 结

社会责任投资作为可持续发展金融范畴下出现时间较早的投资方式，其核心特点保留了实践之初的“筛选与剔除”，目前已演化出三种具体的投资策略：负面筛选、正面筛选和原则筛选。

负面筛选仍然是使用范围最广的投资策略，事实上，许多基金公司推出的ESG投资产品很多时候也只是应用了社会责任投资的筛选策略，而未做严格的ESG整合分析，它们通常是从市场细分和基金产品多元化的角度而将社会责任投资归为ESG投资，这也是造成目前资本市场中两者概念混淆的主要原因之一。

社会责任投资在中国的实践，相较于欧美国家，仍处于初步发展阶段：市场规模较小，投资策略单一且配套的信息披露与监管政策仍不健全。以基金数量为例，2019年中国所有与社会责任投资相关的公募基金共计95只，而美国市场2010年底的社会责任基金数量就已经超过200只[13]。

随着投资实践的发展，在中国未来的资本市场中，单纯依靠“筛选与剔除”原则的社会责任投资的吸引力会趋弱。但其包含的投资策略将极可能成为ESG投资中的关键步骤，这也体现了可持续发展金融这一范畴在不断地演化与进步。

无论是社会责任投资，抑或是ESG投资，相信两者都会随着中国资本市场的日趋成熟，企业信息披露制度的不断完善以及投资者对“义利并举”的持续关注而快速成长。

参考资料（上下滑动查看更多）

[1] Wikipedia:Socially Responsible Investing

https://en./wiki/Socially_responsible_investing

[2]禁酒运动是反对消费酒精饮料的社会运动。该运动的参与者强调酒精对人们的健康，个性和家庭生活的负面影响。通常，该运动要求通过禁止酒精销售的新法律，或者关于酒精供应的法规，或者完全禁止使用酒精。在第一次世界大战后，禁酒运动在许多英语国家和斯堪的纳维亚国家变得尤为突出，并在一定程度上导致了美国、加拿大和挪威等国的禁酒令。

[3]AktieAnsvar:2007, ‘Petritus’, Fund Prospectus

[4] “Money,Millennials and Human Rights — Sustaining ‘Sustainable Investing’”, June 2018,Working Paper No.69, Corporate Social Responsibility Initiative, HarvardKennedy School

[5]Wikipedia:Socially Responsible Investing

https://en./wiki/Socially_responsible_investing

[6]负面筛选策略是责任投资领域最早出现的投资策略，也是目前全球责任投资最常用的策略

[7] Investopedia:What Is a Socially Responsible Investment (SRI)?

https://www./terms/s/sri.asp

[8] “中国责任投资十年报告“，商道融绿，兴全基金，2017

[9]中国证券报：播种责任, 创造财富—社会责任投资系列谈

http://www./zrtz/93705.jhtml

[10]五大发达市场为：美国、加拿大、欧洲、日本、澳洲（澳大利亚和新西兰）

[11] “GlobalSustainable Investment Review (2018)", GSIA，这一数据存在一定程度的重复计算

[12] “中国责任投资年度报告（2019）”，中国责任投资论坛

[13]《社会责任投资实践指南》，2014，席琳·卢什（Celine Louche），史蒂夫·莱登伯格（Steve Lydenberg）；译者：陆奇斌 张强 张晓思