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刚刚，证监会下发了公告〔2020〕41号《公开募集证券投资基金侧袋机制指引（试行）》。自2020年8月1日起施行。 1、出台背景 侧袋机制主要是在特殊情况下方便公募基金管理人的流动性管理，防止巨额赎回导致的损害部分基金持有人利益。证监会在2017年8月份曾发布《公开募集开放式证券投资基金流动性风险管理规定》：第二十二条 （备用工具） 基金管理人经与基金托管人协商，在确保投资者得到公平对待的前提下，可依照法律法规及基金合同的约定，综合运用各类流动性风险管理工具，对赎回申请进行适度调整，作为特定情形下管理人内部控制与风险管理之外的辅助措施，具体包括但不限于：
本次侧袋机制其实就属于“其他措施”；简单来说就是一旦启动侧袋机制，基金持有人原来的份额会一拆为二，一部分是主账户份额，一部分是侧袋账户份额；主账户里面的资产属于正常资产，流动性正常，所以仍然可以正常的申购赎回，侧袋账户因为资产都是特殊资产，存在资产价值重大不确定性，所以侧袋账户份额不能申购赎回相当于冻结状态。 2、相比暂停赎回，属于折衷方案 实际上这是一种公募基金备用工具的折衷方案，因为按照此前的公募基金流动性新规，遇到特定情况，甚至可以暂停或延期办理整个基金份额的赎回或暂停基金估值，侧袋机制实际上是一种过渡状态，将整个基金一分为二，如果侧袋机制仍然无法解决，则可能进一步彻底暂停赎回和基金估值。 总体公募基金侧袋机制试行指引，并规定从8月1日开始施行，具有积极意义。对于存量基金，对于采用摊余成本法但不能准确反应市场公允价格的债券类资产，有了适用的技术手段，并且明确规定，可以依据此指引，出具公告就可以施行。对于新发生的，由于缺乏活跃交易，或者存在不明重大事项的资产，也可以采用上述方法，弥补了前期指数收益法和第三方估值模型的不足，提高了基金估值的精准度和公允性。 3、启动测机制条件比较苛刻，主要是两点： （1）当基金持有特定资产；且 （2）存在或潜在大额赎回申请时； 所谓特定资产，大部分情况是底层债券或其他资产信用状况恶化导致流动性几乎丧失；也有可能是变相违约比如发行人强制延期等。证监会列举额了三种情形。但具体实施流程，基金管理人需要托管人协商一致，获得会计师的意见才可以启动。 4、仍然有以下问题待第一步观察： （1）不能准确估值不一定等同于流动性丧失，根据该指引对于侧袋机制使用的前提条件，只有无法准确估值才能激发，但有些情况下，虽然估值是有效的，但无法及时变现的情况，也需要使用侧袋，这点在实务中也需要进一步明确； （2）侧袋部分不收取管理费和业绩报酬，体现了对于持有人的保护，但一般侧袋的资产，需要管理人更多的专业打理，甚至有非常高的管理风险和运营成本； （3）侧袋部分的资产，应该在可以合理估值后，转回主袋，而不是只有清算派现一种处理方式。实务中，由不能合理估值而转为可以合理估值的情况颇为普遍。 5、银行理财估值指引中关于侧袋的规则 侧袋估值法 理财产品管理人无法对金融资产进行合理评估预期风险计提减值时，可采用“侧袋估值”，将产品中上述金融资产与其他金融资产进行隔离，放入“侧袋账户”中，并锁定与其对应的客户和持有份额。其他资产仍在“主袋账户”正常估值，并开放申赎。 “侧袋账户”是指当投资组合中持有包括房产、交易量较低的债券、股票、文物、担保债务凭证、私募股权等一项或几项流动性缺失的资产，无法采用适当的估值技术对这些资产进行估值或及时变现，而将这部分资产独立于主要投资组合，在另一个账户中存放、运作和核算。这个账户被称为“侧袋账户”，原投资组合剩余资产的存放账户称为“主袋账户”。 侧袋账户与主袋账户独立运作和估值，资产变现或结清时，将相关资金返还对应的客户。如侧袋账户中的金融资产恢复正常，可进行正常估值或变现时，可回转主袋账户； 从银行业协会发布的侧袋机制看，银行理财的侧袋估值法特殊资产更加宽泛，启动程序更加随意，并没有做严格限制要咨询会所；同时侧袋账户可以转回主袋账户。