中恒电气

一、多点突破，通信基站、数据中心、充电桩等电源设备的领导者

中恒电气成立于 1996 年，多年来聚焦电力电子领域，深耕高频开关电源核心技术，2010 年深交所上市后通过一系列并购持续布局电力信息化、能源互联网、新能源等领域：2012 年并购中恒博瑞切入电力信息化领域、2015 年成立中恒云能源并定增 10 亿积极布局能源互联网，当前已形成电力电子与能源互联网两大板块业务格局，通过业务协同、软硬件融合打造覆盖多领域的一体化能源解决方案供应商。目前，中恒电气已经成为国内通信基站电源、数据中心供电系统及新能源汽车充电桩领导者。

以电源技术为核心，三大板块共促发展。从收入结构来看，通信电源（基站电源+数据中心高压直流 HDVC）、电力操作电源系统（传统电力电源+充电桩）、技术服务维护占比分别为48.5%、26.3%、19.9%。从毛利结构来看，通信电源、电力操作电源系统、技术服务维护占比分别为 48.5%、27.9%、19.9%，主要因为电力操作电源的毛利率为 42%（充电桩毛利率高），而通信电源和技术维护服务的毛利率分别为 29%、32%。因为通信电源和电力操作电源的采购平台可复用，公司的成本控制能力较强。

二、通信基站电源HVDC方案倍受，市场份额排名前三

5G 基站电源市场容量约 327 亿元，配电改造市场容量约 100 亿元：1）估算配电改造市场容量 100 亿元：因为 5G 时代，以共享基站为主，我们预计 75%的 5G 基站是在原有站址上升级，25%的基站为新建，配电改造的站址数取现有宏站站址数。根据中国铁塔数据，目前全国约有 200 万个宏站站址，按单站址改造费 0.5 万估算，市场容量约 100 亿。2）估算电源模块市场容量约 327 亿元：因为 5G 时代，以共享基站为主，我们预计 75%的 5G 基站是在原有站址上升级，25%的基站为新建，所以电源模块市场容量分改造基站+新建基站两部分考虑。我们预计 5G 时代基站数约 502 万台，则改造基站约 378 万台，新建基站约 124 万台；改造基站每套 5G 系统需新增 0.5 万元电源模块，价格逐年略有下降，预计市场容量约 158 亿。新建基站每套 5G 系统对应的电源建设成本约 1.5 万元，价格逐年略有下降，预计市场容量约 169 亿。

运营商倾向于HVDC基站电源方案：基站设备主要有 BBU 和 AAU 组成。其供电原理是引入交流市电，然后通过交流配电箱，经-48V开关电源转换成直流电，连接到BBU，BBU再通过馈线或者光纤连接到铁塔上的AAU。5G 时代，基站供电的变化主要体现在两个方面：BBU 集中放臵导致供电方案出现变化。5G 时代 BBU 集中放臵的原因在于：（1）减少基带硬件设备的数量，同时节省机房配套设施，进而降低运营商 CAPEX；（2）减少无线和承载网络的维护工作量，增加电源供给的效率和 GPS 设备的共享程度，进而降低运营商 OPEX；（3）节省土建、装修和配套设备采购安臵的时间，从而加快建网速度。一套基站设备由一个 BBU 和 3 个 AAU 组成，BBU 集中放臵势必造成部分 AAU 距离机房的空间距离更远，进而造成线损（供电损耗）增加。目前，主流的基站供电方案是-48V 电源直流远供，但对于一些 AAU 距离较远的站点，出于成本的考虑，运营商会进一步采用 HVDC 直流方案和 DPS 分布式供电方案。

基站电源份额居前：根据中国移动采购招标网，2018 年 9 月公司在“中国移动 2018 年至 2019 年开关电源产品集中采购”的“第一标段 48V 分立式开关电源”中标份额为 19.35%；2020 年 1 月公司在“中国移动 2019 年至 2020年一体化电源产品集中采购”的整体式 1kW、模块拼装式 2kW、模块拼装式 3kW 三个标段中标份额分别达 19.57%/14.49%/17.39%，份额分别位列第二/三/三位，处于第一梯队。“中国移动 2019 年至 2020 年一体化电源产品集中采购”为中国移动首次 5G 一体化电源集中采购，公司以较高份额中标验证了公司在 5G 基站通信电源领域的领先地位，为后续招标及订单奠定坚实基础。

根据中国移动采购招标网，2020 年 3 月 13 日中国移动2020-2021 年组合式开关电源集中采购中标候选人公示，中恒电气中标份额 40%，投标价 3.62 亿元，大超市场预期。其余 3 位中标候选人为中兴通信、维谛技术、铭普光磁，份额分别为 30%/20%/10%，投标价分别为 3.31/3.98/3.80 亿元。本次中国移动组合式开关电源集采规模约3.75 万套，采购内容为 48V 组合式开关电源，公司中标份额高达 40%，位居第一，大超市场预期。

