|
券商是周期股，对于周期股的投资，在“相对估值法”中，我们不能适应PE这类量化估值工具，而需要采用PB市净率这类初步筛查的工具。 我先问大家一个问题：什么时间段投资“券商股”最好？ 一般来讲，我们投资券商股有2个方式，我自己成为“感性方式”和“理性方式”。先说下什么是“感性方式”：就是在股市“熊市转牛市”的这一衔接过程，其实是埋伏券商股的最佳投资时机！ 但是作为一般小散，包括一些职业投资人，如果不是每日对市场做足了功课，再加上经验的加持，很难在市场转牛市的那一瞬间反映过来。 因此，“理性方式”的做法就是：在市净率PB较低于行业平均值或者历史参考值的时候，低仓位配置该券商股，拿到牛市拉一波后，PB处于高估状态，就可以择机出货或者阶段性减仓了。 所以，有很多老股民，你问他，“到底什么时候买券商股最好？”有的说牛市买，有的说熊市买，其实就是我上面这个道理。 今天，拆解一只我自己股票池中跟踪的券商龙头——中信证券，做一跟踪笔记梳理： 01 核心竞争力 中信证券作为券商龙头，是毋庸置疑的，一般我买股都喜欢买“龙头”，龙头出来优于同类之外，还有相对同行的较强的上涨预期和抗跌能力，所以一般“非龙头个股”我一般看都不看，除非是非常优质的“黑马股”。 我对于中信证券的核心竞争力主要从以下几个方面来分析： ①资本实力常年位于行业首位： 中信的总资产和净资本在近年呈现增长态势，长期稳居行业第一，在2019年末中信的总资产达到7918亿，排名行业第一。 ②资金杠杆率仍有空间： （中信杠杆率水平相较国内头部券商略有上升 ） 虽然近几年中信的“杠杆率”水平比其他头部券商略微有所上升，但是中信的杠杆率保持在4~5区间，对标国外“高盛”的10~11区间范围，还有较大的提升空间，预估在未来中信会在必要时点加大杠杆，以扩大“业务规模”，从而增厚利润。 ③资金成本相对较低： 在大型券商中，中信的“利息支出/计息负值”比值仅此为华泰、招商和国泰君安，位居第四位2.7%。并且统计2019年全年的“券商金融债“排名，从35家券商大型的金融债发行时的票面利率来看，中信为3.02%，为位居行业第二。 （券商“利息支出/计息负债”排名） 02 一季度财报体检 把近期2020一季度中信证券的经营数据做一个阶段性的财务体检： 在一季度，其营收同比增加22%，净利润同比下降4%左右。而归母净资产同比增加12%，主要是在一季度内广州证券的业绩并表所致。另外，在剔除客户保证金后，中信的杠杆倍数由2019 年末的4倍提升至2020一季度的的4.07倍。 （中信自 2004 年以来对 9 家公司实施并购 ） 再来看业绩方面：一季度中信的衍生品业务和客户保证金数据都有所上升，并且自营业务净收入同比上升12%。但是其利息净收入同比下降40%，这个主要是股票质押业务计提减值。同时，中信的资管业务净收入同比上升25%，该项指标位于行业前列。 在3月份这个时间窗口，中信成为“并表监管试点券商”，这个意味着：资本对于中信的束缚在不断降低。目前中信已发行八期短期融资券、三期公司债券，用来补充公司营运资金、发展资本中介业务。由于该股是行业的绝对龙头，所以受益资本市场改革红利。 03 估值分析 目前中信的轻资产业务面临转型升级，其总资产报酬率ROA保持在高位，在未来一点时间，中信大概率会通过重资产业务提升杠杆率以提升净资产收益率ROE，其重资产业务的方向主要包括：股票期权做市、场外衍生品、股票制压回购，以及科创板直投等业务。 目前券商股在行业集中趋势下，其ROE中枢稳步上升。从中长期角度来看，中信作为行业绝对龙头，在证券行业集中度逐步提升的过程中，其ROE有望稳步上升。 中信的PB周平均值相对处于历史中枢偏上，体现市场愿意给于龙头公司估值溢价。统计中信中2010年至今的历史PB周平均估值，其1/4分位点为1.43倍，中位数估值为1.58倍，平均值为1.77倍，因此中信当前估值在绝对值之上，处于历史中枢略微偏上，这是市场看好中信这类头部券商在未来的成长性和较低的业务风险属性，在叠加市场价值的定价趋向于减持长期价值投资的机构资金，所以愿意给于更高的估值溢价。综合其他因素考虑，我自己目前主观认为，中信目前的合理估值对应的股价区间在26~28比较合理。 |
|
|