总体更加宽容的处理方式，当然这种处理方式也有优劣，劣势主要在于管理人的处理空间过大，实践中存在滥用可能性。 6、基金专户的侧袋规则 其实在公募基金此次侧袋规则之前，其实很多公募基金在做专户业务的时侯已经广泛采用这一估值方法。 主要依据是中国基金业协会在2019年3月29日发布的《单一资产管理计划资产管理合同内容与格式指引(试行》中，就明确显示，按照会计准则订明估值方法，使用侧袋估值等特殊估值方法的，应进行明确约定，并在风险揭示书进行特别揭示。但是缺乏进一步的操作细则，后续公募基金的专户是否适用尚不明确，笔者认为此次发布的规则应该仅仅适用于私募。 以下为指引全文及立法说明： 公开募集证券投资基金侧袋机制指引（试行） 第一条 为加强对公开募集开放式证券投资基金（以下简称基金）流动性风险的管控，保护投资者的合法权益，根据《证券投资基金法》《公开募集证券投资基金运作管理办法》《公开募集开放式证券投资基金流动性风险管理规定》及其他有关法律法规，制定本指引。 第二条 本指引所称侧袋机制，是指将基金投资组合中的特定资产从原有账户分离至一个专门账户进行处置清算，目的在于有效隔离并化解风险，确保投资者得到公平对待，属于流动性风险管理工具。侧袋机制实施期间，原有账户称为主袋账户，专门账户称为侧袋账户。 前款所称特定资产包括： （一）无可参考的活跃市场价格且采用估值技术仍导致公允价值存在重大不确定性的资产； （二）按摊余成本计量且计提资产减值准备仍导致资产价值存在重大不确定性的资产； （三）其他资产价值存在重大不确定性的资产。 第三条 基金管理人应当按照法律法规和中国证监会的规定，专业审慎、勤勉尽责地管控基金流动性风险，促使基金稳健运作、份额净值公允计价。 在启用和实施侧袋机制过程中，基金管理人应当加强对侧袋机制实施条件和实施影响的充分审慎严格评估，确保拟纳入侧袋账户的资产属于特定资产。基金托管人应当依照法律法规和基金合同约定，加强对侧袋机制启用、特定资产处置和信息披露等方面的复核和监督。不满足中国证监会规定和基金合同约定实施条件的，不得启用侧袋机制。 第四条 基金管理人应当针对侧袋机制的实施条件、发起部门、决策程序、业务流程等事项，制定清晰的内部制度与明确的授权分工，更新相应系统设置，建立与基金托管人等外部机构的沟通机制，采取有效措施确保侧袋机制实施的及时、有序、透明及公平。 第五条 当基金持有特定资产且存在或潜在大额赎回申请时，根据最大限度保护基金份额持有人利益的原则，基金管理人经与基金托管人协商一致，并咨询会计师事务所意见后，可以依照法律法规及基金合同的约定启用侧袋机制。 当特定资产占前一估值日基金资产净值50%以上的，基金管理人应按照《公开募集开放式证券投资基金流动性风险管理规定》第二十四条的有关要求，采取暂停基金估值等相关措施。 第六条 启用侧袋机制当日，基金管理人应以基金份额持有人的原有账户份额为基础，确认基金份额持有人的相应侧袋账户份额。 第七条 侧袋机制实施期间，基金管理人不得办理侧袋账户申购赎回。特定资产恢复流动性后，基金管理人应当按照持有人利益最大化原则，采取将特定资产予以处置变现等方式，及时向侧袋账户份额持有人支付对应款项。 第八条 基金管理人应当依法保障主袋账户份额持有人享有基金合同约定的赎回权利，并根据主袋账户运作情况合理确定申购政策。基金的各项投资运作指标和基金业绩指标应当以主袋账户资产为基准。基金管理人原则上应当在侧袋机制启用后20个交易日内完成对主袋账户投资组合的调整，因资产流动性受限等中国证监会规定的情形除外。 第九条 侧袋机制实施期间，基金份额持有人大会审议事项涉及主袋账户和侧袋账户的，应分别由主袋账户、侧袋账户的基金份额持有人进行表决，同一类别内的每份基金份额具有平等的表决权；表决事项未涉及侧袋账户的，侧袋账户份额无表决权。 第十条 基金管理人可以按照法律法规及基金合同的约定，将与侧袋账户有关的费用从侧袋账户资产中列支，但应待特定资产变现后方可列支，且不得收取管理费及业绩报酬。 第十一条 基金管理人应当暂停披露侧袋账户份额净值，对基金简称进行特殊标识，在启用侧袋机制、处置特定资产、终止侧袋机制以及发生其他可能对投资者利益产生重大影响的事项后及时发布临时公告。