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中国神华普通吗，除了2007年开始A股上市融资约665亿之后，再没有向股东通过增资扩股或者可转债等其他稀释股东权益方式向股东要一分钱，并最近几年不断给全体股东“足额”回报。
就这么一条，上市至今十多年没再向股东要一分钱，估计A股中拎不出来几家这样的企业吧！ 不过这个足额，是建立在市场先生让全体股东承受企业A股上市12年至今股价腰斩代价所获得的。A股上市前发行价定为36.99元，而截至到2019年末股价为18.25元。因为整个过程股本没有发生变化。基本仅从股价来看，因为有了前面12年股东获得腰斩的惨痛代价的收益，从而有了目前相对比较高的股息收益率。 1.2.不普通之二：可以成功把煤炭经营强周期企业业绩内部消化到弱周期类型企业 本来周期性企业给人感觉就是可以让你赚钱赚到疯狂，也能让你亏钱亏得发慌的境地。因为这样的企业以陕西大同动力煤价格为例，对神华来说决定性命运在于煤炭价格所处位置。目前约400多元附近，可以让大部分小煤窑成本线附近关门休息；也能在2011年，800元附近让这些企业给员工发奖金都是论金钱山堆的。 所以其经营业绩一定是大幅度变化的。没有对比就没有伤害以主营业务超过90%为煤炭销售的陕煤为例，陕煤这家企业在煤炭企业里算是比较优秀的。但二者平滑企业业绩波动能力还是差距很大。如下
从图中可以看出，虽然目前陕西煤业相比中国神华ROE来看优秀一些，但其波动性明显是远远高于中国神华。低的时候ROE是-10%。没错就是2015年企业是亏损状态，高的时候如2017年企业ROE是26%。 对于中国神华来说，其可以做到这样的核心点在于，企业除了销售煤炭之外还有其他不受煤炭价格周期波动的产业影响，如发售电行业可以获得约15%的营收和净利润分摊，还有其他铁路，港口运输以及煤化工业务销售等相对每年业绩比较稳定；但因为企业生意本来就是周期类行业，完全不受周期影响，那几乎不可能。 而对陕煤这样的企业来说，基本把命运绑在了煤炭价格上，其他想平滑一些煤炭价格所带来的周期性波动的影响基本不可能。对陕煤来说可能可以通过增加产量平滑业绩，但其他不受扩产影响的如毛利率，净利率，ROE还是会出卖它所包装的生意模式特点。 1.3.不普通之三：每年拥有大把现金流和巨额现金躺在账上等着给股东分红 本来一家做煤炭生意的，能有多少现金，大致看企业近几年的财务情况，账上竟然躺着高达500亿的现金。再仔细看看企业各个资产科目情况，发现企业以其他形式拥有的类现金更多，大致包括货币资金514亿，购买银行理财产品330亿，银行同业存单约286亿，投资国债50亿。基本上类比公司账上有高达近1200亿的类现金资产。 而企业真正的借款方面截止2019年年报末包括短期借款9亿，1年内到期的非流动负债85亿（类比长电的情况相当于2020年内要到期的短期 + 长期借款 + 各种债券） + 长期借款370亿，应付债券35亿。合计约不到500亿。 再大致看看企业负债情况。
这么一家销售煤炭为主业的企业，竟然负债率最高不到40%，这就是我们所理解的煤炭重资产行业的感觉么，就这，管理层近几年依然在不断降低企业的负债率，迫有先见之明。 也就是说企业拥有高达700亿的可支配类现金供企业支配，要知道这家企业也是一个夕阳行业而已，并且近今年煤炭价格一直处于下降状态，可见企业历任管理层经营能力还是很不错的，并且没有像其他企业乱投资，乱花钱，有自知之明的优秀管理层。 当然这家企业也很普通，甚至很糟糕，其普通主要表现在对对全体股东的回报率来看。首先大致看一下中国神华这家企业A股上市时间在2007年高点。发行价36.99元，至今股本没有进行送股或转增股本情况，以2019年年末来看，价格为不到18.25元，即从股价来看全体股东12年获取了腰斩的收益。但且慢，再看这家企业派息情况，十二年合计派息约2090亿 + 250（2019年还未派发股息）= 2340亿。基本上对全体股东来说十一（2007年10月上市，可比照到2008年计算投资年限）年收益情况为： 18.25 * 198.9 = 3630亿，36.99 * 198.9 = 7357亿。即收益率合计为(3630 + 2340)-7357/7357 =-18.8%。年化收益率就没法看了。 即对全体股东来说，这家企业自上市至今对全体股东来说过去十二年收益率为-18.8%。大致看了下企业当时刚上市时的情况以高达52PE上市，5PB附近发行。对比目前的企业估值只有不到8PE，低于1PB的价位。能说什么呢，只能说是企业发行价太高了，过去十多年填坑没填好。当然还有一方面就是隐含的情绪层面，2007年企业上市时是极度疯狂的大牛市，而目前又是极度悲观的算是熊市环境吧。所以我们可以再来随机看一下我们比较喜欢看的一家企业过去3年，5年，10年对全体股东的回报情况如何。
