本轮房地产市场上涨与调控的逻辑（上）——本轮上涨的特点与原因

老马谈房产专题

南京大学经济学院  马骏博士

自从2015年下半年以来，以一二线城市为代表的大城市，房价开始扶摇直上，基本上热门区域一年半以内，几乎翻倍。就算是如此疯狂，依然出现地价接近售价的情况，有媒体称之为“面粉价与面包价相同”。但是自从2016年国庆期间20多个城市开始出台严厉的收紧政策以来，各种评论不绝于耳，本文试图分析一下本轮调控的逻辑，阐释上涨以来的种种根本性问题。

编者按：本文分为上中下三篇，共八个版块。上篇为“本轮上涨的特点与原因”，中篇为“本轮上涨的隐忧与政策组合”，下篇为“接下来的市场会怎样”。欢迎持续关注~

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本轮上涨与2009年有何不同？

2009年，全国房地产市场也是一番火热，但是虽然从价格表现上看，基本类似，但是这一轮上涨与2009年的上涨存在着本质不同。

1. 

2009年面临的是全国性的上涨，那一年不管买什么房子都在涨，甚至小公寓也在涨。但是这一轮上涨却是以大城市为核心的涨价，并且涨幅巨大的城市集中在东部地区，其他的城市除中西部个别省会城市以及东部个别三四线城市以外，全国的三四线城市却不涨，甚至是下跌的。

2. 

本轮上涨过程中，普通居民的疯狂是上一轮所不能比及的，基本处于全民抢房的态势中。各大城市各种日光盘、神盘等在媒体上屡见不鲜。我们能够看到、听到的是，几乎所有适合聚会的场所，全部都是在谈房子。

3. 

本轮上涨极大地收到了“地王”的影响。地价的上涨对于房地产市场的刺激是显而易见的，这一轮上涨，地价的上涨幅度实在是令人“瞠目结舌”，在很多城市的热点区域，基本上达到了地价与在售房价相等同的地步，也就是所谓的面粉价等于面包价。并且，这种地价的上升几乎呈现出几乎级增长的态势。很多地价上涨之后，会很快带动周边二手房市场报价跳跃式上升。

4. 

本轮上涨居民杠杆率历史最高。根据央行的信贷数据，今年上半年的，银行的贷款几乎全部都是个人住房按揭贷款。这就说明几乎购房者要么是在过度投资，要么在提前改善。令人担心的是，还有一些其他的杠杆并不在央行的统计之内，比如首付贷、民间拆借等等。

5. 

本轮上涨与其他行业的低迷呈现明显地对立态势。2009年全国房价上涨的时候，全国的民间投资额度也在上升，各行各业的利润率水平也比较高。不论是投资热情还是实际落地的项目，都是一片“欣欣向荣”的局面。但是，这一轮上涨可谓是房地产行业一枝独秀，我们同时面临的是中心企业倒闭等一系列现象，PMI指数等持续走低。

6. 

本轮上涨还有一个显著的问题在于，资金在其他投资品上的收益持续走低。自从2015年“股灾”为代表性标志，银行理财等收益率持续走低。而以前大家热衷于参与的民间借贷以及P2P等，则是出现各种违约的消息。

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本轮上涨背后的根源是什么？

要解释疯狂上涨以及疯狂上涨背后的异象，则应该去充分分析本轮上涨的根源推动力。在这个问题上，不能带有任何的“阴谋论”的色彩，而是应该去从经济规律的角度认真分析。

1. 