启用侧袋机制的临时公告内容应当包括启用原因及程序、特定资产流动性和估值情况、对投资者申购赎回的影响、风险提示等重要信息。处置特定资产的临时公告内容应当包括特定资产处置价格和时间、向侧袋账户份额持有人支付的款项、相关费用发生情况等重要信息。 基金管理人应当在基金定期报告中披露报告期内特定资产处置进展情况，披露报告期末特定资产可变现净值或净值区间的，应同时注明不作为特定资产最终变现价格的承诺。 第十二条 基金管理人应当在启用侧袋机制和终止侧袋机制后，及时聘请符合《证券法》规定的会计师事务所进行审计并披露专项审计意见。 第十三条 基金管理人应当在启用侧袋机制当日报中国证监会及公司所在地中国证监会派出机构备案，并于启用侧袋机制后5个工作日内提交以下材料，包括但不限于：合规性评估报告、内部决议、基金托管人意见书、会计师专项审计意见、后续风险防范和处置预案等。 基金管理人应当在监察稽核报告中持续跟踪分析侧袋机制实施情况。 第十四条 基金管理人应当在基金合同、招募说明书等法律文件中针对侧袋机制明确约定以下事项： （一）实施条件、实施程序和特定资产范围； （二）侧袋账户运作安排，包括但不限于特定资产处置清算、对基金赎回的影响、信息披露、费用列支等； （三）主袋账户的投资安排； （四）基金份额持有人大会表决权等安排； （五）相关风险揭示； （六）其他对投资者权益有重大影响的事项。 第十五条 基金管理人、基金销售机构应做好投资者服务解释工作，及时向侧袋机制实施期间申购或者赎回基金的相关投资者传递信息，不得误导投资者。 第十六条 基金管理人、基金托管人违反本指引规定的，中国证监会及相关派出机构可以依照《公开募集证券投资基金运作管理办法》第五十二条等规定，对有关机构和人员采取行政监管措施；依法应予行政处罚的，依照有关规定进行行政处罚；涉嫌犯罪的，移送司法机关，追究刑事责任。 第十七条 本指引自2020年8月1日起施行。 基金管理人新设立的开放式基金应当符合本指引的要求，中国证监会认可的特殊基金品种除外。本规定施行前存续的开放式基金，按以下要求执行： （一）对已经成立或已开始办理基金份额发售但尚未完成募集的债券基金，应当在本指引施行之日起12个月内修改基金合同并公告，基金份额上市交易的开放式基金除外。对已获核准但尚未办理基金份额发售的债券基金，应当变更基金合同后方可办理基金份额发售。 （二）其他开放式基金，基金管理人应当根据投资者结构、产品规模和组合资产流动性等情况，经与基金托管人协商一致后，自主决定引入侧袋机制。 关于制定《公开募集证券投资基金侧袋机制指引（试行）》的立法说明 为进一步提高公募基金流动性风险防控能力，保护投资者合法权益，借鉴境外市场成熟经验，根据《公开募集证券投资基金运作管理办法》和《公开募集开放式证券投资基金流动性风险管理规定》（以下简称《管理规定》）等相关规定，我会研究制定了《公开募集证券投资基金侧袋机制指引（试行）》（以下简称《指引》），新增侧袋机制作为公募基金流动性风险管理工具。 一、制定背景 2017年8月，我会发布了《管理规定》，其中明确基金管理人可综合运用6类流动性风险管理工具以及我会认定的其他工具，作为特定情形下公募基金流动性风险管理的辅助措施。前述规定施行以来，对加强公募基金流动性风险管理、促进行业稳健运行发挥了重要作用。 侧袋机制是在满足法定条件情况下将难以合理估值的风险资产从基金组合资产中分离出来进行处置清算，确保剩余基金资产正常运作的又一种流动性风险管理工具，在成熟市场已有较为广泛的使用经验。此次公募基金引入侧袋机制，有利于进一步丰富流动性风险管理手段，保障投资者合法权益。 综上，我会借鉴成熟市场经验，根据我国市场需要，研究制定《指引》草案，于2019年8月16日至9月1日通过官网向社会公开征求意见。征求意见过程中，市场机构和社会公众给予积极正面的反馈，并提出一些具体修改意见。我会认真逐条研究，充分吸收，并完善了《指引》。 二、主要内容 （一）侧袋机制的工具定位、实施条件和启用程序 1.