即如图所示，对中国神华全体股东来说这家企业来说过去3年，5年，10年对全体股东的投资回报分别为年化6%，年化4%和合计-16%收益情况。 所以可想而得，中国神华这家企业至少从过去十多年来看对全体投资者是没有什么回报的，核心就是因为当初发行价真的真的是太贵了。 当然，有一点巧合的是过去十年对全体股东的回报是-数，而过去5年年化为4%，3年为6%，1年（即目前的股息率）大约为8%。所以展望未来，毛估算出企业未来3年，5年大概率对股东的回报会高于8%以上。 当然，对于这家企业的研究和学习刚开始，有一些疑问点列举一下。特别是对最近的2019年年报中企业的一些动作的简单看法 疑问点1：年初把略质资产给打包的情况 中国神华在2017年着手出售手中火力发电类的略质资产，在2019年1月31号和国电电力设置合资公司，中国神华持有约42.53%的股权，国电电力持有剩余57.47%的股权。而对中国神华来说置出的股权总资产高达833亿，负债约232亿，但置出后所获得的现金只有区区12亿。这个一方面提醒投资者一定要尽量把企业的资产看的低一些，特别是一些固定机器，设备类资产，如果企业一旦清算基本不是在原来资产基础上打几折的问题，是能算现金多少的情况。 另一方面这波神操作像不像当年四大行上市前给华融，信达，长城，东方等资产处置公司打包银行不良资产的行为，这也算是国企所特有的兜底工作吧。 疑问点2：财务公司怎么就这么贱卖出去了，这？ 根据企业相关公告中说明，中国神华财务公司原本注册资本为50亿，中国神华其账上放有合计约700多亿的类现金资产在子公司财务公司上放着。但因为财务公司增资75亿，至注册资本到125亿。而增资的部分由中国神华的控股股东国家能源集团拿约130亿全部买下增资的75亿。即增资完成后，国家能源集团直接可控股财务公司约75/125 =60%的股权，这算什么操作？ 大致友好的猜测方向可能是为了更好的发挥中国神华资金的价值，即一方面能源集团相比神华公司离国家的命运方向关系更紧密一些，这样的话，如果未来财务公司出现一些问题的话，能源集团的面子会比神华的脸更有价值；另一方面，可能是财务公司所从事的贷款企业方面来看，企放款识别能力还是有待提高，因为以2018年财务公司开始的企业发放贷款情况来看，2018年发放约91亿的贷款，减值准备2.3亿左右；坏账率约2.53%，2019年发放约165亿的贷款，减值准备约4.13亿，坏账率约2.50%。 虽然这个坏账情况和银行因为个别计算方向不同，无法明显对比，但以股份行中相对最差的民生银行2019年为例来看，其坏账率约1.56%，而最优秀的招商银行坏账率只有1.16%；其余四大行基本在1.35 - 1.45之间。 很明显对于神华财务公司来说，只有区区不到200亿的放款，坏账准备就需要2.5%，那么这些银行企业放款都是万亿，四大行十万亿级别的，还能保持如此低的坏账率。所以可能神华公司有考虑到这块让能源公司是否可以协同的更好一些。 当然，不好的一面很明显了，以后对神华公司来说，账上的现金在财务公司放着，可能以前是随时可以取走的情况，现在就会相对绕一绕，同时资金控制能力有所下降。 根据常识来看，一家公司的2个核心永远不能丢，一个是赚钱能力，一个是用钱能力。即产品和财务一定是在公司核心层面抓住。而目前来看，财务已基本给了关联方，所以这就引出下面的又一层面的思考，即神华这家企关联方的交易比较多，不太好梳理。 疑问点3：关联交易生意比较多 无论从煤炭本身生意还是一些在建工程等中国神华这家企业到处存在着不同的关联方，与长电相比，虽然关联方也有，但是长电关联方主要是三峡集团，而神华相对比较复杂，后面可以逐步梳理一下。 好了，本篇大致对中国神华历史经营中的基本情况进行说明，下篇我们研究学习其生意模式和经营财报成果情况，最后大致模糊估出我们对这家企业的看法和判断思考方向。 |
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