城市化建设末期疯狂拿地是必然现象。城市化过程在规律上表现出阶段性，一般意义上分为农村城镇化、城镇城市化与城市现代化，这三个过程在不同城市以及同一个城市中，既呈现出顺序性也存在在时间上一定的交叠性。而建筑物本身也呈现出20年左右的更新周期。

实际上，在城市发展过程中，城镇城市化是房地产发展的黄金时期，这个时候城市面积扩大，城市人口快速集聚。过去10多年，我国一二线城市的快速扩张一方面带来了房地产市场的繁荣，另一方面带来了在大家认可的主城范围内，城市建设用地可拍的地越来越少。并且，建筑物本身是耐用品，一般损耗的周期都在20年甚至以上，所以很难再有建筑物短期内翻建的可能。纵观各大开发商，除万科这类比较稳健的企业而言，大部分企业的土地储备实在太少，因此在城市可使用土地面积越来越少的情况下，必然是疯狂拿地。行内流行的话是：不拿地肯定死了，拿地也许死不了。在这样的背景下，地价呈现“几何级”地上升已经是必然。

2. 

经济下行期各路资金涌入是必然现象。有过经济学背景的都知道，一旦经济进入下行期并且情况不容乐观，央行会进入“宽松通道”，进入宽松通道意味着会有多次的降息降准配合，这样的结果不出意外会推动市场“流动性”泛滥从而拉低各位可参考的基准利率。资金收益率很低的情况下，房地产行业火热带来的特定的收益率支撑，会引起各路资金进入这个行业。在这个阶段，不管是开发商发债、还是获得信托与理财资金，都非常容易，就更加加剧了前段所讲的疯狂拿地的行为。而对于金融主体而言，全球经济低迷，还寻找不到突破式地创新能够给全球经济一剂强心针，各国均是流动性泛滥，于是各类资金也围绕着房地产行业开始转起来。从前期开发贷到个人按揭，到各种债券发行与再抵押，这个行业各个环节的杠杆率都很高。

3. 

居民的贬值预期与投资恐慌共同作用，造就了需求端的疯狂。由于房地产价格的过快上涨，给普通老百姓形成了继续上涨的预期。并且，现实中的流动性反而在经济下行阶段增加地更多，货币贬值的预期也很强烈，老百姓自然就恐慌了。投资恐慌在国人的心中依然是个重要的字眼，普通民众尤其是中产们发现自己的钱随着货币发行量地推高而贬值，于是疯狂地寻找投资标的，生怕自己的钱就被侵蚀了。经过几年的投资经验的摸索，大家忽然明白了，就是P2P也不敢弄了，别墅也不买了，差点被股灾消灭了，怎么办呢，到头来一想，还是买房子吧，再不行不会像市值被蒸发，好歹好留个房子住。这样的心理与过去几年经历的事实再叠加地价的疯狂，自然使得大家拼了命也要加杠杆。

4. 

改善需求带头效应明显。政策组合带来的资金释放效应明显，上一轮房地产低迷收到“限购”的影响很大，在2014年各大城市相继取消限购，不过2014年下半年市场并没有起来，而且事实上各大城市的人口增速从2014年开始已经大幅度放缓，特别是外来人口流入也即人口“机械增长”增速下降非常明显。那么，购买力来自于哪儿了呢？实际上，真正推动市场“神经”的是到了2015年春天，营业税从五年免征改为两年，这个政策极大地增加了市场上二手房的流动性，改善资金得到了大幅释放。在人口流速放缓的情况下，城市现有人口持有房地产品质从基本的刚性需求向改善需求跨越，这才是这一轮上涨最火的一部分需求。

5. 

财富跨地区转移对于大城市房价的推动。在城市发展的过程中，人口与财富向大城市转移是必然的现象。对照发达国家的经验来看，基本“都市圈”辐射力越来越强，而中小城市基本维持规模不便甚至萎缩。大城市因为公共品、基础设施等优势，会促使资源集聚从而引起财富转移，这个是正常现象。最终应该大城市高物价高收入，中小城市低收入低物价，但是生活幸福程度差不多。这个过程会从城市化过程加速开始一直伴随着，比如日本，东京、名古屋等城市越来越大，北部的城市几乎不变。而在过去一轮开发过程中，中小城市还面临着“去库存”的压力，就会促使财富进一步向房价涨幅较大的城市集聚。