明确了侧袋机制的工具定位。侧袋机制属于流动性风险管理工具，区别于日常风控措施。基金管理人在日常投资运作中，应当依据法律法规和中国证监会的规定，专业审慎、勤勉尽责地管控基金流动性风险，促使基金稳健运作、份额净值公允计价。不满足中国证监会规定和基金合同约定实施条件的，不得启用侧袋机制。 2.规定了侧袋机制的实施条件和程序。当基金持有特定资产且存在或潜在大额赎回申请时，基金管理人应按照最大限度保护基金份额持有人利益的原则，经与托管人协商一致、咨询会计师事务所意见后，可以依照法律法规及基金合同的约定启用侧袋机制。前述特定资产包括： （1）无可参考的活跃市场价格且采用估值技术仍导致公允价值存在重大不确定性的资产； （2）按摊余成本计量且计提资产减值准备仍导致资产价值存在重大不确定性的资产； （3）其他资产价值存在重大不确定性的资产。 （二）侧袋机制的具体运作要求 1.主袋账户。
2.侧袋账户。侧袋机制实施期间，基金管理人不得办理侧袋账户申购赎回。特定资产恢复流动性后，基金管理人应按照持有人利益最大化原则，采取将特定资产予以处置变现等方式，及时向侧袋账户份额持有人支付对应款项。 （三）其他运作安排 1.费用安排。为确保风险资产的正常处置并加强对管理人的约束，允许基金管理人依照法律法规和基金合同约定，将与侧袋账户有关的费用从侧袋账户资产中列支，但应待特定资产变现后方可列支，且不得收取管理费及业绩报酬。 2.风险揭示和信息披露。基金管理人应当加强对侧袋机制的风险揭示和信息披露，对侧袋机制实施期间的基金简称进行特殊标识，在启用侧袋机制、处置特定资产、终止侧袋机制以及发生其他可能对投资者利益产生重大影响的事项后及时发布临时公告，并在基金定期报告中披露报告期内特定资产处置进展等情况。基金管理人、基金销售机构应做好投资者服务解释工作，及时向侧袋机制实施期间申购或者赎回基金的相关投资者传递信息，不得误导投资者。 3.估值核算。因侧袋账户资产价值存在重大不确定性，为避免产生误导，基金管理人应当暂停披露侧袋账户份额净值。如基金管理人根据资产处置情况，在定期报告中披露特定资产可变现净值或净值区间的，应同时注明不作为特定资产最终变现价格的承诺。 4.审计监督。基金管理人应当在启用侧袋机制和终止侧袋机制后，及时聘请符合《证券法》规定的会计师事务所进行审计并披露专项审计意见。 （四）各方主体责任 1.基金管理人主体责任。《指引》强化基金管理人实施侧袋机制主体责任。
2.基金托管人监督职责。基金托管人应当依照法律法规和基金合同约定，加强对侧袋机制启用、特定资产处置和信息披露等方面的复核和监督。 （五）实施安排 《指引》自8月1日起施行。基金管理人新设立的开放式基金应当引入侧袋机制作为备用工具，我会认可的特殊基金品种除外。 《指引》施行前存续的开放式基金，一是对于已经成立或已开始办理基金份额发售但尚未完成募集的债券基金，应当在12个月内修改基金合同并公告，引入侧袋机制作为备用工具，基金份额上市交易的产品除外；二是对于其他基金产品，由基金管理人根据投资者结构、产品规模和组合流动性等特征，与托管人协商后，自主决定是否引入侧袋机制。 三、各方意见采纳情况 2019年8月16日至9月1日，我会在官网就《指引》草案向社会公开征求意见。多数意见认为公募基金引入侧袋机制进一步丰富公募基金流动性风险管理工具，有利于保护基金份额持有人利益，同时提出一些具体修改意见。经逐条研究，我会对与强化基金管理人主体责任、优化侧袋机制操作要求、优化实施安排相关的大部分意见均已充分吸收。 没有完全吸收的意见主要为，有机构建议列举启用侧袋机制的具体量化条件，有机构建议免除事前咨询会计师意见或事后专项审计程序。经研究，未予完全采纳的考虑如下：
下一步，我会将按照《指引》以及相关法律法规的要求，督促基金管理人练好内功、筑牢防线，持续提升公募基金风险管控能力，并及时总结实践经验，不断完善优化监管制度。 |
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