三、数据中心电源方案重在节能，中恒-阿里解决方案领先行业

IDC市场规模增速高：中国数据中心维持高速增长，带动电源行业需求。截至 2017 年，中国共有 166 万架数据中心机架，1844 个数据中心，至 2018 年，中国 IDC 市场规模达 2018 亿元。2015 至 2018年，中国机架数目与市场规模的复合增速分别达到 24.8%与 29.3%，显著高于国际水平。

IDC电源方案重在节能：传统 IDC 运营成本中，有近 1/3 为电费成本，直接影响至 IDC 服务的收益情况。此外，IDC 具备地域性区别，北上广深等主要的一线城市数据中心上架率可超市场平均 20%，显著提升收益率，但对于电源使用效率（PEU 值）要求较高。如在北京区域，除 PEU 值 1.4 以下的云计算数据中心外，全市层面禁止新建和扩建互联网数据服务、信息处理和存储支持服务中的数据中心。因此节能能力成为高收益 IDC 增量项目的重要指标。

HVDC 优势突出，替代 UPS 进程有望加速：目前 IDC 主流供电方案有不间断电源（UPS）和高压直流电源（HVDC）两种：1）UPS 方案输入与输出均为交流，市电中断情况下通过将蓄电池电能逆变满足设备供电需求；2）HVDC 方案输入为市电交流、输出为直流，在备份、扩容、供电效率、拓扑结构、电池挂靠方式等方面具有显著优势。根据腾讯数据中心公开数据，以供电能力均为 400KVA 的“2N UPS”和“一路 360KW市电+一路 360KW 的 240V HVDC 混合供电架构”做对比，后者在占地面积与一次性投资成本方面具有明显优势，考虑到占地空间与投资性价比、运行效率与扩容便捷性等因素，HVDC 方案有望成为未来 IDC 供电主流方式。

国内HVDC龙头，巴拿马系统引领行业：公司深耕通信电源领域多年，为 HVDC 领域国内龙头，产品已由中国移动、中国联通等通信运营客户拓展至阿里、腾讯、百度等互联网巨头客户，在数据中心 HVDC供电领域份额领先。2019 年 9 月公司与阿里合作推出新一代 HVDC 解决方案“巴拿马系统”，该方案利用多脉波变压器将中高压电源 AC10kV 直接降压整流为直流 DC 240V，同时将高压配电柜、变压器、HVDC 等设备高度集成化，在减少设备占地面积的同时通过减少低压分配和电缆连接环节进一步提高系统效率，具有结构简洁、模块化设计、可靠性高、效率高、占地少、成本低等优点。“巴拿马系统”系统容量最大支持 2.4MW，精准匹配未来数据中心工程产品化、快速部署、高效、智能化等核心需求，有望为公司带来显著增量。

四、充电桩市场指数增长，公司解决方案受核心客户认可，借力行业东风

充电桩市场规模指数增长：充电桩产业是新能源汽车和电动汽车发展的基本保障，自 2015 年 9 月起国家发布多项政策，大力支持充电桩行业发展。根据中商产业研究院数据显示，2018 年我国充电桩市场规模将近 60 亿元。随着各地充电基础设施建设规划逐步落地，充电桩市场规模将进一步扩大，到 2020 年将近 180 亿元；到 2023 年将超 580 亿元。

公司立足充电桩主流解决方案，复合增速超过30%：公司在新能源汽车充电桩领域有交流立式充电桩、交流壁挂式充电桩、直流分体式充电桩、直流便携式充电桩和直流一体式充电桩等类型，公司的优势在直流桩和大功率充电模块上，公司结合 20 多年的电力电子技术积累，自主开发充电设备。根据充电联盟数据，2016 年 6 月公共桩保有量中，17%为直流充电桩，至 2018 年 9 月 34%为直流充电桩，提升 17 个百分点，预计未来市场上充电设备也是以直流充电为主。我们认为，2019-2021 年整个充电桩市场依然保持快速发展，公共直流充电桩增速将超过 30%。

唯一中标国网充电桩项目，受益国网需求扩张：2019 年 10 月公司以唯一中标人身份中标国网恒大第三代交流充电桩招标项目，预计 2020年需求量达 3 万台、未来五年需求量约 30 万台。本次中标验证了公司在充电桩领域的优势地位，并将借助过往恒大平台带动有序充电智能交流桩的大规模建设，为后续群控、削峰填谷等运营模式奠定基础，推动公司全产业价值链布局；考虑到国网 2020 年将大幅增加充电桩环节投资力度，国网恒大充电桩需求规模有望超预期，从而为公司未来经营贡献显著增长驱动力。