核心观点美股：流动性压力缓解，盈利下修压力继续加大 上周天量财政政策刺激缓和了企业流动性的担忧，但结合海外疫情影响及我们观测的多重维度，我们认为当前调整时间和市场力量直接构成反转的难度偏大，市场还会反复。 公司层面，美债恐慌抛售虽然停止了，但企业经营现金流在疫情结束前仍然有继续恶化的风险，资产负债率较高、流动比率较低的线下消费企业可能仍面临较大压力；未来很长一段时间美国大概率锁定低利率，中长期有助于人民币计算业绩、美元估值的中概股整体表现。 港股：中资股中期估值优势进一步放大 海外疫情对风险偏好的影响短期可能反复，考虑到流动性缓解，以及港股估值优势，建议关注包括银行在内的持有美债较多的企业， 同时估值较低，股息率较高，且破产风险较小，但在前期调整中错杀的中资企业，待市场企稳之际，应该会出现较好的修复。重点关注工商银行、建设银行、中国人寿、华润电力。 波音：“内忧外患”的波音能顺利“复飞”吗？ 全球航空业成为“重灾区”，加上737Max一直处于停飞状态，海外订单被退回，波音股价在过去两个月下跌70%，市值蒸发2000亿美元。 我们认为，波音是否从低迷中复苏主要还是看737Max复飞时间表以及疫情控制情况，从订单情况、库存和政府就助力度看，波音不太可能倒下。如果疫情得到较好控制，波音还是有很大概率实现强劲的业绩复苏，打开潜在上行空间。 美股市场观察一周市场回顾 报告要点一、海外疫情演变 部分国家已进入平台期，美国大幅增长，预计海外疫情峰值的观测时间或在4月中旬后。 二、08年美股波动参考 目前全球抗疫正处升级，现阶段QE对市场、对企业真正起到效果所用的时间可能要长于08年；盈利调整也仍然不充分，盈利一旦加速下修，可能触发类似08年二次探底行情。 三、技术性指标参考 我们所观察的技术性指标中，除了高收益债表现强劲外，市场广度、中期均线、波动率等更多的维度反应上周反弹的真实力量和效果，尚未达到构成行情逆转的标准。 四、疫情对上市公司的影响 未来盈利继续下修的假设前提下，第二轮修正中压力较大的公司预计仍集中在：1）流动比率较低，经营杠杆较高的线下消费企业；2）疫情相关性较强，盈利面临持续下调压力的航空、旅游、酒店、汽车等行业；3）经营性现金流普遍恶化之际，过去回购依赖较大，但如今回购前景受冲击的公司，主要以金融公司为主； 积极层面：1）通讯、制药受疫情影响较小，可能会有相对指数偏强的表现。2）美国目前的高债务周期，意味着大概率较长时间保持低利率的环境，人民币贬值的压力长期看比较小。对于以人民币计算业绩，美元估值的中概股股价可以形成较好的支撑。
港股策略点评海外疫情对风险偏好的影响短期可能反复，预计在四月中旬前后新增确诊增长达到峰值。考虑到流动性缓解，以及港股估值优势，建议关注包括银行在内的持有美债较多的企业， 同时估值较低，股息率较高，且破产风险较小，但在前期调整中错杀的中资企业，待市场企稳之际，应该也会出现较好的修复。重点关注工商银行、建设银行、中国人寿、华润电力。 基本面日程分析本周重要经济数据、事件
︳聚焦3月非农就业报告 在全球央行和政府陆续推出空前的经济刺激政策后，金融市场的暴跌暂止。疫情对经济的冲击主要由未来几周的经济数据所体现，如本周的非农就业数据以及PMI、耐用品订单数据等。 本周最重磅的无疑是美国即将公布的3月份非农就业报告，市场预计美国3月季调后非农就业人口料减少29万人，失业率或从近50年低点攀升至4%。 分析师预计，短期内平均小时工资可能持稳，但随着未来数月劳动力市场闲置增加，工资增速将承压，恐怕会给美国带来二次冲击。 上周美国为遏制疫情采取的封锁措施令经济陷入停摆，引发大量裁员，初请失业金人数暴增至328万人的纪录高位，可能预示着美国史上持续时间最长的就业热潮在3月终结，4月份和第二季度就业数据急剧恶化。 ︳财报关注：小米集团、美团点评。中国恒大
个股分析波音“内忧外患”的波音能顺利“复飞”吗？ 然而在突然起来的疫情当中，全球航空业成为“重灾区”，加上737Max一直处于停飞状态，海外订单被退回，波音股价在过去两个月下跌70%，市值蒸发2000亿美元。我们不禁要问，波音还能顺利“起飞”吗？ 投资要点一、737Max事故影响深远，盈利能力急剧恶化 一年前两次737Max坠机事故将波音推到风口浪尖，主力机型的停飞、飞机订单和交付量下滑使得波音录得20多年来首次全年亏损，并且直接影响到公司上下游合作企业。加之诉讼成本、赔偿费用，波音盈利能力被大幅削弱。 二、债务高企，评级遭下调 为了迎合股东意愿，波音维持了较高股票回购和分红水平，但一部分资金是通过举债获得的。737Max停产停飞使公司资产负债表迅速恶化，债务总额从2019年的273亿美元上升到罕见的411亿美元，债务和分红压力冲击到现金流，波音主体评级遭到下调。 三、疫情的双重打击 年初至今的疫情对波音无疑是双重打击，疫情在欧美地区加速蔓延，旅客出行需求骤减、航空客流大幅下滑，航空公司受制于高固定成本会持续面临较大的经营压力，这种情况会存在于整个上半年。 四、结论和展望 波音波否从低迷中复苏主要还是看737Max复飞时间表以及疫情控制情况，从订单情况、库存和政府就助力度看，波音不太可能倒下。如果疫情得到很好地控制，波音还是有很大概率实现强劲的业绩复苏，打开潜在的上行空间。 风险提示
一、波音737事故影响深远 一年前，印尼狮航和埃塞俄比亚航空接连发生两起重大事故，两次类似情形的737Max事故将波音推向了风口浪尖。作为波音公司史上销售最好的主力机型，两架最新型号的飞机在如此短的时间内发生坠毁事故实属罕见。自那以后，波音737就进入停飞状态。 去年4月，波音将737Max的产量削减了10架，从每月52架降至42架。作为波音每月销售量最大的机型，飞机订单和交付量下滑使得波音20多年来录得首次全年亏损。随着波音公布其2019年业绩，波音737Max灾难对公司的影响已经变得非常明显。 更重要的是，737Max停产停飞直接影响到公司上下游合作企业，下游航空公司客户被迫削减运力、取消航班，并修改航路扩张计划；上游供应商也未能幸免于难，财务和业绩压力骤增，如Spirit在供应商中拥有最多的737 Max风险敞口，公司不得不大量关闭生产线，债务评级遭下调，大规模裁员，收益和现金产生能力相较历史水平已显著减弱，且至少在未来两年内还会继续保持下降的趋势。 与此同时，大量的调查和诉讼推升了波音的成本。虽然每年高额的航空产品责任险保费有一定保障，但未来数年波音在此类保险的保费费率无疑会有一定程度上浮，诉讼成本、赔偿费用高企，公司现金流压力大增。我们看到，公司在2019年经营活动现金流长期为负，只能通过筹资来维持正常的经营。
波音计划在今年5月重启737 Max飞机的生产，并于年中实现复飞，但实际情况是737Max至今都没有通过FAA的型号认证以及对飞行员培训要求的批准，复飞仍然遥遥无期。 即使波音得到复飞许可，我们认为波音生产能力已经大幅削弱，所积压的订单短期内难以完成交付。尤其是在航空公司有权放弃订单的情况下，波音实际交付量也会有很大偏差。 二、债务高企，评级遭下调 过去几年，波音通过不断地回购和分红推高了股价，六年里管理层进行了407亿美元的股票回购，股票分红161亿美元，这部分资金很大程度上是通过公司举债获得的。去年波音737MAX停产停飞使公司资产负债表急剧恶化，资产负债率已经大于1，债务和分红压力冲击到现金流，波音自身问题早就暴露了。 波音本月决定全部动用2月份获得的138亿美元贷款，此举将使其债务总额从2019年的273亿美元上升到罕见的411亿美元。
世界三大信用评级公司之一的标准普尔公司近日下调了对波音的主体评级，从“A”连降两个子级至“BBB”，离垃圾债评级“BBB-”仅一步之遥。下调受到两大因素影响：一是737Max系列的复飞许可遥遥无期，已从1月起停工；二是全球疫情蔓延可能造成航空公司波音飞机的订单延期或取消，从而对波音公司造成的进一步现金流损失。 预期2020年波音的债务水平会更高，资产负债表高峰可能多达460亿美元，包括旗下巴西航空工业公司的负债，2021年经营的恢复状况也会更加疲软。 资产负债表恶化的直接结果是公司很可能削减股息。波音目前的股息收益率为4.3%，市场预计波音可能会将年度股息削减至每股5美元以下，这将最终释放20亿美元的现金流。 三、疫情的双重打击 年初至今的疫情对波音无疑是双重打击，疫情在欧美地区加速蔓延，旅客出行需求骤减、航空客流大幅下滑，航空公司受制于高固定成本会持续面临较大的经营压力，这种情况会存在于整个上半年。 并且疫情爆发正值欧美机票预订旺季，且持续时间、传播程度还都是未知数，在作业绩比较时会面临更大幅度的下滑。 四、结论和展望 波音公司在过去几个月里为取得737 MAX复飞获得重大进展，公司继续与美国联邦航空局和其他全球监管机构合作，为737 MAX软件和相关培训更新提供认证。 美国政府已经出台刺激方案对航空公司进行援助，不论是通过现金捐赠还是贷款的形式，都是为其注入流动性。由于航空业和整个飞机制造产业链对美国GDP的贡献很可观，我们看到政府这种“隐形担保”的作用立竿见影，近期航空股强势反弹。 波音能否从低迷中复苏主要还是看737Max复飞时间表以及疫情控制情况，从订单情况、库存和政府就助力度看，波音不太可能倒下。如果疫情得到很好地控制，波音还是有很大概率实现强劲的业绩复苏，打开潜在的上行空间。 风险提示
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